금융 자본주의는 전환기에 있다. 달러 기축통화체제는 언제까지 계속될까?(3차)

[お持て成し]

자본주의는 전환기에 있다. 달러 기축통화체제는 언제까지 계속될까?(3차) / 1/27(월) / 다이아몬드 온라인

트럼프 신정권, 일본은행의 금리 인상, 일본의 거액 정부 채무등에서 불확실성이 높아지는 가운데, 시장의 널뛰기에 우왕좌왕하지 않기 위해서 장기 시점에서 금리나 물가를 생각하는 것을 제창하는 「금리의 세계」와 「물가의 역사」의 저자로, 도쿄해상에셋 매니지먼트·치프 전략가의 히라야마 켄이치 씨를 인터뷰했다. 연재 3회 만에 보내는 제3회(최종회)는 하이에크의 화폐발행 자유화론을 상기시키는 달러본위체제 도전에 관한 것입니다(취재문/다이아몬드사 논설위원 오오츠보 료, 촬영/스즈키 아이코)

● 흔들리는 달러 신뢰 기축통화의 향방

―― 「물가의 역사」(중앙경제그룹 퍼블리싱)는, 물건의 가격인 물가와, 그 표리 일체의 관계에 있는 돈의 동향에 대해 역사를 더듬고 있습니다. '마지막'에서 네 가지로 요지가 정리되어 있습니다. 즉,

(1) 초장기 파동에서 13세기 이후의 물가 순환은 4가지(13세기, 16세기, 18세기, 20세기)로 구분할 수 있다는 것

(2) 그 중에서 20세기의 물가 상승은 급격하고, 계기는 1971년의 닉슨 쇼크에 있다는 것

(3) 2020년 이후는 국제 관계의 악화·통화 시스템의 흔들림이 물가 상승 압력이 되고 있다는 것

(4) 임금과 소비자 물가와 자산 가격의 관계는 균일하지 않다는 것

등 4가지입니다. 2025년인 지금, 특히 묻고 싶은 것을 하나로 좁히면 무엇이 됩니까.

국제 통화 체제가 슬슬 한계를 맞고 있는 것이 아닌가 하는 문제 제기입니다.

현 체제는 1971년 닉슨 쇼크 이후 2021년으로 50년이 지났습니다. 지금까지 말했듯이 (연재 1회째) 닉슨 쇼크 이후 금(골드)으로 뒷받침된 태환지폐로서의 국제결제통화가 미국 정부 및 미국 금융시스템에 대한 신인을 뒷받침한 불환지폐의 국제결제통화로 이행한 것입니다.

이 책은 화폐가 탄생하는 고대부터 그 역사를 따라오면서 각국에서 태환지폐와 불환지폐 사이를 좌충우돌할 때 생기는 혼란, 예를 들어 금본위제도의 채택·이탈·복귀에 따른 물가의 급등락 등을 검증해 왔습니다. 그리고, 이것들과는 차원이 다른 닉슨·쇼크의 의미를 고찰했습니다.

그 후 이른바 기축통화로서의 달러는 휘어진 대로 50년 이상 계속되어 왔습니다만, 드디어 한계를 맞이하고 있는 것은 아닐까요.

그 징후는, 금(골드)의 급등, 비트코인 등 다종다양한 암호자산의 탄생과 급등, 러시아가 우크라이나 침공에 대한 제재로서 SWIFT(국제은행간 통신협회)로부터 배제되어도 국제결제가 가능하게 되어 있는 것, 위안화 결제시스템 CIPS(위안화 국제결제 시스템)의 대두 등, 여러가지 면에서 볼 수 있습니다. 

그리고 통화 체제의 흔들림은 천천히 진행됩니다. 이 점은 세계 최대 헤지펀드 브리지워터 어소시에이츠의 창립자인 레이 달리오가 검증한 세계질서 변화에 대처하기 위한 원칙 왜 국가는 흥망하는가'를 저술하고 있습니다.

● 하이에크의 화폐 발행 자유화론. 새로운 화폐의 도전과 기존 화폐의 대응

―― 기축통화로서의 미국 달러의 흔들림이라고 생각합니다만, 지금까지도 일본·엔과 독일·마르크가 달러로 바뀌는 것은 아닐까 하는 말을 들은 시대가 있었지만, 실현되지 않았습니다. 나라의 안전 보장면에서의 취약성이 있어, 패권국으로서 미국은 대신할 수 없었다. 그런 의미에서 중국의 대두는 큰 위협이지만, 그 외에는 있습니까.

