개선의 여지가 보이기 시작하는 태양광 시장

[맥가이버]

[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진]
태양광 산업(OVERWEIGHT)
< 개선의 여지가 보이기 시작하는 태양광 시장>

■미국 태양광 모듈 수입량 급감. 모듈 가격 점진적 상승 전망
미국 태양광 모듈 수입 물량은 지난 10월 고점 대비 45% 감소한 3.3GW를 기록했다. 미국 정부는 동남아 4개국(말레이시아, 태국, 베트남, 캄보디아)에서 생산된 태양광 모듈에 대해 반덤핑 관세 예비판결을 내렸다. 최종 결정은 ‘26년 4월이며, ITC는 6월 중 최종 명령을 내릴 전망이다. 관세율은 기업별로 21.31%~271.2%로 결정되어 향후 중국산 저가 제품 유입 강도는 완화될 전망이다. 또한, 최근 중국 태양광 업체인 Trina는 Texas에 보유한 5GW의 태양광 모듈 공장을 노르웨이 배터리 업체인 FREYR에 매각했으며, 미국 민주당 상원 의원들이 중국 업체가 세액공제 혜택을 수취하는 것을 금지하는 법안을 제기하는 등 중국 업체들의 입지가 트럼프 정부 출범 이후 더욱 축소될 가능성이 커 보인다. 이에 따라 모듈 가격의 점진적 상승이 기대된다.

■미국, 유럽 천연가스 가격 상승. 미국 LNG 수출 급증으로 미국내 천연가스 가격도 상승 안정화 기대. 금리 인하기와 함께 경제성 측면에서 태양광 우위 강화될 것
최근 천연가스 가격 역시 미국, 아시아, 유럽 등 모두 상승 중이다. 미국은 향후 트럼프 정부 출범 이후 LNG 수출 확대가 이어질 것으로 기대되고 있다. 현재 미국내 허가를 대기중인 모든 프로젝트들이 가동할 경우 미국의 LNG 수출 Capa는 2배 이상으로 증대될 것으로 전망된다. 이에 따른 Feed Gas 수요 급증으로 미국내 천연가스 가격은 상승 압력이 높아질 것으로 전망된다. 미국 EIA는 미국 천연가스 가격이 ‘24년 평균 $2.2/mmbtu에서 ‘25년 평균 $3.0/mmbtu로 대폭 상승할 것으로 전망하고 있다.

EU는 점차 PNG에서 LNG로 수입을 변화하면서 유럽내 천연가스 가격 상승 요인이 나타날 것으로 판단한다. 일반적으로 액화-수송-기화 비용으로 인해 PNG 대비 LNG 원가가 높다. 미국 천연가스 가격 상승 역시 유럽 천연가스 가격에 전가될 것이다. 또한, 연초부터 우크라이나를 통한 러시아산 천연가스 공급이 중단되었는데, 이미 EU가 러시아산 천연가스 의존도를 크게 낮췄으나, 타이트한 시장 상황은 지속될 것이며, 글로벌 LNG 가격 상승에 더욱 크게 연동될 전망이다.

이러한 천연가스 가격상승은 유럽/미국 전기요금 상승 요인이 될 수 있다. 특히, 미국은 전력망 구축 비용 상승으로 이미 전기요금이 지속 상승 중이며, 유럽 역시 전기요금이 상승 중이다. 한국 역시 전기요금이 대폭 상승했다. 이에 따라, 경제성 측면에서 태양광 원가 우위가 강화될 것이다.

■종목 선택은 고민이 있음. OCI홀딩스 및 HD현대에너지솔루션 선호. 한화솔루션은 태양광 실적이 화학부진 및 금융 비용을 모두 상쇄할 정도로 개선이 필요
한화솔루션(Buy, TP: 27,000원) 태양광 사업은 ‘25년 영업이익 1조원을 기록할 것으로 추정된다. 미국 통합 Value Chain 완성으로 AMPC 수취금액이 대폭 증가하고, 미국내 모듈 가격 상승에 따른 영향이다. 다만, 급격한 금융비용 증가 및 지분법회사인 YNCC와 한화토탈의 실적 부진으로 화학산업이 턴어라운드 하지 못하면 당기순손실이 당분간 지속될 전망이다. 이를 상쇄할 수 있을 정도의 태양광 시장 반등이 필요하다.

OCI홀딩스(Buy, TP: 95,000원): 단기 실적은 동남아시아 중국 업체들의 가동률 하락으로 부진할 전망이다. 다만, 여전히 Wacker의 폴리실리콘 가격이 프리미엄에 거래되고 있음을 감안하면, 2H25부터는 점진적 실적 개선이 기대된다. 향후 미국내 숏티지가 지속되는 웨이퍼, 셀 투자 확대를 통한 성장 기회가 기대된다. 또한, 동사는 600억 자사주 매입 이후 추가적인 자사주 매입 100억원을 발표하는 등 주주환원 정책을 지속하고 있어, 이를 감안시 Valuation 매력은 충분하여 저가 매수 기회로 판단한다.

HD현대에너지솔루션(NR): 1Q24 적자 이후 2분기 연속 흑자 추이가 지속되고 있다. 일부 재고평가 손실 환입 영향도 있지만, 3Q24에는 이를 감안하도 흑자가 유지된 것으로 추정된다. 이는 주로 우호적인 국내 태양광 시장의 영향으로 추정되는데, 1)경쟁사가 한국시장을 철수하여 경쟁이 완화되었고, 2)국내 전기요금이 크게 오르면서 한국에서 역시 Grid Parity가 앞당겨 지고 있으며, 3)RE100 수요가 증가함에 따라 동사 매출의 75% 이상을 차지하는 국내 시장에서 안정적인 이익을 창출하고 있는 것으로 추정된다. 이러한 상황은 ‘25년에도 지속 강화될 전망이다. 동사는 ODM사업 및 중국산 셀 활용 등 유연한 사업구조를 가지고 있어, 향후 유럽 및 미국 모듈 가격이 점진적으로 상승할 경우 수익성 개선이 이루어질 전망이며, ‘25년에는 연간 흑자 기조가 이어질 것으로 판단한다.

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