[선별종목] 25.04.11 (금) 조선, 주성엔지니어링, 현대엘리베이터

[장우진]

현재 우리나라 시장을 보면 관세, 탄핵, 공매도 3대 어려움이 해소되고 있는 국면입니다. 조선은 공매도 초반에 공매도가 강하게 들어오기는 했지만 이를 쉽게 이겨냈죠. 트럼프가 한국 조선의 도움을 받으려는 실정이라 관세 파고에서 빗겨있다는 점도 긍정적입니다. 이에 조선주들은 최근 상승 흐름을 이어가고 있습니다. 

미군 MRO 사업에서 앞서가는 한화오션은 전고점에 가까워졌습니다. HJ중공업도 4일 연속 급등세를 보였고요. 금요일에만 20%가 올랐고 4일간 상승폭은 43.7%에 달합니다. 

최근 조선주의 강세 배경은 크게 4가지로 요약할 수 있습니다. 

1. 트럼프-한덕수 통화

한덕수-트럼프 첫 통화…“조선·LNG·무역균형 협력 논의” | KBS 뉴스

현재 조선주 강세의 배경에는 4월 8일 트럼프 대통령과 한덕수 국무총리의 통화가 시발점이 되었습니다. 이 통화를 통해 조선, LNG, 무역균형 등 3대 분야에서 미국 측과 한 차원 높은 협력의 의지를 재확인했다고 총리실은 밝혔습니다. 

트럼프 대통령도 자신의 SNS를 통해 '조선, 미국산 LNG 대규모 구매, 알래스카 가스관 사업도 통화에서 거론했다.'며 실제 미국이 한국에 원하는 바를 얘기했습니다. 

2. 트럼프 대통령 조선업 재건 행정명령 서명

트럼프, 美조선업 재건 행정명령 서명…韓조선업계와 협력 주목 | 연합뉴스

4월 9일에는 트럼프 대통령이 조선업 재건을 위한 행정명령에 서명했습니다. 미국 조선업을 재건하고 중국의 해양 패권을 저지하기 위한 행정명령입니다. 이를 위해 조선에 많은 돈을 쓸 것이라고 밝혔고요. 여기에는 USTR (미국 무역대표부)에 중국의 해양, 물류, 조선 부문에 대한 불공정 표적화 조사에 대한 조치를 지시하는 것도 포함이 되어 있습니다. 

3. 트럼프, 백악관 관료회의에서 타국 선박 구매 가능성 언급

트럼프 "타국서 최첨단 선박 살 수도"…韓 조선업계에 호재 되나 | 연합뉴스

트럼프는 4월 10일 백악관 관료회의 에서 '우리는 조선업을 재건할 것'이라며 이를 위해 '미국과 가깝고 조선 실적이 훌륭한 다른 나라의 선박을 구매할 수도 있다.'라고 언급했습니다. 여기서 타국은 우리나라가 될 가능성이 매우 높죠. 미국 조선업 재건을 위한 예산을 늘리는 가운데 타국의 도움을 받는다고 하니 우리나라의 수혜가 기대되는 부분입니다. 

4. USTR의 결론 발표 기대

USTR은 25년 2월 21일, 지난 1년 간의 조사 경과와 앞으로 취하게 될 조치에 대해 설명한 바 있는데요. 여기에서 미국 항구에 입항하는 중국 선사와 중국 선박을 규제하겠다는 안을 내놓았습니다. 주요 내용을 정리해 보겠습니다. 

1. 중국 선사의 선박이 미국 항구에 입항하는 경우 1척당 최대 100만달러 또는 선박용 용적물에 톤당 최대 1천 달러를 부과합니다. 미국에 입항하는 선사들이 일반적으로 2~4개 항구에 입항함을 감안하면 중국 선사는 앉아서 최대 200~400만 달러 수수료를 추가 부담하는 겁니다. 

2. 중국 선박을 이용할 경우 또 입항 수수료를 부과합니다. 대당 최대 150만 달러입니다. 비중국 선사라도 중국 선박이 입항하는 경우라면 입항 수수료를 내야 합니다. 

3. 비중국 선사라도 중국 선박 보유 비중에 따라 입항수수료를 부과합니다. 한 척당 최대 100만 달러입니다. 2번과 비슷하게 느껴질 수 있는데요. 미국에 입항하는 선박이 중국 선박이 아니더라도 전체 선대에서 중국 선박 비중에 따라 입항수수료를 부과한다는 겁니다. 그러니 선사가 중국 선박을 이용하지 말라고 압박하는 겁니다. 

