2023년 일본 경제와 금융 정책을 좌우하는 미국 경제 / 12/27(화) 1/ NRI 연구원의 시사 해설
2022년 말 일본 경제는 상대적으로 안정
일본 경제는 비교적 양호한 형태로 2022년을 마무리하려고 하고 있다. ESP 포캐스트 조사(12월)에 따르면, 2022년 10~12월기 실질 GDP 예측기관의 예측 평균치는 전기비 연률 +3.5%로 높은 수준에 달하고 있다.
신형 코로나 바이러스의 감염 위험이 저하되고 정부에 의한 강한 규제가 취해지지 않게 되는 가운데, 개인 소비는 회복 경향이 있다. 게다가 10월 이후는, 수중 대책의 완화, 전국 여행 지원 등의 정책에 의해, 여행 관련의 개인 지출이 증가했다(칼럼 「단관(12월 조사))는 해외 경기가 최대의 리스크가 되는 내년의 일본 경제의 모습 선점 : 엔저 1순으로 일은에 대한 정책수정압력은 완화 엔에 상향 조정」, 2022년 12월 27일). 또 해외에서의 원유가격의 저하나 환율시장에서의 엔저의 수정은 선행 물가 상승에 대한 개인의 경계감을 완화시키고 있다.
한편, 내년 춘투에서는 임금 상승률은 상진할 것으로 전망된다. 이처럼 개인 소비를 둘러싼 현재의 환경, 눈앞의 전망은 비교적 양호하며, 이 점에서 내년 일본 경제에 밝은 전망을 가지는 방향도 적지 않을 것이다.
이러한 비교적 양호한 경제정세가 계속될 것으로 보이면 2023년 4월 취임하는 일본은행의 신총재 하에서 정부와 일본은행의 공동성명, 물가목표의 수정을 거친 후 마이너스금리 해제 등 정상화 조치가 2023년 중에도 실시될 가능성이 나온다. 그 경우 일본의 장단금리에는 명확한 상승세가 생길 것이다.
마이너스 금리 해제, YCC 철폐 등 일본 은행의 본격적인 정책 전환은 2024년 이후
그러나 실제로는 2023년이 이러한 경제, 금융정세가 될 가능성은 높지 않을 것이다. 2023년의 일본 경제를 크게 좌우하는 것은 해외 경제, 특히 미국 경제이며, 미국 경제가 현저하게 감속하면, 일본 경제의 안정은 곧바로 무너져 버린다.
게다가 미국 경제의 감속은 미국 연방준비제도이사회(FRB)의 금리 인하 관측을 부상시킴으로써 미국 장기국채수익률이 한층 줄어들면서 대 달러화-엔고 진행을 촉진한다. 세계 경제의 악화 우려도 위험 회피의 엔고 경향을 일으킬 것이다.
이러한 근거로 일본은행은 마이너스 금리 해제나 수익률 곡선 컨트롤(YCC)의 수정 혹은 철폐를 통한 장기 국채 수익률의 한 단계 상승 용인 등의 조치를 취하는 것은 어렵게 된다. FRB의 인하 관측이 높아지는 가운데 일본 은행이 반대 금융 긴축 방향으로 움직이면 그것은 급속한 엔고를 발생시켜 주가의 대폭 하락 등도 통해 국내 경제에 큰 타격이 되기 때문이다.
신총재 하에서 일본은행은 물가목표의 자리매김 수정 등 정책자세의 유연화를 2023년 중에 진행할 수 있다고 해도 마이너스금리 해제 등 구체적인 정상화 조치의 실시는 2024년 중반 이후에 미래가 될 것이다. 그렇다면 12월 20일 일본 은행이 실시한 YCC 유연화 조치 이후 금융시장 혹은 기업, 가계 사이에도 훈훈한 금리 상승 우려는 일단 진정되게 되지 않을까(칼럼 '금융시장이 경계하는 일본은행의 다음 한 수와 물가 동향”, 2022년 12월 23일).
FRB는 이번에는 세계 경제 · 금융 시장을 구하지 않는다
2022년에는 세계 제2경제 규모를 자랑하는 중국 경제의 부진이 두드러졌다. 종래부터 계속되는 부동산 불황에 제로 코로나 정책의 영향, 그리고 연말에는 제로 코로나 정책의 완화를 계기로 하는 감염의 대폭 확대에 의해 경제는 혼란 상태에 빠지고 있다. 그 중에서도 세계 경제가 동시 불황에 이르지 못한 것은 그리고 일본 경제가 비교적 안정을 유지하고 있는 것은 미국 경제가 감속하면서도 실속을 면해 왔기 때문이다.
그러나 40년 만의 물가 상승에 대응해 40년 만의 급속한 페이스로 금리 인상이 진행된 것의 영향은 앞으로 본격적으로 나타날 것으로 생각된다. 경제의 악화를 회피하면서, 물가 상승 압력을 저하시킬 수 있는 소프트랜딩(연착륙) 실현의 개연성은 낮고, 그것은 좁은 패스일 것이다.
