한국항공우주 : "삼보 전진을 위한 일보 정지"

[주식 이야기]

[한국항공우주, BUY, TP 70,000원 - 하나증권 방산/조선 위경재]

"삼보전진을 위한 일보정지"

자료 링크 : https://bit.ly/3Y7QU7E


▶️ 3Q24 Pre : 방어를 잘하는 것이 중요한 분기

한국항공우주의 3Q24 실적으로 매출 9,113억원(YoY -9.5%, QoQ +2.2%), 영업이익 593억원(YoY -9.2%, QoQ -20.1%)을 추정한다. 매출과 영업이익 모두 YoY 감소할 것으로 예상하며, 컨센서스(매출 9,647억원, 영업이익 768억원) 하회할 전망이다. 3분기는 새롭게 매출 인식되는 프로젝트가 부재한 상황에서, 오히려 소수의 프로젝트는 종료를 앞두고 매출 인식 규모 축소되며 전사 실적 역성장 불가피할 것으로 판단한다.

부문별로 보면, 1) 국내사업(매출 비중 54.5%)은 매출 4,965억원(YoY Flat, QoQ Flat)으로 매출 규모 유지될 전망이다. KF-21, 백두체계능력보강, 상륙공격헬기 등 주요 체계 개발 프로젝트들이 견조하게 매출 인식된 데에 기인한다.

2) 완제기 수출(매출 비중 21.4%)은 매출 1,948억원(YoY -37.4%, QoQ +29.4%)을 전망한다. 수출 부문의 실적 결정 변수는 폴란드向 FA-50이다. 2023년 하반기 갭필러 물량 인도하며 매출 크게 증가했으나, PL 물량 인도가 2025년부터 본격화됨을 고려할 때 2024년 수출 부문 실적의 가파른 성장을 기대하기는 어렵다. 다만, 하반기는 각 분기별로 800~1,000억원 규모로 2분기(269억원) 대비 양호한 폴란드向 매출 발생 가능할 전망이다.

3) 기체부품(매출 비중 23.5%)은 매출 2,140억원(YoY +9.6%, QoQ -7.3%)을 전망한다. Airbus, Boeing 등 주요 고객사로의 공급 견조하나 3분기 평균 환율이 1,358원/달러로 2분기 1,371원/달러 대비 하락하는 과정에서 부문 매출 QoQ 감소 불가피할 전망이다. 그럼에도, 기체부품 부문은 분기 매출 안정적으로 2,000억원을 상회하는 시기에 접어들었다고 판단한다.


▶️ 수출에 대한 두 가지 단상

망설여진다면 그 원인은 두 가지다. 중장기적으로는 물량이 가파르게 증가할 수 있는지의 여부이며(수주 증가 여부), 단기적으로는 수출 물량에 대한 안정성 확보 여부다.

1) 2024년을 기대했다면 아쉬운 흐름이지만 시계열을 조금 늘린다면 잔고는 쌓일 것으로 판단한다. UAE向 KUH는 연내 계약 체결 가능성이 높다고 예상하며, 우즈베키스탄向 FA-50 및 이라크向 KUH 역시 2025년 중에는 계약 체결될 것으로 전망한다. 지정학적 이슈(우즈베키스탄) 및 타사와의 물량 경쟁(이라크) 과정에서 계약 지연된 것으로 판단한다. 이외에도 민수용 수출 물량 추가될 가능성 염두에 두어야 한다.

2) 최근 폴란드에 공급했던 FA-50 갭필러 물량의 비행 불능에 대해 언급된 바 있다. 방산 수출에서 가격과 납기가 중요하다고는 하나, 성능 역시 중요한 요소다. 다만 해당 12대 물량은 폴란드 정부와 초기 가동률 일부 제한에 대해 사전 협의된 것으로 파악되며, 주기체 문제가 아닌 부수 부품의 입고 등에 대한 이슈인 것으로 판단되는 바, 향후 계약에 영향을 미칠 요소는 아니라고 판단한다.

한편, 한국항공우주의 연간 매출은 2024년 3.8조원, 2025년 4.3조원, 2026년 5.7조원을 전망한다. 폴란드, 말레이시아 수출 매출이 본격화되는 과정에서 KF-21 양산 매출이 더해지는 2026년부터 실적 성장 기울기 가팔라질 것으로 예상한다.


▶️ Peer 대비 낮은 P/E 적용했음에도 투자의견 유지

한국항공우주에 대한 투자의견 BUY, 목표주가 70,000원을 유지한다. 실적 및 수주 측면에서 단기(2024~2025년) 주가 상승 모멘텀이 다소 약화된 상황이라고 판단, 목표주가는 2025년 실적 추정치에 과거 5개년 하단 P/E의 평균 20.6배를 적용했다. 한편, 해외 Peer 7개사(Lockheed, Boeing, RTX, Northrop, GD, Airbus, Safran)의 2025년 P/E 평균은 23.5배 수준이다.