Re:From bail-out to bail-in

[예인]

Economics focus

From bail-out to bail-in구제금융에서 이제는 손실분담으로

Jan 28th 2010
From The Economist print edition

Credit Suisse

In a guest article, Paul Calello (pictured left), the head of Credit Suisse’s investment bank, and Wilson Ervin, its former chief risk officer, propose a new process for resolving failing banks

Paul Calello, Credit Suisse’s 투자은행장과 Wilson Ervin, 전 위험관리 수석 책임자가 이코노미스트 기고문에서  은행 문제 해결을 위한 새로운 방식을 제안하고 있다.

WHAT should policymakers do when faced with the potential failure of a large bank? In 2008 officials had to choose between taxpayer bail-outs (bad) or systemic financial collapse (probably worse). Various ideas to make finance safer, like contingent capital and living wills, are circulating today. But the central issue of bank resolution, perhaps the most vexing aspect of the financial crisis, has not been clearly addressed.

대형 은행의 파산할 가능성이 제기 되는 상황에 직면할 경우 정책입안가들은 어떻게 대응해야 할까? 2008년 납세자들의 세금을 이용한 구제와 금융 체제의 붕괴 사이에 선택의 기로에 섰다. 긴급자본 마련, 파산하게 되면 자산을 어떻게 다룰 것인가를 기술한 `사망선택유언’ 작성 등 재정 안정화를 위한 다양한 방법들이 현재 나돌고 있다. 그러나 금융위기의 가장 곤란한 측면인 은행문제 해결이라는 중심문제는 아직 분명하게 해결되지 않고 있다.

A “bail-in” process for bank resolution is a potentially powerful “third option” that confronts this problem head-on. It would give officials the authority to force banks to recapitalise from within, using private capital, not public money. The concept builds on time-tested procedures that have been used to keep airlines flying and industrial firms going even as their capital structures were being reorganised. It accelerates those procedures to address the unique circumstances of financial firms operating in today’s fast-moving markets. If done correctly it should strengthen market discipline on banks and reduce the potential for systemic risk.

은행문제 해결을 위한 손실분담 프로세스는 이 문제에 적면으로 맞서는 강력한 세 번째 옵션이다. 당국에 권한을 부여해 공적 자금이 아닌 자기 자본 범위 내에서 은행권이 자본확충을 하게끔 만들게 된다. 오랜 사용을 통해 검증된 절차를 바탕으로 한 개념으로 항공사나 기업들이 자본구조가 재편되는 과정을 겪으면서도 사업을 지속하는데 이용되어 왔다. 손실부담은 자본구조 개편과정을 촉진시켜 오늘날 빠르게 움직이는 시장에서 금융회사 운용 환경에 대처할 수 있게 해준다. 올바르게 손실 부담이 이루어 진다면, 은행에 대한 시장원칙이 강화되고 은행체제상의 위험 가능성이 감소하게 된다.

The best way to understand the idea is to look at how a bail-in could have changed the outcome for Lehman Brothers over that fateful weekend in September 2008. Despite intensive efforts to find a better alternative, the bankruptcy of Lehman became unavoidable by the end of the weekend. When the two of us left the New York Federal Reserve on Sunday night, we knew that the financial landscape was in for a seismic shock.

이 개념을 제대로 이해하려면 2008년 9월 운명이 결정되었던 그 주말 동안 리먼브러더스의 상황을 손실부담 조치가 어떻게 변화 시킬 수 있었는지를 살펴보면 된다. 더 낳은 대안을 찾으려는 집중노력에도 불구하고 리먼의 파산은 그 주말이 끝날 무렵 불가피해졌다. 일요일 밤 뉴욕FRV를 나설 때쯤 필자 둘 모두 우리 모두 금융계가 지진과도 같은 큰 충격에 휩싸이게 될 것이라 직감했다.

Sunday, bloody Sunday

그 일요일.. 참혹했던 일요일

So it proved. According to market estimates at the time, Lehman’s balance-sheet was under pressure from perhaps $25 billion of unrealised losses on illiquid assets. But bankruptcy expanded that shortfall to roughly $150 billion of shareholder and creditor losses, based on recent market prices. In effect, the company’s bankruptcy acted as a loss amplifier, multiplying the scale of the problem by a factor of six. This escalated the impact elsewhere in the financial system. For example, the Reserve Primary Fund, a large money-market fund, “broke the buck” the next day, leading to severe pressure on other funds. A bail-in during the course of that weekend could have allowed Lehman to continue operating and forestalled much of the investor panic that froze markets and deepened the recession.

