대신증권 주간 브리핑

[맥가이버]

대신증권 이경민

KOSPI가 단숨에 2,750을 넘어섰습니다.

저는 2,610선 전후까지 쉬었다 갈 줄 알았는데… 3일 조정으로 장 중 2,645p저점을 확인하자마자 다이렉트로 2,750선을 넘어섰습니다.

KOSPI가 2,750선을 넘어서니 이제 2,800선 돌파는 기정사실화되고, 3,000을 향하는 흐름에 대한 목소리가 많아지고 있습니다.

과연 어떻게 될까요? 저는 추가 상승이 전개되더라도 당장 2,800선은 쉽지 않다고 생각합니다.

그렇다고 올해 장이 끝났다는건 아닙니다. 3월 FOMC를 계기로 하반기 강세 가능성은 더욱 확고해지고, 모멘텀은 강해질 것으로 보는데… 4월, 5월은 좀 쉽지 않겠다라는 생각입니다.

이보전진을 위한 일보후퇴? 쉬어야 더 멀리 갈 수 있다는 차원에서 조정을 생각하고 있습니다.

자세한 내용은 다음과 같습니다.

24년 하반기에는 더없이 좋은 주식 투자환경이 조성될 것으로 예상합니다. 대신증권의 24년 하반기 강세 전망의 근거인 경기 모멘텀과 유동성 모멘텀이 동시에 강화되는 국면이 이번 3월 FOMC를 계기로 현실화될 가능성이 높아졌기 때문입니다.

1) 24년 GDP 성장률을 2.1%(기존 전망 1.4%, 블룸버그 컨센서스 2.1%)로 대폭 상향조정한데 이어 25년 GDP 성장률 전망도 2%로 올려놨습니다. 경기 둔화는 있을 수 있지만, 2%대 고성장을 이어갈 것이라는 연준의 전망이죠

2) 24년 6월 이후로는 세 번의 금리인하기 대기 중입니다. 파월 연준의장은 경제전망, 물가전망 상향조정에도 불구하고 연내 금리인하 의지를 피력했습니다. 물가 안정이 가시화될 경우 통화정책 정상화라는 차원에서라도 금리인하가 단행될 것으로 예상합니다.

3) 멀지 않은 시점에 QT 속도조절, 또는 중단 가능성도 열려있죠. 미국 중앙은행의 긴축 수단 중 하나인 유동성 흡수 또한 멀지 않은 시점에 중단할 수 있다고 봅니다.

즉, 24년 하반기에는 경기모멘텀이 견고한 가운데 유동성 모멘텀이 가세하는 강력한 상승추세가 전개될 전망입니다.

대신증권은 24년 하반기 채권금리, 달러화 하향안정과 함께 위험선호심리 개선을 수반한 글로벌 증시 강세 전망을 유지합니다. 24년 KOSPI Target은 2,850p입니다. 추후 실적 전망의 변화, 밸류업 프로그램의 가시성 등을 감안해 상향조정 가능성도 열려있습니다.

하반기 글로벌 금융시장에 있어 긍정적인 투자환경을 시사한 3월 FOMC였지만, 단기적으로 서프라이즈한 모멘텀이라고는 볼 수 있을까요?

물론, 3월 FOMC 결과 이후 글로벌 금융시장에는 안도심리가 유입되고 있는 것은 맞습니다. 3월 FOMC를 앞두고 투자자들, 시장의 긴장감이 높았기 때문입니다. 3월 FOMC 직전 6월에도 금리동결 할 수 있다는 전망이 40%를 상회했고, 미국채 10년물 금리는 박스권 상단인 4.3%를 넘어섰죠. 24년 점도표가 3회 금리인하에서 2회 금리인하로 변경될 수 있다는 경계심리가 강했던 것입니다.

극도의 긴장국면에서 3월 FOMC는 24년 점도표를 3회 금리인하로 유지하면서 우려가 안도로, 긴장감이 완화로 전환되는 계기가 되었습니다. 실제로 3월 FOMC 이후 50% 수준에 불과했던 금리인하 확률은 60% 후반으로 레벨업되었고, 45%에 달했던 금리동결 확률은 20%대로 레벨다운되었습니다. 당분간 글로벌 금융시장에는 긴장감 완화국면이 유효합니다.

