지금, 거기에서 빠져나오라

투기꾼 게시판에서 언급한 것처럼 한번의 하락마디가 있으리라는 생각을 했습니다. 따라서 이번주 목요일이나 금요일쯤 매수준비를 하고 있었는데 아래의 아주 겁나는 글을 읽게되었습니다. 개인적으로 저는 아래의 EastK님의 글을 가장 신뢰하며 좋아합니다. 날카로운 분석력과 뛰어난 글솜씨 역시 읽는 재미를 더하구요. ................................................................... 본 레포트는 중장기적 시각에서 제시하였으며, 이는 아마도 6개월 이상의 관점을 요구한다 하겠습니다. 시장에 대한 저의 관점이 무척 비관적으로 흐르게 된 것은, 최근 정부의 시장개혁 의지가 퇴색한다는 우려와 시장가치에 대한 회의가 작용하기 때문입니다. 이라크 전쟁이나 북한핵 위협, 혹은 가계신용부실, 경기 위축 등이 저의 시장전망을 부정하는 이유가 되지 않습니다. 정치적 요인이든, 비정치적 요인이든 그것이 단지 기업가치의 증감에만 영향을 미친다면 그 요인의 제거와 약화 이후에는 언제든 시장복원이 가능하기 때문입니다. 하지만 시장내에 만연되어 있는 부정과, 그 부정을 혁파하겠다는 정책당국의 의미가 사라지는 것은 곧, 가치부정의 확산 가능성을 의미하기 때문에 최근 SK회계부정을 결코 절하할 수 없습니다. 중장기적 시장 모멘텀은 결국 90년대 이후 시장추세를 좌우하는 외국인 투자자들의 전략적 시각에서 비롯될 것입니다. 따라서 우리는 시장을 사고할 때 우리 기준에서 바라보기보다 그들의 정세관과 대세관, 그리고 포지션에 대한 전략적 운용 전망을 배제할 수가 없습니다. 저는 최근 수일간, 아무리 생각해도 외국인의 매수세를 촉발시킬 모멘텀이 존재한다고 생각할 수 없었습니다. 뭐 외국인이 아니면 기관이나 일반투자자들이 시장을 움직일 수는 있겠지요. 하지만 주요한 투자전략관은 외국인이 보다 정교하다는 점을 부정할 수는 없겠습니다. IMF이후에도 회계부정이 대우, SK등에서 보듯 존속되고 있는 현실에서, 한국증시의 역사적 레벨, 특히 저점레벨은 보이는 그대로 적용하기 힘듭니다. 즉, IMF의 비정상적 저점레벨마저 한국증시의 일반적 저점수준에 반영해야 한다고 보면, 520포인트 수준에서의 저점레벨은 심각하게 수정되어야 한다는 판단입니다. 이 수준을 얼추 400대 초반으로 잡아보았습니다. 그 구체적 근거는 생략하겠습니다. 설명하기 복잡하니까요. 대략적으론 420포인트 수준이 역사적 저점레벨로 삼아야 하지 않을까 싶은데, 그렇다고 보면 현재 지수는 그리 저평가된 상태도 아닙니다. 역사적 평균지수를 720포인트대 그대로 적용하면, 대략 570포인트대는 역사적 평균지수의 하단부내에서 평균지수 영역이 됩니다. 따라서 현재지수에서 대략 5%를 조금 웃도는 수준이 상승목표가 됩니다. 이는 약세시장에선 보통 평균범위의 하단부에서 움직이기 쉽상인 점을 감안해야 합니다.(예를 들어 한국증시의 역사적 평균지수인 720포인트대가 붕괴될 시, 시장은 보통 역사적 저점밴드-720포인트수준에서 움직이기 쉽상이며, 반대로 720포인트를 돌파시, 시장은 역사적 고점밴드-720포인트수준에서 움직이기 쉽상인 점을 연계고려할 수 있음) 중장기적 투자모멘텀을 좌우하는 외국인 매수 촉발 모멘텀이 부재하다는 점과 중장기적으로 현재지수에서 추가상승할 수 있는 목표치가 미약하다는 점은 저로 하여금 비중축소의견을 견지하게 됩니다. 물론 시장은 항상 일정한 박스권내에서만 움직이는 것은 아닙니다. 즉, 기간내 단기적으로 오버슈팅이 충분히 발생할 수 있으며, 이를 가능케할 변수로는 이라크 전쟁 회피나 단기종료 등이 있겠지요. 하지만 이러한 오버슈팅의 가능성 역시 목표지수는 역사적 평균이상을 넘기 힘들다는 것이 저의 견해입니다. 물론 오버슈팅이 발생하면 현재지수에서 상당한 수익을 예상할 수 있겠지요. 문제는 부담해야 할 리스크가 계산되지 않는다는 데 있습니다. 