한국전력 : SMP 상한제가 다시 언급될 만큼 쉽지 않은 상황

[하나증권 유틸/상사/전력기기/조선 유재선] 한국전력 SMP 상한제가 다시 언급될 만큼 쉽지 않은 상황 □ 목표주가 55,000원으로 하향, 투자의견 매수 유지 한국전력의 목표주가를 55,000원으로 기존대비 24.7% 하향하며 투자의견 매수를 유지한다. 2026년 예상 BPS에 목표 PBR 0.7배를 적용했다. 1분기 영업실적은 시장 기대치에 부합할 것으로 예상된다. 분기 평균 SMP는 107원/kWh으로 전년대비 7.1% 하락한 것이 주된 요인이다. 다만 3월부터 아시아 LNG 가격이 급등했기 때문에 SMP는 점진적 우상향이 전망되며 3분기 중 180원/kWh 수준까지 도달할 수 있다. 원자재 가격 일부 하향 안정화를 가정해도 향후 실적에 대한 눈높이는 조정될 여지가 많다. 2026년 기준 PER 10.6배, PBR 0.5배다. □ 1Q26 영업이익 4.2조원(YoY +11.4%) 컨센서스 부합 전망 1분기 매출액은 24.7조원으로 전년대비 1.8% 증가할 전망이다. 주택용과 일반용 성장으로 산업용 수요 둔화를 만회할 것으로 예상된다. 영업이익은 4.2조원을 기록하며 전년대비 11.4% 증가할 전망이다. 연료비와 구입전력비는 각각 5.6조원, 7.9조원으로 전년대비 12.3% 증가, 9.7% 감소로 추정된다. 연료비는 유연탄 개별소비세 할인 종료 영향에 더해 석탄 발전소 이용률 상승으로 인한 유연탄 사용량 확대로 증가할 전망이다. 구입전력비는 기저발전 이용률이 유지되는 가운데 SMP 약세로 구입단가가 하락하며 개선될 것으로 예상된다. 유연탄 발전소 이용률은 60.0%로 19.3%p 상승, 원전 이용률은 69.7%로 전년대비 22.7%p 하락할 전망이다. 2025년에는 해외 원전 사업 관련 자회사 기타충당부채 설정액이 연간 1.5조원 규모로 크게 증가했는데 2026년에는 감소할 것인지 관찰할 필요가 있다. □ 향후 실적은 중동 지정학적 불안정성 해소 시점에 달려있음 2월 전력통계월보에 따르면 산업용 판매단가가 2021년 9월 이후 53개월만에 전년대비 하락 구간으로 진입했다. 전체 판매금액 50% 이상을 차지하는 산업용 판가의 방향 변화에 따라 전체 판가도 동반 하락이 나타났다. 산업용 수요 감소폭에 따라 전기판매수익의 역성장도 가능한 상황이다. 외형 감소 가능성에 더해 비용도 증가하는 중이다. 2026년부터 발전연료 개별소비세 할인 종료, 전기요금 계절별-시간대별 조정의 인하 효과, 온실가스배출권 가격 상승 등 크지 않지만 작지도 않은 비용 증가가 반영된다. 3월 이후 급등한 에너지 원자재 가격과 원/달러 환율을 감안하면 하반기부터 연료비와 구입전력비 중심 원가 부담이 확대될 것으로 예상된다. 2분기 고리 2호기가 가동을 재개했고 3분기 새울 3호기 신규 가동이 예정되어 있지만 발전 Mix 개선만으로 변동비 증가를 만회하기는 어렵다. 중동 에너지 공급난 해소가 현실화된 이후 점진적인 회복이 가능할 전망이다. 물론 LNG 공급망 등에서 물리적 변화가 나타났기 때문에 원가 부담이 전쟁 이전으로 즉각 낮아질 가능성은 높지 않다.