증시 "닛케이 평균 5만엔은 통과점" 전략가가 "단언"할 수 있는 이유

[お持て成し]

"닛케이 평균 5만엔은 통과점" 전략가가 "단언"할 수 있는 이유 / 10/7(화) / THE GOLD ONLINE(골드 온라인)

본 기사는 마넥스 증권 주식회사가 2025년 10월 3일에 공개한 리포트를 전재한 것입니다.

◇ 본 기사의 포인트

・ 주가가 오르는 이유는 인플레이션
・ 인플레이션 국면이 압도적으로 긴 근본적인 이유
・ 인플레이션이 기업가치 '주가'에 가져다주는 것

◇ 주가가 오르는 이유는 인플레이션

[도표] 주가의 '장기 트렌드'와 '단기적 변동'의 관계 출처 : 마넥스증권 작성

닛케이 평균이 연말까지 5만엔이 될 것으로 예상한 리포트(9월 20일 전달 기사 「연말까지 닛케이 평균 5만엔」…"엔고가 되지 않는" 미국 금리 인하의 절대적인 효과【스트래티지스트가 해설】에서는, 이하와 같이 말했다.

「닛케이 평균이 5만엔이 된다」라고 하는 것은 자명한 일이므로, 그것은 「예상」이 되지 않는다. 5만엔에 가느냐, 안 가느냐 하는 것은 가는 것이 당연하기 때문에 논의의 여지가 없다. 이미 지금까지 500만회 정도 말하고 있지만, 주가라는 것은 오르도록 되어 있기 때문에, 언젠가는 5만엔이 되는 것이다. 여기에 6만엔이 되고 언젠가는 10만엔이나 된다.

주가라는 것은 오르도록 되어 있다. 그래, 반복적으로 말해 왔지만, 그 이유는 제대로 설명해 주지 않았던 것 같다. 이번에 10월 4일 투자의 날에 기고한 특별 컨텐츠에서도, 「주식은 오르는 것이다」라고 말했지만, 그 이유를 설명하면 길어지므로, 그 설명은 본 기사를 참조해 주세요 라고 했다.

그래서 이번에는 왜 주가가 오르는지 그 근본적인 이유를 설명하고 싶다. 앞서 언급한 투자의 날에 기고한 특별 콘텐츠를 읽지 않고 이 전략 보고서만 읽는 사람이 있을 수 있으므로, 그 특별 콘텐츠에서 말한 '사절서'를 여기에 재게재하는 것부터 시작하고 싶다.

여기에서는 이야기를 간단하게 하기 위해, 「주식」이란 「주식시장 전체」 또는 주식시장 전체의 움직임을 나타내는 인덱스(주가지수)를 가리키는 것으로 합니다. 따라서 주식은 오르도록 되어 있다고 해도 개별 종목에 대해서는 그렇지 않다고 거절해 두겠습니다.

또 기간에 대해서도 5년, 10년, 20년이라는 장기적인 기간의 이야기입니다. 우리들은 「연말까지」라든가 「향후 1년간」이라든가 하는 기간을 구분한 시세의 전망을 이야기합니다만, 그것은 불확실성이 매우 높고, 몇가지 전제하에 말하고 있는 예상입니다. 

당연히 그러한 단기의 예상은 맞을 때도 있고 어긋날 때도 있습니다. 그것은 말해 보면 주가의 장기 트렌드 주위에서 요동치고 있는 변동(노이즈라고 해도 좋을지도 모릅니다)을 기대하러 가는 것과 같으니까요. 단기적인 주가 변동은 예상치 못하게 오르락내리락하는 것입니다. 

그러나 장기적인 주식 시장 전체의 궤적은 상승세로 추이해 갑니다. 이것은 예상이 아니라 '사회 구조적인 메커니즘', 더 말하면 자연계의 법칙에 가까운 것이라고 저는 생각하고 있습니다. (스트래티지 리포트 '주식은 오르는 것이다'에서) 

 왜 주식은 오르는가. 여러 가지 이유가 있지만, 간추려서 그 근본적인 이유를 말하겠습니다.

먼저 인플레이션입니다. 인플레이션이라고 하면 물가가 오르는 것이라고 생각하겠지만, 오르는 것은 물건의 가격만이 아닙니다. 인플레이션은 '돈의 가치(구매력)가 떨어지는 것'이라고도 해석할 수 있기 때문에, '돈 이외의 것'의 가격이 오르는 것입니다.