그렇다고 현 시점부터 글로벌 금융시장의 상승추세 강화를 기대하기도 어렵습니다. 통화정책에 대한 과도했던 긴장감이 완화되는 국면은 맞지만, 이후에는 경제지표 결과와 통화정책 컨센서스 간의 시소게임이 불가피하기 때문입니다.

연간 2%대 성장을 이어갈 것으로 예상하고 있지만, 미국의 24년 분기별 경기모멘텀은 둔화가 불가피하죠. 최근에는 경기둔화 속도가 빨라질 조짐이 감지되고 있고요. 한편, 3월 FOMC에서 25년 금리인하 폭이 100bp에서 75bp로 낮아진만큼 금리인하 속도/강도에 대한 의구심도 남아있습니다.

24년 하반기 경기 모멘텀과 통화정책 모멘텀이 동반 회복/개선될 것으로 기대하고, 예상하고 있지만, 2분기는 모멘텀 부재 또는 모멘텀 둔화 국면이라는 생각입니다. 경기 모멘텀이 견고하거나 다시 회복되고 있다는 시그널, 또는 금리인하, QT 완화 등을 통해 유동성 모멘텀이 살아나고 있다는 근거를 확인하기 전까지는 상승모멘텀 탐색국면이 불가피합니다. 현실적으로 4월, 5월은 경기모멘텀 둔화, 유동성 모멘텀 정체/둔화 국면이 전개될 가능성이 높습니다.

따라서 안도심리 유입 이후 경제지표와 물가지표 결과에 따라 미국 채권금리, 달러화는 반등시도에 나서고 증시 상승세에도 제동이 걸릴 수 있습니다. 경제지표 부진은 경기 둔화 속도 우려로, 경제지표 호조는 금리인하 기대 후퇴로 인식될 가능성이 높다고 생각합니다. 물가지표 둔화 속도에 따라 기준금리 컨센서스 등락도 감안해야 할 시점입니다.

안도심리를 가늠할 수 있는 지표로는 6월 FOMC에서 금리동결 확률에 주목하는데요. 45%까지 상승하며 24년 점도표 상향조정 우려를 반영했던 만큼, 6월 금리동결 확률이 10% 이하로 내려간다면 경계심리는 대부분 해소되었고, 안도감이 충분히 유입되었다고 볼 수 있습니다.

이 다음부터가 진검승부 구간인데요. 안도심리를 넘어 또다시 통화정책 기대심리가 유입될지, 아니면 통화정책에 대한 경계심리가 다시 높아질지 중요한 갈림길이 될 것이라는 의미입니다. 저는 통화정책에 대한 경계심리가 다시 높아질 가능성을 열어놓고 있습니다.

이번주, 다음주에는 월말, 월초를 맞아 중요 경제지표들이 다수 발표됩니다.

29일 발표되는 2월 미국 소득/소비와 PCE 물가지표에 주목합니다. 소비/소득 모멘텀은 1월 충격에서 벗어나 회복세를 보일 가능성이 높습니다. 문제는 PCE 물가인데요. 헤드라인 PCE 반등이 예상되는 상황에서 Core PCE가 예상치에 부합하는 것만으로도 13개월만에 둔화세가 멈추게 되는데요. 3월 FOMC에서 투자자들의 안도심리를 자극한 파월 연준의장의 디스인플레이션 주장이 흔들릴 수 있다고 봅니다. 금리인하 컨센서스 변화에 주목해야 합니다.

한편, 3월말 ~ 4월초에는 중국 PMI와 미국 ISM 지수가 발표되는데요. 현재 컨센서스 기준으로는 중국 통계국 제조업 PMI는 반등하며 확장국면으로 재진입할 것으로 예상되고, 미국 ISM 제조업/비제조업 지수도 2월대비 회복세를 보일 전망입니다. 29일 물가 둔화속도가 완만해지고 있음을 확인한 이후 예상보다 좋은 경제지표 결과가 나온다면 금리인하 기대가 후퇴할 것이고, 나쁜 경제지표 결과가 나온다면 경기 불확실성이 커질 것입니다.

매크로, 투자환경 외에도 미국을 비롯한 글로벌 증시의 상승압력을 제어하는 변수들이 많은데요.

