SK하이닉스 : 새로운 펀더멘털에도 주가는 과락

[맥가이버]

하나증권 반도체 김록호]
Company Research

자료 링크: https://vo.la/d54a8Zv

SK하이닉스(000660.KS/매수): 새로운 펀더멘털에도 주가는 과락

◆ 2Q26 Review: 컨센서스 하회

- SK하이닉스의 26년 2분기 매출액은 79.3조원(YoY +257%, QoQ +51%), 영업이익은 60.5조원(YoY +561%, QoQ +61%)을 기록. 하나증권의 전망치 및 컨센서스를 하회. 하나증권의 추정치대비 메모리 가격 상승폭이 예상보다 낮았는데, 제품 믹스 및 장기 공급 계약으로 인해 가격 상승폭이 제한되었던 것으로 추정

- SK하이닉스가 주요 DRAM 3사 중에 HBM 매출 비중이 가장 높기 때문에 가격 상승폭은 상대적으로 낮을 수밖에 없음. AI 기반의 견조한 수요로 인해 HBM, 서버향 DRAM은 물론 eSSD가 전분기대비 2배 이상 증가. 또한, 1c나노 기반의 SOCAMM2 제품 공급 본격화

- 장기 공급 계약 관련해서 하이퍼스케일러 포함 10여개 고객과 협상이 마무리되었고, 추가적인 논의도 진행 중. 투자자산 관련 이익이 63.3조원으로 매우 컸는데, Kioxia 지분 매각 이익과 평가 이익 등이 포함

◆ 3Q26 Preview: 영업이익 81.6조원으로 전망

- 26년 3분기 매출액은 103.8조원, 영업이익은 81.6조원으로 전분기대비 각각 31%, 35% 증가할 것으로 전망. DRAM은 b/g 10%, 가격 19% 상승, NAND는 b/g 3%, 가격 24% 상승으로 가정. 3분기에는 HBM4가 본격 출하되면서 HBM의 Blended ASP가 상승 전환할 것으로 추정. 이는 전체 DRAM ASP 상승에도 일부 기여

- NAND 같은 경우, 최근에 현물가 하락으로 인한 우려가 많은 상황이지만, 고용량, 고성능 eSSD에 대한 수요에 321단 제품 중심으로 대응하며 DRAM보다 양호한 가격 상승폭을 예상. 장기 공급 계약으로 인해 가격 상승폭이 제한될 것이라는 우려가 있지만, 서버 및 LPDDR 중심으로 여전히 공급이 부족한 만큼 가격 상승폭은 시장 기대치를 하회하지 않을 것으로 판단

◆ 장기 공급 계약에 의한 중장기 이익 확보 능력에 주목

- SK하이닉스에 대한 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 360만원을 유지. 2026년 및 2027년 영업이익 전망치가 기존대비 8%, 7% 하향되었지만, EBITDA 조정폭은 크지 않았기 때문에 목표주가 조정하지 않음. 26년 2분기 DRAM 가격을 적용한 것 외에 실적 전망을 크게 바꿀만한 공급 및 수요 변수는 없음

- 글로벌 반도체 업체들의 주가 급락으로 인해 멀티플이 하향 조정되긴 했지만, 높은 변동성 구간에서 이를 즉각 반영하기 보다는 향후 주가가 안정 구간으로 진입한 이후의 멀티플이 유의미하다고 판단

- 장기 공급 계약 관련 디테일이 공유되지는 않았지만, 일반 메모리 매출액 중에 최소 30%가 장기 공급 계약, 해당 계약 제품들의 수익성을 26년 2분기와 동일하다고 가정하면 2027년 장기 공급 계약에 의한 영업이익은 117조원으로 추산

- 이는 2025년 영업이익의 2.5배 수준이고, 2025년 연말 SK하이닉스의 시가총액은 473조원. 현재 시가총액은 당시 영업이익대비 시가총액 수준을 하회하고 있어 장기 공급 계약으로만 창출 가능한 영업이익조차도 반영하지 않은 확연한 저평가 구간으로 판단