크리스토퍼 J 월러: 왜 급해요?

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크리스토퍼 J 월러: 왜 급해요?

2024년 2월 22일 미네아폴리스 Opus College of Business, St. Thomas 대학의 Finding Forward Speaker Series에서 연방 준비 제도 이사회 회원인 Mr Christopher J Waller의 연설입니다 .

중앙은행 연설  |  

2024년 2월 23일

크리스토퍼  J 월러

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오늘 연설할 수 있는 기회를 주신 Dunham 학장님과 St. Thomas 대학에 감사드립니다. 1  이 행사가 미네소타 노틀담 클럽의 공동 후원이고 제가 노틀담에서 13년 동안 가르쳤다는 점을 고려하면, 저는 다음과 같은 생각으로 시작하겠습니다: 아일랜드로 가십시오!

제가 1월 16일에 마지막으로 연설했을 때, 그 시점까지 우리가 받은 데이터는 매우 좋았습니다. 핵심 개인소비지출(PCE) 인플레이션에 대한 3개월 및 6개월 측정치는 우리의 전체 목표인 2%에 머물고 있었습니다. 인플레이션으로 인해 노동 시장은 냉각되었지만 여전히 건전했으며 실질 국내총생산(GDP)도 마찬가지로 증가했지만 4분기에는 둔화될 것으로 예상됩니다. 그때 나는 데이터가 "거의 얻을 수 있는 만큼 좋다"고 주장했습니다. 그리고 저는 경제가 매우 잘 돌아가고 있기 때문에 인플레이션이 지속 가능한 2% 경로에 있는지 확인하기 위해 시간을 들여 더 많은 데이터를 수집할 수 있다고 주장했습니다. 조만간 금리를 인하하기 위해 서두를 필요는 없었습니다.

그 이후로 우리는 4분기 GDP 데이터와 일자리 증가 및 소비자물가지수(CPI) 인플레이션에 대한 1월 데이터를 받았습니다. 세 가지 보고서 모두 예상보다 뜨겁게 나왔습니다. 국내총생산(GDP) 성장률은 3.3%로 예상치를 크게 웃돌았다. 일자리는 353,000명 증가해 예상치인 200,000명 미만을 크게 웃돌았고, 월간 핵심 CPI 인플레이션은 0.4%로 지난 6개월보다 훨씬 높았습니다.

따라서 지난 연설 이후 우리가 받은 데이터는 2023년 하반기에 보았던 인플레이션 진전이 계속될 것인지 검증해야 하며 이는 정상화를 위해 금리 인하를 서두르지 않는다는 것을 의미한다는 나의 견해를 강화했습니다. 통화 정책.

지난주 1월 소비자 물가 보고서는 인플레이션의 지속적인 진전이 보장되지 않는다는 사실을 상기시켜주었습니다. 해당 보고서에 나타난 인플레이션 상승은 상품과 서비스 전반에 걸쳐 광범위하게 퍼져 있었습니다. 이 한 달 간의 데이터는 이상한 계절적 요인이나 주택 비용의 과도한 증가로 인해 발생했을 수도 있고, 인플레이션이 우리가 생각했던 것보다 더 끈질기고 목표 수준으로 되돌리기가 더 어려울 것이라는 신호일 수도 있습니다. 우리는 아직 모릅니다. 인플레이션이 지속 가능한 방식으로 2%에 도달할 가능성이 높다고 생각하지만, 1월 CPI 인플레이션이 신호보다 잡음이 더 많았는지 여부를 분류하려면 더 많은 데이터를 확인해야 합니다. 이는 금리 인하를 시작하면 인플레이션이 2%로 계속 이어질 것이라는 충분한 확신을 갖기까지 더 오래 기다려야 함을 의미합니다.