돈 이외의 것 ―― 예를 들면, 쌀이나 맨션의 가격이나 금 등. 그리고 '돈 이외의 것'이기 때문에, 주식도 그 안에 포함되는 것입니다.

◇ 인플레이션 국면이 압도적으로 긴 근본적인 이유

역사를 되돌아보면 일시적으로 디플레이션이 된 국면(일본의 1990년대 이후, 세계 공황 후의 1930년대 등)은 있습니다만, 인류사 전체를 보면 인플레이션 국면 쪽이 압도적으로 깁니다. 그 근본적인 이유를 정리하면 다음과 같은 것을 지적할 수 있습니다. 

화폐제도의 성질(신용창조와 통화공급의 확대)

현대 경제는 '신용화폐'에 기반을 두고 있으며, 은행 대출로 통화가 늘어납니다. 경제성장에 맞춰 중앙은행도 통화공급을 계속 확대하기 때문에 장기적으로는 화폐가치가 하락하고 인플레이션이 기조적인 상황이 생깁니다. 금본위제 시대에서조차 금 공급량이 늘어나면 물가는 오르는 경향이 있었습니다. 

정부 재정과 부채 인센티브

정부는 세출(공공투자, 사회보장, 전비 등)을 충당하기 위해 빚을 집니다. 디플레이션은 채무의 실질 부담을 가중시키기 때문에 정부는 오히려 '완만한 인플레이션'을 원합니다. 인플레이션은 빚의 실질 가치를 희석시키기 때문에 재정 운영상으로도 편리한 것입니다.

정치·사회적 요인

디플레이션은 실업과 도산을 유발하기 쉽고 사회 불안을 확대합니다. 인플레이션은 일정 수준까지는 '성장하고 있는 감각'을 주기 때문에 정치적으로도 용인되기 쉽다는 면도 있습니다. 따라서 각국의 정책 운영은 '디플레이션 회피'=인플레이션 지향이 되기 쉽습니다.

장기적인 인구·수요 증가

역사적으로 인구 증가는 상태이며, 그것이 수요 확대를 지탱하고 인플레이션 압력이 됩니다. 현대에는 저출산도 있지만, 글로벌로 보면 신흥국의 인구 증가·소득 증가가 세계적 인플레이션 압력을 낳고 있습니다.

이상을 정리하면, 화폐 제도(신용 창조·통화 공급 확대), 정부 채무의 인센티브(인플레이션 지향), 임금·가격의 하방 경직성, 디플레이션의 사회적 불안정성, 인구·수요의 증가 등의 점을 지적할 수 있습니다. 이러한 구조적 요인이 조합되어 역사적으로 '디플레이션은 예외', '인플레이션은 정상상태'가 되어 온 것입니다. 어쨌든 세상은 인플레이션인 것이 상태이고, '돈 이외의 것의 가격이 오른다'는 인후의 본질에서 반자동으로 주식은 오르는 것입니다. 

◇ 인플레이션이 기업가치 '주가'에 가져다주는 것

좀 더 인플레이션과 주가 이야기를 합시다.

주가라는 것은 무엇을 나타내는 것일까요. '기업가치'를 나타낸다고 하는데, 그럼 구체적으로 기업가치란 무엇일까요? 일괄적으로 말하기는 어렵겠죠. 인적자본이나 브랜드 또는 캐릭터 등의 지적재산(IP:Intellectual Property) 등의 직접 수치로 측정할 수 없는 무형자산도 기업가치의 일부를 이루는 중요한 요소입니다. 

그러나 역시 알기 쉬운 것은 수치가 되는 재무 지표입니다. 대차대조표상의 자산이나 순자산, 손익계산서로 말하면 매출액이나 이익 등은 기업가치를 측정하는 중요한 요소라는 점에 이의를 제기할 사람은 없을 것입니다. 그러한 자산이나 매출액도 인플레이션에 의해 부풀려집니다. 명목가인 주가가 오른다는 것은 사실 주가가 나타내는 기업가치의 근원에 있는 기업이 가진 자산가격이나 기업이 벌어들이는 매출액, 이익이 인플레이션에 의해 부풀려지기 때문이라고 생각하면 납득이 가지 않을까요? 

