금융 트럼프 관세에 몸담는 금융 시장 「대국의 특권」을 구사하는 트럼프 정권【해설:미쓰이스미토모DS에셋매니지먼트·치프글로벌 전략가】

[お持て成し]

트럼프 관세에 몸담는 금융 시장 「대국의 특권」을 구사하는 트럼프 정권【해설:미쓰이스미토모DS에셋매니지먼트·치프글로벌 전략가】 / 2/4(화) / THE GOLD ONLINE(골드 온라인)

※ 본고는, 치프글로벌전략가·시라키 히사시 씨(미츠이스미토모DS에셋매니지먼트 주식회사)에 의한 기고입니다.

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【목차】
1. 트럼프 관세에 휘둘리는 금융시장
2. 대국의 특권 휘두르는 트럼프 행정부
3. 1차 트럼프 행정부 시절의 교훈

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트럼프 대통령이 캐나다와 멕시코에 대해 25%, 중국에 대해 10%의 추가 관세를 부과하는 대통령령에 서명하면서 이번 주 금융시장은 크게 요동치며 시작됐습니다. 그러나 이후 정상 간 합의를 거쳐 캐나다와 멕시코에 대한 관세 발동은 한 달 연기되고, 트럼프 대통령이 중국과도 협의를 갖겠다고 밝히면서 시장은 진정되고 있습니다. 그야말로 세계가 트럼프 대통령의 일거수일투족에 '일희일비'하고 있는 모양새인데, 이런 시장의 반응에는 적지 않은 위화감을 느끼지 않을 수 없습니다.

1. 트럼프 관세에 휘둘리는 금융시장

[도표 1] 캐나다 달러와 멕시코 페소

■ 트럼프 대통령의 캐나다, 멕시코, 중국에 대한 추가 관세 발언에 시장이 크게 휘둘리는 전개가 이어지고 있습니다. 주말 트럼프 대통령의 관세 발동 대통령령 서명으로 시장은 크게 리스크 오프로 기울었고, 주초 월요일 아시아 시간에는 캐나다 달러와 멕시코 페소화가 급락하고 주식시장도 크게 하락하는 등 리스크 오프 움직임이 확산되었습니다.

■ 하지만 자세를 취하는 시장을 비웃듯 트럼프 대통령은 캐나다와 멕시코에 대한 관세 발동 한 달 연기를 발표했습니다. 또, 중국과도 협의의 장소를 갖는다고 발언한 것을 두고, 2월 3일의 뉴욕 시간을 경계로 시장은 일변해, 주식 등의 리스크 자산은 크게 환매되는 전개가 되었습니다. 바로 자국의 이익 추구에 매진하는 트럼프 대통령의 세계 영향력을 보여준 모습이라고 할 수 있을 것 같습니다.

2. 대국의 특권 휘두르는 트럼프 행정부

■ 시장은 관세 발동 연기로 일단 진정되고 있지만 여전히 보복전쟁의 고조로 인한 세계 경제에 미치는 영향과 미국의 인플레이션에 대한 경계감이 살아있는 것으로 보입니다. 그러나 시장이 요동치고 있는 배경에는 관세에 대한 오해와 세계 경제의 앞날에 대한 지나친 경계감이 있는 것 같습니다. 왜냐하면 트럼프 행정부가 이러한 관세를 무기로 이용하는 배경에는 미국과 같은 나라에만 허용되는 '대국의 특권'이 있기 때문입니다. 

■ 관세에 관한 경제학의 기본을 살펴보면, 보통 수입품에 관세가 부과될 경우 그만큼 (1) 가격이 상승하여 소비자는 손실을 보고, (2) 정부는 세수가 증가하고, (3) 생산자는 저렴한 수입품의 유입이 줄어들어 이익을 보게 됩니다. 그리고 가격 상승으로 수입국의 소비량이 감소함에 따라 이 (1)~(3)의 합계가 마이너스가 되는 것으로, '관세는 경제 전체에 있어서 마이너스가 된다'고 되어 있습니다. 

■ 그러나 미국과 같은 '대국'이 관세를 부과할 경우 보통 나라와는 사정이 적지 않게 달라집니다. 왜냐하면 무역 상대로 보면 미국 같은 강대국은 '큰손'이기 때문에 관세를 부과받은 주변국들은 수출 가격을 낮춰 판매 수량을 유지하려고 합니다. 또한 미국에서 팔리지 않게 된 것이 대량으로 국제시장에 유출됨으로써 상품 가격이 하락하는 사태도 상정됩니다.

