한국가스공사 : 유가 기준으로 미수금과 실적은 반대 방향

[맥가이버]

[하나증권 유틸/상사/기계 유재선]

한국가스공사

유가 기준으로 미수금과 실적은 반대 방향

□ 목표주가 55,000원, 투자의견 매수 유지
한국가스공사 목표주가 55,000원, 투자의견 매수를 유지한다. 3분기 실적은 시장 기대치에 부합할 전망이다. 민수용 미수금은 아직 누적되는 구간이지만 이자비용 발생분을 제외하면 우려가 크지 않다. 현재 유가 수준에서 미수금 원료비 잔액의 증가 속도는 상당히 느려질 것으로 전망된다. 2025년 초 배당 재개 여부가 확인되겠지만 재개를 가정해도 환율 변동이 커서 배당 규모에 대해 기말까지 불확실성이 존재한다. 2023년 대비 국고채 금리가 낮지만 베타가 높아졌기 때문에 2025년 적용될 투자보수율은 개선이 가능하다. 판매실적 추이와 유가를 감안하면 요금기저는 소폭 하락할 여지가 있으나 투자보수율 상승 시 적정투자보수 규모는 변화폭이 제한적일 전망이다. 2024년 기준 PBR 0.35배다.

□ 3Q24 영업이익 2,758억원(YoY +19.7%) 컨센서스 부합 전망
3분기 매출액은 7.5조원으로 전년대비 4.9% 감소할 전망이다. 가스가격은 여전히 전년대비 낮은 수준이지만 판매실적 개선으로 외형 감소를 일부 만회할 것으로 보인다. 월별 공시에 따르면 가스판매실적은 3분기 기준 도시가스용, 발전용 각각 전년대비 1.9%, 8.7% 증가로 추정된다. 영업이익은 2,758억원으로 전년대비 19.7% 증가할 것으로 예상된다. 별도에서 적정투자보수 증가를 일부 감안해야 하며 배관담합소송 영향 기저효과와 미수금 이자비용 보전금액 증가 등으로 증익이 기대된다. 호주 Prelude는 LNG 1척 물량이 실적에 반영되고 전분기보다 높게 형성된 아시아 LNG 가격으로 이익 개선이 기대된다. 호주 GLNG는 유가 반영 시차를 감안하면 하반기 동안 양호한 추세가 이어질 전망이며 2025년에는 이익률이 다소 하락할 여지가 존재한다. 

□ 현재 유가 수준에서는 2025년 미수금 증가 여지 제한적
도시가스 민수용 원료비는 MJ당 17.712원이다. 열량과 산식 등에 따라 달라질 수 있겠으나 요금에 내재된 원자재 가격 레벨은 최근 유가보다 높거나 비슷하다. 따라서 유가 연동으로 도입되는 향후 물량은 미수금 증가 요인으로 작용하기 어려울 전망이다. 물론 이미 누적된 미수금에서 발생하는 이자비용을 감안하면 전체 방향성은 증가일 수 있으나 과거와 다르게 상당 부분 안정될 것으로 보인다. 한편 유가 하락은 해외 자원개발 수익성 저하로 이어질 수 있고 만약 미수금이 감소하면 이자비용 보전 규모도 축소될 수 있다. 본질적인 재무상태 개선 관점에서 볼 때 유가 하락은 좋은 소식이지만 연결 영업실적은 반대 결과로 나타날 수 있기 때문에 영향을 구분하여 판단해야 한다. 

보고서 링크: https://url.kr/1io4p1