로버트 홀츠만(Robert Holzmann): 통화 정책 정상화 - 과제와 전망

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로버트 홀츠만(Robert Holzmann): 통화 정책 정상화 - 과제와 전망

2024년 4월 29일 런던 주재 오스트리아 대사관 리셉션 에서 오스트리아 중앙은행인 오스트리아 국립은행(Oesterreichische Nationalbank) 총재 로버트 홀츠만(Robert Holzmann) 박사가 연설합니다 .

본 연설문에 표현된 견해는 발표자의 견해이며 BIS의 견해가 아닙니다.

중앙은행 연설  |  

2024년 5월 8일

로버트 홀즈만 (  Robert Holzmann)

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  |  5페이지

친애하는 대사님, 내빈 여러분, 신사숙녀
여러분,

오늘 오스트리아 대사관저에서 열리는 리셉션에 초대해 주시고, 대사관에서 제공하는 똑같이 중요한 몸을 위한 음식 외에 생각할 음식도 전달할 수 있는 기회를 주셔서 감사합니다.

내 심의의 시작 부분에서 윈스턴 처칠의 유명한 말을 인용하겠습니다. 그는 다음과 같이 말했습니다. "나는 낙천주의자입니다. 다른 어떤 것이 있어도 별로 쓸모가 없을 것 같습니다."

인공 지능의 기회나 성공적인 녹색 전환을 달성하기 위한 인식 및 노력의 증가와 같이 진행 중인 글로벌 및 구조적 발전에 대해 낙관할 수 있는 이유는 확실히 많습니다.

그리고 낙관적인 태도를 갖는 것은 확실히 제가 연설에서 이야기할 두 가지 중요한 과제에 대한 좋은 조언입니다. 첫째는 어려운 환경 속에서 통화정책을 정상화하는 것이고, 둘째는 유럽 자본시장을 영국만큼 성공적으로 만들기 위해 EU 내 자본시장 연합을 육성하는 것입니다.

하지만 이 주제를 다루기 전에, 저는 불과 일주일 전 전 세계 중앙은행 총재와 재무장관들이 참석한 IMF/세계은행 춘계 회의에서 돌아왔기 때문에 현재 경제 상황에 대해 몇 마디 말씀드리고 싶습니다. 경제 발전과 현재 우리가 직면한 과제에 대해 논의했습니다.

1. 세계 경제 발전

IMF 회의에서는 특히 미국 경제 성장에 대한 낙관론이 우세했습니다. 그러나 글로벌 성장은 회복력이 있음에도 불구하고 미국과 일부 신흥 경제국에서는 탄탄한 발전을 보이고 유럽과 영국에서는 성장이 둔화되는 등 고르지 않습니다. IMF는 2024년 세계 경제성장률을 3.2%로 예상하고 있으며, 유로존은 0.8%, 영국은 0.5%로 전망하고 있다.

그러나 성장 전망을 저해할 수 있는 몇 가지 심각한 하방 위험이 있습니다.

• 특히 중동이나 우크라이나에서 지정학적 전쟁과 긴장이 고조되어 무역과 원자재 가격에 압력을 가할 수 있습니다.
• 중국은 2024년 1분기 목표 이상의 성과에도 불구하고 실망스러운 성장을 보이고 있으며, 부동산 부문과 인구 고령화의 영향과 같은 구조적 과제는 여전히 높은 상태입니다.
• 인플레이션의 경직성으로 인해 이전에
  예상했던 것보다 더 오랫동안 현재(높은) 금리가 필요할 수 있습니다.
• 상업용 부동산이나 민간 신용과 같은 금융 시스템의 일부 부문은
  악화될 수 있습니다.

인플레이션은 줄어들고 있으며 대부분의 선진국은 IMF에 의해 2025년까지 2%에 도달할 것으로 예상됩니다. 예를 들어 미국과 영국의 최근 인플레이션 결과는 2024년에 금리 인하가 줄어들 것으로 예상하고 있으며, 미국의 일부 시장 참여자들은 2024년에 연준이 금리를 전혀 인하하지 않을 것으로 예상한다고 말하기도 했습니다.

노동 시장은 여전히 ​​강세를 유지하고 있으며 실업률은 역사적으로 낮습니다. 특히 미국에서는 노동시장이 이민에 의해 활성화되고 이민자들이 노동시장에 빠르게 통합됩니다. 국제 무역은 회복 조짐을 보이고 있지만 여전히 팬데믹 이전 수준과는 거리가 멀다.

특히 홍해의 혼란이 확대되는 경우 위험은 아래쪽으로 기울어집니다.