■ 즉, 강대국이 관세를 도입하는 경우 통상과는 달리 수입가격은 그다지 상승하지 않기 때문에 (1) 소비자는 손실을 면하고, (2) 정부는 세수가 증가하며, (3) 생산자는 큰 영향을 받지 않고 소비되는 수량에도 큰 변화가 생기지 않기 때문에 경제 전체적으로 긍정적인 경우가 적지 않습니다. 또한 트럼프 행정부는 관세로 얻은 재원을 법인세와 소득세 감세에 사용함으로써 경제활동을 더욱 끌어올릴 수 있습니다. 

■ 이 때문에, 「대국에 의한 관세는 주변국·소국과는 달리 경제에 마이너스가 된다고는 할 수 없고, 적당한 관세는 오히려 경제 전체에 있어서 도움이 된다」라고 되어 있습니다. 이러한 '대국의 특권'을 최대한 활용하여 자신의 주머니는 두둑하지 않고 주변국에 효과적으로 압박을 가하려는 것이 트럼프 대통령의 관세로 삼을 수 있을 것 같습니다. 

3. 1차 트럼프 행정부 시절의 교훈

[도표 2] 위안화 대 달러 환율

■ 앞서 본 바와 같이 미국이 관세에 관한 '대국의 특권' 을 갖고 있다고 가정하면, 만일 관세를 발동한 경우에도 미국의 수입가격이 크게 상승할 가능성은 한정적이라고 할 수 있습니다. 더불어 관세를 부과받은 주변국의 통화는 이번 캐나다 달러나 멕시코 페소처럼 경제에 악영향이 상대적으로 크기 때문에 하락 압력에 처하게 됩니다. 당연히 통화가 하락하면 캐나다나 멕시코에서 하면 수출 경쟁력이 늘어나기 때문에 관세로 인한 미국 내 수요 감소를 피하기 위해 환차익을 활용해 수출 가격을 낮추려고 합니다. 

■ 이 때문에, 비록 미국이 캐나다나 멕시코로부터의 수입품에 관세를 부과하더라도, (1) 수출국에 의한 가격 인하, (2) 국제시장에서의 잉여·가격 하락, 그리고 (3) 주변국의 통화 약세로부터, 미국의 인플레이션 압력의 고조는 한정적인 것에 머무를 가능성이 높아 보입니다. 

■ 이러한 추측의 배경에는 과거의 관세에 관련된 경험, 기억이 있습니다. 그것은 제1차 트럼프 행정부 하에서 실시된 중국에 대한 대규모 관세 조치입니다. 당시 트럼프 행정부는 2018년 7월부터 총 4차례에 걸쳐 단계적으로 관세 인상을 실시해 총 약 3,600억 달러(당시 환율, 1달러=110엔 환산 약 39.6조엔)어치의 중국 수입품에 10~25%의 추가 관세를 부과했습니다.

■ 그러나 그 동안 위안화는 중국 경제에 대한 우려로 달러 대비 크게 하락했고, 미국의 수입물가도 전혀 상승하지 않았습니다(도표 2, 3). 물론 향후 관련국과의 협상 여하에서는 '보복관세전'이나 '무역전쟁'이 고조될 가능성이 없어졌다고 단언할 수 없는 것도 사실일 것입니다. 그렇다고는 해도, 이러한 경험칙에 비추어 보면, 만일 트럼프 대통령이 캐나다, 멕시코, 그리고 중국에 대해 추가 관세를 발동한다 해도, 미국에 대한 영향은 한정적인 것에 그칠 가능성이 높아, 발밑의 시장의 널뛰기 현상은 자못 '지나치다' 고 생각되어 견딜 수 없습니다. 

〈정리로〉

트럼프 대통령의 관세 발동으로 금융시장이 요동치고 있습니다. 물론, 향후의 협상에 따라서는 '보복전'이 확대될 가능성은 있습니다만, 여기 원래의 금융시장의 반응은 냉정함을 결여하고 있는 것처럼 느껴져서 견딜 수 없습니다.

