우리금융 : 자본 비율 하락 폭은 미미한 반면 ROE 제고 효과 기대

[주식 이야기]

우리금융(316140)/ 하나증권 최정욱,


★ 우리금융(매수/TP: 20,500원 - 상향): 자본비율 하락 폭은 미미한 반면 ROE 제고 효과 기대


▶️ 예상을 하회한 보험사 인수가격. 그룹 ROE 제고 효과를 감안해 목표주가 상향

- 우리금융에 대한 투자의견 매수를 유지하고, 목표주가를 20,500원으로 상향. 목표가 상향은 동양·ABL생명 취득 결정에 따른 ROE 제고 효과를 감안해 목표 PBR을 상향했기 때문

- 전일 우리금융 이사회는 동양생명 지분 75.3%와 ABL생명 지분 100%를 각각 1.28조원과 0.27조원 등 총 1.55조원에 취득하기로 결의. 취득예정일은 미정인데 이는 최근 이슈가 되고 있는 전임 회장 친인척 부당대출 관련 감독당국의 금융지주 제재 가능성 및 대주주 적격성 심사 여부 등에 의해 좌우될 전망

- 2분기말 양사 합산 총자산은 51.1조원으로 보험사 중 6위권에 해당하는 규모이며 동양·ABL생명 인수가격 1.28조원과 0.27조원은 인수 지분율을 감안한 장부가치 1.7조원과 0.74조원의 각각 0.78배와 0.36배 수준임

- 총 인수가격 1.55조원은 추정 순자산가치 2.3조원(인수 지분 감안한 6월말 양사 장부가치는 2.4조원이지만 약 0.1조원 조정 예상)의 0.67배로 시장의 우려와는 달리 예상보다 상당히 낮은 수준이었던 것으로 판단


▶️ 인수에 따른 CET 1 비율 하락 폭은 10bp 이내. 그룹 ROE는 1%p 내외 상승 전망

- 동양·ABL생명 인수에 따른 그룹 CET 1 비율 하락 폭은 10bp 이내로 미미할 전망. 양사 순자산가치가 2.3조원으로 케이뱅크와 롯데카드 지분투자 8,000억원 등을 감안해도 현 CET 1 자본의 10%인 2.8조원을 소폭 상회하는데 그쳐 CET 1 자본 차감이 크지 않는데다 RWA는 순자산가치의 250%만 증가하기 때문

- 여기에 인수가격과 순자산가치의 차이인 약 0.75조원 가량의 염가매수차익 발생이 예상되고, 이러한 염가매수차익 발생이 CET 1 비율 하락 폭을 상당부분 상쇄할 전망. 따라서 동양·ABL생명 인수 후에도 RWA 관리 등을 통해 그룹 CET 1 비율을 12% 이상 유지할 수 있을 것으로 예상(2분기말 CET 1 비율은 12.03%)

- 반면 IFRS 17 도입으로 보험사들의 이익변동성이 다소 높게 나타나고는 있지만 2023년 기준 동양·ABL생명의 합산 연결 순익인 3,500억원이 그룹 이익에 더해진다고 가정할 경우 인수금액 1.55조원 조달을 위한 조달비용 증가 영향 등을 감안하더라도 약 1%p 내외의 ROE 상승 효과가 발생할 것으로 기대. 자본비율 하락 폭이 매우 미미한 반면 보험사 인수에 따른 그룹 이익 개선 효과는 상당할 것이라는 점에서 금번 M&A에 대해 시장의 긍정적인 평가가 예상됨


▶️ 최종 인수와 관련한 불확실성이 있는 점은 리스크 요인. 시기 지연 가능성은 높음

- 우리금융측이 동양·ABL생명 취득 결정 공시에서 취득예정일자를 밝히지 않은 점에서 알 수 있듯이 최종 인수와 관련된 불확실성이 있는 점은 리스크 요인. 행정 제재 및 금융당국의 인허가 문제가 인수에 걸림돌로 작용할 수 있기 때문(과거 DGB금융의 하이증권 인수 사례 참고)

- 따라서 검찰 수사 및 감독원의 검사 결과가 확정되기 전까지는 승인 심사가 미뤄질 수 있고, 인수 시기도 내년 이후로 지연될 가능성은 높다고 판단

- 한편 설령 금번 동양·ABL생명 M&A가 무산된다고 하더라도 귀책사유에 따른 위약금 조항 등은 없는 것으로 추정됨


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