다행스럽게도, 강력한 생산량과 고용 증가는 완화 정책이 그다지 긴급하지 않다는 것을 의미합니다. 저는 올해에도 완화 정책을 시행할 것으로 예상합니다. 더 많은 데이터와 더 많은 시간이 지나면 1월 CPI 보고서가 단지 2% 인플레이션을 향한 장애물에 불과했는지 여부를 알 수 있을 것입니다. 우리가 받은 예상보다 더 뜨거운 데이터는 Powell 의장이 최근 공개 석상에서 옹호한 신중한 위험 관리 접근 방식을 입증합니다. 그리고 대부분의 데이터가 탄탄한 경제 펀더멘털을 나타내고 있으므로 정책 완화를 조금 더 기다리는 위험은 너무 빨리 조치를 취해 인플레이션에 대한 진전을 중단하거나 되돌릴 위험보다 낮습니다.

최신 데이터에서 배운 내용을 포함하여 경제 활동에 대한 전망부터 시작하겠습니다. 앞서 언급한 대로 실질 GDP는 2023년 하반기에 크게 성장했으며, 이러한 모멘텀으로 인해 예측가들은 2024년 첫 달에도 견조한 성장이 지속될 것으로 예측했습니다. 지난해 3분기에는 4.9%, 3.3%의 속도로 성장한 이후 4분기에 발표된 2024년 1분기 추정치는 민간 부문 예측가의 블루칩 평균 1.7%부터 보유 데이터를 기반으로 한 애틀랜타 연준의 GDPNow 모델 2.9%까지 다양합니다.

최근 데이터 중에는 Institute for Supply Management의 1월 구매 관리자 설문 조사가 있습니다. 비제조업의 경우 지수는 완만한 성장과 일치하는 수준으로 상승했습니다. 한편, 제조업 지수는 여전히 위축되어 있지만 주문 및 생산 증가, 지속적인 배송 시간 개선, 고객 간의 재고 위치 모두 양호한 수요 증가를 가리키며 2022년 10월 이후 최고 수준으로 상승했습니다.

증거의 균형은 성장이 적당한 속도로 지속되었다는 것이지만, 몇몇 지표는 약간의 둔화를 시사합니다. 소매판매는 12월 0.4% 증가 이후 1월 0.8% 감소했다. 이러한 하락 중 일부는 악천후 및 계절적 조정과 관련된 기술적 문제로 인한 것일 가능성이 높지만 이는 놀라운 일입니다. 이는 2023년 하반기 예상보다 높은 소비 지출이 마침내 금리 인상과 초과 저축 고갈의 효과를 보이고 있음을 의미할 수도 있습니다.

지출이 건전하게 유지되는지 지켜볼 것이다. 긍정적인 신호는 소비자 신뢰도가 지속적으로 상승하고 있다는 점입니다. 그 이유 중 하나는 1월에도 놀라운 강세가 이어진 노동 시장 때문일 수 있습니다. 앞서 언급했듯이 미국 경제는 1월에 353,000개의 일자리를 창출했고, 12월에는 333,000개의 일자리를 창출했습니다. 이는 2023년 월 평균 255,000개를 훨씬 웃도는 것이며 인구 증가와 일치한다고 대부분의 추정치보다 훨씬 높은 수치입니다. 1월 일자리 증가는 경제 전반에 걸쳐 광범위하게 나타났습니다. 극심한 노동력 부족에 직면한 의료 및 사회 지원, 레저 ​​및 숙박업, 주 및 지방 정부 등 세 가지 주요 부문에서 일자리가 증가했습니다. 그러나 제조업, 건설업, 소매업, 전문 비즈니스 서비스 등 경제 활동 속도의 변화에 ​​따라 오르락내리락하는 경향이 있는 경제 부문에서도 일자리가 크게 증가했습니다. 제조업과 전문 서비스 부문의 증가율은 지난 12개월 동안 최고치 또는 그 근처에 이르렀습니다.