1) 미국 증시의 과열양상이 장기화되고 있습니다. AAII에서 집계하는 강세전망 – 약세전망 Spread는 역사적 고점권에서 등락을 반복하고 있고요. 2) 중단기 Risk On시그널의 정점 통과 가능성이 높은데요. 중단기 매크로 리스크 인덱스 모두 0.2 이하에 위치해 있습니다. 그동안 리스크에 대한 민감도가 낮았고, Risk On 시그널이 지속되어 왔다는 의미지만, 한편으로는 멀지않은 시점에 단기 Risk Off 시그널이 유입될 가능성을 시사합니다. 3) 변동성 지표인 VIX가 장기간 역사적 저점권에서 등락 중입니다. 안정적인 상승세를 이어왔다는 의미이지만, 변동성 확대 압력도 커지고 있음을 보여줍니다.

즉, 미국 증시는 추가 상승시 과열, 매물부담이 가중되고, 그만큼 변곡점 근접에 따른 단기 조정압력이 커질 수 있는 환경입니다.

글로벌 증시 상승 분위기에 KOSPI도 단숨에 2,750선을 넘어섰습니다. 3월 FOMC 이후 안도감 유입과 마이크론 실적 서프라이즈 영향이 크다고 생각합니다.

이번 KOSPI 2,750선 돌파시도의 중심에는 반도체가 자리했는데요. 3월 FOMC보다 마이크론 실적 서프라이즈와 엔비디아 CEO 잰슨 황의 삼성전자에 대한 기대감 발언 등이 KOSPI 상승에 더 큰 영향력을 보여주었다고 생각합니다.

3월 FOMC에 대한 안도감 속에 반도체 실적, 업황 개선 기대, 소외되었던 삼성전자의 급반전에 추가적인 레벨업에 대한 기대가 커지고 있습니다. 저도 추가적인 상승시도는 가능할 것으로 생각하는데… KOSPI 레벨이 2,800선 이상으로 당장 레벨업될 수 있을지에 대해서는 아직 가능성을 낮게 보고 있습니다.

우선 KOSPI 2,750선은 밸류에이션 측면에서 중요한 분기점입니다. 확정실적 기준 PBR 1배이자, 선행 PER 11.1배(01년 이후 평균의 +1표준편차)가 위치해 있죠. 2,790선은 선행 PBR 0.954배로 23년 이후 평균의 +2표준편차이고요. KOSPI 2,800선 돌파를 위해서는 채권금리 레벨다운으로 밸류에이션 레벨업이 가능하거나, 강한 실적 모멘텀이 뒷받침되어야 합니다.

그러나 아직 KOSPI의 추가 상승동력은 제한적입니다. 채권금리 하향안정세는 가능하지만, 당장 레벨다운은 쉽지 않다고 봅니다. 3월 29일 2월 PCE 물가, 4월 10일 3월 CPI 결과에 따라 채권금리 반등 가능성도 배제할 수 없고요. 12개월 선행 EPS도 상승세를 보여주지 못하고 있습니다. 1분기 프리어닝 시즌으로 돌입하면서 본격적인 실적 전망 변화와 함께 선행 EPS의 하락을 경계합니다.

치고 가야할 구간에서 새로운 모멘텀이 부재할 경우 단기 과열/매물소화 국면으로 진입할 가능성이 높습니다. 24년 KOSPI의 추세적인 변화에 힘이 실리고 있고, 하반기 상승추세 가능성은 높아지고 있지만, 더 멀리 가기 위한 숨고르기 가능성을 염두에 두어야 할 시점이라고 생각합니다.

KOSPI 2,750p 돌파과정을 보면 순환매 양상이 뚜렷했죠. 단기 가격메리트에 따른 순환매가 전개되었는데, 수출/성장주(소외주)들의 변화가 눈에 띄었습니다.

지난주 반도체 업종 강세, 그 중에서도 핵심은 삼성전자였습니다. 연초 이후 소외되어 왔던 삼성전자가 한 주 동안 9.13% 급등, 단숨에 8만원선에 근접하며 반도체, KOSPI 레벨업을 주도했죠. 반도체 외에도 IT가전, 조선 업종이 강세를 보였는데요. 그 결과 연초 이후 KOSPI대비 상대수익률 측면에서 조선과 반도체는 플러스 반전에 성공했습니다. KOSPI와 수익률 Gap을 줄인 것입니다.