요즘 인기있는 드라마처럼 무식하게 올인할 수는 없지 않겠습니까? 결국 저는 시장에 대해 추가적인 하방경직성을 내보이도록 요구하고 있으며, 이는 400포인트대가 아니더라도, 그 하방경직의 강도를 시험하도록 요구합니다. 그러한 리스크가 충분히 이해가능하지 않는한, 저는 시장접근에 무척 회의적입니다. 또한, 저는 중장기적으로 일정한 박스권흐름을 상정하면서 지수중시 시장접근이 아니라, 종목중시 시장접근을 생각하고 있습니다. 상기처럼 지수상의 저점이 어느수준인지, 전체 시장의 오버슈팅 가능 여부는 이미 떠난 상태이며, 지수의 흐름과는 무관하게 상승흐름이 나타날 수 있는 개별기업과 그 가치의 변동이 중요하게 관찰되어야 할 것으로 생각합니다. 이들은 아무래도 재벌이라는 시스템, 네트워크내에 자리하는 기업들보다, 이러한 네트워크에서 자유로운 기업들이 아닐까 생각합니다. 즉, 개별기업과 개별가치 접근론을 위해 시장전체적 비중축소를 논했으며, 이는 처음 추천하였던 종목들, 다음, 디지털텍, 렉스진바이오, 태진미디어, 알에프텍, 대진디엠피, 필링크들 보다 후에 제시하였던 업종대표기업들(재벌네트워크에 다수 포함된, 예를 들면 엘지홈쇼핑, 신세계, 엘지증권, 현대차, 삼성화재 따위)에 대한 언급이 보다 적절했을 것입니다. 그러나 전체시장의 하방경직을 확인하기 위해서는 개별가치 기업들 역시 일정정도 동반된 시세약세가 불가피하다는 판단을 내렸습니다. 단지, 다음에 대한 주후반 외국인의 집중적 매수세가 저에게 허를 찌른 셈이 되었지만요. 일단 저는 단기적 포지션을 유보하겠습니다. 그러나 시장의 하방경직이 확인되는 시점에서 개별기업들에 대한 중장기 포지션을 시작하겠습니다. 하지만 지금은 무척 조심스럽습니다. --------------------------------------------------------------------------- 이라크 전쟁과 북한핵 위협이 가져오는 국외적 시장 리스크, 가계신용위험과 경기위축이 불러오는 국내적 시장 리스크가 연쇄작용을 일으키며 시장을 위축시키고 있다. 여기에 더해, SK그룹의 부당내부거래로 촉발된 거대 회계부정이 어우러지며 리스크를 극대화시키고 있다. 시장을 보는 방향은 보편적으로 두 가지인듯 하다. 지속적 악재노출 끝의 거대 악재노출은 상승전환 신호라는 의견의 하나와, 해결난망의 악재 돌출은 결국 중장기적인 시장압력으로 작용한다는 의견의 두 갈래다. 지난 투자전략 글에서 520-550포인트는 매수영역으로 설정한 바 있다. 한국증시의 역사적 저점밴드를 감안하여, 비중축소보다 더욱 적극적인 비중확대를 꾀하자는 논지였다. 그러나, 나는 불과 두 달도 채 되지 않아 한국증시의 역사적 저점밴드에서 <비중축소>를 여러분에게 권고하게 되었다. 이하에서 설명한다. SK그룹 스캔들이 통상적인 부당내부거래의 문제였다면, 근본적인 코리아 디스카운트를 논할 필요는 없다. 공고한 재벌네트워크는 필연적으로 내부거래를 수반하며, 이러한 내부거래가 <우리> 네트워크인 까닭에 부당내부거래는 거의 필수함수가 되기 때문이다. 하지만 거대 분식회계의 문제는 <가치>레벨의 적정성 문제는 커녕, 그러한 가치 자체에 대한 신뢰붕괴의 문제라는 점에서 충격이 크다. 특히나 투명성 분야에서 상대적으로 후한 점수를 받아온 그룹의 문제라는 점에서, 속된 말로 믿을 놈이 하나도 없다는 극단적 신뢰 부정을 가중시킨다. 지난해 순익 기준 현재 한국증시는 역사적 저점밴드라는 의견들이 쏟아진다. 그러나, 우리는 이제 기존의 가치관을 정면으로 부정하고 수정해야 할 위치에 서 있다. 반복적, 혹은 역사적 저점밴드에 대한 신뢰는 기초자료에 대한 신뢰에서 출발한다. 그 가치자료가 근본적인 결함을 지니고, 과대포장되어졌다면 우리는 더이상 기존 가치관의 연장선상에서 시장을 접근할 수 없다. 특히 거대한 회계부정이 재벌네트워크에서 발생되어, 이러한 네트워크 자체의 붕괴문제와, 시장의 총제적 붕괴 문제로 발전될 수 있다는 점을 고려하지 않을 수 없다. 