증권사 리포트 요약 - 콜마비앤에이치 한세실업 엠케이트렌드 SK

[블루오크]

<타사 신규 레포트 2>

SK - 2016년 주주 가치 상승 기대 - 신한금융투자

3Q15 K-IFRS 별도 기준 영업이익 734억원(+33.2% YoY) 기록
K-IFRS 별도 기준 매출액은 5,385억원(+10.3% YoY), 영업이익은 734억원(+33.2% YoY)을 기록했다. IT서비스 매출은 3,210억원(-4.1% YoY), 중고차 유통 매출은 1,714억원(+11.7% YoY)을 기록했다. 지주 부문 매출은 배당금 8억원, 상표권 수익 395억원, 임대수익 59억원이 반영됐다. 4분기에는 IT서비스 매출 확대(+24.2% QoQ)가 예상된다. 상표권, 임대 수익은 3개월분이 반영된다. 4분기 매출액은 6,287억원(+21.4% YoY), 영업이익은 1,034억원(+35.1% YoY)을 전망한다.

2016년 EBITDA 1.1조원(+229% YoY), 신사업 가치 반영 본격화 예상
합병 이후에는 별도 기준 현금 흐름이 중요하다. 주주환원정책이 별도 기준실적을 기준으로 정해지기 때문이다. 2016년 EBITDA는 1.1조원, Free Cash Flow(잉여현금흐름)는 8,415억원을 예상한다. 2016년 IT서비스 매출은 1.5조원(+10.6% YoY)을 예상한다. 제조업과 글로벌 매출 확대가 예상된다. 신사업 가치 반영도 본격화 될 전망이다. SK E&S는 2017년 신규 발전소 2개가 가동되면 영업이익이 1조원을 상회할 전망이다. 바이오 사업은 2016년 간질약 임상 3상이 계획되어 있다. 신약 가치만 5조원(연매출 1.2조원, 특허 기간 10년, 할인률 50% 가정) 이상으로 추정된다.

투자의견 매수 유지, 목표주가 370,000원 유지
투자의견 매수와 목표주가 370,000원을 유지한다. 목표주가는 SOTP(Sum Of The Parts) 밸류에이션을 적용했다. 영업 가치 10조원(EBIT 10배), 바이오 사업 가치 5조원, 반도체 모듈 사업 가치 2조원(EBIT 10배), 자회사 순자산 가치 8.7조원(20% 할인)을 반영했다. 현재 시가총액에서 사업 가치는 9조원에 불과하다. 2016년 기업 가치 상승이 기대된다. 저가 매수 전략을
추천한다

엠케이트렌드 - NBA, 쾌속 성장 - 대우증권

중국 NBA 영업이익 8억(YoY 흑전, QoQ +300%) 달성!!
엠케이트렌드의 중국 NBA 2015년 3분기 매출액은 57억원(YoY +185%, QoQ +104%)을 달성하였다. 예상대로 출점이 빨라지면서 외형이 빠르게 성장하고 있는 모습이다. 영업이익은 8억원(YoY 흑전, QoQ +300%)을 기록하며 높은 수익성을 보여주었다. 중국 NBA의 실적이 의미하는 바는 다음과 같다.
먼저 국내 대비 수익성이 좋은 비즈니스임을 증명했다는 점이다. 중국 현지 제품의 판가는 국내 판가 대비 30% 이상 높게 형성되어 있다. 반면, 수수료를 포함한 비용구조는 국내 대비 슬림한 형태로 구성되어 있다. 이번 실적에서 보여준 높은 마진률(OPM 14%)은 국내 사업환경과 구조적인 차이에서 발생한 것으로 향후에도 지속될 것으로 판단된다.
두 번째는 속도이다. 국내 NBA는 흑자전환까지 만 3년의 시간이 소요되었다. 하지만 중국 NBA는 1년만에 흑자전환에 성공하였다. 이는 앞서 밝혔던 높은 수익성 외에 빠른 외형성장까지 더해졌기 때문에 가능한 부분이다. 2017년까지 공격적인 출점이 예정되어 있어 외형성장의 ‘속도’는 향후 2~3년간 유지될 전망이다.

변화가 시작되고 있다
엠케이트렌드의 2015년 3분기 연결실적은 매출액 625억원(YoY +13.4%), 영업적자 2.7억원(적자지속)으로 컨센서스에 부합하는 수준을 기록하였다. 매출액 성장에도 불구하고 적자가 지속된 점은 아쉬운 부분이다. 다만, 메르스 여파가 3분기 초기까지 있었던 점을 감안한다면 국내 실적은 회복국면에 접어든 것으로 판단된다. 엠케이트렌드의 주가는 중국 사업에 대한 기대감과 실적에 대한 실망감으로 상승과 하락을 반복해왔다. 국내와 중국에서 NBA 사업이 고속 성장을 하고 있음에도 불구하고, 절대 이익레벨이 낮아 전체 실적 부진을 상쇄하지 못함에 따른 현상으로 풀이된다. 하지만, 2016년에는 NBA 국내와 중국의 영업이익이 각각 87억원(YoY +47%), 53억원(YoY +380%)을 기록하며 근본적인 체질 변화가 나타날 것으로 전망된다. 이는 기타 브랜드의 부진에도 불구하고 NBA 브랜드 하나만으로도 성장이 가능하게 됐음을 의미한다.

놀라운 성장성에도 P/E 11배로 현저한 저평가
엠케이트렌드의 2016년 예상 실적은 매출액 3,753억원(YoY +27%), 영업이익 187억원(YoY +140%)으로 전망된다. 동사는 부진한 의류업황에도 NBA 중국 사업의 본격화로 향후 2~3년간 가파른 성장이 예상된다. 그럼에도 불구하고 현재주가는 2016년 예상실적 대비 P/E 11배에 머물러 있어 현저한 저평가 상태인 것으로 판단된다.

