종목 리포트 요약 - 아모레퍼시픽 현대엘리베이터 BNK금융지주 호텔신라

[블루오크]

<타사 신규 레포트 2>

호텔신라 - 수요자와 공급자는 신라면세점을 선택한다 - 신한금융투자

수요자의 입장: 신라면세점은 앞으로도 꼭 방문할 가능성 높음
신라면세점 장충점의 수요자는 대부분 중국인 단체 여행객이다. 국내의 200여개 중국인 인바운드 여행사 중에서 10여개의 대형사들이 중국인 단체 수요의 80% 이상을 담당한다. 이들은 2박 3일 일정 동안 신라면세점에 꼭 방문한다. 기존에는 월드타워점과 워커힐점이 장충점보다 훨씬 높은 알선수수료1)를 지급하고 있었다. 수수료를 많이 주던 경쟁자 2곳이 사라지고 새로운 경쟁자 3곳(명동, 동대문, 여의도)이 등장하더라도 인바운드 대형사들과 신라면세점과의 관계가 느슨해질 가능성은 없다. 신라면세점에 대한 중국인의 브랜드인지도가 절대적으로 높고, 상품 구성력(5대 명품) 및 주차 시설이 좋기 때문이다. 동대문은 자유여행객들의 ‘올빼미 쇼핑’ 면세점이 될 가능성이 커서 경쟁상대는 아니다.

공급자의 입장: 브랜드 이미지 좋고 사업 안정성 높은 초대형 면세점 선택
중국인 관광객의 대부분은 대형 면세점에서의 면세 쇼핑 때문에 한국에 온다. 상품 공급자인 명품 브랜드 입장에서는 ‘경쟁력 높고 브랜드 이미지가 좋은’ 특정 대형 면세점과 손잡고 싶어하는 것은 당연하다. 5년후 특허권 재심사 탈락 가능성까지 고려한다면 매출이 높은 초대형 면세점을 선호할 수 밖에 없다. 현재로서는 5년 후 재심사에서 탈락할 가능성이 거의 없는(사업 안정성이 높은) 면세점은 소공동점(매출 2조원)과 장충점(매출 1.2조원) 밖에는 없다. 신세계 명동점과 HDC신라도 초대형 면세점(매출액 1조원)으로 성장할 가능성이 높다.

투자의견 ‘매수’ 유지, 목표주가 140,000원으로 하향
목표주가를 180,000원에서 140,000원으로 하향한다. 2016년부터 면세점 특허수수료3)를 145억원(매출 대비 0.05%  0.5%)으로 가정해서 수익 추정치를 하향했다. 2016년 예상 연결 영업이익은 2,084억원(+105.7% YoY)으로 전망된다. 2016년 예상 EPS 4,027원에 Target PER 35배(사업 안정성이 낮은 공항점 위주의 해외 면세점 Peer의 2016년 PER은 30배임. 호텔사업부를 제외하고 신라면세점 이익으로 계산한 Target PER은 28배로 낮은편)를 적용했다

BNK금융지주 - 희석효과와 Valuation - 대우증권

유상증자 결정: 기존 주식수의 27.4%, BPS와 EPS 하락 불가피
BNK금융지주는 유상증자를 결정하였다. 신주 발행 규모는 7,000만주이고, 발행예정가격은 10,600원으로 증자규모는 약 7,420억원이다. 발행예정주식수는 기존 주식수의 27.4%에 달한다. 증자 목적은 1) 주력 자회사에 출자를 통한 성장 기반 마련과 2) 비은행 부문 영업경쟁력 확보 및 해외 영업 확대를 통한 수익원 다변화에 있는 것으로 알려지고 있다. 발행예정금액과 발행예정 주식수를 통해 BPS와 EPS의 변화를 산출해 보면 각각 12.0%와 21.5% 정도 하락하는 것으로 나타난다. 2016년 당기순이익 추정치에 변동이 없을 경우 ROE는 하락할 것으로 추산된다.

희석효과를 반영해 목표주가 하향 조정, 조정시 매수 관점에서 접근
BPS와 EPS가 하락할 것으로 보여 주가 희석 효과가 불가피해 보인다. 2016년 예상 ROE가 하락할 것으로 보이는 점을 감안하여 목표주가는 기존 21,000원에서 19,000원으로 9.5% 하향 조정 한다. 목표주가 산출은 PBR 0.9배를 적용하여 산출하였다. 하지만 투자의견은 기존의 매수를 유지한다. 이번 증자가 펀더멘털의 훼손으로 이어지는 것은 아닐 것이다. 이러한 관점에서는 주가 조정시 매수 관점에서 접근할 필요가 있다는 판단이다. 1) 유상증자 규모가 크기 때문에 단기적으로 주가가 조정을 보일 가능성은 있어 보인다. 2) 하지만 최근 주가가 조정을 받으면서 10월말 대비 10%, PBR 0.52배까지 하락하면서 부담스러운 주가 수준은 아닌 것으로 판단된다. 증자를 고려하더라도 현재 주가가 PBR이 0.56배 정도임을 감안할 때 주가 수준에 대한 부담은 크지 않아 보인다.