그러나 일부 국가에서는 이미 높은 부채와 함께 높은 재정 적자를 겪고 있습니다. 또한 2024년은 중요한 선거의 해입니다. 전 세계 64개국이 정부를 선출합니다. 따라서 재정 지출이 증가할 수 있으며, 특히 미국의 선거 결과는 지정학, 무역 및 자본 흐름을 변화시킬 수 있습니다.

이미 논의된 단기적 과제 외에도 다른 장기적인 구조적 과제가 남아 있습니다.

• 약한 생산성: 총요소 생산성이 낮고 혁신 노력도 낮습니다.
• 특히 선진국에서 인구 고령화. 이는 연금 및 의료 시스템에 압력을 가하고 인력과 혁신을 감소시킵니다.
• 지정학적 분열과 갈등, 그리고 그것이 무역과 자본의 이동에 미치는 영향.

이러한 숙고를 통해 오늘 제가 논의하고 싶은 첫 번째 주요 주제에 직접 도달하게 되었습니다.

2. 인플레이션과 통화정책의 정상화

여러분 모두 알고 계시겠지만, 유로 시스템은 유난히 높은 인플레이션에 맞서기 위해 지난 2년 동안 금리를 10배에 걸쳐 450 베이시스 포인트로 인상했습니다. 유로시스템의 최신 인플레이션 수치는 2.4%(Eurostat의 3월 플래시 추정치)이며 최근 ECB 예측에서는 2025/26년 인플레이션율을 2.0%와 1.9%로 가정합니다. 따라서 우리는 목표인 2%에 접근하고 있습니다. 현재 많은 금융시장 참가자들은 6월에 첫 번째 주요 금리 인하를 예상하고 있습니다.

그러나 ECB는 적절한 제한 수준과 기간을 결정하기 위해 계속해서 데이터 의존적이고 회의별 접근 방식을 따를 것임을 다시 한번 강조합니다.

또한, 유로시스템의 대차대조표는 자산의 만기 및 목표 장기 재융자 작업인 TLTRO의 상환으로 인해 축소되고 있습니다. 전체적으로 유로시스템의 통합 대차대조표는 2022년 중반에 8조8000억 유로로 정점을 찍었습니다. 이후 은행으로부터 1조 8천억 유로에 달하는 장기 대출금이 상환되었습니다. 또한, 자산매입확대프로그램(APP)을 통해 취득한 증권의 만기가 서서히 진행되고 있습니다.

따라서 전체적으로 유로시스템의 대차대조표 규모는 정점 이후 약 2조 유로 감소했습니다.

다음 단계는 무엇이고, 미래의 통화 정책 프레임워크는 어떤 모습일까요? 최근 ECB 운영위원회에서 운영 프레임워크에 관해 논의한 내용을 들어보셨을 것입니다. 따라서 유로시스템은 과잉 유동성이 감소하는 시기에 대비하고 이에 따라 통화 정책 틀을 조정하고 있습니다.

• 앞으로도 통화정책 기조는 예금금리를 중심으로 계속해서 나타날 것입니다. 9월에는 금리 통로가 좁아질 것입니다.
• 중앙은행 유동성은 정기적인 신용 운영(1주 및 3개월 만기)과 구조적 운영(장기 신용 운영 및 증권 구매)을 혼합하여 제공됩니다.
• 신용 운영은 중심 단계로 돌아갈 것이며 계속해서 전체 할당된 고정 금리 입찰로 제공될 것입니다.

그러나 최근 수십 년 동안 하락하여 현재는 0에 가까운 것으로 추정되는 자연이자율(r*)은 어떻습니까? 비록 최근 추정치에 따르면 어느 정도 증가했을 수도 있습니다.

자연이자율이 다시 상승하지 않는다면 우리는 새로운 형태의 비전통적 통화정책에 의존할 수밖에 없을 것 같습니다. 자연율 r*이 내생적이고 재상승을 설계할 수 있다면 복지 향상에 기여하면서 덜 왜곡된 기존 통화 도구 상자로 돌아갈 수 있습니다.

그렇다면 r*를 어떻게 높일 수 있으며 어떤 구조적 정책 개입이 필요한가요? 내 관점에서는 고려해야 할 세 가지 주요 경로가 있습니다.

• 첫째, 디지털화, 인공 지능, 기후 변화 완화 정책 등을 통해 총요소 생산성이 증가합니다.
• 둘째, 노동시장 참여율의 증가이다. 그리고
• 셋째, 자본은 북반구에서 남반구로 흐릅니다.

저희 직원은 현재 이러한 심의에 관한 논문을 준비하고 있으며 다음 주에 발표될 예정입니다. 저는 내일 케임브리지 대학교에서 이 주제로 강의를 할 수 있는 영광을 누리게 되었습니다. 이제 오늘 연설의 마지막 주제로 돌아가 보겠습니다. 이 주제는 현재 직원들이 더 자세히 검토하고 있으며 많은 낙관론이 필요한 또 다른 프로젝트입니다.

