미국, 일본, 대만 증시는 사상최고치인데 한국은 왜이러냐!!!

[맥가이버]

대신증권 이경민

미국, 일본, 대만 증시는 사상최고치인데 한국은 왜이러냐!!!

지난주 가장 많이 들었던 말 같습니다.

한국 증시, KOSPI가 소외된 이유… 그리고 소외현상에서 벗어날 가능성에 대해 말씀드리겠습니다.

그리고 그 과정에서 예상되는 변화에 따른 업종 전략도 고민해 봤습니다.

자세한 내용은 다음과 같습니다.

엔비디아 급등, 미국 3대지수의 사상 최고치 경신에도 불구하고 KOSPI는 2,680선 회복에 실패, 2,660선에 머물러 있습니다. 미국뿐만 아니라 일본, 대만 증시도 사상 최고치를 경신했고, 중국, 홍콩 등 중화권 증시도 연휴 이후 급반등 중이죠

이처럼 KOSPI가 철저히 글로벌 증시 흐름에서 소외된 이유를 살펴보겠습니다. 이유를 알아야 향후 변화 가능성을 가늠할 수 있고, 전략적 대응이 가능하기 때문입니다.

일단, 지난주 KOSPI의 부진은 1월 17일 ~ 2월 18일까지 강한 반등세를 기록했기 때문입니다. 1월 17일 이후 KOSPI는 낙폭과대에 따른 반등과정에서 한국판 밸류업 프로그램 기대가 가세하면서 글로벌 증시대비 상대적 강세를 이어왔습니다. 단기 가격 부담, 과열 부담으로 지난주 KOSPI가 한템포 쉬었고, 그 결과 미국 증시와 키가 맞춰졌습니다.

특히, 1월 17일 저점 이후 KOSPI 상승의 60% 이상을 기여한 저PBR주가 2주전부터 정점권에서 흔들리기 시작했습니다. 1월 4주부터 2월 1주차까지 보험 업종은 36%, 자동차는 25.8%, 은행 22.5% 등 급등세를 기록했죠.

하지만, 2월 2주차에는 보험(-4%), 소매(유통)(-3.1%)이 마이너스 반전, 업종 수익률 최하위를 기록했고, 3주차에는 소매(유통)이 -0.11%로 3주 연속 하락한데 이어 은행 업종도 0.07% 상승에 그쳤습니다. 그동안 KOSPI 상승을 이끌어왔던 업종, 저PBR주들이 흔들리면서 KOSPI 발목을 잡았다고 생각합니다.

저PBR주의 흔들림을 넘어설 정도로 반도체, IT 업종이 강하지 못했던 문제도 있죠. 물론, SK하이닉스와 후공정 반도체, AI반도체 기업들의 52주 신고가 기록, 급등세가 있었지만, AI반도체 경쟁력에서 뒤로 밀려난 삼성전자의 주가 부진이 지속되었습니다. 삼성전자가 KOSPI 전체에서 차지하는 시가총액 비중은 20%에 달합니다. SK하이닉스이 시가총액 비중 5.4%와 4배 가까이 차이가 있죠.

즉, 엔비디아발 반도체 업종의 강세가 진행 중이지만, AI관련 반도체에 국한되고 있습니다. 한국뿐만 아니라 글로벌 전반적인 분위기입니다. 인텔, 마이크론 주가 흐름도 상대적으로 부진한데서 알 수 있죠. 엔비디아가 미국 증시, 특히 나스닥에 미치는 영향력과 SK하이닉스를 필두로 한 한국 AI관련 반도체 기업들이 KOSPI 시장에 미치는 영향력에는 큰 차이가 존재합니다.

대외적으로는 CPI쇼크에 이은 경제지표 호조가 지속된데 따른 채권금리 상승압력 확대가 있습니다. 지난주 미국채 10년물은 4.32%을, 2년물은 2.7%를 넘어서는 반등세를 기록했습니다. 23년 11월 이후 가장 높은 수준이었죠

일단, 채권금리 상승은 성장주 비중이 높은 한국 증시에 부담 요인입니다. KOSPI 200 내 반도체 업종이 차지하는 시가총액 비중이 25.43%로 가장 높고요. 대표적인 성장주들이 뒤를 이어 2차전지 11.1%, 제약/바이오 3.72%, 인터넷 3.05%의 시가총액 비중을 차지하고 있습니다. 세 업종의 비중은 17.87%로 금융, 자동차, 지주사를 합한 15.44%를 상회합니다.