다시 금으로 돌아간다든가. 금본위제가 되는 것은 넌센스라고 하는 사람은 있습니다만, 인구 증가율이 떨어지고 경제 성장률이 저하해 가면, 지금까지와 같이 결제를 원활하게 하기 위해 통화량을 성장률에 따라 늘릴 필요가 없게 됩니다. 산업자본주의 시대에는 경제성장이 높아 그에 따른 통화량이 필요했지만, 앞으로는 경제성장률이 0%에 근접하면 금 산출 속도로 늦지 않을까요?

중국이 지금 금 준비를 점점 늘리고 있는 것은 금본위제도 선택지 중 하나로 생각하고 있는지도 모릅니다.

그리고 플랫폼에 의한 데이터 본위 통화입니다. 누구와 누가 친구 관계에 있다는 데이터를 그들이 가지고 있는 것의 가치가 나옵니다. 돈의 교환이나 융자 등을, P2P(개인대 개인)의 조합으로 할 수 있는 것입니다. 블록체인으로 장부를 관리할 수 있기 때문에 지금까지처럼 거대 시스템을 만들 필요가 없고 비용 면에서의 우위성이 있습니다.

닉슨 쇼크 때 태환지폐에서 불환지폐로 바뀐 국제결제시스템을 뒷받침한 것은 그때까지 발전된 IT시스템이었던 셈인데, 마찬가지로 블록체인이라는 새로운 기술이 통화제도를 바꿔나간다는 것은 일어날 수 있는 일입니다.

이러한 관점에서 생각하면, 프리드리히 하이에크(1899년~1992년)가 제시한 「화폐 발행 자유화론」이 재검토되어야 할지도 모릅니다. "통화 발행의 자유로운 경쟁에 의해 '이상적인 통화'가 탄생한다"는 철저한 자유주의의 세계입니다.

그동안 우리가 걸어온 것은 이 경쟁 끝에 국제결제통화로서의 달러를 받아온 길이었습니다. 이제는 한 나라 내에서 여러 통화가 이용되는 법정 통화의 분립이나 기축 통화의 분열이라는 반대의 길을 걷기 시작할지도 모릅니다. 즉, 통화 간의 자유 경쟁이 시작되기 위한 통화 시스템의 융해가 시작된다고 말해도 좋을 것입니다.

오늘날 금융 패권을 향한 새로운 도전이 생기고 있는 것입니다. 이에 대해 기존의 주권 국가는, 예를 들면 CBDC(중앙은행 디지털 통화)로 응전하려고 하고 있습니다. 앞으로 그러한 몇 가지 도전과 응전이 반복되어 시간을 두고 새로운 통화 제도가 형성되어 갈 가능성이 있습니다.

―― 그렇다고는 해도, 전반에 이야기해 주신 각국의 금융 완화로 만들어진 거액 머니는 현실적으로 달러로 밖에 운용할 수 없습니다. 그리고 미국 주식에 투자하고 있습니다.

지금까지 말씀드린 국제통화시스템의 융해가 발생한다면 그것은 상당한 시간을 두고 진행될 것이라고 생각합니다. 초장기 좌표축에서의 통화 통일화와 분립화 움직임의 일환이라고 보면 될 것입니다.

한편, 2010년대에 실시된 비전통적 금융완화에 의해 생긴 과잉 유동성은, 자산 시장에 유입되어, 어느 투자자에게 물어도, 미국주, 미국주, 미국주와 같은 상황입니다. 하지만 이것은 위험하지 않을까 생각합니다.

앞에서 (연재 1회째) 이야기한 산업자본주의의 반격이 발생한다면, 국채 이율 2% 하락이 상태화하고 있던 나라들(스위스나 일본등)도, 금리사의 패턴(국채 이율 2%가 하한)으로 돌아와, 주식에 대한 국채의 매력이 상승하기 때문입니다.

산업자본주의의 역사를 보면, 주식의 가치 감가는 주로 두 패턴입니다. 하나는 주가 자체가 떨어진다, 다른 하나는 주가 수준은 유지되지만 인플레이션으로 실질 가치가 떨어진다, 입니다.

미국에서는 1970년대에 주가지수는 떨어지지 않았지만 인플레이션율이 10%대이기 때문에 주식의 실질적 가치는 점점 감가했습니다.