단순히 부풀려지기보다는 인플레이션이 정상화된 경제에서는 기업의 가격 인상도 지나가기 쉬워지고, 그 결과 매출액 명목치가 증가하기도 합니다. 원재료 가격이나 인건비 등 비용도 인플레이션으로 증가하기 때문에 최종적으로는 이익이 어떻게 되는지가 중요하지만, 사회에 필요한 장사를 하는 기업은 비용에 이폭을 얹어 파는 것이 가능하고, 결과적으로 이익도 증가하기 쉽다고 할 수 있습니다. 

그럼 인플레이션이 없으면 주가는 오르지 않을까요? 그렇지 않습니다. 오히려 인플레이션으로 인한 주가 상승은 '덤'과 같은 것으로 인플레이션이 없어도 주가는 오르는 메커니즘이 잘 갖춰져 있습니다. 

히로키타카시 / 마넥스 증권 주식회사 수석 전략가 집행 임원

※ 본 기사는 마넥스 증권 치프·스트래티지스트 히로키 타카시씨의 스트래티지 리포트 「주가는 왜 오르도록 되어 있는가 - 주가 상승의 본원적 메카니즘【전반】을 발췌해 THE GOLD ONLINE 편집부가 본문을 일부 개변하고 있습니다. 또한 투자에 의한 결과에 편집부는 일절 책임을 지지 않습니다. 투자에 관한 결정은, 스스로의 판단과 책임에 의해 행해 주시도록 부탁드립니다. 

히로키 타카시

「日経平均5万円は通過点」ストラテジストが〈断言〉できる理由

「日経平均5万円は通過点」ストラテジストが〈断言〉できる理由（THE GOLD ONLINE（ゴールドオン

「日経平均5万円は通過点」ストラテジストが〈断言〉できる理由
10/7(火) 6:01配信

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THE GOLD ONLINE（ゴールドオンライン）

（※写真はイメージです／PIXTA）

本記事は、マネックス証券株式会社が2025年10月3日に公開したレポートを転載したものです。

本記事のポイント
・株価が上がる理由は「インフレ」

・インフレ局面が圧倒的に長い根本的理由

・インフレが企業価値「株価」にもたらすもの

株価が上がる理由は「インフレ」

［図表］株価の「長期トレンド」と「短期的な変動」の関係 出所：マネックス証券作成

日経平均が年末までに5万円になると予想したレポート（9月20日配信記事 「年末までに日経平均5万円」…“円高にならない”米利下げの絶大な効果【ストラテジストが解説】 ）では、以下のように述べた。

「日経平均が5万円になる」というのは自明のことなので、それは「予想」にはならない。5万円に行くか、行かないか、というのは行くに決まっているので議論の余地がない。もうこれまでに500万回くらいいっているけれど、株価というのは上がるようにできているので、いつかは5万円になるのである。さらに6万円になり、いつかは10万円にもなる。

株価というものは上がるようにできている。そう、繰り返し述べてきたが、その理由はしっかり説明してこなかったような気がする。このたび10月4日の投資の日に寄せて寄稿した特別コンテンツでも、「株は上がるものである」と述べたが、その理由を説明すると長くなるので、その説明は本記事をご参照くださいとした。

そんなわけで、今回はなぜ株価が上がるのか、その根本的な理由を説明したい。前述の投資の日に寄せて寄稿した特別コンテンツを読まずに、このストラテジーレポートだけを読む人がいるかもしれないので、その特別コンテンツで述べた「断り書き」をここに再掲することから始めたい。

ここでは話を簡単にするため、「株」とは「株式市場全体」または株式市場全体の動きを表すインデックス（株価指数）を指すものとします。ですから、株は上がるようにできている、といっても個別銘柄についてはその限りではないとお断りしておきます。

また期間についても5年、10年、20年といった長期のスパンの話です。僕らは「年末まで」とか「向こう1年間」とかの期間を区切った相場の見通しを語りますが、それは不確実性が非常に高く、いくつもの前提のうえで述べている予想です。

当然、そのような短期の予想は当たるときもあれば外れることもあります。それはいってみれば株価の長期トレンドの周りで揺れ動いている変動（ノイズといっても良いかもしれません）を当てにいくようなものですから。短期的な株価変動は予想もつかずに上がったり下がったりするものです。

しかし、長期的な株式市場全体の軌跡は右肩上がりで推移していきます。これは予想ではなく「社会構造的なメカニズム」、もっと言ってしまうと自然界の法則に近いものだと僕は考えています。（ストラテジーレポート「株は上がるものである」より）