4. 중국 조선소에 발주한 선박이 있기만 해도 비율에 따라 최대 한 척당 100만 달러 수수료를 또 부과합니다. 현재 선박을 운영하는 것도 아니고 발주만 내도 수수료를 부과한다는 겁니다. 

1~4번을 종합하면 중국 선사는 1척 당 최대 450만 달러를 내야 합니다. 이를 항구마다 내야 하니 2~4곳 항구를 들르면 900만~1,800만 달러를 내야 하는 셈입니다. 

컨테이너선박의 표준 TEU가 14,000정도 되고 상하이-뉴욕의 운임은 TEU당 2천~4.5천 달러 수준입니다. Max 수준을 가정하면 6,300만 달러 매출을 낼 수 있습니다. 여기에 유류비, 인건비, 감가상각비 등을 감안하면 입항수수료를 내고 오히려 적자를 낼 가능성이 높습니다. 

비중국 선사들의 경우도 중국 선박 비중이 높으면 미국 노선에서 수익을 내기가 어려울 수밖에 없습니다. 이에 중국이 아닌 한국 선사향 발주가 늘어날 가능성이 높죠. 

오는 4월 17일은 USTR의 조사가 시작된지 1년이 되는 시점입니다. 조사 결과에 따라 USTR의 결론이 나올 텐데요. 위의 안보다는 완화되겠지만 중국 해운과 조선사를 견제하는 정책이 나올 것은 분명해 보입니다.

실제 최근 엑슨모빌은 중국에 발주하려던 LNGBV 2척을 보류했습니다. Marinakis의 캐피탈 그룹은 HD현대삼호에 8800 TEU 6천, HD현대미포에 2800 TEU 8척, 1800 TEU 6척을 발주할 예정인데 이것 역시 중국 견제 정책에 따른 것으로 추정됩니다. 

USTR의 정책에 따라 기대할 수 있는 것은 크게 2가지라고 생각합니다. 

1. 우리나라 조선사들의 Capa 증설 가능성

우리나라 조선사들은 몇 년치 일감이 쌓여있지만 생산능력을 늘리지는 않았습니다. 조선은 부침이 있고, 중국 조선사들이 치고 올라오기에 Capa를 늘리지 않은 것이죠. 그런데 중국 선사들에 규제가 명확하게 나온다면 한국 조선사들은 조금 더 편하게 Capa를 늘릴 수 있다고 봅니다.

개인적으로 조선은 한계가 있다고 봤던 게 연간 실적의 상단이 막혀있다는 것이었는데 해외 조선사 인수와 Capa 확대 가능성으로 상단이 열릴 수 있는 분위기로 바뀌고 있네요. 

2. 중국을 대체한다면 중소형 선박 기대

중국은 중소형 선박이나 저부가가치 선박에서 수주를 많이 받았는데요. 중국을 규제하면 그 물량들이 우리나라로 들어올 수 있습니다. 이는 중소형 선박을 제조하는 회사들에 유리한 환경이 된다는 것인데요. HD현대미포와 HJ중공업의 수혜가 점쳐지고 있습니다. 

기관은 조선업에 대한 순매수를 이어가고 있고 금요일에 그 강도가 특히 더 강했습니다. 4월 17일 USTR의 발표에 대한 기대도 있는 만큼 추가 상승의 가능성이 있다고 생각됩니다. 

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24.10.29 종가: 31,050원

주성엔지니어링은 반도체와 태양광 증착장비 전문업체입니다. 오늘 여러 공시가 있었는데요. 첫 번째는 분할 결정 취소입니다. 당초 반도체와 태양광 부분을 나눠서 경영한다는 것이었는데 매수청구권 신청이 많아서 철회했습니다.

두 번째는 대신 자사주 500억원을 매입한다는 공시였습니다. 유동 시가총액의 4.84%에 달하니 작지 않은 규모입니다. 

마지막 세 번째는 실적 발표입니다. 3분기 실적은 매출액 1,472억원, 영업이익 522억원으로 각각 컨센서스를 12%, 22% 상회했습니다. 컨센서스 상단에는 부합한 수준이었고요. 

미세화 핵심 장비 공급 효과로 2분기 (OPM 37.1%)에 이어 높은 영업이익률을 기록했습니다. 특히 SK하이닉스향 공급이 3분기에 많이 집중되었다고 하고요. 

기존 고객사 납품 확대에 신규 고객사 확장과 신규 장비 포트폴리오 확장 계획도 순항 중이라고 합니다. 여기에 글라스 기판에 구멍을 뚫는 TGV용 증착장비도 연내 출하 예정이라고 하고요. 