오늘날 이 가능성이 높아지고 있는 것은 아닐까요. 특히 트럼프 행정부에서 금융을 옥죄지 않고 완화 쪽으로 가면 인플레이션에 불을 붙여버릴 수 있다. 실제로 연방준비제도이사회(FRB)가 금리를 내리고 있는데 국채 이율은 상승 기조로 움직이고 있어 금융시장은 장래의 물가 상승을 우려하기 시작하고 있습니다.

금리는 앞서 말했듯이 오를 때는 매우 빠릅니다만, 물가도 마찬가지로 오를 때는 빠릅니다. 금리와 물가가 빠르게 변동되는 시기에 실질적인 자산 가격이 흔들려온 것이 산업사회의 패턴이었습니다.

현재는 초장기로 진행되는 정보사회화를 배경으로 한 '금리에 대한 의심'과 '통화의 분립·탈기축화'라는 움직임과 장기에서의 산업자본주의의 반격에 의한 '금리가 있는 세계'와 '실질자산 가격의 수정'이라는 움직임이 교차하고 있는 것입니다. 정보화라는 도전에 대해 산업사회의 잔영이 답전하고 있다고 볼 수 있지 않을까요. (료)

오오츠보 료

https://news.yahoo.co.jp/articles/9a306e4be480753e84d988f3c07a40825e15963a?page=1

資本主義は転換期にある。ドル基軸通貨体制はいつまで続くか？（第3回）（ダイヤモンド・オ

資本主義は転換期にある。ドル基軸通貨体制はいつまで続くか？（第3回）
1/27(月) 8:02配信

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ダイヤモンド・オンライン
写真：ダイヤモンド・オンライン

　トランプ新政権、日銀の利上げ、日本の巨額政府債務などで不確実性が高まる中、市場の乱高下に右往左往しないために長期視点で金利や物価を考えることを提唱する『金利の世界』と『物価の歴史』の著者で、東京海上アセットマネジメント・チーフストラテジストの平山賢一氏にインタビューした。連載3回で送る第3回（最終回）は、ハイエクの「貨幣発行自由化論」を想起させるドル本位体制への挑戦についてです（取材・文/ダイヤモンド社 論説委員　大坪 亮、撮影/鈴木愛子）

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●　揺らぐドル信認 基軸通貨の行方

　――『物価の歴史』（中央経済グループパブリッシング）は、モノの価格である物価と、その表裏一体の関係にあるカネの動向について歴史をたどっています。「おわりに」で4つに要旨をまとめられています。すなわち、（1）超長期波動で13世紀以降の物価循環は4つ（13世紀、16世紀、18世紀、20世紀）に区分できること、（2）その中で20世紀の物価上昇は急激で、契機は1971年のニクソン・ショックにあること、（3）2020年以降は国際関係の悪化・通貨システムの揺らぎが物価上昇圧力になっていること、（4）賃金と消費者物価と資産価格の関係は一様ではないこと、の4つです。2025年の今、特に問いたいことを1つに絞ると何になりますか。

　国際通貨体制がそろそろ限界を迎えているのではないのか、という問題提起です。

　現体制は1971年のニクソン・ショックから2021年で50年が過ぎています。これまで述べきたように（連載1回目）ニクソン・ショック以降、金（ゴールド）に裏打ちされた兌換紙幣としての国際決済通貨が、米国政府および米金融システムに対する信認を裏付けにした不換紙幣の国際決済通貨へ移行したのです。

　本書では貨幣が誕生する古代からその歴史を追ってきて、各国において兌換紙幣と不換紙幣の間を右往左往する際に生じる混乱、例えば金本位制度の採用・離脱・復帰における物価の乱高下などを検証してきました。そして、これらとは次元の異なるニクソン・ショックの意味合いを考察しました。

　その後いわゆる基軸通貨としてのドルは、曲がりなりにも50年以上続いてきましたが、いよいよ限界を迎えているのではないでしょうか。

　その兆候は、金（ゴールド）の高騰、ビットコインなど多種多様な暗号資産の誕生と高騰、ロシアがウクライナ侵攻への制裁としてSWIFT（国際銀行間通信協会）から排除されても国際決済が可能になっていること、人民元決済システム CIPS（人民元国際決済システム）の台頭など、いろいろな面で見られます。

　そして、通貨体制の揺らぎは、ゆっくり進みます。この点は、世界最大のヘッジファンド、ブリッジウォーター・アソシエイツの創設者であるレイ・ダリオが検証し、『世界秩序の変化に対処するための原則 なぜ国家は興亡するのか』を著わしています。

