SK이노베이션: 더 이상 정유 Up-Cycle에서 소외되지 않는다

[맥가이버]

[하나/에너지화학/윤재성] SK이노베이션: 더 이상 정유 Up-Cycle에서 소외되지 않는다

▶️ 보고서: https://bit.ly/4r95bxn


▶️ 사업 포트폴리오 재편의 시작: 한국을 넘어 아시아로

  - SK이노베이션의 사업 포트폴리오 재편 본격화. Ford JV 청산 이후, 2026년 2/19일 베트남 ‘뀐랍 1.5GW LNG 발전 사업’의 사업자 선정 발표

  - 컨소시움을 구성해 3.3조원 규모 1.5GW 가스복합화력 발전소와 25만㎥ LNG 수출입 터미널, 전용 항만을 짓는 대규모 인프라 구축 사업

   - SK이노베이션의 전략 변화는 일본 최대 LNG 업체인 JERA, 혹은 Super Major의 전략 방향과 궤를 같이 해

  - 글로벌 트렌드에 부합하는 한국 최대 에너지 기업의 전략 변화를 긍정적으로 평가할 필요


▶️ BOSK 청산으로 적자폭 줄고 전사 순차입금도 감소할 것

  - SK온의 2025년 영업이익은 -9.3천억원이었으나, BOSK 청산 등을 포함한 약 4.2조원 규모의 손상차손을 4Q25에 인식함에 따라 2026년에는 적자폭 추가 축소 전망

  - Ford가 켄터키 No.1/2 공장 지분 100%를 보유하게 됨에 따라 No.1 공장의 연간 4.5천억원에 달하는 감가상각비 부담이 줄어들기 때문

  - 이번 BOSK 청산으로 연결 부채는 약 6조원 감소

  - 향후 미국/유럽을 중심으로 추가적인 구조조정이 진행될 것으로 판단하며, 이에 따라 중장기적으로 SK온과 관련된 리스크는 축소될 것


▶️ 정유 호황, 석유화학 턴어라운드 국면. Up-Cycle에서 소외될 이유 없다

  - BUY를 유지하고, TP는 14만원에서 17만원으로 상향. S-Oil의 기업가치 상향분을 반영하여 밸류에이션을 재평가

  - 정유/화학/E&P의 EV 43조원(EBITDA 5.3조원*S-Oil Multiple 8배)에 SK E&S/SKIET의 EV 7.7조원/2조원을 더하고 순차입금 22.5조원을 차감해 목표 시총 29조원을 제시. SK온의 가치를 Zero로 반영했기에 충분히 보수적인 목표가 산정

  - SK이노베이션의 시총 21.5조원에서 SK E&S 합병에 따른 시총 상승분 약 7조원을 제거한 시총은 현재 S-Oil 시총 13.5조원과 거의 같아

  - 50~100% 큰 규모의 정제/석유화학 설비 및 E&P/배터리 가치 감안 시 역대급으로 시총 Gap은 축소된 상태

  - 이제부터 S-Oil 대비 상대적 소외 국면을 탈피하는 흐름 예상