현대엘리베이터 - 보이는 것만 믿어도 살 이유는 충분 - 신한금융투자

3분기 매출액 3,797억원(+9.5% YoY), 영업이익률 10.5%로 예상치 하회
3분기 매출액 3,797억원(+8.3% QoQ), 영업이익 400억원(+0.1% QoQ), 당기순이익 134억원(흑자전환 QoQ)으로 예상치(매출액 3,860억원, 영업이익 483억원)를 하회했다. 1) 제조부문은 영업이익률 9.7%(-1.0%p YoY), 2) 유지보수는 영업이익률 14.3%(-7.3%p QoQ)를 기록했다. 수익성 부진의 이유는 1) 임단협 타결에 따른 비용 발생으로 판관비가 431억원(+26.6% QoQ)으로 급증했고, 2) 현대증권(752.5만주 스왑) 주가 하락으로 파생 거래손실 25억원, 평가손실 123억원(누적 손실 35억원)이 발생했기 때문이다. 2분기 1,625억원의 손실을 기록한 현대상선(지분율 19.54%)은 388억원으로 손실이 감소, 지분법손실은 12억원(2Q 347억원)으로 급감했다.

일회성 비용 제외시 사실상 어닝서프라이즈 - 일회성 판관비 증가, 영업외 평가손 원인
일회성 판관비를 제외하면 영업이익률은 13.2%로 추정된다. 파생손실 148억원을 제외시 세전이익은 360억원(평균 금융비용 23억원)으로 어닝서프라이즈 수준이다. 상선이 보유한 현대엘앤알 주식 44.1만주(지분율 49.0%)를 254억원, 현대아산 808.8만주(지분율 33.8%)를 358억원에 인수했고, 1,392억원(평균 금리 8.07%)을 1년만기로 대출해줬다. 채권단의 재무구조 심사 과정에서 상선의 Default 방지가 목적이나 1) 상선이 보유한 증권 지분을 담보로 했고, 2) 미상환시 증권 지분을 살 수 있는 옵션을 부여받아, 금융위의 유권해석이 필요할 수 있다. 만약, 상선을 분리한다면 증권 지분을 확보할 가능성도 있다.

업종 Top Pick, 목표주가 80,000원 유지 - 상선發 리스크 해소는 진행 중
업종 Top Pick과 목표주가 80,000원을 유지한다. 11월까지 그룹 재무구조 적정성 여부를 채권단이 평가할 예정이다. 1) 정부의 구조조정 의지, 2) 상선의 부채(16년 만기 회사채 5,200억원, 17년 9,700억원)를 감안시, 상선의 매각 가능성은 존재한다. 상선을 분리한다면 수혜주가 현대엘리베이터임은 자명하다.

아모레퍼시픽 - 상해 Analyst Day Key Takeaway - 유안타증권

2020년 매출 12조원(‘15~20 CAGR +19%), 15조원 생산공급 인프라 구축 목표!
동사 2009년 애널리스트 데이 상해 오피스에서 개최했었는데, 중국 매출 약 1,000억원 나올 때였으나 2015년 중국 매출 7,000억 제시했었다. 회의적인 시각도 많았으나 올해 목표 달성 예정이며, 따라서 2020년 비전도 충분히 달성 가능할 것으로 생각한다. 중국의 인당 평균 소득은 현재 $7,000 정도이며, 보통 $10,000에서 소비가 폭발적으로 성장한다. 소득수준 및 소비방식 변화로 향후 중국 GDP 가 6%대 성장률을 나타내도 아모레퍼시픽 성장에는 문제가 없을 것으로 본다. 올해는 매출 5조 초과 달성, 설화수 매출 1조원, 면세점 매출 1조원, 해외 매출 1조원 달성이 예상되는 뜻깊은 해이다.

2020년 China Top 3 달성 목표!
국내 중국 화장품 시장에서 2014 아모레퍼시픽 9위 (2011~14 CAGR +32%, MS 2.4%). Top 15 중 아모레퍼시픽의 성장률이 가장 높음. 2014 중국시장 1위 로레알(2011~14 CAGR +13%, MS 15.5%), 2위 시세이도, 3위 메리케이 등. 2020년 중국시장 1위 로레알, 2위 P&G, 3위 아모레퍼시픽 예상

2020년 중국 매출 3.5조(‘15~20 CAGR +38%) 제시
최근 중국 화장품 시장의 특징은 다음과 같다. 1) 판매채널의다양화: 온라인 채널 고성장 중. 2008 매출 비중 1%, 2011 8%, 2014 17%. 최근 3년간 CAGR +43%. 2) 제품다양화: 에센스, 마스크, 피지조절(Oil control) 제품 고성장 중. 스킨케어 제품 성장은 둔화 VS 메이크업 제품 고성장. 세안용 기기, Sephora Beauty Box 등 다양한 제품 출시. H&M(의류 SPA 브랜드) 등의 화장품 시장 진출. 3) 소비자다양화: 90년대생 젊은 소비자 비중 2012 15%, 2020F 35%. 이들은 전자 상거래/전자결재를 선호하며, 입소문 공유를 즐기고(SNS), 광고에는 관심이 없고 Key Opinion Leader 또는 Celebrity 후기 선호. 굉장히 합리적인 소비를 하며, 가격/품질을 중시하고, 중국 로컬 브랜드 선호도 증가하는 중.