세 가지 공시와 함께 주가는 15%가 급등했는데요. 오히려 기관, 외국인은 순매도입니다. 실적이 좋은 장비주들이 많이 없고, 주성은 주가 조정도 컸던 터라 부담은 없어 보이는데 동향을 더 지켜보면 좋겠습니다. 

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25.03.21 종가: 42,350원

주성엔지니어링은 지난해 10월 선별종목에 든 이후 주가가 우상향 추이를 보이고는 있지만 변동성이 큰 모습입니다. 금요일에는 기관이 76억원을 순매수했는데 이는 1년 내 3위에 해당합니다. 

주성엔지니어링은 중국향 매출이 많습니다. 이에 반도체 업황 부진에도 24년 실적이 23년 대비 매출액은 43.8%, 영업이익은 235.9%가 증가했습니다. 

24년 4분기는 매출액 1,083억원, 영업이익 19억원으로 부진했습니다. 다만 영업이익 부진은 일시적인 충당금 설정과 성과급 반영 등 일회성 요인이 있었습니다. 이를 감안하면 시장의 예상 (영업이익 300억원)에 부합했다는 평가입니다. 

주성엔지니어링에서 기대하는 것은 3가지 입니다.  1. TSMC의 실리콘인터포저 향 장비 공급, 2. SK하이닉스와 삼성전자향 ALD 장비 공급 그리고 3. 유리기판 증착장비 공급 기대감입니다.

주가는 거래량이 터지면서 신고가를 돌파했습니다. 반도체 업황에 대한 기대감이 있고, 미세공정 관련 ALD 장비의 수요는 계속 늘어날 상황입니다. 주성엔지니어링은 장비 중에서 관심을 갖고 볼 기업 같습니다. 

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25.04.11 종가: 36,050원

3월 말 선별종목에 들었지만 이후 시장이 전반적으로 관세 충격에 빠지면서 주성엔지니어링의 주가도 고점대비 -15% 조정을 받았습니다. 

주성엔지니어링의 양은 장비 판매량입니다. 레거시 메모리 관련 장비는 중국 관련 수요가 좋았다는 얘기를 드렸죠. 헌데 리서치 기관들의 조사 결과를 보면 중국의 25년 반도체 투자는 감소할 것으로 예상이 됩니다. CXMT와 같은 기업들의 장비 발주 둔화는 25년 상반기에 이미 나타나고 있습니다. 

여기에 중국은 반도체 장비 자립화를 추진하고 있어서 25년 기준 전체 반도체 장비에서 중국 업체의 비중은 20%를 넘어갈 것으로 예상하고 있습니다. 국내 장비업체들의 입지는 점차 축소된다는 얘기입니다. 

우리나라 반도체 업체들도 선단 공정만 일부 투자할 뿐 아직 본격적으로 Capa 확장을 추구하는 구간은 아닙니다. 결국 레거시 반도체 관련하여 반도체 장비 업체들이 본격적으로 수주가 나오면서 실적으로 연결될 구간은 아니라는 얘기입니다. 

다만, 반도체 장비 업체들은 반도체 경기를 선행하죠. 23~25년 부진했던 투자로 인해 26년부터 투자가 확대될 수 있다고 하면 늦어도 25년 하반기부터는 힘을 받을 수 있습니다. 중요한 것은 경기가 풀리고, 디바이스 판매와 서버 투자가 늘면서 레거시 반도체 가격이 상승하냐가 될 것으로 보입니다. 

주성엔지니어링은 ALD 장비를 제조합니다. ALD (Atomic Layer Deposition, 원자층 증착)는 원자층 단위의 얇은 박막을 정밀하게 증착하는 장비입니다. 원자층이라는 표현에서도 알 수 있듯이 기존 CVD, PVD와 달리 미세공정에서 필수적인 장비입니다. 

SK하이닉스는 DRAM 1b 나노로 전환 투자를 지속하고 있죠. 1b 나노란 10나노대 초반의 미세공정을 의미합니다. HBM 기반의 DRAM 수요는 늘고 있기에 미세공정 전환 투자는 이어지고 있습니다. 

중국 매출 의존도가 높았던 게 걱정 (24년 기준 85%) 이긴 한데 삼성으로의 판매가 조금씩 늘고 있죠. 과거 주성엔지니어링은 2001년 삼성전자 직원에게 금품을 제공하여 이후 장비 납품이 금지된 바 있습니다. 2018년 이후 장비 납품을 위한 얘기가 조금씩 나오고 있고요.