실업률은 3.7%로 꾸준하게 유지됐는데, 이는 거의 50년 만에 최저 수준이다. 그리고 2023년 동안 노동 수요가 둔화될 조짐이 있었지만 최근에는 그 조짐이 그다지 명확하지 않습니다. 12개월 평균 시간당 임금 증가율은 7월 4.7%에서 12월 4.3%로 하락했다가 1월에는 4.5%로 상승했다. 저는 지난 2년간 노동 수요의 지표로 채용 건수에 주목해 왔습니다. 채용 공고는 2022년 4월 1,200만 개에서 2023년 12월 900만 개로 감소했습니다. 몇 주 동안 1월의 채용 공고에 대한 데이터를 얻을 수 없지만 12월에 채용 공고가 예기치 않게 증가했고 사람들이 직장을 그만두는 비율은 유지되었습니다. 꾸준함은 노동 시장의 조절이 정체되었을 수 있음을 나타내는 두 가지 징후입니다. 하나의 데이터 포인트는 추세를 만들지 않으며, 이러한 강력한 고용 보고서는 수요에 비해 공급이 증가하면서 노동 시장이 어느 정도 꾸준히 완화된 지 1년 후에 나옵니다. 그러나 이는 경제 활동이 지속적으로 적당한 성장을 이룬다는 생각을 뒷받침하는 경향이 있습니다. 나는 대부분의 기준으로 볼 때 팬데믹 이전보다 여전히 상당히 긴축되어 있는 노동 시장의 지속적인 완화 조짐을 찾을 것입니다.

지금까지 언급한 전망에 대한 모든 것은 연방공개시장위원회(FOMC)의 2% 인플레이션 목표를 향한 지속적인 진전을 알려주는 데 중요합니다. 지난 주 CPI 인플레이션에 대한 높은 수치는 단지 장애물일 수도 있지만 지난 1년 동안 인플레이션에 대한 상당한 진전이 정체될 수 있다는 경고일 수도 있습니다. 12개월 CPI 인플레이션은 3.1%로 소폭 개선됐지만 예상보다 높았고, 변동성이 큰 식품과 에너지 가격을 제외한 근원 인플레이션도 3.9% 상승했다. 1월에는 핵심 CPI의 3개월 및 6개월 변동이 모두 증가했습니다. 개인 소비 지출을 기준으로 하는 FOMC가 선호하는 인플레이션 지표는 아직 1월에 나오지 않았지만 생산자 물가를 고려한 추정치는 핵심 PCE 인플레이션이 12개월 2.8%로 상승한 것으로 나타났습니다. 금리는 각각 2.4%와 2.5%로 올랐다.

이러한 상승은 환영할 만한 발전은 아니지만, 심호흡을 하고 관점을 살펴보겠습니다. 1년 전, 핵심 CPI 인플레이션은 6.4%, 핵심 PCE 인플레이션은 4.9%였습니다. 인플레이션은 그 이후로 절반 이상 감소했고, 그 진전은 12월까지 계속되었습니다. 또한 지난 해 인플레이션 데이터에 대한 이번 달 연간 계절 조정 요인에 대한 좋은 소식이 있었습니다. 2023년 초 이러한 개정을 통해 2022년 인플레이션이 초기 추정치보다 훨씬 더 나빴다는 사실이 드러났고, 올해도 이런 일이 다시 일어날까 봐 걱정되었습니다. 그러나 2월 9일의 개정은 2023년 인플레이션의 급격한 개선이라는 그림을 바꾸지 않았습니다. 우리가 이룬 진전이 신기루가 아니라 실제였다는 사실을 아는 것은 위안이 됩니다.

1월 인플레이션이 소음인지 아니면 진행 둔화의 신호인지 판단할 때 제가 살펴볼 한 가지는 임금과 보상 척도입니다. 지난 달 평균 시간당 소득 증가에 대해 언급했습니다. 지난해 하반기 평균임금이 다소 완화된 것은 사실이지만, 여전히 2% 목표 달성을 위해서는 다소 인상된 수준이라고 생각합니다. 다른 보상 조치는 느리지만 해당 목표를 향한 지속적인 진전을 보여줍니다. 노동통계국(Bureau of Labor Statistics)의 분기별 고용 비용 지수(Employment Cost Index)는 2023년 마지막 3개월 동안 급여와 보너스 모두에서 완만함을 보여주었습니다. 그리고 애틀랜타 연준의 임금 증가 추적기는 1월에도 매우 점진적인 하락을 계속했습니다. 급여 비용은 대부분의 기업에서 가장 큰 비용이며, 임금 및 기타 보상이 계속 완화되는지, 아니면 인플레이션 목표 달성을 방해하는 요인이 되는지 지켜볼 것입니다.

