한화솔루션: 목표주가 상향의 근거

[맥가이버]

[하나증권/에너지화학/윤재성] 한화솔루션: 목표주가 상향의 근거 

▶️ 보고서: https://bit.ly/4mho3c8


▶️ 세제 개편 시 중국 모듈 업체의 AMPC 수취 제한될 전망 
  
   - 세제 개편안 초안 공개. AMPC 일몰은 2033년에서 2032년으로, PTC/ITC 일몰은 2035년에서 2032년으로 앞당겨

   - 주목할 점은, 1) 태양광/발전사업 PTC/ITC에 대한 FEOC 규정이 신규로 제정(2년 후 시행)되었고 2) AMPC에서의 FEOC 규정이 태양광 관련 제품에도 적용된다는 점

   - 이미 AD/CVD로 중국 물량의 유입이 막혀있는 상황에서 미국 내 M/S 40%를 차지하는 중국 모듈 업체의 AMPC 수취까지 제한된다면, 미국 내 모듈 시장은 빠른 공급과잉 해소와 가격 반등이 나타날 수 있어

   - 미국 내 태양광 제조 밸류체인을 보유한 First Solar와 한화큐셀의 Valuation Multiple 또한 기존 대비 상향될 필요


▶️ 태양광 수요가 성장할 수 밖에 없는 이유. 가스발전소의 병목 때문 

   - 미국 신규 가스발전소 건설에 병목 발생 중. 건설 비용 kW당 820$에서 2,400$로 3배 가량 급증, 가스터빈 부품 병목으로 납기 일정도 가속화 되기 힘들어

   - 가장 빠르고 현실적인 대안으로 태양광+ESS가 각광 받을 수 밖에 없는 구조. 특히, 최근 모듈 가격 하락으로 여타 발전원 대비 LCOE 더욱 낮아져


▶️ TP 상향. 케미칼 턴어라운드 가능성까지 감안할 필요 

   - BUY 유지, TP를 3.4만원에서 5만원으로 상향

   - 세제 개편안의 상하원 통과 가능성을 대전제로 삼고, 태양광 가치 상향(만약, 통과 실패 시 재차 TP 조정 불가피)

   - 태양광 사업 EV/EBITDA Multiple을 8배에서 10배로 조정. Target Multiple 10배는 미국 시장에서 기대하는 First Solar에 대한 Target Multiple. 이번 FEOC 규정으로 한화솔루션도 First Solar와 동일한 가치 부여가 가능

   - 영업이익 2024년 -3천억원 → 2025년 7.5천억원(YoY +1조원) → 2026년 1.1조원(YoY +51%)으로 드라마틱한 개선 전망. 향후 모듈 반등 속도에 따라 추가적인 상향 조정 가능

   - 미-중 관세 전쟁 완화와 미국 천연가스 강세-유가 약세 가능성 등을 감안 시 케미칼과 YNCC의 턴어라운드 가능성도 배제할 수 없어

   - 강력한 태양광 수요와 정책 모멘텀에 따라 주가가 어닝에 선행해 움직일 가능성 높은 국면. 확인하고 나면 늦을 것