SK하이닉스 전환 투자와 북미 업체향 유리기판 관련 증착 장비 납품도 얘기되고 있습니다. 마이크론 향으로도 ALD 장비 공급이 이뤄질 것으로 예상되고요. 

특히 유리기판은 고객사가 처음 진행하는 공정임에도 AMAT 등 해외 대형 증착사가 아닌 주성엔지니어링이 얘기되고 있다는 점에서 기술력을 입증하고 있는 듯합니다. 

정리하면 중국 비중 악화는 악재지만, 전환투자 확대와 반도체 업황 회복 기대감이 있고, 고객사가 다변화될 수 있다는 기대감 또한 존재하는 상황입니다. 기관은 오늘 투신을 중심으로 316억원 순매수를 기록했습니다. 이는 3년 내 1위이고, 상대강도로도 1위입니다. 외국인의 강한 순매도를 받아 낸 것인데 길게 보고 담아둘 만하지 않을까 생각이 되네요. 

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25.12.05 종가: 52,400원

현대엘리베이터는 현정은 회장이 이끄는 현대 그룹의 유일한 희망과도 같은 기업이죠. 현대그룹의 상징과도 같은 현대건설, 현대상선을 보유한 현대 그룹의 적통을 이었다고 볼 수 있는데 지금은 현대엘리베이터 하나 남았습니다. 

눈물 없이 볼 수 없는 현대 그룹의 역사는 아래 블로그 글을 참조하시면 됩니다. 

[이슈] 현대가 이야기 (현정은 회장 패소 관.. : 네이버블로그

[이슈] 현정은 회장 경영권 방어의 역사 : 네이버 블로그

현대엘리베이터의 주가는 조용하게 움직이고 있는데요. 기관 순매수도 계속 이어지고 있습니다. 오늘은 투신을 중심으로 기관이 33억원을 순매수했고요. 이는 1년 내 3위입니다. 어제는 44억원으로 순매수 규모가 더 컸습니다. 어제 상승한 것은 계엄령 선포 > 무산 > 민주당 집권 가능성 상승 > 대북 사업 기대의 흐름이 아니었나 싶습니다. 

그런데 최근 주가가 움직인 것을 보면 더 중요한 것은 실적 같습니다. 11월 14일 3분기 실적을 발표했는데 매출액 6,977억원에 영업이익은 699억원이었습니다. 영업이익률 10%를 달성한 것인데요. 2016년 연간 영업이익률 10%를 기록한 이후 급격히 훼손되었던 이익률이 회복된 것입니다. 참고로 22년에는 2.0%까지 떨어졌었고요. 

1분기 6.0%, 2분기에도 6.7%에 머물렀던 이익률이 3분기에 올라선 것인데 매출액은 2분기보다도 감소했음에도 이익률이 10%대를 기록한 것입니다. 

일단 매출 성장이 이어지는 것은 엘리베이터 리모델링 (RM) 시장이 증가하고 있는 것이 큽니다. 2019년만 해도 7,202대였던 리모델링 시장은 작년 16,668대로 2배 이상 성장했습니다.

신규 주택 건설 둔화에도 승강기 정밀검사제도 강화에 따라 리모델링 수요가 꾸준히 증가하는 영향입니다. 현대엘리베이터는 국내 리모델링 시장 점유율 38% (23년 기준)로 1위 기업이기에 그 수혜를 크게 보고 있는 듯합니다. 

실적이 좋아지고 있으니 주가가 오르는 것도 맞긴 한데 그것만일까 싶은 생각도 살짝 있습니다. 지배구조가 공고하지 못해 언제든 공격을 받을 수 있기 때문인데요. 경영권 분쟁의 가능성은 없는지 지켜볼 필요가 있어 보입니다. 

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25.04.11 종가: 62,800원

현대엘리베이터는 이름 처럼 엘리베이터와 에스컬레이터, 무빙워크 등을 생산, 판매 설치 및 유지보수하는 기업입니다. 당연히 전방산업은 건설입니다. 경기변동에 민감한 사업이라는 얘기죠. 

회사는 사업 구분을 신규설치, 리모델링, 유지보수, 기타로 구분하고 있습니다. 신규 건축 시장과 리모델링 사업을 구분하여 건설 경기 부진에도 꾸준한 리모델링 수요가 있음을 보여주려는 듯합니다.

24년 기준 매출 비중은 신규설치 57.6%, 리모델링 22.9%, 유지보수 18.7%, 임대 0.8%입니다. 신규설치 매출은 1조 1,1449억원으로 23년 대비 -0.2%가 감소한 반면 리모델링 매출은 4,556억원으로 +22.8% 증가하는 성과를 기록했습니다. 

