엘앤에프 : 'EV 테슬라와 ESS LFP 시너지 효과'

[주식 이야기]

[엘앤에프 - 하나증권 2차전지 김현수, 홍지원]

'EV 테슬라와 ESS LFP 시너지 효과'

자료링크 : https://vo.la/sW8QEhH

▶️ 1Q26 Review : 3개 분기 연속 영업이익 흑자 

- 엘앤에프 1Q26 연결 실적은 매출 7,396억원(YoY +102.8%, QoQ +19.7%), 영업이익 1,173억원(YoY 흑전, QoQ +42.2%)으로 3개 분기 연속 영업이익 흑자 기록했다. 재고자산평가환입이 926억원 반영되며 영업이익 증가에 크게 기여했는데, 재고자산평가환입 효과 제외할 경우에도 영업이익 247억원(OPM 3.3%)으로, 전분기 대비 영업이익률 +2.6%p 개선됐다. 

- 이는 크게 두가지 요인에 기인하는데, 1) 하이니켈 판매량 증가 : 유럽/중국에서의 테슬라 판매가 지속 증가하며 동사가 단독 공급 중인 하이니켈 제품 판매량 역시 큰 폭 증가한 것으로 추정된다. 2) 판가 상승: 작년 하반기 이후 리튬 가격이 반등하면서, 통상 3~6개월 시차가 발생하는 래깅 효과를 반영해 판가 역시 회복, 이에 따른 매출 성장 및 레버리지 효과 확대가 있었던 것으로 추정된다. 

▶️ 2분기 : P, Q 모두 긍정적

- 2분기 연결 실적은 매출 8,715억원(YoY +67.6%, QoQ +17.8%), 영업이익 533억원(YoY +37.0%, QoQ +2.6%)로 흑자 기조 지속될 전망이다. 주력 제품인 하이니켈의 견조한 수요 증가세 이어지면서 양극재 판매량은 전분기 대비 증가할 것으로 전망한다. 

- 특히, 테슬라 일부 모델에는 엘앤에프가 삼원계 양극재를 독점 공급하고 있으며, 2분기 역시 독점 공급 지위 유지될 것으로 예상됨에 따라 관련 수혜가 확대될 전망이다. 동시에 리튬 가격 상승분이 반영되면서 판가 역시 상승하며 매출 증가에 기여할 전망이다.

▶️ LFP 양산 본격화에 따른 매출 성장 전망

- 엘앤에프는 7개 분기(4Q23~2Q25)동안 리튬 가격 하락에 따른 판가 부담 및 전방 수요 둔화로 영업적자 지속된 바 있다. 하지만, 3Q25 테슬라 Model Y 신형 출시와 유럽 EV 수요 회복으로 분기 영업이익 흑자 전환 성공한데 이어. 4Q25에는 탄산리튬 가격 반등에 따른 재고평가손실 환입(779억원)으로 영업이익률이 큰 폭 개선(QoQ +10%p)됐다. 2026년에도 상반기 재고 환입 효과와 하반기 ESS용 LFP 공급 확대를 기반으로 흑자 기조 이어질 전망이다. 

- 1) LFP 양극재 부문의 경우, 국내 양극재 업체 가운데 가장 빠른 양산 체계를 구축했으며(국내 주요 경쟁사 2027년 양산 예정), LFP CAPA를 올해 3만톤 수준에서 향후 6만톤까지 확장할 계획이다. 최근 삼성SDI와 체결한 약 1.6조원 규모의 ESS향 LFP 공급계약을 통해 증설 CAPA의 상당 부분을 채울 수 있을 것으로 판단한다. 한편, 국내 셀 메이커들의 미국 현지 ESS CAPA 확장이 지속되는 가운데, 해당 공장에 필요한 LFP 양산을 본격적으로 시작하는 국내 양극재 업체가 사실상 엘앤에프라는 점에서 향후 추가 수주 가능성도 높다고 판단한다. 미국 내 AMPC 수취 조건이 점진적으로 강화된다는 점도 엘앤에프의 향후 실적 추가 상향 조정을 기대케 하는 요인이다. 

- 2) 하이니켈 양극재 부문의 경우, 원통형 하이니켈 신제품을 통해 테슬라 내 입지를 지속 강화하고 있어 지속적인 성장이 예상된다. 이와 함께  NCMA90 → NCMA95 중심 믹스 전환에 따른 수익성 개선 효과도 기대된다. 이제는 완전한 흑자 기조 진입했다는 점에서 다시 미래 실적에 근거한 Valuation을 할 수 있는 상황이라고 판단한다. 

- 2028-2030년 구간에 예상되는 최대 CAPA와 삼원계 및 LFP 양극재간의 판가 차이를 고려한 가중평균 ASP, Target P/E 30배 적용해 투자의견 BUY, 목표주가는 273,000원을 제시한다.