그리고 우리의 예상대로 상황이 전개됬다. 당시 시장 예측에 따르면, 리먼의 재무상태는 비유동 자산에 대한 미실현 손실 250억 달러로 인해 압박을 받고 있었다. 그런데 리먼의 파산은 250억이 아니라 1천 500억 달러 규모로 규모가 확대 되었으며 문제의 규모를 6배나 키웠다. 이로 인해 그 충격은 금융시스템의 다른 부분까지 확대되었다. 그 예로, 대규모 MMF였던 Reserve Primary Fund 가 그 다음날 투자수익이 원금에도 못 미치는 상황에 이르러 다른 펀드들에게 까지 심각한 부담이 가해지게 되었다. 그 주말 동안 손실부담 조치가 이루어 졌다면 리먼은 사업을 계속할 수도 있었고 시장을 얼어 붙게 만들고 경기 침체를 가중시킨 투자자들의 공황상태를 상당부분 막을 수도 있을 것이다.

How would it have worked? Regulators would be given the legal authority to dictate the terms of a recapitalisation, subject to an agreed framework. The details will vary from case to case, but for Lehman, officials could have proceeded as follows. First, the concerns over valuation could have been addressed by writing assets down by $25 billion, roughly wiping out existing shareholders. Second, to recapitalise the bank, preferred-stock and subordinated-debt investors would have converted their approximately $25 billion of existing holdings in return for 50% of the equity in the new Lehman. Holders of Lehman’s $120 billion of senior unsecured debt would have converted 15% of their positions, and received the other 50% of the new equity.

The remaining 85% of senior unsecured debt would have been unaffected, as would the bank’s secured creditors and its customers and counterparties. The bank’s previous shareholders would have received warrants that would have value only if the new company rebounded. Existing management would have been replaced after a brief transition period.

그렇다면 어떻게 막을 수 있었다는 것일까? 규제당국이 법적 권한을 부여 받아 합의된 기본 틀에 따라 자본확충 조건을 제시할 수도 있었다. 세부사항은 상황 별로 달라지겠지만, 리먼의 경우 당국은 다음과 같은 절차에 따라 진행 했을 수 있다. 먼저, 가치 평가에 대한 문제는 2천5백억 달러를 감자조치를 통해 대략적으로 기존 주주들을 처리해서 해결될 수 있었다. 다음, 은행 자본확충을 위해 우선주와 후순위 채권 투자자들은 대략 2백5십억 달러의 기존 소유분을 전환하고 그 대가로 새로운 리먼의 주식 50퍼센트를 받을 수 있었다. 리먼의 1천 200억 달러에 달하는 선순위 무보증 채권 투자자들은 소유 지분의 15 퍼센트를 전환 할수 있었고, 신규 주식 중 50퍼센트를 배당 받을수 있었다.

리먼의 다른 담보채권자, 고객, 한쪽 당사자들과 마찬가지로 나머지 무보증 선순위 채권 85퍼센트는 별다른 타격을 받지 않았을 것이다. 리먼의 이전 주주들은 새로운 리먼이 회생하게 될 경우에만 가치를 인정받을 수 있는 지불증명서를 받았었을 것이다. 리먼의 기존 운영진의 경우 잠시 변화기를 거쳐 교체되었을 것이다.

The equity of this reinforced Lehman would have been $43 billion, roughly double the size of its old capital base. To shore up liquidity and confidence further, a consortium of big banks would have been asked to provide a voluntary, multi-billion-dollar funding facility for Lehman, ranking ahead of existing senior debt. The capital and liquidity ratios of the new Lehman would have been rock-solid. A bail-in like this would have allowed Lehman to open for business on Monday.

 리먼이 모든 과정을 거쳐 탄탄해 졌었다면, 리먼의 자본은 예전 규모보다 두배 정도 커진 430억 달러쯤 되지 않았을까? 유동성과 자신감을 더 북돋기 위해 대형은행으로 컨소시엄이 구성 되어 흔쾌히 수 십억 달러의 리먼에 제공하는 제안을 받았을 수도 있고, 기존 선순위 채권규모를 뛰어 넘는 규모였을 것이다. 새로워진 리먼의 자본과 유동성 비율은 탄탄해 졌을 것이고 이렇게 해서 손실부담 조치는 리먼이 다시 그 다음주 월요일 사업을 시작할 수 있게 해주었을 것이다.

Many investors would no doubt complain about the rough justice of a regulator-imposed reorganisation. To preserve value, officials would have to move very, very quickly, leaving little time to fine-tune various claims or observe normal procedures. The new structure would be based on bankruptcy reorganisation principles, allocating value in accordance with investors’ seniority and ensuring that each class of investors would be better off than in liquidation. The process would not be pretty but overall, investors should be relieved by the result. In this example the bail-in would have saved them over $100 billion in aggregate, and everybody—other than short-sellers in Lehman—would have been better off than today.