  なぜ「株は上がる」のか。いくつも理由はありますが、かいつまんでその根本的な理由を述べます。

まずインフレです。インフレというと物価が上がることと思われるでしょうが、上がるのはモノの値段だけではありません。インフレは「お金の価値（購買力）が下がること」とも解釈できるので、「お金以外のもの」の値段が上がるのです。

お金以外のもの──たとえば、お米やマンションの価格や金など。そして「おかね以外のもの」ですから、株もその中に含まれるのです。

インフレ局面が圧倒的に長い根本的理由
歴史を振り返ると、一時的にデフレになった局面（日本の1990年代以降、世界恐慌後の1930年代など）はありますが、人類史全体をみればインフレ局面のほうが圧倒的に長いです。その根本的な理由を整理すると、以下のようなものが指摘できます。

貨幣制度の性質（信用創造と通貨供給の拡大）

現代の経済は「信用貨幣」に基づいており、銀行の貸出によって通貨が増えていきます。経済成長にあわせて中央銀行も通貨供給を拡大し続けるため、長期的には貨幣価値は下落し、インフレが基調的な状況が生まれます。金本位制時代ですら、金の供給量が増えれば物価は上がる傾向にありました。

政府財政と債務インセンティブ

政府は歳出（公共投資、社会保障、戦費など）をまかなうために借金をします。デフレは債務の実質負担を重くするため、政府はむしろ「緩やかなインフレ」を望みます。インフレは借金の実質価値を薄めるため、財政運営上も都合がよいのです。

政治・社会的要因

デフレは失業や倒産を誘発しやすく、社会不安を拡大します。インフレは一定水準までは「成長している感覚」を与えるため、政治的にも容認されやすいという面もあります。そのため、各国の政策運営は「デフレ回避」=インフレ志向になりやすいのです。

長期的な人口・需要の増加

歴史的に人口増加は常態であり、それが需要拡大を支え、インフレ圧力になります。現代では少子化もありますが、グローバルで見ると新興国の人口増・所得増が世界的インフレ圧力を生んでいます。

以上をまとめると、貨幣制度（信用創造・通貨供給拡大）、政府債務のインセンティブ（インフレ志向）、賃金・価格の下方硬直性、デフレの社会的不安定性、人口・需要の増加などの点が指摘できます。これらの構造的要因が組み合わさり、歴史的に「デフレは例外」「インフレは常態」となってきたわけです。とにかく世の中はインフレであることが常態であり、「お金以外のものの値段が上がる」というインフの本質から半ば自動的に株は上がるのです。

インフレが企業価値「株価」にもたらすもの
もう少しインフレと株価の話をしましょう。

株価というのはなにを表しているのでしょう。「企業価値」を表すとよくいわれますが、では具体的に企業価値とはなんでしょう?　一概にいうことは難しいですよね。人的資本やブランド、またはキャラクターなどの知的財産（IP:Intellectual Property）などの直接数値で測れない無形資産も、企業価値の一部を成す重要な要素です。

しかし、やはりわかりやすいのは、数値になる財務指標です。バランスシート上の資産や純資産、損益計算書で言えば売上高や利益などは、企業価値を測る重要な要素であることに異を唱える人はいないでしょう。それらの資産や売上高もインフレによって膨らみます。名目値である株価が上がるというのは、実は株価が表す企業価値の根源にある企業が有する資産価格や企業が稼ぎ出す売上高、利益がインフレによって水増しされるからだと考えると納得がいくのではないでしょうか。

単に水増しされるというより、インフレが常態化した経済では企業の値上げも通りやすくなり、その結果、売上高の名目値が増えるということもあります。原材料価格や人件費などコストもインフレで増加するので最終的には利益がどうなるかが重要ですが、社会に必要とされる商売を行う企業は、コストに利幅を上乗せして売ることが可能であり、結果として利益も増えやすいといえます。

ではインフレがなければ株価は上がらないのでしょうか。そんなことはありません。むしろインフレによる株価上昇は「おまけ」みたいなもので、インフレがなくても株価は上がるメカニズムがちゃんと備わっています。

広木 隆

マネックス証券株式会社

チーフ・ストラテジスト　執行役員

※本記事はマネックス証券 チーフ・ストラテジスト広木隆氏のストラテジーレポート『株価はなぜ上がるようにできているのか - 株価上昇の本源的メカニズム【前半】』を抜粋し、THE GOLD ONLINE編集部が本文を一部改変しております。また、投資による結果に編集部は一切責任を負いません。投資に関する決定は、自らの判断と責任により行っていただきますようお願いいたします。

広木 隆