미국채 10년물 채권금리 등락은 KOSPI 시장의 외국인 선물 매매에 상당한 영향을 줍니다. 23년 11월 이후 24년 1월말까지 미국채 10년물과 외국인 누적 선물 매매 간에는 -0.85의 상관관계가 존재할 정도죠. 미국채 10년물과 외국인 누적 선물 매매 간의 변곡점도 1 ~ 2 거래일 차이에 불과했고요. 2월 이후 미국채 10년물 하락은 외국인 선물 매수, KOSPI 상승으로 이어졌고, 미국채 10년물 반등은 외국인 선물 매도, KOSPI 하락으로 전개되어 왔습니다.

하지만, 최근들어 외국인 선물 매매와 글로벌 금융시장 간의 상관관계가 크게 뒤바뀌고 있는데요. 외국인 선물 매매와 20일 상관관계가 -0.8 ~ -0.9에 달했던 미국채 10년물, 엔/달러 환율은 +0.80, +089의 정의 상관관계로 전환되었고, 달러 인덱스와 상관관계도 0.7로 레벨업되었습니다. 다소 의아한 상황이라고도 볼 수 있지만, 이러한 상관관계의 급반전은 23년 9월, 11월에 경험했던 바와 같이 채권금리, 달러화 변곡점에서 발생합니다. 23년 9월에는 10년물 채권금리가 전 고점을 넘어서며 외국인 선물은 빠르게 매도전환되었고, 23년 11월에는 채권금리가 5%대에서 하락반전, 외국인 대량 순매수의 시작점이 되었습니다.

가격적인 측면은 KOSPI 부진으로 지난주 미국, 글로벌 증시와 키가 맞춰졌다면…

이제 관건은 1) 저PBR주들의 과열/매물소화과정이 좀 더 이어질 것인지, 2) 메모리 반도체 상승에 힘이 실릴 변화가 있을지, 3) 채권금리가 반등세를 이어갈지, 하락반전할 수 있을지 여부라고 생각합니다.

결론부터 말씀드리면 저는 저PBR주들의 과열/매물소화과정이 좀 더 이어질 가능성은 높지만, 외국인 투자자들이 반도체를 중심으로 한 수출주와 성장주 강세를 주도하며 KOSPI의 추가적인 레벨업을 이끌어나갈 것으로 전망합니다.

우선, 저PBR주들의 과열/매물소화과정이 전개될 가능성을 열어놓을 필요가 있습니다. 26일 9시 30분에 한국거래소에서 밸류업 지원방안 세미나가 열리는데요. 이 자리에서 20분 동안 기업 밸류업 지원방안을 통해 그동안 시장에서 기대했던 밸류업 프로그램의 세부 내용이 공개될 것으로 보입니다. 이후 관련 주제 발표와 패널토론(오후)이 예정되어 있습니다.

저는 밸류업 프로그램 내용 공개가 한국 증시와 기업 체질개선의 시작이라고 생각합니다. 특히, 일회성 정책이라기보다는 가이드 라인과 새로운 정책/방침을 통해 중장기적인 변화를 모색해 나간다면 KOSPI 밸류에이션 정상화도 가능하리라고 봅니다. 저PBR 주들의 변신을 기대하고, 밸류업 프로그램으로 인한 새로운 성장/주가 상승동력이 조성될 수 있다고 생각합니다.

다만, 단기적으로는 기대와 현실 간의 괴리를 확인하게 된다는 점에 주의가 필요합니다. 괴리도에 따라 저PBR주들이 쉬어가거나 차익매물에 휘청일 가능성은 염두에 두어야 할 시점입니다.

1월 24일 이후 밸류업 프로그램에 대한 언급이 나오면서 시장은 이미 기대감을 키워왔습니다. 그 결과 저PBR주들은 급등세를 보였고요. 그만큼 밸류업 프로그램 내용에 대한 투자자들의 기대가 크다는 의미입니다.

26일 공개되는 기업 밸류업 지원방안 내용이 투자자들의 기대를 크게 상회하는 서프라이즈 한 결과를 보여주지 않는다면 저PBR 종목들은 당분간 쉬어갈 수 밖에 없다고 생각합니다. 기대가 선반영되었기 때문이죠

만약, 세제혜택까지 기대하는 상황에서 기존에 언급했던 1) 기업 가치 제고 계획 기재, 2) 공시 우수법인 선정시 가점 부여, 3) 주주가치가 높은 기업으로 구성된 신규 지수, ETF 도입에 대한 내용을 구체화하는 수준에 그친다면 단기 매물압력이 커지며 변동성 확대가 불가피할 것입니다.