전반적인 인플레이션 수치에 초점을 맞추는 동안 인플레이션의 다양한 구성요소가 어떻게 이동했는지 살펴보는 것도 여전히 유용합니다. 지난 1년간 인플레이션 개선의 큰 요인은 2023년에 하락한 상품 가격에서 비롯되었습니다. 상품 가격은 핵심 CPI 인플레이션의 거의 25%를 차지합니다. 인플레이션이 매우 낮은 시기에도 성장하는 경제에서는 상품 디플레이션이 완만하기 때문에 한 가지 질문은 인플레이션 진행에 대한 이러한 기여가 계속될 것인지 여부입니다.

CPI 인플레이션의 또 다른 큰 원인은 주택 서비스 비용으로, 이는 예상 임대 비용 또는 주택 소유에 상응하는 비용을 측정합니다. 주택 비용 인플레이션은 핵심 CPI 인플레이션의 약 45%를 나타냅니다. 2022년 이후 시장 임대료 인상 둔화가 주택 서비스 가격 지수에 점차 나타나기 시작하면서 2023년 주택 서비스 인플레이션은 상당히 안정적으로 완화되었습니다. 그러나 1월 CPI 데이터에서는 주택 서비스 인플레이션이 예상치 못하게 급증한 것을 확인했습니다. 주택 비용이 예상보다 높은 비율로 계속해서 상승하는지 지켜볼 계획입니다.

핵심 CPI 인플레이션의 나머지 구성요소는 주택을 제외한 서비스입니다. 이 카테고리는 지수의 약 30%를 차지합니다. 이 범주의 인플레이션은 2023년 동안 완화되었지만 1월에는 광범위한 증가가 있었습니다. 비즈니스 서비스는 노동 투입에 크게 의존하기 때문에 이 가격 부문은 당연히 임금, 복리후생과 같은 노동 보상에 의해 크게 영향을 받습니다. 따라서 한 가지 질문은 상대적으로 높은 인건비가 인플레이션의 큰 부분을 완화하는 데 방해가 되는지 여부입니다.

인플레이션의 이러한 모든 측면을 고려할 때, 인플레이션이 FOMC의 2% 목표를 향해 계속 움직일 것이라는 나의 일반적인 기대에 주로 상승 위험이 있다고 생각합니다. 반면, GDP와 고용 부문에서 관찰되는 강력한 경제 펀더멘털을 고려할 때 인플레이션이 장기간 2% 미만으로 유지될 것으로 예상할 이유는 거의 없습니다. 이러한 이유로 인해 1월이 우연이었고 여전히 가격 안정 궤도에 있는지 확인하기 위해 몇 달 간의 인플레이션 데이터를 더 확인해야 합니다.

이는 통화 정책에 대한 이러한 전망이 시사하는 바를 알려줍니다. 여기서 잠시 멈추고 일반적으로 FOMC는 경제가 경기 침체에 진입하거나 경기 침체에 가까워질 수 있다는 상당히 분명한 징후가 있을 때만 완화 정책을 고려한다는 점을 말씀드리고 싶습니다. 그러나 제가 오늘 그린 경제 그림을 토대로 보면, 경기 침체가 임박했다는 조짐은 없다는 것이 나만큼이나 여러분에게도 분명할 것입니다. 그렇다고 해서 경제 상황이 아주 명확하다는 뜻은 아닙니다. 데이터를 살펴보면서 생산량과 고용이 지속적으로 탄탄하게 성장하고 있다는 증거를 볼 수 있지만 성장이 둔화될 수 있다는 징후도 있습니다. 한 가지 분명한 점은 여러 지표에 따르면 미국 경제가 건강하고 계속해서 성장하고 일자리를 추가할 수 있는 좋은 위치에 있다는 것입니다. 이는 좋은 결과이며 우리의 임무는 이를 막는 것이 아니라 경제 펀더멘털이 인플레이션 2%와 일치하는 방식으로 성장하도록 보장하는 것입니다.