즉, SK 회계부정은 이라크 전쟁, 북한 핵, 가계신용 위험, 경기 위축 등의 가치 변동 위험과 성질이 다른, 가치 접근 자체의 위험을 우리에게 제기하고 있다는 점, 한국경제를 견인하는 재벌네트워크가 그 한계성으로 말미암은 주기적 공황가능성을 이번에도 여실히 드러냄으로써 이에 대한 개혁이 가능한지, 그 개혁을 시장은 감당할 준비가 되어 있는지의 문제를 우리 앞에 펼치고 있다. 1> 지금, 거기에서 빠져나오라 SK스캔들은 지난 97년 IMF신탁통치를 불러왔던 바로 그 이유와 한치의 오차가 없다는 점에서 우리를 잔뜩 긴장시키고 있다. 회계부정을 통해 기업가치를 부풀리고, 그 가치에 대해 시장이 전혀 의심하지 않으며, 그럼으로써 더욱 과대포장된 가치함정에 우리는 빠져들고 있기 때문이다. SK스캔들 직후 전개국면 역시 당시와 대동소이하다. 먼저 환율시장이 동요를 일으키고, 금리급등과 주가하락, 그리고 정부정책의 뒤늦은 수습은, 지난 5년간 정부정책의 위기대처 시스템마저 부정하기에 충분하다. 수많은 재벌네트워크가 사라짐으로써 표면적으론 시장의 순수가치가 증가된 듯 보였지만, 이번 SK스캔들을 통해 재벌네트워크의 고질적 병폐가 전혀 개선되지 않은 게 증명됨으로써 유사한 재벌네트워크의 과대포장 가능성과, 시장의 과대포장 가능성이 농후해졌다. 이는 경기적 요인에 의한 가치변동과 성격이 다른 것이다. 자본주의 체제 자체가 근본적으로 변동하지 않는다면 경기적 가치변동은 충분히 통제가능한 성격의 것인 반면, SK스캔들은 가치접근 자체를 근본적으로 차단시킨다. 우리는 무엇을 가지고 그 기업에 대한 투자가능성을 타진하는가? 순수한 테크니컬 트레이더가 아니라면 기업가치를 나타내는 제무재표와 회계시스템에 의존하여 투자를 한다. 그러한 회계자체가 오류투성이라면 무엇을 가지고 투자해야 하는가? 도대체 무엇을 가지고......! 더우기 SK스캔들을 단기 미봉하기 위해, 정책당국은 시장투명성에 대한 투자자들의 요구를 아예 무시하는 방향으로 선회하기 시작하였다. 재벌에 대한 내부거래 부정조사를 백지화하기로 한 것이다. 경제상황이 부정적인 상황에서 심리적 동요를 줄인다는 명분은 충분히 이해가능하다. 하지만 경제상황이 긍정적일 때 부정조사가 재개될 수 있다는 가정은 결국 향후 시장상승기의 명백한 한계를 제시한다는 점에서, 중장기적 시장상승을 제어하게 될 것이다. 과거 가치접근적으로 시장을 사고하면 역사적 평균지수인 720포인트 이하에선 장기적 저점매수전략이 유효하다. 그러나 이는 IMF신탁통치기의 저점밴드인 300포인트대를 무시한 역사적 저점밴드를 520-550포인트대로 설정할 때 가능하다. 그러나 IMF신탁통치를 가능케 한 회계부정이 현재 존재하고 있다면 IMF신탁통치기의 저점밴드 역시 역사적 저점밴드 설정에 있어 고려사항이 되어야 하며, 그렇다면 <한국증시의 역사적 저점밴드는 새롭게 설정된 420-450포인트 수준으로 재수정>된다. 따라서 현재 시장은 역사적 하단부(평균 720포인트 이하의)의 중간영역(570포인트대)으로 접근하고 있으며, 이 지점에서의 매수는 리스크가 크다. 2> 시장을 기대하지 말라 지난 1년여동안 시장이 대세하락해 오다가 최근 부쩍 늘어난 악재요인들로 인해 시장바닥에 대한 가능성 타진들이 많아졌다. 바닥논의가 더 진전되면 대세상승으로 발전되는데 시장이 언제 하락이 끝나자마자 상승하던가? <시장의 대세상승은 항상 악재에 대한 내성과 무관심을 필요>로 한다. 이러한 무관심은 물론 투자자들의 지루한 기다림, 그리고 자포자기다. 지난 한주간 외국인과 기관이 시장에서 철수하고, 일반투자자들이 진입하였다. 장기투자자들이 떠나고 단기 투자자들이 들어온 시장, 혹자는 이들을 대세상승을 감지한 스마트 머니 트레이더라고 평가하지만, 테크니컬 스마트 머니라고 평하는게 더 올바를 듯 하다. 일반적으로 강세시장에서 시장뉴스는 긍정적이며, 또한 긍정적 시장뉴스가 시장을 견인한다. 