한화에어로스페이스 : "낭중지추"

[맥가이버]

[한화에어로스페이스(BUY, TP 350,000원) - 하나증권 방산/조선 위경재]

"낭중지추"

자료 링크 : https://bit.ly/3WIp6Hj


▶️ 2Q24 Re : 매출, 영업이익 모두 역대 최고치

한화에어로스페이스의 2Q24 실적은 매출 2조7,860억원(YoY +46.0%, QoQ +50.7%), 영업이익 3,588억원(YoY +357.1%, QoQ +861.9%, OPM 12.9%)으로 컨센서스(매출 2조6,336억원, 영업이익 2,159억원) 상회했다.

외형 성장도 유의미하나, 큰 폭의 수익성 개선이 돋보인다. 영업이익률이 YoY +8.8%p, QoQ +10.9%p 상승했는데, 이를 원가 절감이나 환율 효과로 설명하기에는 상승 폭이 매우 크다. 즉 이번 2분기 고마진은 해외 수출 물량 증가 과정에서의 전사 수익성 개선, 그리고 한화시스템의 이익 증가에 기인한다(한화시스템 2Q24 실적 리뷰 : https://bit.ly/3WnweYh).

다만, 순이익은 오버에어 대손상각비 약 1,400억원 반영되며 YoY 감소했다. 부문별 상세 실적은 보고서 2~4p에 작성하였다.


▶️ 방산 수요 증가 + 공급 경쟁력 확보 = 실적 성장

글로벌 방산 수요 증가를 전망한다. 그 폭은 최근 10년 대비 가파를 것이다.

1) 불안한 정세에 기인한다. 크게 보면 미국 vs 중국 구도 하에서 글로벌 사회는 2개 진영으로 나뉘었고, 범위를 좁히더라도 NATO, Five eyes, AUKUS 등 다수의 동맹에 기반한 진영이 형성되어 있다.

2) 무기 체계 거래가 활발해질 시점이다. 짧게는 20년, 길게는 50년, 역사적 평화 아래 무기 체계 거래량은 과거 대비 감소해왔다. 다만, 현재 운용 중인 무기 다수가 노후화된 점 감안할 때, 앞으로의 무기 거래는 활발해질 가능성이 높다.

3) 트럼프 vs 해리스. 글로벌 국방비의 약 40%를 차지하는 미국 대통령 선거를 앞두고 있다. 선거 결과가 직접 변수는 아니다. 누가 당선되든 바이든 행정부의 다음 주자라는 점에서, 그동안 소극적이었던 방위 정책(연평균 국방비 +3.3% 증액)을 강화할 가능성이 높다.

수요 증가 과정에서 가격 경쟁력과 납기 경쟁력을 갖춘 국내 방산의 M/S 상승은 당분간 지속될 것으로 전망하며, 그 중 높은 수출 비중 하에서 수주잔고를 지속 증가시켜 온 한화에어로스페이스의 실적 성장 폭 매우 가파를 것으로 판단한다. 영업이익 기준, 2024년 +56.4%, 2025년 +19.3%를 예상한다.


▶️ 현 시점에서도, 분할 이후를 고려하더라도, 목표주가는 상향

한화에어로스페이스에 대한 투자의견 BUY를 유지하고 목표주가는 350,000원으로 상향한다. 2분기 실적은 수출 수익성을 증명했다. 향후 수출 물량의 매출 인식 지속될 것으로 예상되는 가운데, 미래 수익성 역시 높은 수준에서 유지 가능하다고 판단한다. Valuation 기준 시점을 기존 2024년에서 2025년으로 변경하며, SOTP Valuation 통해 목표주가 산출했다.

다만 Valuation 기준 시점을 2025년으로 변경한 만큼, 인적 분할 이후를 고려하지 않을 수 없다. 분할 고려하더라도, 즉 존속회사만으로도 목표주가 350,000원에 대한 논거 준비되었다고 판단한다.