많은 투자자들이 당연히 이렇게 기준에서 어긋나게 규제 당국이 임으로 취한 기업 재편 조치에 대해 항의했을 것이다. 가치 보전을 위해 당국은 다양한 요구를 조율하거나 일반적 절차를 살필 여유는 거의 남겨두지 않으면서 전광석화와 같이 움직여야 했을 것이다. 새로운 형식의 체계는 파산 기업의 개편 원칙을 기초로 하고 투자자의 우선순위에 따라 가치를 배당하고, 각 투자 종목별 투자자들이 청산 상황보다 더 낳은 상황을 맞도록 해준다. 그 과정이 썩 보기 좋지는 않겠지만, 전체적으로 투자자들은 그 과정을 통해 어느 정도 보상 면에서나 심적인 측면에서 얻게 된다. 지금의 예시에서 볼 때, 손실부담조치를 취했다면 투자자들은 총 1천억 달러 이상 손실을 막을 수 있었고, 리먼의 단기투자자들 제외한 모두의 상황이 현재 보다 상황이 더 낳아 졌을 것이다.

Why can’t the bankruptcy code do this today? To an insolvency professional, this restructuring looks somewhat like a “prepackaged” bankruptcy, in which creditors agree to a new, less leveraged capital structure negotiated over a period of months. But a lengthy, voluntary process is impractical in the panic surrounding the failure of a very large, complex financial institution. Even the recent “fast-track” reorganisation of CIT, a small-business lender, took 38 days. Lehman had only 48 hours before its liquidity and customer franchise would have been irrevocably damaged. A resolution framework for a large financial organisation must allow a recapitalisation to be implemented much faster than today’s bankruptcy rules allow.

그렇다면 왜 파산법은 그렇게 할 수 없는 것인가? 파산 관련 전문가라면 이러한 구조개편을 수 개월간의 협상을 통해 채권단이 새로이 부채규모가 적은 자본구조에 합의하는 형식인, ‘사전 동의 절차에 의한 회사정리’와 어느 정도 유사하다고 볼 것이다. 그러나 이러한 회사 정리 방식은 대형의 복잡한 금융기관의 파산을 둘러싼 공포가 있는 상황에서는 실행이 어렵다. 최근 있었던 CIT의 신속한 재편도 38일이 걸렸다. 리먼의 경우 자사 유동성과 고객프랜차이즈(현재나 미래 고객의 잠재적 총가치)가 돌이킬 수 없을 정도로 피해를 입는 데에는 단 48시간이 걸렸다. 대규모의 재정 개편을 위한 해법의 틀은 자본확충이 현 파산법 하에서 보다 훨씬 빠르게 이루어 지도록 하는 내용을 담고 있어야 한다.

I do like Mondays 정상적인 영업상태로 돌아갈 수 있는 월요일이 좋다

 

Would shareholders and creditors invest in a big bank given the risk of a forced recapitalisation? We think so. After all, investors buy securities that carry the risk of a similar restructuring today. Any extra cost of capital should be quite limited because the losses from a bail-in resolution are so much smaller than the losses at risk in a liquidation. A well-designed bail-in process would also be more predictable for creditors than the wide range of resolution outcomes seen in the crisis.

 

자본확충을 해야만 하는 위험에도 불구하고 주주와 채권단이 대형 은행에 투자를 할까? 물론.. 투자자들은 지금도 구조조정의 가능성이 있는 기업의 주식을 매입한다. 추가로 들어가는 비용은 매우 제한적일 것이다. 왜냐하면, 손실부담 조치로 손실이 생긴다면 기업 청산에서 발생하는 손실보다는 훨씬 적기 때문이다.

There are, no doubt, numerous legal and regulatory issues to be overcome for a bail-in to work. Sceptical customers and counterparties would still need to be convinced to deal with the new company. The process would need to be flexible so it could handle a variety of possible situations. But this proposal offers a powerful new way to recapitalise financial institutions using a bank’s own money, rather than that of taxpayers. It would help design resilience and discipline directly into the banking system and prevent individual problems from turning into systemic shocks. Wouldn’t that be a Monday morning worth fighting for?

물론 손실 부담 조치를 취하기 위해서는 극복해야 할 법적, 규제적 문제들이 너무나 많다. 먼저, 회의적인 고객과 관련 상대측은 새로운 회사를 상대해야 한다는 점에서 확신이 생겨야만 한다. 그 과정이 유연해져야 다양하게 발생할 수도 있는 상황을 잘 처리할 수 있다. 그런데, 이 방법은 혈세가 아닌 은행의 자본을 이용해 금융기관이 자본을 확충할 수 있는 새롭고 강력한 방법이다. 회복력을 계획하고 은행시스템의 질서를 잡는데 도움을 줄 뿐만 아니라, 한 은행의 문제가 지각변동을 일으킬 대형 사태로 번지는 것을 막아준다. 그런 날이 오도록 한번 싸워 볼만 하지 않은가?

[Statesman]

수고 하셨습니다.