해성디에스 : 기판 패널라인 증설 & 안산 유형자산취득 코멘트

[맥가이버]

[DB증권 전기전자 조현지]

해성디에스(195870): 기판 패널라인 증설 & 안산 유형자산취득 코멘트

- 해성디에스는 1) 패키지기판 패널공법 도입을 위한 1,900억원 설비투자(창원 신공장 가운데 3개층 활용하는 브라운필드 증설

- 나머지 3개층은 현재 리드프레임 라인 가동 중) 2) 계열회사인 계양전기의 공장(토지+건물)을 680억원에 취득하는 2개 건을 공시

- 메인 증설 건인 패널공법 도입을 위한 시설투자 타임라인의 경우 4Q26E 장비발주→2H27E 장비반입→2H28E~1H29E 제품 퀄테스트→2H29E 제품 양산을 목표로 함

- 장비 반입 및 고객사 퀄테스트 완료 시점에 따라 LPDDR 등으로의 진입 가능성은 있으나 2H29E 이후 DDR6 패키지기판 양산 대응을 위한 중장기 계획의 일환으로 보임

- 해성디에스가 현재 기판 생산에 사용 중인 릴투릴 방식은 원가 절감에는 강점이 있으나 고다층화 과정에서 요구되는 층간 정합도를 안정적으로 확보하기 어렵다는 명백한 한계가 존재

- 층수가 증가할수록 기판의 변형과 장력 변동 등으로 정밀도와 수율이 급락하므로 고다층·미세회로 제품에서는 패널 공정으로의 전환이 사실상 필수적이었던 상황. 사업부의 기술 경쟁력 확보를 위한 필연적 선택이었다고 판단함

- 계양전기 안산 공장 취득 건의 경우 향후 추가투자에 대비한 선제적 부지 매입의 성격으로 파악됨

- 단기간 내 공장 활용 및 추가 장비 반입 등의 계획은 없는 것으로 보이며 추가 투자 계획 구체화 시점은 창원 공장 패널라인 도입이 마무리된 후가 될 가능성이 높아 보임

- 총 필요자금 2,580억원 가운데 약 400억원은 차입을 통해 조달하고, 나머지는 보유 현금 및 향후 창출될 영업현금흐름을 활용할 계획임

- 연내 400억원 차입 가정 시 연말 기준 부채비율은 122% 수준으로 예상

- 패널라인 증설은 투자의 타임라인이 투자 타임라인이 긴 만큼 실질 매출 증분은 DDR6 이후 기판 판가 형성 수준에 따라 유동적일 수 있으나, 연매출 2,000억원 이상을 창출할 수 있는 생산능력 확보가 가능할 것으로 전망함

- 경쟁 패키지기판 업체들이 모두 패널 공법을 기반으로 양산 중이며, 릴투릴 방식은 PCB 적층 과정에서 구조적으로 고다층화에 제약이 있는 만큼 중장기 관점에서 이번 투자 결정은 합리적이라고 판단함

- 그간 해성디에스의 고질적인 디레이팅 요인 중 하나 역시 기판 고다층화 대응에서의 한계였던 만큼, 향후 패널 라인 도입과 양산 안정성이 확인되는 과정에서 중장기적으로 밸류에이션 디레이팅 역시 단계적으로 해소될 가능성이 있다고 판단함

- 한편 유형자산 취득 대상인 계양전기가 계열회사인 데다 재무구조가 다소 취약하다는 점을 감안하면, 투자 목적과 기대 효과에 대한 보다 구체적인 청사진 제시가 필요할 것으로 보임

- 아울러 기존 릴투릴 설비의 활용도를 높여 투자 효율성을 제고하기 위해서는 현재 패키지기판 생산라인의 중장기 활용 방안 역시 가시화될 필요가 있다고 판단함

- 해성디에스 3Q26E 매출액 2,468억원(+38.2%YoY, +16.9%QoQ), 영업이익 346억원(+114.6%YoY, +38.8%QoQ)으로 전망함

- 비우호적인 환율 여건 하에서도 현재의 영업이익 컨센서스(340억원)에 부합하는 실적 기대

- 사업부별로는 리드프레임 매출액 1,858억원과 영업이익률 18%, 패키지기판 매출액 610억원과 영업이익률 2% 전망

- 캐시카우 역할을 하고 있는 리드프레임은 신공장 3개층 모두 가동 개시해 실질적 풀가동 체제 진입한 것으로 파악됨

- 또한 원자재가격에 연동한 판가 인상 영향으로 3Q26E 기점으로 분기 최대 리드프레임 매출체력 1,900억원대 진입할 것으로 보임

- 패키지기판의 경우 1) 국내 기존 반도체고객사 국내+중국 공장향 안정적 공급, 2) 국내 신규 반도체고객사 d1c급 초도물량 9월부터 본격 양산, 3) 중화권 반도체고객사향 공급 물량도 점진 증가 중인 영향으로 흑자기조 진입 기대

- 금번 시설투자 및 유형자산취득 결정은 중장기 사업 경쟁력 강화를 위한 전략적 결정으로 판단함

- 단기적으로는 3Q26E 견조한 실적이 전망되고, 국내기판업체 대비 밸류에이션 저평가가 뚜렷하다는 점에서 매수 접근 유효하다고 판단함

- 목표주가는 밸류에이션 시점 2027E로 변경하며 74,000원(EPS 6,346원xTarget P/E 11.7배)으로 상향함

보고서 링크: https://abit.ly/37g0ix