약세시장에서 그것은 부정적이며, 그것이 시장을 끌어내린다. 지금 시장시계는 어느쪽인가? 시장시계는 최소한 정지상태에 진입조차 하지 못한 상태이며, 부정적 시장뉴스에 거꾸로 돌아가고 있다. 부정적 뉴스는 최소한 단기적이나마 해소되지도 못한 상태이며, 오히려 확대재생산되고 있다. 대세상승을 확신하는 투자자들은 최소한 시장에 잔류조차 하지 못한 상태이며, 단기 테크니컬 트레이더들이 시장을 좌지우지 한다. 단기 상승 확신, 혹은 기대론자들이 시장에 넘쳐나고 있는 상태이며, 그러나 시장의 단기추세조차 하락추세에서 빠져나오고 있지 못한다. 시장이 대세상승을 나타내기 위해서는 일거에 시장악재가 청산되어야 한다. SK스캔들이 없던 일로 되돌아갈 수 없다면, 회계부정이 더이상 없으리라는 믿음이 필요하며, SK스캔들이 초래한 시장가치가 단숨에 복구되어야 한다. 시장가치의 급격한 디스카운트가 불가피하다면 시장상승은 그저 기대난망일 따름이다. 미국이 이라크를 침공하지 않는다면 그나마 단기랠리의 안도감이 시장을 점령할 수 있다. 그러나 미국은 이미 주사위를 던져버렸으니 루비콘 강을 두번다시 건널 수 없으리라. 3> 후폭풍을 두려워하라. 미국이 전쟁을 개시하면 전쟁반대파인 프랑스, 독일, 러시아는 미국과 맞서 싸울까? 아니면 전쟁후의 시체를 뜯어먹기 위해 동참할까? 이라크 전쟁이 불가피해지면 우리의 관심사는 전후 국제상황이 될 것이다. 전후 미국과 프랑스는 무역전쟁을 개시하게 될까? 아니면 사이좋게 초쿄파이를 나눠 먹을 수 있을 것인가? 이 점이 과거 걸프전 직후 국제 금융환경과 현재의 차이다. 걸프전 당시 전후에 대한 이견이 전무한 반면, 이번에는 이견의 충돌 가능성을 배제할 수 없다. 그 이견의 정도에 따라 전쟁은 랠리의 시작이 아니라, 또다른 고통과 고민의 시작이 될 수 있다. 모건스탠리의 스티븐 로치는 전쟁 이후 미국경제의 더블 딥과 미 증시의 저점 갱신 가능성을 제시하였다. 바톤빅스는 반대로 미국경제의 완만한 상승과 미 증시의 회복가능성, 아니 확신을 제시하였다. 어느쪽에 저울추는 기울 것인가? 전망의 극단은 극단 그 자체를 고민할 때 이미 소멸되어 버린다. 즉, 전망의 현실화는 항상 그 극단의 중간치이며, 편차의 수렴으로 나타난다. 미국은 이라크를 침공할 것이다. 도덕적 정당성이 결여되었든, 내일 운명의 주사위는 던져진 것이다. 전쟁 반대파인 프랑스는 결국 전쟁에 참가할 것이다. 단지 순수전투력을 파병하지 않고 인도적 차원의 전투력(예를 들면 전후 복구를 위한 공병, 전쟁기의 의료병, 혹은 난민 구호를 위한 전비지원 따위)을 통해 암묵적으로 이라크 전쟁을 승인할 것이다. 미국은 이미 이에 대한 계산을 해 놓았으리라. 전후 미국의 무역전쟁에 휘말리지 않으려면 프랑스는 최후의 순간에 흥정하게 되리라고. 프랑스가 무역전쟁을 각오하고 이라크 전쟁을 반대할 수 있다. EU의 얼굴임을 내세우고서. 그러나 EU내 전쟁 찬성파와 반대파가 대립하고 있다면 프랑스의 전후 입지는 좁아질 수 밖에 없다. 전후 미국이 전쟁찬성파에 후한 당근을 주고 프랑스를 압박하면, 팍스 아메리카는 오히려 더욱 강력한 세계 초일류 경찰 국가로 발돋움할 수 있으리라. 주식투자자들에게는 이러한 그림이 아마도 최상이리라. 그래서 나는 주식시장에 엿먹으란 소리를 외치고 싶은 것이다. 인간으로서의 양심과 도덕은 돈앞에선 한없이 작아져, 그 돈의 노예가 되어 전쟁의 나팔수가 된다. 4> 무디스의 선제적 결정은 부당한 것이었을까? 무디스가 한국신용등급을 부정적으로 하향했다는 소식에 국민들은 분노하였다. 피치와 S&P는 가만히 있는데 왜 딴죽을 거냐고. 혹자는 정치적 음모설을 제기하며 강한 불만을 토로했던게 엊그제였다. 무디스와 S&P 중 누구의 판단이 옳았을까? 무디스의 결정이후 SK스캔들이 터져나왔고, S&P는 아무말이 없다. 