씨에스윈드 : 타워 마진 저점 통과 확인

[맥가이버]

하나증권 유틸/상사/전력기기/조선 유재선]

씨에스윈드

타워 마진 저점 통과 확인

□ 목표주가 68,000원, 투자의견 매수 유지
씨에스윈드 목표주가 68,000원과 투자의견 매수를 유지한다. 3분기 실적은 시장 기대치를 상회했다. 미국 정책 변화로 AMPC 수취 규모가 감소했음에도 타워 부문 이익률 회복으로 양호한 실적을 기록했다. 하부구조물은 납기 준수 인센티브가 반영되며 양호한 이익을 지속했다. 3분기 누적 신규 수주는 9억달러로 미국향 수주가 절반 이상 높은 비중을 차지하고 있다. 미국 법인의 생산성 제고 노력이 이어지고 있으며 기 확보한 잔고를 기반으로 2026년에는 유의미한 수익성 개선이 기대된다. 2026년 기준 PER 9.3배, PBR 1.2배다.

□ 3Q25 영업이익 657억원(YoY -40.1%)으로 컨센서스 상회
3분기 매출액은 5,970억원을 기록하며 전년대비 25.9% 감소했다. 타워는 베트남, 포르투갈, 터키 법인에서 유럽향 실적이 개선되었지만 미국은 상반기 수주가 줄어든 영향으로 매출과 AMPC 모두 감소했다. 이번 분기에 반영된 AMPC는 고객사 배분 70억원을 제외하면 191억원이다. 하부구조물은 공정 마무리 국면에서 외형이 감소했다. 영업이익은 657억원을 기록하며 전년대비 40.1% 감소했다. 타워 부문 마진은 지난 분기에 이어 7% 수준을 유지했으며 AMPC를 제외한 이익률은 2.9%로 전분기대비 개선되었다. 현재 미주 법인에서 나타난 일시적 생산성 저하로 4분기 예정된 일부 실적이 2026년으로 이연될 가능성이 존재하지만 터키, 베트남 법인의 고수익 물량으로 만회할 여지가 있다. 하부구조물은 336억원으로 전년대비 58.8% 감소했지만 납기 준수 인센티브가 반영되어 마진은 24.9%로 높은 수준을 유지했다. 인센티브 관련하여 고객사와 지속 협의 중이며 4분기 인식될 예정이다. 2024년 연말 수주한 유럽 TP 수주분은 포르투갈 및 베트남 법인에서 대응하는 계획이며 4분기부터 린도 공장의 생산이 종료되기 때문에 장부가치 재평가 가능성이 존재한다.

□ 불확실성 점차 해소되는 국면. 수주 실적도 개선 기대
정책 불확실성이 완전히 해소된 상황은 아니지만 미국에서는 4분기부터 육상풍력 설치량이 급증할 것으로 전망되고 있어 주력 시장에서의 회복 기조가 확인되는 모습이다. OBBA 법안 통과 이후 시황 회복이 확인되며 4분기에도 다수 수주가 기대되는 중이다. 해상풍력은 영국과 대만 등에서 타워 수주가 기대되며 하부구조물은 영국과 네덜란드 입찰에 참여 중이다. 3분기 누적 수주 실적은 목표치 대비 56.4% 수준이지만 현재 진행 중인 예상 물량을 감안하면 90% 수준에 도달 가능할 것으로 예상된다.