한화시스템 : 이익 안정화 단계

[맥가이버]

[한화시스템, BUY, TP 28,000원(유지) - 하나증권 방산/조선 위경재]

"Radar Race"

자료링크 : https://bit.ly/3NID1Yy


▶️ 3Q24 Re : 이익 안정화 단계

한화시스템의 3Q24 실적은 매출 6,392억원(YoY +3.0%, QoQ -7.0%), 영업이익 570억원(YoY +43.7%, QoQ -28.6%, OPM 8.9%)으로 영업이익 컨센서스 493억원을 상회했다.

1) 방산 부문(매출 비중 73.2%)은 매출 4,678억원(YoY +1.8%, QoQ -5.2%), 영업이익 463억원(YoY +37.0%, QoQ -24.0%, OPM 9.9%)을 기록하며 전사 실적 견인했다. 주요 프로젝트 진행률 매출 인식 지속되며 YoY 성장세 이어간 가운데, 폴란드 K2 및 UAE/사우디 M-SAM MFR이 매출 반영되며 수익성 역시 견조했다. 3분기 수출 비중은 약 20% 수준으로 상반기(1Q24 17%, 2Q24 18%) 대비 상승했다.

2) ICT 부문(매출 비중 26.5%)은 매출 1,696억원 기록하며 YoY 성장세 지속됐다. ICT 부문의 경우 분기마다 인센티브가 반영되는데, 과거 대비 높은 비율로 반영했음에도 부문 OPM 8.7%로 안정적 수익 흐름 이어갔다.

3) 한편 지배순이익은 94억원으로 영업이익 고려할 때 높지 않았다. 이는 3분기 말 환율이 2분기 대비 하락하며 환차손 발생한 것이 주 원인이라고 판단한다. 수주의 경우, 3분기에 신규로 약 1.6조원(방산 1.5조원) 규모의 계약 체결했고, 이에 따라 전사 수주 잔고는 7조9,236억원(방산 7조6,343억원)으로 증가했다.


▶️ 수익성 개선 흐름 지속될 전망

한화시스템의 4분기 실적으로 매출 9,522억원(YoY +21.7%, QoQ +49.0%), 영업이익 440억원(YoY +299.7%, QoQ -22.9%, OPM 4.6%)을 전망한다. 통상 4분기에 매출 인식 크게 되는 점 고려할 때 매출의 증가는 놀랍지 않다.

다만 수익성은 주목할 만한 요소다. 폴란드/UAE/사우디 등 수출 물량 증가 과정에서 수출 비중 높은 수준 유지될 전망이다. 이에 따라 방산 부문 OPM은 4.9%로 과거(4Q22 2.9%, 4Q23 3.8%) 대비 높을 것으로 예상한다. ICT 부문 역시 인센티브를 1~3분기에 높은 비중으로 반영한 점 감안할 때, 4분기 수익성 훼손 제한적일 전망이다. 부문 수익성 4.7%를 전망한다(4Q22 -0.4%, 4Q23 -2.3%).

한편, 한화시스템의 향후 수주 역시 기대 요소다. K2 전차 4차 양산, 천마 PBL 3차 등이 단기적으로 기대되며, 이외에도 중동을 포함한 레이더 수출 증가할 것으로 예상한다. 2024년 연간 신규 수주는 4조원을 상회할 가능성이 높다고 판단한다.


▶️ 할인했지만, 목표주가 28,000원 유지

한화시스템에 대한 투자의견 BUY, 목표주가 28,000원을 유지한다. 2023년부터 시작된 본격 수주 증가 흐름과 그들의 실적 반영 시기 고려할 때, 2026년 실적에 기초함이 합리적이라고 판단한다. 2026년 NOPLAT 추정치 3,185억원과 Target P/E 17.7배(PEG 0.5배 적용, 2년 CAGR +35.3%) 고려 시 적정 목표주가는 약 30,000원이 도출되나, 이를 2025년 가치로 할인한(WACC 6%) 목표주가 28,000원을 제시한다.