이는 완화 정책을 시작할 때 인내심을 갖는 결정을 생각보다 간단하게 만듭니다. 1월이 과속방지턱인지 아니면 움푹 들어간 곳인지 판단하려면 적어도 몇 달 더 인플레이션 데이터를 더 봐야 할 것입니다. 나는 인플레이션에 대한 광범위한 진전이 계속되는지 아니면 정체되는지를 알아보기 위해 오늘 개략적으로 설명한 임금과 보상, 인플레이션 구성요소를 관찰할 것입니다. 나는 또한 경제 활동과 고용을 모니터링하면서 경기 침체의 예상치 못한 경고 신호에 항상 주의를 기울일 것입니다. 또한 각각의 성장이 2% 인플레이션을 향한 지속적인 진전과 일치하는지에도 세심한 주의를 기울일 것입니다.

나는 여전히 올해 중 통화 정책 완화를 시작하는 것이 적절할 것으로 예상하지만, 정책 완화의 시작과 금리 인하 횟수는 들어오는 데이터에 따라 달라질 것입니다. 마찬가지로 경제와 고용이 계속해서 앞설 것인지, 아니면 두 가지 모두 인플레이션 2%를 향한 진전을 뒷받침할 것으로 예상되는 방식으로 둔화될 것인지 알 수 없습니다. 그러나 결론은 위원회가 통화정책을 완화하기 위해 조금 더 기다릴 수 있다고 믿습니다.

평론가들은 한두 번의 금리 인하를 연기함으로써 단기적으로 경기 침체를 초래할 수 있는 과도한 긴축 정책을 취하게 될 위험이 있다고 종종 주장합니다. 나는 이 이야기가 흥미롭다고 생각하는 동시에 다소 당혹스럽기도 합니다. 그 이유는 다음과 같습니다. 금리가 상승할 때 대부분의 논의는 금리 인상이 18개월 이상 경제에 심각한 영향을 미치지 않는 장기적이고 가변적인 통화 정책 시차에 관한 것입니다. 그러나 금리 인하를 단기간 연기할 경우, 갑자기 경제가 불황에 빠지게 될 위험이 있습니다. 금리 인상과 금리 인하의 지연 효과에 대한 이러한 가정된 비대칭성은 당혹스럽고 제가 알고 있는 어떤 경제 모델에서도 뒷받침되지 않습니다.

이 이야기에서 원을 어떻게 정사각형화합니까? 앞서 언급했듯이 금리 인하는 경기 침체를 유발하거나 유발할 위협이 되는 주요 경제 충격 후에 발생하는 경향이 있다는 것이 그 설명이라고 생각합니다. 역사적으로 볼 때, 대규모의 급격한 금리 인하는 경기 침체와 높은 상관관계가 있으며, 이는 정책이 너무 긴축적이어서 실제로 경기 침체를 초래했다는 추론으로 이어집니다. 그러나 과거 미국 경기 침체를 살펴보면 심각한 경제 충격으로 인한 긴축 통화 정책의 영향을 풀기란 매우 어렵습니다. 우리는 경제적 충격이 없을 때 금리 인하 지연이 경제에 어떤 영향을 미쳤는지에 대한 반대 사실을 갖고 있지 않습니다. 큰 경제 충격이 없는 한 금리 인하를 몇 달 늦추는 것이 단기적으로 실물 경제에 큰 영향을 미치지는 않을 것이라고 추측합니다. 그리고 저는 너무 성급하게 행동하면 인플레이션 진전을 낭비하고 경제에 상당한 해를 끼칠 수 있다는 점을 보여주었다고 생각합니다.

결론적으로, 경제의 견고함과 인플레이션에 관해 우리가 받은 최근 데이터는 인내심을 갖고, 조심스럽고, 체계적이고, 숙고하는 것이 적절하다는 것을 의미합니다. 선호하는 동의어를 선택하십시오. 어떤 단어를 선택하든 모두 하나의 아이디어로 해석됩니다. 서두르는 게 뭐죠?

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1 여기에 표현된 견해는 본인의 견해이며 반드시 연방공개시장위원회 동료들의 견해는 아닙니다.

저자 소개

크리스토퍼 J 월러

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• 국가 페이지: 미국