삼양엔씨켐 NDR 후기: 빛을 보기 시작한 PR 소재사

[주식 이야기]

[한투증권 황준태] 삼양엔씨켐 NDR 후기: 빛을 보기 시작한 PR 소재사

● 목표주가 상향, 꺾이지 않을 수익성
- NDR에서 가장 주목받았던 부분은 견조한 마진 유지력
- 원재료 품목 중 유가의 영향을 받는 품목은 솔벤트. 다만, PR 폴리머는 부가가치가 매우 높은 제품으로 솔벤트가 원가 구조에서 차지하는 비중이 낮음
- 이로 인한 원가상승률은 1%p 미만이 될 것으로 추정. 관련 재고도 6개월 치를 확보하고 있어 공급 안정성도 뛰어남
- 일반적인 소재사들이 우려 받는 부분에 있어서 상대적으로 자유로움
- 매수 의견을 유지하며, 목표주가를 29,500원으로 13% 상향. 목표주가는 12MF EPS에 Peer Polymer 업체의 EUV 전환기의 12MF PER 평균인 25배를 적용
- 영업이익률이 14%에서 1분기 16%까지 올라오며, Peer Polymer 업체인 토요 고세이가 과거 받았던 영업이익률의 상단 수준의 수익성이 이미 시현
- 향후 ArF/EUV 비중이 올라오면 추가적으로 마진이 개선될 전망

● 1분기부터 나타난 성장
- 소재/부품 업체들 중 1분기부터 QoQ로 10% 이상 매출액 성장이 나타난 기업은 찾기 어려움
- 그럼에도 삼양엔씨켐의 매출액은 407억원으로 전분기대비 14.3% 성장. 낸드 전환투자 수혜 강도가 높기 때문
- V8 전환투자 효과로 KrF 폴리머 매출액은 전분기대비 약 20%, 전년대비 약 40% 증가한 것으로 파악
- V8향 KrF 폴리머는 V6 대비 판가가 높기 때문에 탑라인 성장에 기여 가능
- 또한 Wet Chemical의 출하량도 전년대비 두 배 이상 증가하며 가동률이 높아진 덕분에 수익성이 개선
- 2분기 이후에도 1분기와 유사한 수준의 매출이 유지될 전망. 소재의 경우 한번 증가한 물량은 재차 감소하기 어렵기 때문
- 고객사 재고조정 우려가 있으나, 이는 분기 이슈로 작용할 뿐 연간 추정치에는 크게 영향을 주지 못할 것
- 반도체의 공급이 수요를 따라가지 못하는 상황이 지속되고 있으며, 이로 인한 소재 공급 증가는 필연적. 오히려 전방 시장 호조가 이어진다면 재고 조정이 나타나지 않거나 재고조정 영향이 유의미하지 않을 수 있음. 업사이드 요인
- 작년부터 삼성전자 V8 전환투자가 시작되었고 올해는 V9 전환투자가 진행될 것. 낸드 고단화는 KrF PR 레이어의 비선형적 증가로 이어지기에 올해는 주로 KrF 폴리머 물량 증가로 인한 매출액 성장이 예상

● 양지로 나올 핵심 투자 포인트
- 고부가가치인 ArF/EUV 비중이 27년부터 가시적으로 상승할 것. 일본과 미국 소재 업체 쪽으로 ArF/EUV PR 원료를 공급하기 위해 개발 중인 건들이 양산되는 시기를 2027년으로 추정하기 때문
- 해외뿐만 아니라 국내 고객사 향으로도 EUV PR 원료 추가 진입을 위한 개발이 다수 진행 중
- ArF/EUV 비중은 2025년 15%에서 2026년 16.5%, 2027년 22.6%까지 상승할 것으로 추정
- 짧은 파장의 광원에 반응하는 ArF/EUV PR 소재의 마진은 KrF 대비 높을 수밖에 없어 향후 마진 상승에 기여할 것
- ArF/EUV는 일본과 미국 소재 업체가 과점하고 있는 상황. 이런 상황 속에서 삼양엔씨켐은 일본과 미국 소재 업체 쪽으로 ArF/EUV 소재를 납품 가능성이 있다는 점에서 매력적

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