SK하이닉스 : Agent AI Ecosystem 중심에 서다

[맥가이버]

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IT/반도체
김운호 연구위원

[SK하이닉스] Agent AI Ecosystem 중심에 서다

https://shorturl.at/cisd9

SK하이닉스 26년 2분기 프리뷰 자료입니다.

간 밤에 메모리업체들이 다시 한번 출렁이는 모양이었습니다.

메타가 Neocloud 사업으로 진출할 것이라는 뉴스가 악재로 작용한 것으로 보입니다.

나쁘게 보면 이제 서버가 남아 도는 모양이다....로 해석하고..앞으로 투자 안하겠네로 결론이 나는 모양새입니다.

정황은 이와는 다른 걸로 들립니다. 앞으로 투자는 계속한다...투자 규모가 줄어드는건 아니다...

그럼 어찌 해석해야 할까....인데...High End 제품과 Low End 제품을 나누어서 봐야 한다는게 결론 같습니다.

여전히 Training을 위한 High End 칩은 꾸준히 구매하고...이미 확보했지만 Training에는 효율성이 낮은 구형 GPU를 클라우드로 전환하겠다는 걸로 보는게 맞는거 같습니다.

오늘 우리 시장도 답습할 지는 지켜봐야겠지만 시장의 큰 흐름을 바꾸는 뉴스는 아니라 생각합니다.

본론으로...SK하이닉스 2분기 매출액은 1분기 대비 502% 증가한 78조 9,680억원, 영업이익은 1분기 대비 62.3% 증가한 61조원으로 예상합니다.

영업이익은 컨센 보다는 낮고, 제 이전 전망치 보다는 높은 수준입니다.

표지에 11분기째 기대치 상회라고 작성한 배경입니다.

삼성전자, SK하이닉스 모두 컨센이 과하게 올라간 걸로 보고 있습니다. 삼성전자는 성과급이 변수로 들어 왔고, SK하이닉스는 가격에서 온도차가 있어 보입니다.

ASP는 DRAM 32%, NAND 45% 상승으로 추정했습니다.

26년 영업이익은 259조원으로 상향했습니다.

상저하고 흐름은 이어질 것으로 보고 있습니다.

예전 프리뷰 자료에 비해서 좀 더 뎁스있게 작성했는데...가장 강조한 부분이 수요입니다.

지난 컴퓨텍스 참관 보고서에도 언급했듯이 Agent AI는 메모리 수요를 훨씬 더 자극할 것으로 보고 있습니다.

Agent AI는 Generative AI 보다 10,000배 많은 토큰을 사용합니다.

개인이 하루에 보통 5,000개 토큰을 만든다고 봅니다. 기업은 80억개. 그러면 세계에서 만들어지는 토큰양은? 10초에 317억개입니다.

의미없는 계산일 수 있겠지만 2030년에는 401경으로 추정합니다

25년 발간 보고서에서 토큰이 2배가 증가하면 메모리는 4배가 증가한다고 언급했습니다.

CPU의 부상도 Agent AI 시대에 특징입니다. Inference AI 대비 CPU 사용 비중이 절반 수준으로 높아집니다.

최근 NVIDIA 주가보다 Intel, AMD 주가 상승폭이 큰 이유로 보고 있습니다.

Agent AI에 추가 되는 서버는 GPU 보다는 메모리, CPU 비중이 더 높아지고 있습니다.

NAND 수요의 폭발적 성장입니다. KV Cache 메모리 수요는 급증할 것으로 보고 있습니다. 컴퓨텍스 참관 보고서에 자세히 기술했고 여기도 핵심만 차용했습니다.

HBM 관련 노이즈도 여기 저기서 들립니다만 제가 내린 결론은 여전히 점유율은 유지된다입니다.

장비를 발주만 하고 안가져갔다는 소문도 있지만 재료 부문을 확인하면...물량에 대한 노이즈는 없어 보입니다.

HBM4 가격에 대한 다양한 소문들이 있는데 27년 물량에 대한 얘기고 수익성을 기준으로 삼다 보니....가격이 메이커별 큰 폭으로 차이가 나는 걸로 해석하고 있습니다.

HBM4 물량이 초기에 기대했던 것에 비해서는 줄어들게 되고 이로 인한 수익성 훼손은 크지 않을 것으로 보고 있습니다.

물론 27년에는 수익성이 DRAM 수준이 될 것으로 전망합니다.

다음은 밸류에이션입니다. 아직 쌉니다. 너무 가파르게 오른 건 맞지만. 아직 PER 10배가 안되고 12개월 예상 EPS에 10배를 적용한게 400만원입니다.

막힌 밸류에이션 원인은 첫째가 싸이클 산업이다라는 강한 전제입니다. 아니라고 보고 있습니다. 벌써 4년째 상승국면이고 내년이면 5년째인데 밸류에이션이 높았던 적이 없습니다. 그냥 이익이 급증해서이지 밸류에이션을 어떤 식으로든 정당하게 받은 적이 없는 주식입니다.

두번째가 좀 더 심각한 이유인데 수급입니다. 뻔한거라고 볼 수 있지만 다른 종목과 다릅니다. 살 수 있는 양이 정해져있습니다. 그것도 시장 비중 대비 낮게.

기관 매도는 이에 따른 영향이고, 외국인도 같은 맥락으로 보입니다. 다른 지역대비 한국물이 너무 올랐고, 비중을 밸런싱할 수 밖에 없는 걸로 보입니다.

그나마 금융투자 부분이 조금씩 뗑겨 올리고 있지만 역부족이고, 가장 큰 매수 세력은 개인입니다.

지금 보다 밸류에이션이 더 올라가려면 개인이 더 강하게 사거나, 외국인 스탠스가 바뀌는 수 밖에는 없어 보입니다.

싸이클 산업이라는 인식이 바뀌게 되면...해소될 것으로 보고 있습니다.

마지막으로 ADR입니다. 주가 상승의 절대 조건은 아닙니다만 미국물이 한국물 보다 높은 밸류에이션을 받았을 때 한국물에도 영향을 줄 수 있을 것으로 기대합니다.

왜곡된 수급이 개선되길 바라지만 현실적으로 쉽지는 않아 보입니다. 성장산업으로 인식되면 더 나은 밸류에이션을 받지 않을까 싶습니다.

이미 밸류에이션은 무시하면서 사는 종목이 있는 반면 싸이클 산업이라고 우기면서 팔아야 된다는 논리는 여전히 납득이 되지 않습니다. 그것도 고점은 내년일 거 같다고 하면서.