특히, 이번 밸류업 프로그램 기대가 가장 강하게 반영된 업종인 금융주와 현대차의 배당 기준일이 2월 29일에 몰려있다는 점도 경계할 부분입니다. 금융주와 자동차 급반등의 시작점이 이중배당 기대였음을 감안할 때 배당락 이후 차익매물이 출회될 가능성이 높습니다.

증시 격언 중 ‘소문에 사고 뉴스에 팔라’는 말이 있다. 기대감이 커진 이슈가 현실화되는 과정에서 기대와 현실 간의 괴리가 축소되는 국면은 불가피하기 때문에 나온 말입니다.

중장기적으로 한국 증시의 체질개선을 기대할 수 있겠지만, 26일 밸류업 프로그램 세부내용 공개가 단기적으로는 기대와 현실 간의 괴리를 확인하고 Gap을 좁혀나가는 계기가 될 전망입니다. 기대와 현실 간의 괴리가 좁혀진 이후에는 세부내용을 근거로 옥석가리기가 진행 될 것입니다. 이번 밸류업 프로그램의 핵심은 주주가치 제고라는 점을 잊어서는 안됩니다. 주주가치를 높일 수 있는 자금력과 이익 창출능력, 기업들의 계획과 행동력에 따라 저PBR주 중에서도 주가 등락이 엇갈릴 것으로 예상합니다.

저PBR주가 흔들리거나 매물압력에 변동성을 확대할 경우 KOSPI 단기 조정은 불가피하겠죠. 이는 단기 트레이딩 기회라고 봅니다. 외국인 투자자들이 반도체를 중심으로 한 수출주와 성장주 강세를 주도하며 KOSPI의 추가적인 레벨업을 이끌어나갈 가능성이 높기 때문이죠

변곡점은 29일 예정된 1월 PCE 물가 발표입니다. 블룸버그 컨센서스 기준 PCE는 2.4%, Core PCE는 2.8%로 예상되고요. 클리블랜드 연은의 Inflation Now 컨센서스도 PCE 2.3%, 2.74%로 형성 중입니다. 12월 PCE 2.6%, Core PCE 2.9%대비 둔화될 가능성이 높은데, 특히, 헤드라인 PCE 물가가 2%대 초반으로 진입하면서 연준의 물가 목표치 2%에 근접하고 있음을 시사할 것입니다.

이후 발표되는 경제지표도 전월대비 부진할 것으로 예상합니다. 1월 소매판매, 산업생산이 예상보다 큰 폭의 감소세를 기록했고, 최근 채권금리 반등으로 소비심리도 일부 후퇴할 가능성 높기 때문입니다. 이 경우 통화정책 기대 정상화 과정에서 4.3%를 상회했던 10년물 채권금리와 104p를 넘나들던 달러인덱스는 하향안정세로 전환될 전망입니다.

1월 CPI에 이은 PPI 쇼크, 여전히 견조한 미국 고용여건(실업수당청구건수 예상 하회) 등을 계기로 시장의 통화정책 기대는 빠르게 정상화되었습니다. 이는 오히려 2월말부터 3월 중순까지 추가 상승을 가능케하는 변화라고 생각합니다. 기대가 충분히 낮아졌고, 어쩌면 일부 과도하다고 생각할 정도로 금리인하 기대가 후퇴한 만큼 작은 변화에도 변곡점이 형성되고, 단기 상승을 위한 분위기 반전의 시작점이 될 수 있다고 판단합니다.

현재 Fed Watch 기준 5월 금리동결 확률은 73.8%까지 레벨업되었습니다. 금리인하 시작 시점은 6월로 후퇴했는데(인하 확률 66.85%), 6월 금리동결 확률도 33.1%까지 상승했습니다. 연준의 연내 3번 금리인하 점도표와 시작점 일치하는 것은 물론, 24년 연말까지 금리인하 폭 또한 75bp로 레벨다운(12월말 175bp)되었습니다. 연준의 점도표와 시장의 기대가 일치한 건데요. 24년 12월 FOMC 내재금리도 4.51%로 레벨업, 연준이 12월에 공개한 점도표 수준인 4.6%와 격차가 0.09%p로 좁혀졌습니다.