무디스가 SK스캔들을 사전 인지하였는지는 논외일지나, 지난해까지 한국정부가 생떼를 쓰며 신용등급 상향을 기대한게 지금 보면 차라리 로맨스에 가깝다. 더우기 지난해 말에는 실제 상향조정을 꿈꾸기도 하지 않았던가! 결과론적이지만 무디스의 판단은 옳았다. 한국의 경제구조는 기본적으로 변한게 없는 것이다. 김대중 정부 초기 2년은 무척 희망적이었다. 국제 신용사회 역시 하루가 다르게 등급을 올려주었다. 한국경제 시스템이 획기적으로 변화되고 있었기 때문이다. 하지만 정부취임 3년후부터 무언가 이상해졌다. 재벌의 입김이 강화되었고, 모두가 샴페인을 터뜨리며 파티놀이하기에 여념이 없어졌다. 한국은 이전과 달라졌다고 서로가 서로를 칭찬 릴레이하고, 한국기업 가치가 어느 개그맨 말마따나 이거 너무 하는 거 아냐,라고 불평하였다. 2000년 초이후 주가하락을 못된 벤처기업 때문이라고 도배질하기 시작하였다. 벤처, 그 벼락부자놈들 때문에 한국증시가 올라가지 못한다고. 우매한 일반투자자들이 벤처로 우르르 몰려간 때문에 우량한 (거래소)상장기업들의 가치가 제대로 평가받지 못한다고, 벤처공격의 나팔이 여기저기서 참 많이도 불어댔었다. 외국투자자들은 언제부턴가 한국투자를 올스톱시켰다. IMF신탁통치기에 사들인 부동산을 대거 처분하기 시작하였다. 열심히 일한 한국인들이 해외로 떠나는 동안, 그들은 조용히 침묵하고 지켜보기 시작하였다. 혹자는 미국 증시의 하락과 그들 시장의 단순한 자금 미스매치로 한국투자에 소극적일 따름이라고, 열심히 일한 당신, 지금이라도 떠나라고 하였다. 꼬리에 꼬리를 물고 한국인들은 카드 한 장 달랑들고 해외로 나갔다. 나는 그들이 대한민국을 홍보하기 위해서 떠났다,라고 위안을 삼고 싶다. 어쨋든 여행에서 돌아와 보니 한국인들은 자신들의 지갑이 텅텅 비었음을 깨닫는다. 그리고 뭔가 부족함을 느끼기 시작하였다. 지난해 여름께 주5일 근무제가 소비수요를 증가시키리라는 분석들이 쏟아졌음을 우리는 기억하고 있다. 그러나 우리는 주5일 근무로 인해 소비가능 가처분 소득이 감소되며, 이로인해 소비수요가 오히려 더욱 위축될 수 있음을 경고한 바 있다. 가계부채가 이미 팽창할 때로 팽창해 버린 상황에선, 노동자들은 휴일에 대한 유인보다 가처분 소득 감소에 대한 우려가 더욱 강화되기 때문이다. 더우기 가처분 소득을 증가시키기 위해 실업자, 기노동자들의 노동시장 진입이 가속되며, 결국 여가활용인구 자체가 감소됨으로써 소비수요는 연쇄적인 약화를 불러온다. 무디스는 모든 것을 보았다. 단지 파티분위기에서 사람들의 기분을 망치고 싶지 않았을 뿐이리라. 드디어 칼을 뽑았다. 그리고 일단 그들은 옳았다. S&P와 피치는 언제까지나 침묵하게 될까? 엊그제 무디스는 실제 신용등급 하향을 경고하기 시작하였다. 5> 나는 지금 겁을 먹고 있다. 나는 기본적으로 낙관주의자다. 그렇다고 낙천적이지는 않다. 오히려 회의주의적 낙관주의자라고 다소 문자를 섞어 쓴 형상이 내 모습이다. SK스캔들이 삼성전자로 확장될 경우, 우리는 시장을 지켜낼 수 있을까? 삼성전자는 비상장사인 삼성생명이 지배하고 있으며, 이를 다시 비상장사인 에버랜드가, 그리고 다시 이재용이 지배하고 있다. 이재용 삼성후계자는 참여연대로부터 부당내부거래 의혹을 받고 있다. SK스캔들에서 SKT가 다소 안정적인 것은 SKT가 그룹지배구조상 독립적 위치인 요인이 강하다. 최근 외국계 증권사에서 SKT의 독립가능성이 논의되는 것은, 그만큼 그룹리스크에서 다소 빗겨나 있기 때문이다.(만약 SKT가 그룹지배구조에서 핵심적 위치에 있었다면 그룹독립 문제는 나올 수 없다. 오히려 연대보증에 따른 청산리스크가 부각되면 되었지......) 하지만 삼성전자의 경우는 상황이 다소 다르다. 삼성그룹의 핵심위치에 있어서, SK스캔들이 통제불능의 상황으로 확장될 경우 삼성전자가 무사히 살아남으리란 보장은 매우 희박하다. 지난 삼성자동차 청산시 담보로 잡힌 삼성생명 시장가치에 대해 삼성그룹이 과대포장하고 있음이 지적된 바 있다. 