미국이 가진 '대국의 특권'을 생각하면 관세 조치로 인해 수입품의 가격이 상승할 가능성은 한정적이며, 미국의 인플레이션이나 개인 소비에 대한 우려는 지나치다고 생각됩니다. 또한 관세 수입을 재원으로 한 소득세나 법인세의 감세에 의해 경기 부양이 도모된다면, 미국 경제나 미국에 의존하는 세계 경제에 있어서도, 그 네거티브한 영향은 한정적인 것에 머무를 가능성이 높은 것이 아닐까요. 

※ 당 리포트의 열람에 있어서는【주의】를 참조해 주세요(눈에 띄지 않는 경우는 관련 기사 「트럼프 관세에 몸담는 금융 시장 「대국의 특권」을 구사하는 트럼프 정권【해설:미츠이스미토모DS에셋매니지먼트·치프 글로벌 전략가】」를 참조).

시라키히사시 / 미츠이 스미토모 DS 에셋 매니지먼트 주식회사 / 수석 글로벌 전략가

시라키 히사시, 미츠이 스미토모 DS 에셋 매니지먼트 주식회사

https://news.yahoo.co.jp/articles/6a88c3bbb9a3e312162f0b6e6e9143a865165cc2?page=1

トランプ関税に身構える金融市場　「大国の特権」を駆使するトランプ政権【解説：三井住友DS

トランプ関税に身構える金融市場　「大国の特権」を駆使するトランプ政権【解説：三井住友DSアセットマネジメント・チーフグローバルストラテジスト】
2/4(火) 17:02配信

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THE GOLD ONLINE（ゴールドオンライン）
（※写真はイメージです／PIXTA）

※本稿は、チーフグローバルストラテジスト・白木久史氏（三井住友DSアセットマネジメント株式会社）による寄稿です。

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【目次】

1.トランプ関税に振り回される金融市場

2.「大国の特権」を振りかざすトランプ政権

3.第一次トランプ政権時代の教訓

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トランプ大統領がカナダとメキシコに対して25％、中国に対して10％の追加関税を課す大統領令に署名したことで、今週の金融市場は大きく動揺して始まりました。しかし、その後の首脳間の合意を経てカナダとメキシコに対する関税の発動は1ヵ月延期されることとなり、さらに、トランプ大統領が中国とも協議を持つことを表明したことで、市場は落ち着きを取り戻しつつあります。まさに、世界がトランプ大統領の一挙手一投足に「一喜一憂」している格好ですが、こうした市場の反応には少なからず違和感を感じずにはいられません。

1.トランプ関税に振り回される金融市場
［図表1］カナダドルとメキシコペソ

■トランプ大統領によるカナダ、メキシコ、中国への追加関税に関する発言に、市場が大きく振り回される展開が続いています。週末のトランプ大統領による関税発動の大統領令への署名を受けて、市場は大きくリスクオフに傾き、週明け月曜日のアジア時間にはカナダドルやメキシコペソが急落し、株式市場も大きく値を下げるなど「リスクオフ」の動きが広がりました。

■しかし、身構える市場をあざ笑うかのように、トランプ大統領はカナダやメキシコへの関税発動の1ヵ月延期を発表しました。また、中国とも協議の場を持つと発言したことを受けて、2月3日のニューヨーク時間を境に市場は一変し、株式などのリスク資産は大きく買い戻される展開となりました。まさに、自国の利益追求に邁進するトランプ大統領の世界への影響力を見せつけた格好と言えそうです。

2.「大国の特権」を振りかざすトランプ政権
■市場は関税発動の延期を受けていったんは落ち着きを取り戻しつつありますが、依然として報復合戦のエスカレートによる世界経済への影響や、米国のインフレへの警戒感がくすぶっているように思われます。しかし、足元の市場の乱高下の背景には、関税についての誤解や世界経済の先行きについての行き過ぎた警戒感があるように思えてなりません。というのも、トランプ政権がこうした関税を武器として利用する背景には、米国のような国にのみ許される「大国の特権」があるからです。

■関税に関する経済学の基本をおさらいすると、通常は輸入品に関税がかけられた場合、その分(1)価格が上昇して消費者は損失をこうむり、(2)政府は税収が増加し、(3)生産者は安い輸入品の流入が減って利益を得ることとなります。そして、価格の上昇で輸入国の消費量が減少することにより、この(1)〜(3)の合計がマイナスになることで、「関税は経済全体にとってマイナスになる」とされています。