시장 기대와 연준의 스탠스 간의 괴리가 대부분 정상화되었다고 봅니다. 어쩌면 다소 과하게 후퇴했다고도 볼 수 있기도 합니다. 이로 인해 향후 경제지표 결과에 따라 금리인하 기대가 재유입될 가능성 높아졌습니다. 즉, 3월 FOMC까지 경제지표 호조, 물가 상방압력 확대로 인한 통화정책 기대가 후퇴될 가능성, 변동 폭은 제한적인 반면, 경제지표 부진, 물가 둔화 확인 시 통화정책 기대가 재유입될 가능성과 5월 기준금리 컨센서스 변동 폭이 커질 수 있다고 판단합니다.

게다가 3월 1일에는 한국 수출이 발표됩니다. 현재 컨센서스는 전년대비 +1.9%로 1월 18% 상승대비 큰 폭의 둔화 가능성이 높아 보이는데요. 하지만, 이는 조업일수 감소로 인한 것으로 2월 20일까지 수출 증가율도 -7.8%였는데, 조업일수를 감안한 일 평균 수출 증가율은 +9.9%였습니다.

특히, 반도체는 조업일수가 줄었음에도 불구하고 전년대비 3.8% 증가했고, 조업일수를 감안한 일평균 금액 기준 66% 급증했습니다. 가파른 가격 상승효과가 반영된 것입니다. 이와 함께 가전제품, 석유제품, 무선통신기기가 일평균 수출금액 기준 전년/전월대비 모두 증가세를 기록했습니다.

중국의 예상밖 큰 폭의 대출우대금리 인하에 이은 미국의 채권금리 안정과 반도체, 가전, 핸드폰 주도의 수출 모멘텀 개선은 수출주와 성장주 반등에 힘을 실어줄 전망입니다.

특히, 4분기 실적시즌 이후 12개월 선행 EPS가 안정을 찾아가고, 외국인 순매수도 재유입되고 있는 반도체, 인터넷, 제약/바이오 업종에 주목합니다. 2차전지도 실적 불확실성 진정, 외국인 순매수 유입 등으로 단기 트레이딩이 가능할 전망입니다.

KOSPI의 추가 상승시도는 그동안 상승을 이끌어왔던 저PBR주가 아닌 수출주, 성장주가 주도할 것으로 전망합니다. 이번주 초반 26일 밸류업 프로그램 내용에 따라 투자심리가 크게 위축될 경우 저PBR 비중은 줄이고, 수출주와 성장주의 비중을 늘려나갈 것을 제안드립니다. 저PBR주 비중 축소는 몇 주 동안 언급드려왔고요

2월말 이후 KOSPI 추가 상승은 저PBR주에서 수출주, 성장주로 바톤터치 이후 막판스퍼트를 해갈 것으로 예상합니다. 1차 상승 목표치는 2,750p로 추정합니다. 확정실적 기준 PBR 1배이자, 선행 PER 기준 11배 초반 수준으로 밸류에이션 정상화의 목표치로 볼 수 있습니다.

이후 흐름은 3월 18일 예정된 중국 2월 실물지표 발표와 3월 FOMC 결과에 따라 결정될 전망입니다. 자세한 내용은 3월 4일 발표 예정인 “3월 증시 전망 및 투자전략”에서 언급드리겠습니다.

추세적인 상승을 기대하기에는 확인해야 할 변수들이 너무 많습니다. 아직까지는 역발상 투자가 필요하다고 봅니다. 23년 6월 이후 KOSPI는 더 올라갈 것 같을 때 하락반전했고, 추가적인 레벨다운 공포가 팽배할 때 분위기 반전에 나섰습니다. 매번 반복되었고요

이번에는 전략적인 측면에서 소외된 업종에 주목합니다. 저PBR주가 최근 가장 뜨거운 상승세를 보이고 있지만, 24년 연초만해도 어느 누구도 관심갖지 않았던 업종이었죠. 단기 변동성 확대는 최근 한 달 동안 소외되어 온 반도체, 조선, 인터넷, 2차전지 업종 비중을 늘려 단기 고점을 향해가는 KOSPI 대응력을 강화하는데 있어 좋은 기회라고 봅니다.

파이팅하십쇼!!!

행복한 한 주, 즐거운 하루 되시길 바랍니다.

감사합니다.