SK이노베이션: 잊고 살았던 기름 냄새

[주식 이야기]

[하나/에너지화학/윤재성] SK이노베이션: 잊고 살았던 기름 냄새

▶️ 보고서: https://bit.ly/4qYPauC


▶️ 사실 SK이노베이션은 한국 최대의 에너지/정유 업체다 
   
   - ‘SK온’에 매몰된 시각에서 벗어나자. SK이노베이션은 정제설비, PX, LNG 트레이딩 및 발전, E&P 모두 다 한국 최대

   - 회사는 배터리 구조개편 및 LNG 등을 중심으로 한 에너지 사업자로의 전략 변화 선언

   - 배터리 구조조정은 이미 진행. 2025년 11월 광둥 EUE 법인 지분 49% 매각. 2025년 12월 미국 BOSK는 3년 만에 Ford와의 JV 청산. 향후 기타 완성차 및 ESS향 공급 가능성 열어

   - 유럽/미국 등에서의 추가적인 구조조정 가능성도 배제할 수 없어

   - 글로벌 Super Major의 전략과 닮은 에너지 사업자로의 전략 변화 선언 긍정적 평가


▶️ 한 줄기 빛이 내려오다. 정유 사업 호황은 이미 진행형

   - 정유사업 호황 장기화 가능성 높아지며 단기 자금줄에 숨통 트여

   - 정제마진은 여전히 좋아. 사우디는 3월부터 5년 만에 아시아향 OSP 할인 전망. 이는 곧 조달 원가 안정화와 아시아 정유사의 구조적인 원가 우위 국면 진입을 의미

   - PX는 증설이 제한된 사이클에 진입하며 중국향 수출 확대 및 마진 개선의 수혜


▶️ 2026년 실적 대폭 개선되나 컨센 낮아. S-Oil과의 격차도 역대 최저

   - BUY, TP 14만원 유지. 이제부터 긍정적인 면을 보자

   - 1) 연간 영업이익 2.76조원으로 YoY +580% 대폭 증가 전망 

   - 2) 실적 컨센 빠르게 상향될 것. OSP 하향과 PX 마진 개선이 구조적이기 때문. 하나증권은 1Q26/연간 영업이익 컨센 대비 각각 +42%/+48% 상회 전망

   - 3) SK이노베이션의 현 시총 19조원으로 SK E&S 합병에 따른 상승분 약 7조원 제거 시 S-Oil(12조원)과 같아. 2배 가까운 본업 및 E&P, 배터리 감안 시 역대급 축소

   - 4) SK온을 제외한 EV는 40조원(EBITDA 5.3조원*S-Oil EV/EBITDA 7.5배). 순차입금 22조원 차감 시 18조원으로 S-Oil의 EV와 같아. 즉, SK이노베이션의 전사 기업가치는 SK온을 이미 Zero로 반영한 상태

   - 이제는 S-Oil 대비 상대적 기업가치 축소분을 해소할 시점