정유; 전쟁보다 긴 호황, 리레이팅은 현재진행형

[맥가이버]

[신한투자증권 정유/화학/2차전지 이진명, 김명주]

정유; 전쟁보다 긴 호황, 리레이팅은 현재진행형

신한생각: 전쟁보다 긴 호황, 지속될 정제마진 강세 사이클
- 7월 걸프 원유·콘덴세이트 수출은 전쟁 이전 61%까지 회복했지만 호르무즈 경유 아시아향 경질·중간유분은 40% 수준
- 러시아·중동 공급 차질과 낮은 재고로 제품 정상화가 후행, OSP 마이너스 전환으로 원가 부담 완화
- 수급 타이트 상황에서 전쟁 리스크 완화로 조정 시 비중확대 기회로 판단하며 밸류에이션 리레이팅 지속

공급 - 제품 부족은 전쟁보다 길다
- 공급 차질: 6월 중순 이후 글로벌 정제능력 6.2% 공급차질 영향권, 중국 수출만으로 러시아·중동 감소분 대체하기 어려운 상황
- 낮은 재고: 미국 휘발유(7월) 및 중간유분(8월) 재고는 최저 수준, OECD 원유 및 석유제품 재고도 14년 4월 이후 최저
- Aramco는 글로벌 재고 재축적에 18개월 소요 언급, 복구 이후에도 생산 증가분이 재고 비축에 우선 흡수되며 정상화는 더디게 진행

실적보다 늦게 끝날 리레이팅
- 2Q26 글로벌 정유사 실적에서도 높은 정제마진의 이익 전환을 확인: Valero 영업이익 QoQ +150%, ExxonMobil Energy Products +46% 등
- S-Oil 27년 영업이익 3조원으로 감익 예상하나 ROE 22%, FCF 2.7조원으로 높은 이익 유지 ↔️ CapEx 급감 및 배당성향 확대 가능
- 12MF PBR 1.3배는 과거 업사이클 평균 1.7배(고점 2.1배) 하회해 업사이드 여력 충분, 과거 고점 수준 재진입도 가능하다는 판단

(원문 링크: https://buly.kr/6teSXXY )