●　ハイエクの貨幣発行自由化論。 新通貨の挑戦と既存通貨の応戦

　――基軸通貨としての米ドルの揺らぎということだと思うのですが、これまでも日本・円とドイツ・マルクがドルに変わるのではないかと言われた時代がありましたが、実現しませんでした。国の安全保障面での脆弱性があり、覇権国として米国には代わりえなかった。その意味では中国の台頭は大きな脅威ですが、その他にはありますか。

　再び金に戻るとか。金本位制になるのはナンセンスという人はいますが、人口増加率が下がり、経済成長率が低下していくと、これまでのように決済を円滑にするために通貨量を成長率に応じて増やす必要はなくなります。産業資本主義時代には経済成長が高く、それに応じた通貨量が必要でしたが、今後は経済成長率が0％に近づけば金の産出ペースで間に合うのではないでしょうか。

　中国が今、金準備をどんどん増やしているのは、金本位制も選択肢の一つと考えているのかもしれません。

　そして、プラットフォーマーによるデータ本位通貨です。誰と誰が友達関係にあるというデータを彼らが持っていることの価値が出てきます。お金のやり取りや融資などを、P2P（個対個）の付き合わせでできるわけです。ブロックチェーンで帳簿を管理できるので、これまでのように巨大システムを作る必要がなく、コスト面での優位性があります。

　ニクソン・ショックの際に兌換紙幣から不換紙幣に変わった国際決済システムを支えたのは、その時までに発展したI Tシステムだったわけですが、同じようにブロックチェーンという新しいテクノロジーが通貨制度を変えていくということは起こり得ることです。

　こうした観点で考えると、フリードリヒ・ハイエク(1899年〜1992年)が提示した「貨幣発行自由化論」が再検討されるべきかもしれません。「通貨発行における自由な競争によって『理想の通貨』が生み出される」という、徹底された自由主義の世界です。

　これまで私たちが歩んできたのは、この競争の果てに国際決済通貨としてのドルを受け入れてきた道でした。これからは、一国内で複数の通貨が用いられる法定通貨の分立や、基軸通貨の分裂という逆の道を歩み始めるかもしれません。つまり、通貨間の自由競争が始まるための通貨システムの融解が始まると言ってよいでしょう。

　今日、金融覇権を求めての新たな挑戦が生じているのです。これに対して既存の主権国家は、例えばCBDC（中央銀行デジタル通貨）で応戦しようとしています。今後そうしたいくつもの挑戦と応戦が繰り返され、時間をかけて新しい通貨制度が形成されていく可能性があります。

　――とはいえ、前半でお話いただいた各国の金融緩和で生み出された巨額マネーは現実的にドルでしか運用できません。そして米国株式への投資に向かっています。

　これまでお話しした、国際通貨システムの融解が発生するならば、それはかなりの時間をかけて進行していくものと思います。超長期の座標軸での通貨の統一化と分立化の動きの一環と考えればよいでしょう。

　一方で、2010年代に実施された非伝統的金融緩和により生じた過剰流動性は、資産市場に流入し、どの投資家に聞いても、米株、米株、米株といった状況です。しかし、これは危険ではないかなと思います。

　先程（連載1回目）お話しした産業資本主義の巻き返しが生じるのであれば、国債利回り2％割れが常態化していた国々（スイスや日本など）も、金利史のパターン（国債利回り2％が下限）に戻り、株式に対する国債の魅力が上昇するからです。

　産業資本主義の歴史を見ると、株式の価値減価は主に2パターンです。1つは株価そのものが落ちる、もう1つは株価の水準は保たれるもののインフレで実質価値が落ちる、です。

　米国では1970年代において株価指数は下がらなかったのですが、インフレ率が10％台なので株式の実質的価値はどんどん減価しました。

今日、この可能性が高まっているのではないでしょうか。特にトランプ政権において金融を引き締めないで、緩和の方向に行くと、インフレに火をつけてしまう可能性がある。現に、連邦準備制度理事会（FRB）が利下げをしているのに、国債利回りは上昇基調で推移しており、金融市場は将来の物価上昇を懸念し始めています。

　金利は先程言いましたように上がるときはとても速いのですが、物価も同様に上がる時は速い。金利や物価が急速に変動する時期に、実質的な資産価格が揺らいできたのが産業社会のパターンでした。

　現在は、超長期で進む情報社会化を背景にした「金利への疑念」と「通貨の分立・脱基軸化」という動きと、長期での産業資本主義の巻き返しによる「金利のある世界」と「実質資産価格の修正」という動きが交差しているわけです。情報化という挑戦に対して、産業社会の残影が応戦しているとみなせるのではないでしょうか。（了）

大坪亮