합병 셀트리온을 앞두고 양사 모두 호실적

[맥가이버]

[하나증권 제약/바이오 박재경] 

셀트리온 (068270.KS/매수)
 : 3Q23 Re: 합병 셀트리온을 앞두고 양사 모두 호실적
 

■셀트리온/셀트리온헬스케어 3Q23 Re: 예정대로 성장을 이어나가고 있다

- 셀트리온은 연결 기준 3Q23 매출액 6,723억원(+7.3%YoY, +28.3%QoQ), 영업이익 2,676억원(+30.3%YoY, +46.3%QoQ, OPM 39.8%)을 기록하며 컨센서스 매출액 6,286억원, 영업이익 2,259억원을 상회하는 실적을 기록

- 품목별로는 램시마IV 1,681억원(-21.1%YoY, +92.1%QoQ), 유플라이마 1,277억원, 램시마SC 874억원(+197.9%QoQ), Teva향 CMO 매출 605억원을 기록. 견조한 기존 시밀러와 신규 제품(유플라이마, 램시마SC)에 CMO 매출이 더해지며 역대 최대 분기 매출을 기록

- 3Q23 매출총이익률은 55.1%를 기록하며 전분기 대비 2.4%p 상승. 전분기 대비 유플라이마, 램시마SC 등 이익률 높은 품목이 포함된 영향

- 셀트리온헬스케어는 연결 기준 3Q23 매출액 6,476억원(+30.5%YoY, +23.2%QoQ), 영업이익 505억원(-30.4% YoY, +48.1%QoQ, OPM 7.8%)을 기록하며, 컨센서스 매출액 5,840억원, 영업이익 481억원을 상회하는 실적을 기록. 

- 품목별로는 램시마IV 2,946억원(+26.1%YoY, +23.6%QoQ), 램시마SC 1,015억원(+55.0%YoY, +25.7%QoQ), 트룩시마 1,075억원(+29.8%YoY, +33.5%QoQ), 유플라이마 473억원(+376.2%YoY, +45.1%QoQ), 베그젤마 132억원의 매출액을 기록

- DP 생산 이슈로 상반기 주춤했던 미국 인플렉트라는 공급이 정상화되며, 역대 최대 분기 매출을 달성. 유플라이마는 기존의 40mg 뿐 아니라 20mg, 80mg로 용량을 다양화했고, 주요 입찰에 참여하며 유럽 매출이 본격적으로 발생하기 시작. 램시마SC는 EU5 기준 19%의 점유율을 달성하며(infliximab 성분 volume 기준) 성장을 이어나감

- 3Q23 매출총이익률은 24.3%를 기록하며 전분기 대비 4.4%p 하락. 이는 당초 예상보다 시장 가격이 견조하게 유지됨에 따라 셀트리온과의 매입 단가 정산이 이뤄진 영향

- 3Q23 판관비는 1,069억원(+263억원YoY, -99억원QoQ)을 기록했다. 전년 동기 대비 지급수수료, 광고선전비 등의 비용이 감소했으며, 매출액이 성장함에 따라 매출액 대비 판관비 비율은 16.5%로 전년 수준으로 하락


■다가온 합병 셀트리온, 24년부터 확인될 합병 법인의 실적

- 셀트리온 그룹의 합병은 순조롭게 진행. 10월 23일 열린 주주총회에서 셀트리온 참석 주주 중 97%, 셀트리온헬스케어 참석 주주 중 95%가 동의하며 합병이 승인

- 회사가 제시한 주식매수청구가격은 셀트리온 150,813원, 셀트리온헬스케어 67,251원. 현재 주가가 주식매수청구권 가격 대비 높아 큰 규모의 주식매수청구가 이뤄지지 않을 것으로 보이며, 합병 성공 가능성은 높아짐

- 24년부터 적용될 합병 셀트리온의 실적을 기술적으로 살펴보면 셀트리온의 매출 중 셀트리온헬스케어 향으로 발생하는 매출은 내부거래로 상계되어 매출액은 셀트리온헬스케어, Teva 위탁생산, 셀트리온제약/케미컬의 매출이 남게 되고, 매출원가율은 셀트리온 헬스케어의 재고(원가율 약 70%, 3Q23 기준 약 2.6조원)와 셀트리온 재고(원가율 약 35%)의 비중에 따라 결정되며, 셀트리온헬스케어의 재고가 소진됨에 따라 셀트리온 재고의 원가율에 수렴

- 판매 및 관리비에서는 셀트리온, 셀트리온헬스케어의 비용이 더해지고(중복되는 판관비가 없기 때문), 여기에 기업인수가격배분 (Purchase Price Allocation, PPA)에 따른 무형자산에 대한 상각이 발생할 것으로 예상

- 24년 셀트리온헬스케어의 바이오시밀러 매출액이 2조 9,371억원으로 추정. 따라서 기존 재고 소진에는 1년 정도의 시간이 걸릴 것으로 추정

- 금번 합병의 상각 자산 규모는 인수가 완료된 후 구체적인 금액이 공개되며, 규모와 상각 기간을 예상하긴 어려움. PPA 상각을 고려하지 않은 형태로 추정한 합병 셀트리온의 24년 매출액은 3조 5,626억원, 영업이익은 6,853억원

- 품목별로는 램시마IV 9,805억원(-1.7%YoY), 램시마SC 8,076억원(+117.3%YoY), 트룩시마 3,768억원(+7.3%YoY), 유플라이마 4,196억원(+138.7%YoY), 허쥬마 2,014억원(+2.1%YoY), 베그젤마 1,512억원(+173.4%YoY)의 매출액을 기록할 것으로 반영

- 램시마SC의 유럽, 기타지역 매출액은 5,491억원, 미국 매출액은 4,314억원으로 추정. 미국 램시마SC(짐펜트라)의 약가는 인플렉트라의 4배 수준을 가정했고, infliximab 수량 점유율은 4.5%로 적용. 분기 별 매출원가는 각 분기 재고자산의 비율에 따라 추정


■목표주가, 투자의견 유지, 합병 완료 후 목표가 조정할 예정

- 합병이 완료된 이후(4Q23 실적발표) 목표가를 조정할 예정


리포트: https://bit.ly/3Mze69A