반면, 가격/밸류에이션 부담이 큰 업종/종목은 단기 변동성에 노출되었습니다. 지난주에는 유틸리티, 자동차의 수익률이 최하위권에 위치했는데, 자동차, 유틸리티 업종은 지난주까지 수익률 최상위권에 위치해 있던 업종들입니다.

당분간 소외주들의 순환매에 주목할 필요가 있습니다. 3월 FOMC발 안도감과 상승 분위기가 여전한 상황에서 지수 상승탄력이 제어될 경우 순환매가 더 뚜렷해질 가능성이 높습니다. 특히, 외국인 선물 누적 선물 순매수 금액이 지난 1월초 고점권을 넘어서는 극단적인 과매수권에 진입했습니다. 대규모 매매로 KOSPI 등락을 좌지우지해왔던 외국인 선물 매수가 더 강해지기는 어렵다는 의미인데요. 외국인 선물 매도 전환 시 KOSPI 변동성 확대에 대한 경계심리를 강화해야 합니다.

다음 순환매 타자는 2차전지, 인터넷, 제약/바이오 업종이라고 생각합니다. 연초 이후 소외된 업종이지만, 최근 12개월 선행 EPS 상승세가 뚜렷합니다. 외국인 수급 변화는 반등 타이밍을 제공합니다. 지난주 반도체도 급격한 외국인 순매수 전환이 트리거 포인트였습니다.

한편, 그동안 KOSPI 상승을 주도해왔던 저PBR주들의 변동성은 커지는 양상입니다. 지난주에는 자동차, 유틸리티가 급락세를 보였고요. 당분간 저PBR주들의 단기 매물소화, 과열해소 국면이 전개될 가능성이 높습니다. 급등한 만큼 과격한 주가 등락이 전개될 수도 있고요

1) 3월말 분기 배당기준일로 4월초부터 고배당주에 대한 일부 차익실현 매물이 출회될 가능성이 높습니다. 주주총회 결과가 시장 기대에 부합하는지 여부와 함께 배당락 충격은 감안해야 할 시점입니다.

2) 프리어닝 시즌이 가까워지며 실적 전망 하향조정이 가시화되고 있죠. 최근 은행, 자동차도 실적 전망이 꺾였습니다. 3) 저PBR주 급등을 주도했던 외국인 투자자들의 차익매물이 출회되기 시작했습니다. 주주총회, 배당락, 실적 불안 등이 차익실현 심리를 자극하는 양상입니다.

저PBR주의 변동성 확대는 비중확대 기회라고 봅니다. 5월 밸류업 프로그램 최종 가이드라인이 제시를 앞두고 밸류업 모멘텀이 재부각될 가능성이 높아질 수 있기 때문입니다. 따라가는건 최대한 자제하고 조정시 매수 전략은 유효하다고 생각합니다.

수출/성장주, 저PBR주에 포함되지 않은 내수주, 중국 소비주의 소외현상은 하루 이틀 일이 아니죠. 장기적으로 부진한데, 실적 불확실성이 장기화되면서 외국인 투자자들도 외면했기 때문입니다.

12개월 선행 EPS가 상승하는 업종은 필수소비재, 비철목재, 기계, 건설 뿐입니다. 이 중에서 외국인 순매수가 강한 업종은 기계 하나로 투자자들의 관심을 못받는 이유가 있는거죠…

다만, 최근 순환매 장세가 전개되면서 화장품/의류, 필수소비재, 비철목재, 디스플레이 업종에서 외국인 순매수 유입이 감지되고 있습니다. 펀더멘털, 업황/실적 개선보다 중단기 가격메리트에 근거한 단기 트레이딩 차원에서 접근이라고 생각합니다. 내수주, 중국 소비주는 아주 짧게 매매할 수 있는 여지가 커지고 있는데요. 이 또한 외국인 매매패턴을 체크하면서 단기 트레이딩 타이밍을 잡아가면 좋을 것 같습니다.

행복한 한 주, 즐거운 하루 되시길 바랍니다.

감사합니다.