NAVER : 두나무 합병설 그리고 분명한 사실

[주식 이야기]

[하나증권 AI/인터넷/게임 이준호] 


NAVER (035420.KS/매수)
: 두나무 합병설 그리고 분명한 사실

리포트: https://bit.ly/4gLhSL9

■네이버파이낸셜-두나무 합병 가능성 제기 

- 9월 25일, 네이버파이낸셜과 두나무의 포괄적 주식교환을 통한 합병 가능성이 제기

- 네이버는 두나무와 스테이블코인, 비상장주식 거래 외에도 기사에 언급된 주식 교환을 포함한 다양한 협력 방안을 논의하고 있으나 확정된 바가 없고 추후 내용 확정 시기 혹은 1개월 내에 재공시하겠다는 해명 공시를 했음

- 이후에도 네이버-네이버파이낸셜-두나무의 합병 시나리오까지 보도되며 네이버의 기업 가치는 +12.5% 상승

- 합병 예정이었다면 네이버파이낸셜이 9월 16일 두나무로부터 100% 자회사 증권플러스 비상장의 지분 70%를 686억원에 별도로 사전에 인수할 필요는 없어 보이는 게 사실

- 또한 최근 연도 매출, 영업이익, 순이익, 순자산 등 상대 비교에서 두나무가 3배~10배 이상 크기 때문에 네이버가 연결 인식하는 합병비율 산정이 가능한지, 실제 합병이 이뤄질지 여부를 두고 의견들이 오가고 있음

- 다만 NAVER는 최근 상승에도 불구하고 26F P/E 18배로 밸류에이션 부담이 없음. 광고/커머스 경쟁력을 바탕으로 한 안정적 이익 성장 지속 예상, 영업이익 성장률 25년/26년 +12.3%/+16.1%로 추정하며 신사업은 멀티플 상방을 열어줄 것으로 전망. 4분기 글로벌 LLM와의 협력 가능성도 열려있음

- 네이버-두나무가 강한 제휴로 신사업을 추진한다는 분명한 사실만으로도 기존 목표주가 320,000원(시가총액 50조원)까지 안정적인 매수 기회라 판단, Top Pick 유지. 실제 합병 및 신사업 가시화에 따라 추정치, 목표주가 상향 예정


■분명한 사실에 집중

- 네이버의 해명 공시에서 확인할 수 있듯 네이버와 두나무는 주식 교환을 포함하여 스테이블코인, 비상장 주식 거래 등에서 다양한 협력 방안을 실제로 논의하고 있음

- 국내 최대 검색/커머스/UGC 플랫폼과 암호화폐 거래소의 파트너십은 향후 국내외에서 높은 강도의 시너지 창출 기대 가능

- 네이버는 국내 실물 경제 내 강력한 우위를 갖춘 플랫폼. 2024년 온라인 커머스 거래액 50조원으로 쿠팡에 이어 2위이며 2024년 네이버페이 결제액 72조원으로 간편결제 점유율 1위. 네이버가 보유한 스마트스토어, 커머스, 결제 생태계는 국내에서 대체 불가능

- 작년 8월 베타 출시한 Npay월렛은 사용자가 개인 키를 직접 관리하여 NFT, 웹3기반 금융 서비스 지원. 이후 확장 예정

- 또한 결제 디바이스 ’커넥트‘ 베타 서비스 시작. 네이버플레이스와 연동하며 QR/페이스 결제 지원 예정. 향후 코인 지갑과 연동한 오프라인 결제가 가능해질 것으로 예상

- 두나무는 국내 1위, 글로벌 4위 거래대금을 갖춘 암호화폐 거래소 업비트를 보유. 2위 빗썸과의 차이는 4배 수준으로 큰 격차를 보임. 9월 자체 블록체인 '기와'와 지갑 서비스 '기와월렛'을 공개

- 양 사의 시너지는 실물-디지털 경제를 이어 스테이블코인/암호화폐 유통에서 1위로 자리 잡을 가능성이 큼. 현재까지 원화 스테이블코인의 발행은 은행/증권 등 제도권과 함께 컨소시엄으로 진행할 가능성이 높아 보임

- 논의되는 법안 내용처럼 준비금을 단기 국채 등으로 보유해야 한다면 국내 발행자의 예상 기대 수익은 발행량의 2% 초중반으로 글로벌 대비 낮음. 이마저도 유통사와 셰어하다면 절반 이하로 줄 가능성이 높음

- 발행에 초점을 맞추기 보다는 유통의 강점과 신사업으로의 확장성이 중요하며, 국내에서는 글로벌에서의 코인베이스 이상의 경쟁력과 협상력 갖출 수 있다고 판단. 국내 커머스부터 광고비, 크리에이터 수익 정산, 크로스 보더 송금, 글로벌 C2C, 웹툰 플랫폼까지도 확장성을 갖게 됨 

- 국내외 달러 스테이블코인의 유통에서도 양 사는 큰 이점을 가짐. 두나무는 이미 국내 최대 달러 스테이블코인 유통처. 올해 1분기 국내 달러 스테이블코인 거래액은 57조원이며, 대부분 업비트에서 거래

- 달러 스테이블코인의 활용은 글로벌 빅테크의 채택, B2B/B2C AI 에이전트의 출현에 따라 불가피한 변화로 보임. 네이버-두나무는 새로운 헤게모니에서도 강점을 유지할 수 있음

- 상기한 내용 외에도 비상장 주식 거래, 부동산 RWA, STO 등 사업 확장의 기회 자체가 열렸음. 제도화에 따라 실현될 것으로 기대. 향후 자세한 리포트를 통해 업데이트 예정