한온시스템 : 일찍 돈 받았어요

[맥가이버]

한온시스템 (018880): 일찍 돈 받았어요

[하나증권 자동차 Analyst 송선재]

■실적은 개선되겠지만, 주식수가 27% 늘면서 주당 가치가 희석
한온시스템에 대한 투자의견 Neutral을 유지한 가운데, 유상증자에 따른 주식수 희석(+27%)를 반영하여 목표주가를 기존 5,000원에서 4,600원(P/E 15배 적용, 기준년도는 기존 12MF 기준에서 2025년으로 변경)으로 조정한다. 3분기 실적은 예상치를 상회했지만, 고객사 원가 보전을 제외할 경우 시장 기대치 수준이었다. 실적이 조금씩 개선되고 있지만, 개선의 속도와 폭이 여전히 현재 Valuation(P/E 13배)에서 충분한 상승 여력을 보여줄 수 있는 수준이 아니라는 판단이다. 유상증자(주식수 +27.2%, 기준가 4,139원)를 동반한 대주주 변경이 진행 중인데, 유상증자 유입자금(6,000억원. 이 중 4,000억원은 운영자금, 2,000억원은 채무상환)에도 여전히 부채비율은 220%대로 높고 연간 이자비용도 2,000억원으로 부담이다. 대주주 변경의 사업적 효과는 장기적이라는 점에서 주식수 희석을 상쇄하고 주당 가치 상승을 이끌어 내기까지는 시일이 필요하다는 기존 의견을 유지한다.

■3Q24 Review: 영업이익률 3.7% 기록
3분기 실적은 시장 기대치를 상회했지만(영업이익 기준 +27%), 고객사의 원가 보전이 예상보다 앞당겨진 것으로 이를 제외할 경우에는 기대치 수준이었다. 3분기 매출액/영업이익은 8%/391% (YoY) 증가한 2.5조원/937억원(영업이익률 3.7%, +2.9%p (YoY))이었다. 매출액에서는 물량 부진(-2%)을 환율상승(+3%)과 고객사의 원가 보전(+7%)이 만회했다. 지역별로는 중국(-16%)이 부진했지만, 한국(+6%)/북미(+20%)/유럽(+4%)의 성장으로 전체 매출액은 8% 증가했다. 특히, 북미는 전년 UAW 파업에 따른 기저 및 시장수요 증가에 힘입어 증가율이 높았다. 고객별로는 최대 고객인 현대차그룹향 매출액이 12% (YoY) 증가한 가운데, VW/BMW/포드/GM도 22%/10%/10%/5% 증가했다. 매출원가율은 외형 성장과 원가 보전으로 1.9%p (YoY), 0.9%p (QoQ) 하락한 90.0%였고, 판관비율은 -1.0%p (YoY), -0.0%p (QoQ) 변동했다. 이에 따라 영업이익률은 2.9%p (YoY), 0.8%p (QoQ) 상승한 3.7%를 기록했다. 고객사로부터의 원가 보전 효과를 제외하면 2.9% 수준으로 추정한다. 영업외로 이자비용(+150억원 (YoY))과 외환 손실(+540억원(YoY))이 반영되면서 지배주주순이익은 적자 전환한 -216억원이었다. 최근 5개 분기 중 4개 분기에서 순적자를 기록했다. 3분기 수주는 6.63억달러(재수주 5.10억달러, 신규수주 1.53억달러(xEV 비중 3Q누적 48%))였다. 3분기말 기준 순차입금은 3.69조원, 부채비율은 283%이다.

■컨퍼런스 콜의 내용: 연간 이자비용 2,300억원 예상 중
한온시스템은 3분기 누적 이자비용이 1,710억원, 가중평균 이자율은 4.5%로 연간 이자비용 2,300억원을 예상 중이다. 유상증자 중 2,000억원이 차입금 상환에 사용되어 내년에는 이자비용이 줄어들 것으로 기대 중이다. 대주주 변경은 금년 중 해외 정부의 승인 절차를 모두 마치고 구주 매각 및 신규 주식 발행 등의 절차를 통해 완료될 것으로 예상 중이다. 


전문: https://vo.la/aAxMTg