FRB는 물가고를 정착시키지 않는다는 강한 각오로 정책 운영에 임하고 있다. 그러므로 향후 경기감속의 징후가 퍼지고 또 물가 상승 압력이 완화되는 징후가 보이기 시작해도 쉽게 금융완화로 돌아가지 않을 것이다. 혹은 금융 완화로 전환해도, 그 페이스는 상당히 완만해지기 쉽다. 이러한 가운데 경제정세의 변화를 반영하여 기업, 가계, 금융시장 중장기 예상물가상승률이 크게 하락하면 경기에 큰 영향을 미치는 실질금리(명목금리 - 예상물가상승률) 의 수준이 대폭 상승해 미국 그리고 세계의 경기 정세의 악화를 한층 더 가속시켜 버릴 우려가 있을 것이다.
2008년 리먼 쇼크, 2020년 코로나 쇼크 등 세계 경제가 크게 악화된 금융시장이 크게 혼란한 국면에서는 FRB가 급속한 금융완화를 실시하여 세계 경제·금융시장을 구해왔다. 그러나 역사적인 물가 상승 영향으로 이번에는 FRB에 그러한 역할을 기대하기는 어렵다. 그것이 세계 경제의 큰 위험이 되고 있는 것이다.
2023년 세계 경제와 금융 상황은 미국 경제에 따라
가능성은 높지 않다고 생각하지만 미국 경제가 앞으로 실속을 면할 수 있다면 FRB는 2023년 중에 정책금리를 고수준으로 유지하게 되어 2022년 세계로 급속히 퍼진 고금리 환경은 유지된다. 그것은 달러의 높은 수준을 유지할 것입니다. 고금리가 유지되는 것은 주식시장에는 마이너스이지만 경제가 실속을 면할 수 있다면 2022년 금리 상승의 역풍으로 조정색이 강해진 세계 주가는 2023년에는 상승하는 것은 아닐까.
그러나 미국 경제가 후퇴 국면, 특히 실질 금리의 대폭 상승의 영향으로 심각한 후퇴 국면에 빠지면 세계 경제는 심각한 상황에 빠질 것이다. 이는 에너지, 식료품 시황 하락을 통해 2022년 세계에 퍼진 물가 상승에 대한 우려를 완화함과 동시에 각국에서 금융완화 기대가 생겨 2022년 세계로 급속히 퍼진 고금리 환경은 수정될 것으로 예상된다.
반면 예상치 못한 경기 악화는 기업 수익 전망을 악화시키고 세계 주가 조정은 2023년 전반에 걸쳐 계속될 것이 아닐까. 일본에서는 미국을 중심으로 한 주가 하락의 영향에 더해, 2023년에는 120엔 정도까지 진행될 것으로 예상되는 엔고의 역풍이 높아짐에 따라, 타국에 비해도 보다 엄격한 주가의 조정이 일어난다는 것을 각오해야 하는 것이 아닌가.
키우치 다카히데(노무라 종합 연구소 이그제큐티브 이코노미스트)
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이 기사는 NRI 웹 사이트의 [키나이 등영의 Global Economy & Policy Insight]에 게재된 것입니다.
https://news.yahoo.co.jp/articles/b0d927dd2eec0934cdd57d8036d680f8929287c1?page=1
2023年の日本経済と金融政策を左右する米国経済
12/27(火) 11:38配信
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NRI研究員の時事解説
2022年末の日本経済は比較的安定
NRI研究員の時事解説
日本経済は、比較的良好な形で2022年を終えようとしている。ESPフォーキャスト調査(12月)によると、2022年10-12月期の実質GDPの予測機関の予測平均値は、前期比年率+3.5%と高い水準に達している。
新型コロナウイルスの感染リスクが低下し、政府による強い規制が取られなくなる中、個人消費は持ち直し傾向にある。さらに10月以降は、水際対策の緩和、全国旅行支援などの政策によって、旅行関連の個人支出が増加した(コラム「短観(12月調査)は海外景気が最大のリスクとなる来年の日本経済の姿を先取り:円安一巡で日銀への政策修正圧力は緩和へ」、2022年12月14日、「水際対策緩和後の外国人観光客は予想以上に増加:2023年インバウンド需要予測を3.5兆円に上方修正」、2022年12月27日)。また、海外での原油価格の低下や為替市場での円安の修正は、先行きの物価高騰に対する個人の警戒感を緩和させている。
他方で、来春の春闘では賃金上昇率は上振れることが見込まれる。このように、個人消費を取り巻く足元の環境、目先の見通しは比較的良好であり、この点から、来年の日本経済に明るい展望を持つ向きも少なくないだろう。
こうした比較的良好な経済情勢が続くようであれば、2023年4月に就任する日本銀行の新総裁の下で、政府と日本銀行の共同声明、物価目標の修正を経たうえで、マイナス金利解除などの正常化措置が2023年中にも実施される可能性が出てくる。その場合、日本の長短金利には明確な上昇傾向が生じるだろう。