위 그림은 회사에서 전망하고 있는 신규 (NI)와 교체 (RM) 시장입니다. 리모델링 시장은 24년까지는 노후화된 1기 신도시의 엘리베이터 교체 사업이 많았습니다. 19년부터 15년 이상 된 노후 승강기에 대해 3년 마다 정밀안전검사를 의무화한 것도 영향을 주었고요. 

다만 23, 24년 쏠림이 있었던 노후 아파트 엘리베이터 교체는 점차 감소할 것으로 뵈는데요. 2002년 이후 설치된 STO (대수 2대 이하 소형 건물 승강기) 엘리베이터 교체 시기가 도래하면서 감소분을 만회할 것으로 예상합니다. 

NI 부문은 24년을 저점으로 점차 반등할 것으로 기대합니다. 24~26년은 바닥형성 과장, 26년 이후는 3기 신도시 사업 시작과 1기 신도시 재건축의 시작을 예상하고 있고요. 전체 사업으로 보면 리모델링 감소로 26년까지는 역성장, 27년 이후의 반등을 예상하고 있습니다. 

현대엘리베이터는 어려운 시장 상황 속에서도 52주 신고가를 돌파했습니다. 중요한 것은 역시나 실적의 힘이라고 볼 수 있습니다. 24년 4분기 실적은 매출 7,869억원으로 전년동기 대비 +11.9% 증가했고, 영업이익은 661억원으로 전년동기 39억원 대비 큰 폭으로 증가했습니다. 

현대엘리베이터의 24년 실적은 별도기준 1조 9,891억원, 영업이익 1,677억원으로 24년 초에 제시한 24년 가이던스를 소폭 상회했습니다. 실적 가시성이 높은 기업이라는 것을 알 수 있습니다. 다만 신규 수주는 1조 7,690억원으로 당초 목표에 크게 미치지 못했습니다. 

현대엘리베이터 24년 실적 가이던스 (23년말 발표)

회사의 25년 가이던스를 보면 매출액 1조 9,322억원으로 매출은 소폭 감소하지만 영업이익은 2,105억원으로 전년 대비 25.5% 증가를 기대하고 있습니다. 

정리해 보죠. 

1. 양: 26년까지 설치대수는 부진합니다. 하지만 그 이후는 1기 신도시 재건축과 3기 신도시 사업으로 사업 개선이 기대됩니다. 이 회사는 매출 자체보다 수주가 더 중요한데 수주가 반등한다면 주가는 좋으리라 예상되고요. 

2. 비: 수익성 개선으로 영업이익률을 높이고 있습니다. 25년 영업이익률 목표는 10.9%로 3.1%p가 개선된 수치입니다. 24년의 수익성 개선 과정과 24년 하반기 수익성을 보면 가능한 수치 같습니다. 

가격 요인은 크게 생각할 것은 없어 보입니다. 글로벌 경기침체가 크게 오지 않는다면 사업적인 측면의 개선은 이어지리라 보는데요. 다만 주가가 안정적으로 움직이는 상황이지 급등락 할 것은 아닙니다. 예상했던 경영권 분쟁도 없고 말이죠. 

현대엘리베이터의 경영권 분쟁이 심화되지 않은 주요 이유는 주주환원입니다. 오너가도 돈이 부족하기에 주주환원율이 50%에 달합니다. 당기순이익의 50%를 배당한다는 건데요. 지난해 지배주주 순이익의 절반이면 900억원 수준의 배당이 예상됩니다. 물론 중간배당, 분기배당을 나눠서 실시하기에 한 번의 수익률은 아니지만 배당수익률이 연에 4%에 육박하는 상황인 겁니다. 

금리가 높을 때는 고배당의 매력이 떨어지지만 지금처럼 금리가 내려가는 추세라면 고배당 기업들의 밸류가 점차 높아질 수 있습니다. 실적은 점진적 개선 + 가치평가 우상향의 가능성이 보이는 상황인 거죠.

또 분쟁의 가능성이 있기에 경영진이 쉽게 자신들만의 이익을 위해 움직이기도 어렵습니다. 회사의 사업외 부문의 위험도는 낮다고 평가하는 이유입니다. 

양갈비가위를 종합해보면 매출은 바닥다지기, 수익성은 개선으로 점차 실적은 좋아질 것이고, 가치평가는 우상향에 위험도는 낮으니 저위험저수익 측면에서 포트폴리오 일부에 편입할만한 기업이 아닌가 생각이 됩니다. 

[쎄지7]

감사합니다