3. EU 자본시장 연합 육성

앞서 살펴보았듯이 유럽의 성장 전망은 그다지 밝지 않습니다. 더욱이, 생산성 발전을 살펴보면, 예를 들어 미국과 비교할 때 유럽이 점점 뒤처지고 있음을 알 수 있습니다. 또한 장기적인 관점을 취하면 다음과 같습니다. 

특허나 R&D 지출 등으로 측정되는 장기적 생산성 증가와 혁신은 미국에 비해 대륙에서 뒤처져 있고, 영국에 비해 - 비록 완전히는 아니지만 - 뒤떨어져 있습니다.

이에 대한 주요 이유는 자본 시장의 발전이 유럽에서 상당히 뒤처져 있다는 사실일 수 있습니다.

• 유럽연합의 시가총액은 미국과 영국에 비해 상당히 낮으며, 단편화도 과도합니다.
  • 실제로 유럽의 시가총액은 너무 파편화되어 있어 전체 수준에서 정량화하는 것만으로도 이미 부담스럽습니다. 더욱이, 회사채 시장은 앵글로색슨 경제의 극히 일부에 불과하며, 많은 유럽 경제의 기업들은 은행에 과도하게 의존하고 있습니다.
  • EU의 낮은 시가총액은 위험 자본 시장에 투자하는 데 관심이 있을 수 있는 대규모 투자 및 연기금과 같은 제한된 민간 자본 풀에 달려 있습니다.
• 유럽경제의 성장잠재력에 있어 더욱 문제가 되는 것은 벤처캐피털의 부족이다. 현재 가장 성과가 좋은 유럽 경제에서도 벤처 캐피탈의 GDP 비중은 미국 수준의 절반에 불과하며 전체적으로 보면 유로 지역은 미국과 영국에 비해 크게 저조합니다. 관심. 예를 들어, 영국은 인내심 있는 자본으로 혁신 성장 기업을 지원하는 매우 성공적인 성장 자본 모델인 BGF를 개발했습니다.

우리는 경험적 증거를 통해 유럽연합과 같이 건전한 민주적 제도를 갖춘 국가에서는 심층적인 자본 시장이 성장에 도움이 된다는 것을 알고 있습니다. 이는 자본 시장을 심화시키기 위한 더 많은 조치를 요구합니다. 중요한 것은 심층 자본 시장이 녹색 및 디지털 전환과 증가하는 국방 지출 요구에 자금을 조달하기 위해 시급히 필요한 자본을 제공하는 데 도움이 될 수 있다는 점에 유의해야 합니다. 추가 자금 조달에 대한 추정치는 매년 약 1조 유로에 이릅니다.

이와 관련하여 또 다른 측면(여기 영국에서 특히 흥미롭습니다)은 브렉시트가 유럽 금융 시장의 성격을 크게 변화시켰다는 것입니다. 이는 유럽 시장의 복잡성과 불투명성으로 인해 자본 시장이 약화되고 마진이 증가하는 등 몇 가지 위험을 안고 있습니다. 더욱이 영국은 유럽연합을 떠날 때 유럽연합의 가장 큰 벤처 캐피탈 자금 중 일부를 가져갔습니다.

결론적으로 저는 EU에서 자본시장 연합을 육성할 것을 다시 한 번 촉구합니다. 이러한 점에서 나는 2024년 4월 25일에 발표된 자본시장 연합 활성화 제안에 관해 크리스티안 노이어(Christian Noyer)가 위원장을 맡은 전문가 위원회의 보고서를 매우 환영합니다. 이 보고서는 확장을 막기 위한 조치의 시급성을 강조합니다. (1) 유럽 장기 저축 상품 개발, (2) 증권화 시장 활성화, (3) 자본 시장 활동에 대한 통합 감독 방향으로의 전환, (4) 결제 시스템의 단편화 문제를 해결합니다.

이는 추가 자금 조달 요구를 지원하고, 비대칭 충격에 직면하여 유럽을 더욱 탄력적으로 만들며, 혁신 성장 기업이 EU에 남을 수 있도록 돕습니다. 그러나 자본시장노조를 도입하는 것만으로는 충분하지 않을 것 같아 우려됩니다. 성공적인 자본 시장에도 자본가가 필요합니다.

따라서 우리가 직면하고 있는 과제는 매우 높습니다. 그러나 내 연설의 시작 부분에서 인용했듯이 "나는 낙천주의자입니다. 다른 것이 있어도 별로 쓸모가 없을 것 같습니다." 여기서 잠시 멈춰서 모두 즐겁고 즐거운 저녁 보내시기 바랍니다.

저자 소개

로버트 홀츠만

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• 국가 페이지: 오스트리아