マイナス金利解除、YCC撤廃など日本銀行の本格的な政策転換は2024年以降に
しかし、実際には2023年がこのような経済、金融情勢となる可能性は高くないだろう。2023年の日本経済を大きく左右するのは海外経済、特に米国経済であり、米国経済が顕著に減速すれば、日本経済の安定はたちまちに崩れてしまう。
さらに、米国経済の減速は、米連邦準備制度理事会(FRB)の利下げ観測を浮上させることで米国長期国債利回りが一段と低下し、それが対ドルでの円高進行を促す。世界経済の悪化懸念も、リスク回避の円高傾向を生じさせるだろう。
こうしたもとでは、日本銀行はマイナス金利解除やイールドカーブ・コントロール(YCC)の修正あるいは撤廃を通じた長期国債利回りの一段の上昇容認、といった措置を行うことは難しくなる。FRBの利下げ観測が高まるなかで、日本銀行が逆の金融引き締め方向に動けば、それは急速な円高を生じさせ、株価の大幅下落なども通じて国内経済に大きな打撃となってしまうためだ。
新総裁の下での日本銀行は、物価目標の位置づけの修正など、政策姿勢の柔軟化を2023年中に進めることはあり得るとしても、マイナス金利解除などの具体的な正常化措置の実施は2024年半ば以降に先送りとなるだろう。そうなれば、12月20日に日本銀行が実施したYCC柔軟化措置以降、金融市場あるいは企業、家計の間にも燻る金利上昇懸念は、ひとまず落ち着くことになるのではないか(コラム「金融市場が警戒する日本銀行の次の一手と物価動向」、2022年12月23日)。
FRBは、今回は世界経済・金融市場を救わない
2022年は、世界第2の経済規模を誇る中国経済の不振が際立った。従来から続く不動産不況に、ゼロコロナ政策の影響、そして年末にはゼロコロナ政策の緩和をきっかけとする感染の大幅拡大によって、経済は混乱状態に陥っている。その中でも世界経済が同時不況に至っていないのは、そして日本経済が比較的安定を維持しているのは、米国経済が減速しつつもなお失速を免れてきたためである。
しかし、40年ぶりの物価高騰に対応して、40年ぶりの急速なペースで利上げが進められたことの影響は、これから本格的に表れると考えられる。経済の悪化を回避しつつ、物価上昇圧力を低下させることができるソフトランディング(軟着陸)の実現の蓋然性は低く、それはナローパスだろう。
FRBは、物価高を定着させないとの強い覚悟で政策運営に臨んでいる。そのため、今後景気減速の兆候が広がり、また物価上昇圧力が和らぐ兆候が見られ始めても、容易には金融緩和に転じないだろう。あるいは金融緩和に転じるとしても、そのペースはかなり緩やかとなりやすい。そうした中で、経済情勢の変化を反映して企業、家計、金融市場の中長期の予想物価上昇率が大きく下振れれば、景気に大きな影響を与える実質金利(名目金利-予想物価上昇率)の水準が大幅に上昇し、米国そして世界の景気情勢の悪化を一段と加速させてしまう恐れがあるだろう。
2008年のリーマンショック、2020年のコロナショックなど、世界経済が大幅に悪化しまた金融市場が大きく混乱する局面では、FRBが急速な金融緩和を実施して、世界の経済・金融市場を救ってきた。しかし、歴史的な物価高騰を受けて、今回はFRBにそうした役割を期待することは難しい。それが、世界経済の大きなリスクとなっているのである。
2023年の世界経済や金融情勢は米国経済次第
可能性は高くないとみたいが、米国経済がこの先失速を免れるようであれば、FRBは2023年中に政策金利を高水準で維持することになり、2022年に世界に急速に広まった高金利環境は維持される。それは、ドルの高い水準を維持することになるだろう。高金利が維持されることは株式市場にはマイナスではあるが、経済が失速を免れるのであれば、2022年に金利上昇の逆風で調整色が強まった世界の株価は、2023年には上昇するのではないか。
しかし、米国経済が後退局面、特に実質金利の大幅上昇の影響で深刻な後退局面に陥るようであれば、世界経済は深刻な状況に陥るだろう。これはエネルギー、食料品の市況の下落を通じて、2022年に世界に広がった物価高騰への懸念を緩和するとともに、各国で金融緩和期待が生じて、2022年に世界に急速に広まった高金利環境は修正されていくと見込まれる。
他方、予想外の景気悪化は企業収益の見通しを悪化させ、世界の株価調整は2023年の前半にかけて続くことになるのではないか。日本では、米国を中心とする株価下落の影響に加えて、2023年には120円程度まで進むと予想される円高の逆風が高まることで、他国に比べてもより厳しい株価の調整が引き起こされることを覚悟しなければならないのではないか。
木内登英(野村総合研究所 エグゼクティブ・エコノミスト)
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この記事は、NRIウェブサイトの【木内登英のGlobal Economy & Policy Insight】に掲載されたものです。
木内 登英