[삼성SDI - 하나증권 2차전지 김현수, 홍지원]
'3분기 부진 지속 전망'
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▶️ 2Q24 Review : 원형 전지 1회성 이익으로 수익성 방어
- 2분기 실적은 매출 4.5조원(YoY -24%, QoQ -13%), 영업이익 2,802억원(YoY -38%, QoQ +5%)으로 부진했다.
- 1) 중대형전지(매출 비중 57%)는 2분기 유럽 전기차 수요 둔화 지속(2분기 영/독/프 BEV YoY -4%) 되며, 부문 매출 YoY -20%, QoQ -15% 감소했다. BMW 및 폭스바겐 등 주요 고객사 전기차 판매는 전년 동기 대비 소폭 증가했으나, 판매 증가율이 대폭 축소되며 배터리 주문량을 크게 줄인 것이 실적에 악영향을 준 것으로 풀이된다. 다만 ESS 매출이 전분기 대비 증가하며 소폭 흑자 전환하였다. 이에 따라, 전기차 배터리 출하 부진 불구, 부문 영업이익률은 전분기와 유사한 3.3% 기록한 것으로 추정된다. 미국 생산 보조금(AMPC) 포함한 영업이익률은 4.2% 수준이다.
- 2) 소형 전지(매출 비중 30%)는 Rivian의 2분기 전기차 생산 대수가 YoY -31% 감소하며 부문 매출 역시 YoY -36%, QoQ -17% 감소했다. 다만, 고객사의 계약 물량 주문 미달에 따른 보상금 수취 효과로 부문 영업이익률은 QoQ +4.4%p 상승한 8.7% 기록한 것으로 추정된다.
- 3) 전자재료(매출 비중 13%) 부문은 반도체 매출 소폭 증가하며 부문 매출 YoY +1%, QoQ +5% 증가했다. 부문 영업이익률은 고수익성 제품 매출 비중 상승으로 12.5%(QoQ +2.9%p) 기록했다.
▶️ 3분기 EV 원형 전지 매출 크게 감소
- 3분기 실적은 매출 4.6조원(YoY -22%, QoQ +4%), 영업이익 1,388억원(YoY -72%, QoQ -50%)로 부진할 전망이다.
- 유럽 고객사들의 재고 축적 수요 증가하며 전기차 배터리 출하량이 QoQ +10% 이상 증가하는 가운데, ESS 부문 역시 매출 증가하며 전사 매출은 QoQ 소폭 증가할 전망이다.
- 다만, 원형 EV 고객사의 하반기 배터리 주문량이 매우 큰 폭으로 감소함에 따라 소형 전지 매출이 QoQ -10% 이상 감소하면서 전사 매출 증가 폭이 미미할 것으로 판단된다.
- 전사 영업이익률은 전분기 보상금 효과 소멸로 QoQ -3.3%p 하락한 3.0%를 전망한다.
▶️ 목표주가 하향
- 2026년 기준 예상 지배주주 순익은 약 1.7조원이다. 각 부문별 예상 순익에 부문별 적정 P/E 적용한 SOTP P/E Valuation 기준 적정 시총은 약 28조원으로 도출된다. 이는 26년 예상 순익 기준 P/E 16배에 해당하는 것으로, 배터리 업체 평균 P/E가 20배 이상임을 감안할 때, 장기 상승 여력 충분하다고 판단한다. 2026년 예상 EBITDA 약 6조원과 EV/EBITDA 배수 10배 적용 시, 자회사 가치 고려한 Value는 약 60조원이 도출된다는 점에서 주가 장기 상승 여력은 더욱 확대될 수 있다고 판단한다.
- 다만, 2025-2026년에 걸친 전방 수요 성장률 둔화가 향후 2년간의 실적 가시성을 떨어트리고 있으며, 이것이 멀티플 De-rating으로 연결되면서 당분간 주가 흐름은 부진할 것으로 판단한다. 장기 상승 여력 고려해, 투자의견 BUY를 유지하나, 목표주가는 646,000원으로 하향 조정한다.