LG에너지솔루션 : '70조원 미만에서는 트레이딩 기회'

[맥가이버]

[LG에너지솔루션 - 하나증권 2차전지 김현수, 홍지원]

'70조원 미만에서는 트레이딩 기회'

자료링크 : https://bit.ly/3ycyz00

▶️ 2Q24 Review : 유럽 고정비 부담 확대

2분기 실적은 매출 6.2조원(YoY -30%, QoQ +1%), 영업이익 1,953억원(YoY -58%, QoQ +24%)을 기록했다. 

1) 자동차 전지 부문(매출 비중 65%)은, 유럽 시장 부진 지속(2분기 영/독/프 BEV YoY -4% 감소) 및 판가 하락 영향으로 부문 매출 YoY -31% 감소했다. 다만, QoQ 기준으로는 해당 지역의 BEV 판매가 +7% 증가하였고, GM 전기차 판매 대수 역시 QoQ +34% 증가하면서 부문 매출 역시 QoQ +5% 증가했다. 부문 수익성은 유럽 공장 가동률 하락에 따른 고정비 부담 증가 및 판가 하락에 따른 역래깅 지속되며 영업이익률 크게 훼손된 것으로 추정된다(-7.4%, QoQ -5.6%p). 다만, 미국 생산 보조금(AMPC) 효과 반영한 영업이익률은 3.8%로 QoQ +0.5%p 개선된 것으로 추정된다. 
2) 소형전지 부문(매출 비중 30%)은 테슬라 1분기 생산대수 YoY -14%, QoQ -5% 감소하며 부문 매출 YoY -27%, QoQ -13% 감소했다. 다만 부문 영업이익률은 원가 절감 효과 지속 및 판가 하락세 둔화 영향으로 전분기 대비 개선된 것으로 추정된다(4.1%, QoQ +1.6%p). 

한편, 전사 수익성은 AMPC로 인한 현금 유입 예상액 반영(약 4,478억원) 기준 영업이익률 3.2%(QoQ +0.6%p) 기록했다. AMPC 제외 시 영업적자 2,525억원이다(OPM -4.1%, QoQ -3.6%p). 

▶️ 3분기 실적 : 유럽 고객사 재고 re-stocking 효과로 수익성 개선 전망

3분기 실적은 매출 6.5조원(YoY -21%, QoQ +5%), 영업이익 4,895억원(YoY -33%, QoQ +151%)으로 전분기 대비 매출 및 이익 증가할 전망이다. GM향 Ultium Cells 출하 물량은 전분기와 유사한 수준 유지될 것으로 전망되는 가운데, 유럽 자동차 고객사들의 재고 re-stocking 수요 증가하며 유럽 공장 고정비 부담이 줄어들 전망이다. 

이에 따라, AMPC를 제외한 전사 영업이익률은 +4.7%p 개선된 0.6%로 흑자 전환할 전망이다. AMPC를 포함한 전사 영업이익률 역시 7.6%로 QoQ +4.4%p 개선될 전망이다. 

▶️ 주가는 단기 바닥권

두가지 사항을 정교하게 고려한 Valuation이 필요한 시점이다 : 1) 전기차 수요 성장률 하향 조정, 2) 지배주주 순익 산출 시 AMPC 수령액 중 비지배주주지분 제외. 

1) 전기차 시장 성장의 근본 원인 변수는 정책이다. 그동안 전기차 시장 성장 견인한 핵심 동력은 규제 및 보조금 등의 정책이었지 소비자들의 자동차 기호 변화가 아니었다. 따라서 최근 미국 및 유럽의 환경 규제 완화 반영하여 25년/26년 매출 증가율 전망치를 28%/23%에서 13%/16%로 하향 조정하였다. 
2) GM 전기차 판매량은 신차 출시 효과로 인해 전체 시장 성장률을 상회하는 연평균 25% 내외의 판매 대수 성장이 예상된다. 이에 비례하여 AMPC 수령액 역시 2024년 1.5조원, 2025년 2.1조원, 2026년 2.5조원으로 증가할 전망이다. 다만, JV 지분율(5:5) 고려한 비지배주주 순익 제외 반영하여 지배주주순익은 2024년 0.5조원, 2025년 1.2조원, 2026년 2.1조원으로 증가할 전망이다. 

실적 성장률 하향 조정 반영해 목표주가를 395,000원으로 하향 조정한다. 목표주가는 P/E Valuation 기준 적정 시총(67조원, 2026년 예상 순이익에 P/E 33배 적용)과 EV/EBITDA Valuation 기준 적정 시총(117조원, 2026년 예상 EBITDA에 EV/EBITDA 15.8배 적용)의 평균 값(시총 92조원)으로 도출하였다. 시총 60조원 후반에서 80조원 내에서의 트레이딩 접근 관점을 유지한다.