LG에너지솔루션 : '힘든 시기에도 무너지지 않는 이익 레벨'

[주식 이야기]

[LG에너지솔루션 - 하나증권 2차전지 김현수, 홍지원]

'힘든 시기에도 무너지지 않는 이익 레벨'

자료링크 : https://vo.la/XIpTFFS

▶️ 2Q25 Review : 6개 분기만에 AMPC 없이 BEP 회복

- LG에너지솔루션에 대해 목표주가 336,000원을 유지한다. 2Q25 잠정 실적은 매출 5.6조원(YoY -10%, QoQ -11%), 영업이익 4,922억원(YoY +152%, QoQ +31%)으로, 영업이익 컨센서스(3,150억원)를 상회했다. 영업이익률은 8.8%로 전분기 대비 +2.9%p 개선됐다. 
- 미국 첨단 제조 생산 세액 공제(AMPC) 금액은 4,908억원이다(AMPC 포함 분기 영업이익률 추이: 4Q24: -3.5%, 1Q25: 5.9%). AMPC 발생 금액을 배터리 용량으로 환산 시 약 10GWh의 셀 출하가 있었던 것으로 추정되며, 이를 전기차 대수로 환산하면 약 11만대에 대응하는 배터리 셀을 생산한 것으로 추정된다. 
- 한편, AMPC 제외한 영업이익은 14억원(OPM: 0.0%)이다(AMPC 제외 시 분기 영업이익률 추이: 4Q24: -9.3%, 1Q25: -1.3%). AMPC 없이 BEP 수준을 회복한 것은 6개 분기 만이다. 다만, 매출이 여전히 전분기 대비 감소세라는 점 감안할 때, 물량 증가에 따른 수익성 회복이라고 보기는 어렵다. 

▶️ 유럽 부진 불구 북미 판매 호조

- 부문별 실적은 이번 잠정 실적 발표에 언급되지 않았으나, 전체 매출의 약 65%를 차지하는 중대형 전지 부문의 경우, 유럽 시장 점유율 하락세 고려하면, 전분기 대비 배터리 출하량이 소폭 감소했을 것으로 추정된다. 
- 다만, GM을 포함한 북미 고객사들의 선주문 효과(관세 부과 및 전기차 보조금 폐지 대비)가 유럽 시장의 부진을 상당 부분 상쇄한 것으로 판단한다. 전체 매출의 25% 차지하는 소형 전지 부문의 경우, 테슬라 판매 부진 불구하고, 신차 출시 앞둔 주문량 증감 힘입어 전분기 대비 배터리 출하량은 증가한 것으로 판단한다. ESS 북미 신규 생산 돌입한 것 역시 실적에 긍정적으로 작용했다. 

▶️매출 감소폭 축소되고 있다는 점에서 가격 부담 불구 투자의견 중립 유지

- 상반기 AMPC 총액을 감안하면, 전기차 대수 기준 약 20만대(1분기 9만대, 2분기 11만대)에 해당하는 배터리 셀 생산이 미국에서 이뤄졌을 것으로 추정된다. 상반기 GM의 전기차 판매량이 7.8만대이므로, 현재 북미 고객사 내 배터리 재고는 높은 수준일 것으로 추정된다. 
- 물론, GM 외 고객사 및 2분기부터 발생한 현지 ESS 생산 물량이 이번 AMPC 금액에 반영되어 있을 것이므로 이를 일부 감안해야 하겠으나, 이를 고려해도 하반기 배터리 주문량이 크게 증가하는 것을 기대하기는 어려운 흐름이다. 현재 컨센서스는 3분기 매출 6.6조원(YoY -5%, QoQ +20%) 및 4분기 7.1조원(YoY +10%, QoQ +9%)에 형성돼 있는데 추정치 하향 조정은 불가피하다. 
- 그러나, 매출 YoY 증감률이 1Q24 -30%, 2Q24 -30%, 3Q24 -16%, 4Q24 -19%, 1Q25 +2%, 2Q25 -10%로 감소폭이 점진적 축소되는 흐름에 있고, QoQ 증감률 역시 4Q24 -6%, 1Q25 -3%, 2Q25 -11%에서 3분기부터는 Flat 이상의 흐름을 기대할 수 있다는 점에서 주가 하방 압력은 제한적이라고 판단한다. 
- 상기 전망에 기초해 2030년 예상 실적 및 Target P/E 20배를 적용, 목표주가 336,000원, 투자의견 중립을 유지한다.