현대로템 : 기대치 부합. 주가는 다시 박스권 하단

[하나증권 방산/기계/우주 채운샘] 현대로템 2Q26 프리뷰: 기대치 부합. 주가는 다시 박스권 하단 □ 목표주가 283,000원, 투자의견 매수 유지 - 현대로템 목표주가 283,000원과 투자의견 매수를 유지한다. 2분기 실적은 시장 컨센서스에 부합할 전망이다. 폴란드향 K2 2차 계약 양산 매출 인식을 중심으로 디펜스솔루션 부문의 실적 성장세가 지속될 것으로 보인다. - 한편 동사의 주가는 2025년 하반기 이후 16.5만원~28.2만원 박스권에서 머물러 있다. 이는 Fwd PER 기준 18배~28배에 해당하는 범위이다. 현재 주가는 다시 하단 Fwd PER 18배 수준까지 하락한 상황이다. 국내 방산 5사 중 가장 낮은 밸류에이션을 적용받고 있는 것이다. 최근 특정 섹터 위주의 주가 상승이 지속되는 시장 상황을 감안하더라도 방산 섹터 내에서 두드러진 저평가 현상은 결국 실적에 대한 우려로 해석할 수 있다. - 디펜스솔루션 부문의 수주잔고는 약 10조원으로 중장기 관점에서 실적 성장에는 큰 무리가 없다. 다만 납기 일정을 고려하면 늦어도 2027년 2분기까지 가시적인 방산 수출 성과를 확보해야 단기 실적 우려가 해소될 전망이다. 특히 단기적으로 가장 중요한 중동 수주 파이프라인은 수주 가능성보다는 시점의 문제라고 판단하고 있기 때문에 과도한 우려는 지양할 필요가 있다. □ 2Q26 영업이익 2,882억원(YoY +11.9%)으로 컨센서스 부합 전망 - 2분기 매출액은 1.7조원으로 전년대비 19.3% 증가할 것으로 예상한다. 레일솔루션과 에코플랜트 부문의 수주잔고는 각각 18.5조원, 0.8조원이며 매출인식률은 2.9%, 19.0%로 가정했다. 핵심 사업부인 디펜스솔루션 매출액은 1.0조원으로 전년대비 31.9% 증가할 전망이다. 이는 폴란드향 K2 전차 2차 양산의 매출 인식이 확대에 기인한다. - 영업이익은 2,882억원, 영업이익률은 17.0%로 각각 전년대비 11.9% 증가, 1.1%p 하락할 것으로 전망한다. 폴란드 K2 전차 2차 양산 사업의 수익성은 완만하게 개선되고 있는 것으로 추정된다. □ 루마니아 전차 사업은 아직 진척 내용 없고 여전히 현재진행형 - 루마니아 전차 사업은 약 9조원 규모의 대형 사업으로 이라크, 페루 사업과 더불어 현대로템의 중요한 수주 모멘텀 중 하나이다. 2025년 9월 루마니아 국방부가 의회에 사업 승인 요청을 제출하면서 사업이 공식화됐고 지난 1월 EU SAFE 대출 대상 프로젝트 목록에서는 전차 사업이 확인되지 않았다. 이는 EU SAFE 대출 사용 시 현지 생산 조건 측면에서 상대적으로 불리할 수 있는 동사의 수주 기대감을 높이는 요소로 작용했다. 이후 아직 구체적으로 진척된 내용은 없으며 현재 루마니아는 후보 전차군을 지속 검토 중인 것으로 보인다. - 한편 6월 루마니아는 Rheinmetall과 57억유로 규모의 전투차량, 방공체계, 탄약 등 현지화 공급계약을 체결했다. EU SAFE 대출을 활용한 이번 계약으로 Rheinmetall이 루마니아 내 현지 생산 네트워크를 선점하면서 전차 사업까지 독일 업체에 유리하게 흘러갈 수 있다는 우려가 제기된다. 다만 해당 사업들과 전차 사업은 별개로 진행되고 있다는 점에서 직접적 영향은 제한적이라고 판단한다.