■しかし、米国のような「大国」が関税をかける場合、普通の国とは事情は少なからず変わってきます。なぜなら、貿易相手からすれば米国のような大国は「大のお得意様」なので、関税を課された周辺国は輸出価格を下げて販売数量を維持しようとします。また、米国で売れなくなったものが大量に国際市場に流れ出すことで、商品価格が下落する事態も想定されます。

■つまり、大国が関税を導入する場合、通常とは異なり輸入価格はあまり上昇しないため、(1)消費者は損失を免れ、(2)政府は税収が増加し、(3)生産者は大きな影響を受けず、消費される数量にも大きな変化が生じないため、経済全体としてプラスとなることが少なくないのです。さらにトランプ政権は、関税により手にした財源を法人税や所得税の減税に使うことで、経済活動をさらに押し上げることができます。

■このため、「大国による関税は周辺国・小国とは異なり経済にマイナスになるとは限らず、適度な関税はむしろ経済全体にとってプラスになる」とされています。こうした「大国の特権」をフル活用して、自分の懐は痛めることなく周辺国に効果的にプレッシャーをかけようとしているのが、トランプ大統領にとっての関税とすることができそうです。

3.第一次トランプ政権時代の教訓

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［図表2］人民元の対ドルレート

■先に見たように米国が関税に関する「大国の特権」を有していると仮定すると、仮に関税を発動した場合でも米国の輸入価格が大きく上昇する可能性は限定的といえそうです。加えて、関税を課された周辺国の通貨は、今回のカナダドルやメキシコペソのように、経済への悪影響が相対的に大きいこともあって下落圧力にさらされることとなります。当然、通貨が下落すればカナダやメキシコからすれば輸出競争力が増しますので、関税による米国内での需要減少を回避するため、為替差益を活用して輸出価格を下げようとします。

■このため、たとえ米国がカナダやメキシコからの輸入品に関税をかけても、(1)輸出国による値下げ、(2)国際市場での余剰・価格下落、そして(3)周辺国の通貨安から、米国のインフレ圧力の高まりは限定的なものに留まる可能性が高そうです。

■こうした推測の背景には過去の関税にまつわる経験、記憶があります。それは、第一次トランプ政権下で実施された中国に対する大規模な関税措置です。当時のトランプ政権は2018年7月から計4回にわたり段階的に関税の引き上げを実施し、合計約3,600億ドル（当時の為替レート、1ドル=110円換算で約39.6兆円）分の中国からの輸入品に10〜25％の追加関税を課しました。

■しかしこの間、人民元は中国経済への懸念から対ドルで大きく下落し、米国の輸入物価もまったく上昇しませんでした（図表2、3）。もちろん、今後の関係国との交渉如何では「報復関税合戦」や「貿易戦争」がエスカレートする可能性がなくなったとは言い切れないことも事実でしょう。とはいえ、こうした経験則に照らせば、仮にトランプ大統領がカナダ、メキシコ、そして中国に対して追加関税を発動したとしても、米国への影響は限定的なものに留まる可能性が高く、足元の市場の乱高下はいかにも「やり過ぎ」に思えてなりません。

〈まとめに〉

トランプ大統領の関税についての発動を受けて、金融市場が乱高下しています。もちろん、今後の交渉によっては「報復合戦」がエスカレートする可能性はありますが、ここもとの金融市場の反応は冷静さを欠いているように思えてなりません。

米国が持つ「大国の特権」を考えると、関税措置により輸入品の価格が上昇する可能性は限定的で、米国のインフレや個人消費への懸念は行き過ぎと思われます。さらに関税収入を財源とした所得税や法人税の減税により景気浮揚が図られるようなら、米国経済や米国に依存する世界経済にとっても、そのネガティブな影響は限定的なものに留まる可能性が高いのではないでしょうか。

※当レポートの閲覧に当たっては【ご注意】をご参照ください（見当たらない場合は関連記事『トランプ関税に身構える金融市場　「大国の特権」を駆使するトランプ政権【解説:三井住友DSアセットマネジメント・チーフグローバルストラテジスト】』を参照）。

白木 久史

三井住友DSアセットマネジメント株式会社

チーフグローバルストラテジスト

白木 久史,三井住友DSアセットマネジメント株式会社