만약 이재용 삼성후계자가 삼성그룹 지배과정 중 기업가치의 과대포장을 시도했다면(참여연대의 의혹처럼) 삼성전자에 대한 외국인의 의심은 걷잡을 수 없을게 뻔하다. 이 점이 나를 공포에 몰아넣는다. 외국인의 삼성전자 비중은 2002년 1월 14일 59.99%에서 현재 52.55%로 약 7.44%가량 감소해 있다. 당시 33만원에서 현재 296500원이며 기간내 삼성전자 실적이 사상최대를 기록했음에 비추어 외국인의 포지션은 <심리적으로> 대단히 냉각되어 있음을 볼 수 있다. 당장에 재벌부당내부거래 조사가 백지화됨으로써 삼성전자에 대한 의구심은 다소 수그러들 수 있을 것이다. 문제는 이러한 의심 역시 유보될 뿐이지, 완전히 제거되지 않는다는데 있다. 특히 e-삼성으로 삼성그룹의 변신을 주도했던 이재용의 시도가 실패함으로써, 삼성전자에 대한 후계구도가 실패가능성 있는 그에게 확정적일 경우의 외국인 반응이 미리부터 궁금해진다. 삼성전자가 이건희 회장의 온전한 작품일진대, 이재용에 대해서도 똑같은 믿음을 가질지는 무척이나 의문이다.(이점에서 최태원 회장은 약간 억울한 감도 있을 법하다. SKT를 키우고도 시장에서 배척받고 있으니) sep3에서 간략히 설명했듯이 향후 경기가 호전될 경우 언제든지 재벌네트워크에 대한 부당내부거래 조사는 재개될 수 있으며, 종료된 SK이외 그룹이 새로운 의혹대상으로 등장하게 된다. 그 중심에 SK와 형평성 차원에서 비슷한 의혹을 갖는 삼성그룹이 제외될 수는 없는터, 결국 외국인 투자자들은 삼성전자에 대한 투자비중을 섣불리 높일 수가 없게 된다. 삼성전자에 대한 외국인들의 투자가 재개되지 않는다면, 한국증시 전반에 대한 그들의 포지션 역시 쉽게 증가될 수 없을 것이다. 경기가 호전되거나 이라크 전후 기대감이 작용할 경우조차 그들의 대한국 투자는 제한압박을 받게 되며, 최선의 경우조차 그들의 포지션은 재벌네트워크의 체계적 위험 회피성향을 나타내게 된다. 이는 결국 중장기적으로 경기호전이 가시화되지 않는다면 외국투자자들은 항상 한국주식의 비중축소 유혹을 받게 되며, 반대로 경기호전이 가시화될 경우조차 비중확대는 아주 느린 속도로, 그리고 전반적 비중확대가 아닌, 선택적 비중확대가 기본적 투자전략으로 나타나게 된다. 한편, 이라크 전후 한반도의 지정학적 불확실성은 더욱 가중된다. 현재 북한의 군사적 위험은 상대방의 적극적 반응이 없는 상황에서 일종의 쇼플레이, 혹은 능히 무시가능한 수준으로 시장에서 이해되고 있는데, 상대방, 즉 미국의 반응이 시작되면 북한의 군사적 위험은 단순한 쇼플레이 수준이 아니라, 현실적인 위협으로 등장하게 된다. 이라크 전후 세계증시는 일단 불확실성이 제거됨에 따른 랠리가능성을 타진할 수 있다. 하지만 지난주 후반 랠리가 이를 선반영하고 있다면, 전후 랠리는 고사하고 전전 랠리 이후 전후 급락가능성도 배제할 수 없게 된다. 만약 전쟁 전 랠리가 진행된다는 것은 전쟁 자체의 불확실성 제거에 따른 반응이라고 가정할 수 있으며, 전쟁 직후는 오히려 전쟁 개시까지 불협화음을 빚었던 국제 무역 파트너간의 이견 충돌이 새로운 불확성으로 대두될 수 있다는 가정을 수립할 수 있기 때문이다. 즉, 사실상 미국단독의 전쟁이라면 전쟁이후에는 전쟁반대파인 프랑스, 독일 등에 대한 미국의 반응이 새로운 주목거리로 등장하게 되며, 어차피 미국이 승리한다고 가정할 때 미국은 더욱 파상적이고도 공격적인 국제 정세관을 드러낼 것이기 때문이다. 따라서 이라크 전쟁 전이나 전쟁 이후의 랠리는 태생적으로 그 한계를 노정하고 있으며, 단지 국제적 역학관계가 다시 원상복구되는 정도에 따라 랠리의 강도가 결정될 뿐이다. 미국이 현재 추진중인 국제적 군사재배치 전략을 결코 간과할 수 없다. 인적 군사력을 감축함과 동시 물적 군사력을 강화시키는 게 그 골자인즉, 핵심은 바로 MD가 되고 있다. 이라크 전후 MD배치가 원활해지기 위해서는 미국의 국제적 입지 강화가 거의 필수적이다. 