한세실업 - 역대 최고 실적, 부담없이 가져가자 - 신한금융투자

3분기 연결 영업이익은 67.0% YoY 증가, 예상치 큰 폭 상회
3분기 영업이익은 67.0% YoY 증가한 597억원으로 예상치(당사: 475억원, 시장: 493억원)을 20% 이상 상회했다. 환율 효과(원/달러 +13.8% YoY)에 따른 고정비 부담 감소(국내 인력 관련 비용)와 수직 계열화, 생산 설비 증설 등에 따른 원가율 개선(별도: 0.6%p, 연결: 1.0%p YoY 개선) 덕분이다. 연결 매출액은 37.1% YoY 증가한 5,265억원을 기록했다. 환율 효과 뿐 아니라 달러 기준 매출액 역시 17% YoY 가량 증가했다. 고성장과 원가율 개선이 함께 나타났다는 점은 수익성 개선을 동반한 외형 성장 측면에서 긍정적이다. 염색 및 편직 공장인 C&T VINA 매출액은 80.9% YoY 증가했다.

4분기에도 계속될 양호한 실적 흐름, 영업이익은 58.1% YoY 증가 전망
4분기에도 양호한 실적 흐름은 계속될 전망이다. 4분기 적용 원/달러 환율은 1,150원(+5.8% YoY)을 반영했다. 연결 기준 매출액은 23.4% YoY 증가한 4,008억원, 별도 기준 매출액은 19.5% YoY 증가한 3,602억원으로 추산된다. 달러 기준 매출액은 12.4% YoY 증가를 예상한다. 영업이익은 58.1% YoY 증가한 376억원을 전망한다. 4분기에도 원가율 개선은 계속된다. 별도 기준 0.4%p, 연결 기준 1.5%p 개선이 예상된다. 2016년에도 생산 설비 증설 등 성장 여건은 충분하다. 원/달러 환율이 2016년 하반기 이후 다소 약세 전환될 전망이나 양호한 오더를 기반한 성장세는 계속된다. 2016년 연간 매출액은 13.5%, 영업이익은 22.1% YoY 증가를 전망한다.

투자의견 ‘매수’ 유지, 목표주가 71,000원 유지
목표주가는 71,000원을 유지한다. 적용 밸류에이션인 해외 동종 업체 밸류에이션이 주가 하락으로 낮아졌기 때문이다. 이익률 개선과 매출 성장세를 감안할 때 주가 하락 시 지속적인 매수 전략이 유효하다. 투자의견 ‘매수’를 유지한다

콜마비앤에이치 - 가장 저평가 된 건강기능식품 회사 - 대우증권

3Q Review : Earings Suprise
콜마비앤에이치의 3분기 매출액 및 영업이익은 각각 608억원(YoY +50.5%),100억원(YoY+ 78.6%)을 달성하여 분기 사상 최대 실적을 달성하였다. 헤모힘을 비롯한 건강기능식품 매출이 전년동기 대비 93.4% 성장하여 회사 전체적인 성장세를 이끌었다. 특히, 자체생산하고 있는 건강기능식품 매출 비중 증가로 영업이익률 개선(2분기 14.1%에서 3분기 16.6%)도 달성하였다. 이러한 실적 개선세는 4분기에도 지속될 것으로 전망된다. 연말연시를 맞아 건강기능식품 및 화장품에 대한 수요가 증가할 것으로 예상되기 때문이다. 실제로 4분기는 매년 연간 최대 분기 실적을 기록하였다.

가장 저평가 된 건강기능식품 회사
콜마비앤에이치가 생산하는 건강기능식품 중 핵심제품은 헤모힘이다. 헤모힘은 한국원자력 의학원의 기술제휴로 생산하는 제품으로 면역기능 개선에 도움이 되는 건강기능식품이다. 메르스의 영향으로 면역력 향상에 대한 소비자들의 관심도가 높아지고 있어 면역기능향상에 도움이 되는 헤모힘 매출이 크게 증가하고 있다. 또한, 애터미 사를 통한 안정적인 매출을 시현하고 있는 점도 동사의 강점이다. 애터미 사는 국내 다단계 업체 중 총 매출액 기준 4위 업체이지만 2014년 매출액 성장률이 53.7%에 이르는 등 고성장세를 달성하고 있는 업체이다. 동사는 애터미 사의 안정적인 네트웍크를 활용하여 건강기능식품 및 화장품을 판매하고 있어 타 건강기능식품 업체 대비 높은 매출액 안정세를 보이고 있다. 애터미 사는 현재 미국, 캐나다, 대만, 일본 등 해외 진출에 성공하였으며 조만간 중국 진출도 예정되어 있어 애터미사를 통한 안정적인 매출액 달성은 향후에도 지속 가능할 전망이다.

오버행 물량 고려하더라도 과도한 주가하락
콜마비앤에이치의 모회사인 한국콜마홀딩스가 동사 주식을 기초자산으로 한 교환사채 발행 및 한국원자력연구원 보유 지분 등 오버행 물량에 대한 우려로 동사의 주가는 실적 향상에도 불구하고 하락세를 나타내고 있다. 하지만, 주력제품인 건강기능식품의 높은 성장세 및 수익성 개선을 고려할 경우 주가 하락은 과도하다는 판단이다. 2016년 실적 기준 PER 24배 수준에서 거래되고 있어 상장된 건강기능삭품업체 중 가장 저평가된 회사이다.