이는 이라크전쟁에 프랑스가 막판 용인한다치더라도 전후 미국의 강압적 외교전략은 전혀 수정되지 못함을 의미하며, 따라서 국제적 긴장도는 두 가지 방향에서 전개될 수 있다. 하나는 기존 선진강대국과 후진국간의 일방적 긴장고조 대결에서 강대국간 긴장대결 상황의 전개다. 이는 1980년대까지 미-소간 경쟁관계에서 미-EU(프랑스, 독일)간으로 발전되는 그림이 된다. 다른 하나는 선진강대국간 긴장관계를 회피하기 위해 새로운 선진강대국-후진국간 일방적 긴장관계를 조성하는 시나리오다. 이 시나리오가 보다 현실적인데, 미국과 프랑스는 결국 타협을 통해 힘의 균형을 추구할 것이기 때문이다. 이 시나리오는 우리에게 상당한 위협이 된다. 새로운 국제적 긴장대결 국면은 다름아닌 북한-미국이 될 터이기 때문이다. 최근 노 대통령이, 부시 미 대통령과 전화 통화에서 이라크 전쟁지원과 북한에 대한 공조확인은 이 점에서 능히 이해가능하다. 즉, 이라크 전쟁은 우리에게 직접적 위협이 되지 않는 반면, 이라크 전후 국제 긴장은 주로 한반도를 통해 조성되며 그것은 우리에게 직접적 위협으로 대두되기에, 이를 사전차단하는 노력은 평가절하될 내용이 아니다. 하지만, 한반도 정세는 결국 미국의 주도로 진행될 수 밖에 없는터, 대한민국의 입지 역시 태생적 한계를 가지고 있다. 우리가 북한을 일정정도 통제할 수 없는 한, 미국의 과거 외교적 전례에 비춰 강압적 대 북한 전략을 채택하게 되며, 특히 이라크 전쟁 승리의 자신감은 북한을 더욱 압박할 소지가 높다. 결과적인 북한 협상에선 한국에 MD를 대대적으로 구축하는 내용을 빼놓고 전개될 수 없다. 즉 최근 북한의 핵무기 용인설이 대두되는 것은 이러한 MD구축의 여러 가능성 논의 중에서 불거진 것으로 해석할 수 있으며, 한국정부의 재정적 부담이 불가피해질 것이다. 따라서 한국정부의 재정적 대응 역시 일정한 압박을 피할 수가 없게 되어, 시장의 교란요인이 발생시 정부의 정책대응은, 시장충격을 회피하기 위해 시장개혁을 일정정도 방치하는 방향으로 전개될 개연성이 높다. 이모저모를 봐도 외국인들로 하여금 한국투자를 유도하고 고취할 수 있는 요인이 전무하다. 경기가 호전되는 최상의 시나리오조차 시장상승의 한계가 분명하다면, 결국 <이익 추구전략보다 리스크 회피전략이 외국인들의 주요한 중장기 전략으로 수립>되리라는 예상이다. 6> 그러나, 거기에 머무르라. 모두에서 기존 가치관을 전면으로 부정하고 새로운 가치관을 수립해야 한다는 말을 하였다. 이는 <종합지수라는 단일화된 시장가치 접근론을 붕괴시키고, 개별화된 시장가치를 사고하자>는 얘기다. 97년 기아 등의 수십개 재벌 네트워크, 99년 대우, 그리고 올해 SK의 부정회계는 한국시장에서 재벌네트워크의 근본적 부정과 한계가 전혀 개선되고 있지 않음을 단적으로 나타내고 있다. 즉, 우회적인 방식으로 재벌 네트워크의 폐해를 혁파해 오던 지난 수년간의 정부정책은 시장 붕괴의 충격적 방식을 동원하지 않는한(IMF신탁통치기의 시장붕괴 이후에도 재벌 네트워크의 폐단이 전혀 시정되지 않는다면) 시장 전체의 악화구축을 제거할 수 없다. 하나의 재벌네트워크내 부당내부거래와 회계부정으로 시장이 크게 요동치고, 정부정책이 이에 겁을 먹는다면 결국 시장개혁은 언제나 기대난망이며 소위 땜질식 처방이 주를 이르게 된다. 재벌네트워크의 폐해는 시장이 붕괴된다는 반개혁세력에 의해 무산되며, 오히려 이들의 시장침수는 더욱 강화된다. 시장에서 악화는 거리낌없이 양화와 어울려 뒤섞이며, 종합지수의 신뢰성은 심각한 타격과 훼손을 갖는다. 결국 단일화된 시장가치 접근은 붕괴되며, 건방진 악화를 솎아내어 건강한 양화를 찾아내는 투자자들의 피나는 노력만이 시장승리의 열쇠가 된다. 최근 코스닥 시장이 시장개설 이래 최저치로 속락하며 붕괴되는 이유와 마찬가지로, 거래소 시장 역시 똑같은 이유로 붕괴의 위험을 갖는다. 그것은 회피의 문제가 아니라 도전의 문제이며, 가치의 적정성 문제가 아니라, 가치 접근의 근본적 문제에서 연유된다. 코스닥 지수가 과거 300포인트를 바라보다가 순식간에 무너지자, 시장 내외 참가자들은 이구동성으로 시장의 본질적 문제를 회피하기에 여념이 없었다. 하루는 미국 나스닥이 하락했기 때문이다, 다른 하루는 벤처사기 때문이다, 또다른 하루는 데이트레이딩 때문이다, 그리고 또다른 하루는 개인투자자들이 너무 많기 때문이다. 등등...... 상장기업들의 부당한 경제관계를 혁파함에 있어서도 마찬가지의 이유로 회피되고 있다. 오늘은 경제상황이 안좋으니 내일 하자, 그래도 나아지고 있으니 조금씩 하자, 그렇다면 보따리 싸고 해외로 나갈테니 알아서 하라는 강짜가 그 중 심하다. 나는 이 자리에서 시장에 만연해 있는 과대포장이, 건강한 기업들의 도전정신을 갉아먹는 현실 속에서, 단일화된 시장가치를 전면에서 부정하고, 개별적 시장가치에 주목한 투자를 권고한다. 소위 말하는 톱-다운 방식의 투자전략이 아닌, <다운-업 방식의 투자전략>이라 해도 좋을 듯 하다. 이러한 다운-업 방식의 투자전략은 네트워크라는 보호막 속의 기업들이 아닌, 순수한 개별기업가치로 승부를 해야 하는 전략이 된다. 소위 말하는 <개별투자전략>이라고도 할 수 있겠다. 예를 들어 SK스캔들로 SKT의 독립적 경영이 만약 가능하다면 SKT의 시장가치는 현재보다 월등히 증가할 수 있을 것이다. 이 점에 주목하는 최근 외국인의 SKT에 대한 긍정적 전망을 무시하지 말라. 지금, 거기(재벌 네트워크)에서 빠져나오라. 그러나 거기(개별화된 기업)에 머무르라. 7> 새로운 네트워크를 향하여 1960년대부터 1990년대 중반까지, 재벌이라는 성장네트워크는 무척이나 유용한 시스템이었다. 네트워크내 개별기업들이 상호 시너지 효과를 발휘하며 총체적 네트워크의 가치를 증가시키는 모델은 한국경제의 새로운 발견이었다 해도 과언이 아니다. 하지만, 이제 그러한 네트워크에 종언을 고할 때가 되었다. 이는 1990년대 한국증시의 부단한 한계도전과 실패에서 여실히 증명해 주고 있다. 만성적 초과생산과 유휴설비를 단기적으로 축소하거나 죽임으로써 시장의 붕괴를 방어할 수 있었으나, 1997년 IMF신탁통치기로 우리는 명백한 한계를 자각하게 되었다. 그러나, 5년의 세월이 지난 현재 사라진줄 알았던, 마땅히 사라졌어야 할 망령이 되살아나고 있다. 눈가리고 아웅하는 식으로 우리 시장 깊숙이 괴물처럼 일그러진 과거의 네트워크가 시장을 잠식하고 점령한 상황을 우리는 지금 SK를 통해 목도하고 있다. 새롭게 등장한 개혁파 정부는 기업하기 싫어서 보따리 싸고 떠나겠다는 이들 고물 네트워크 이해당사자들의 압력에 굴복, 새롭게 기업하기 좋은 나라를 만들려 한다. 원칙적 개혁을 강조하던 시장개혁론자들은 시장붕괴의 당사자로 지목되기 싫어, 시장개혁을 원점으로 되돌려 한다. 시장에서 개혁은 점차 피곤한 문제로 자리잡기 시작하고, 그냥 그대로 내버려 두라는 반개혁이 점점 더 강력한 세력을 형성하게 되었다. 시장붕괴가 두려운가? 그럼, 그냥 이대로 내버려 두라, 시장개혁을 확신하는가? 그럼, 새로운 네트워크를 제시하라. 나는 정부의 개혁의지와 그럼으로써 더욱 부강한 국가를 건설하리라는 의욕을 믿어 의심치 않는다. 하지만 지금 이대로의 네트워크로는 불가능하다. 새로운 네트워크의 비전이 필요하다. 새로운 시장 네트워크는 동등한 관계의 파트너쉽이다. 새로운 시장 네트워크는 하나로 닫힌 네트워크가 아니라, 다른 네트워크와 손을 잡는 열린 네트워크다. 자기 네트워크내 주고받기로 부당한 지배권력을 공고히 하고, 가치를 과대포장하는 네트워크가 아니라, 하나의 네트워크가 새롭게 분열하고 상이한 네트워크가 공존하며, 시장 전체의 가치를 증가시킬 수 있는 네트워크가 새로운 시장 네트워크다. 지금 거기에서 빠져나오라. 그러나 거기에 머무르라. 하지만, 지금은 때가 아니다.-K