1.자산의 가치는 그 자산이 만들어 내는 수익으로 계산한다
2.기업이라는 자산, 즉 기업가치 역시 기업이 만들어 내는 미래 예상 수익으로 계산한다
3.투자가 입장에서 기업수익이란 기업 이익, 배당, 현금흐름 등을 의미한다
4.기업이 수익을 만들어 내면 먼저 채권자에게 이자를 주고, 정부에 세금을 내고 남는 것이 주주의 몫이다.
5.이중 어떤 단계의 수익으로 계산하느냐에 따라서 기업 가치의 내용이 달라진다.
6.기업의 가치를 주가와 비교하려면 결국 기업의 주주가치를 계산해야 한다.
7.기업의 주주가치를 계산하는 방법은 크게 두 가지다.
8.하나는 기업 수익에서 기업의 총가치를 계산하고 여기서 차입금을 빼는 것이고, 다른 한가지는 기업수익에서 바로 주주가치를 계산하는 것이다.
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기업수익----->기업가치
(1)세후영업이익---->기업 총가치-차입금=주주가치
(2)이자지급후세후영업이익---->주주가치
예를 들어 어떤 기업의 장부에 올라있는 총자산 100, 차입금 50, 주주자본 50이고, 여기서 매년 20의 세후영업이익을 만들어 낸다고 하자. 그리고 차입금에대한 이자는 5라고 하자. 그리고 이 회사의 시가총액(즉 주주가치의 시장 가격)은 100이라고 하자.
이 경우 이 회사의 주주가치(내재가치 또는 본질가치 또는 적정가치)는 얼마일까?
(1)총가치를 계산하고 여기서 주주가치를 계산하는 방법
연간 세후영업이익 20을 현재가격으로 할인하면(이때 할인률을 10%라고 하자) 20/0.1=200 이다. 여기서 차입금 50를 빼면 주주가치는 150이 된다. 이는 주주가치의 시장 가격 즉 시가총액 100보다 더 높다. 즉 시장에서는 이 회사의 주주가치를 본질가치 150보다 더 낮게 평가하고 있다.
(2)수익에서 바로 주주가치를 계산하는 방법
수익에서 바로 주주가치를 계산하려면 이 수익이 모두 주주의 몫이어야 한다. 그래서 영업이익에서 세금과 이자를 주고 난 뒤의 영업이익 즉 이자후세후영업이익 15를 현재가격으로 할인하면 15/0.1=150이 된다. 이는 기업의 가치중 주주의 가치이므로 여기서 다시 차입금을 빼는 일은 하지 말아야 한다. 나머지는 방법(1)과 같이 해석하면 된다.
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아직 더 남은 문제가 있다.
이 회사의 총자산이 100인데 이중 영업이익에 기여하는 자산 즉 영업자산이 70이고, 나머지 30은 거의 영업에 기여하지 않고 있다고 하자.
이 경우는 (1)의 방법의 기업의 총가치를 계산하면
먼저 위와 같은 방법으로 계산하면 총가치가 200이다. 이것은 영업자산의 가치다. 그래서 여기에 비영업자산 30를 더해주어야 한다. 그리고 차입금 50를 빼면 이 회사의 주주가치는 180이 된다.
방법(2)의 경우도 마찬가지다. 세후이자지급후 영업이익 15로 구한 기업가치 150에서 비영업자산 30를 더해주면 이 회사의 주주가치는 180이 된다.
여기서 기업의 자산을 영업자산과 비영업자산으로 구분하기가 쉽지않다. 이런 머리 아픈 문제를 해결하는 한 길이 있다. 이는 방법(2)를 사용하되 기업의 주주가치를 세후이자지급후영업이익으로 구하는 것이 아니라 현금흐름표에서 자유현금흐름 FCF(영업활동 유입현금에서 투자활동 지출현금을 뺀 것, 이것은 주주가 마음대로 사용할 수 있는 현금이다.)으로 계산하는 것이다. 이 회사가 매년 자유현금을 18 흑자를 내다고 보면, 이를 현재가격으로 할인하면(할인율은 마찬가지로 10%) 이 회사의 주주가치는 180이 된다.
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이제 기업의 가치와 관련된 주제중에서 마지막으로 한 가지만 더 남아있다.
위의 예에서 이 회사의 지금 장부에 올라있는 자산은 100이다. 그런데 이 회사의 가치를 수익에서 계산하니 200이 되었다. 이 차이는 어디서 나오는 것일까?
기업의 가치란 기업이 과거에 장사를 하여 지금까지 만들어 둔 가치와, 그리고 앞으로 장사를 하여 만들어 낼 것으로 예상되는 가치를 합친 것이다. 위의 예에서 장부 가치 100은 지금까지 만들어서 쌓아둔 가치이고, 그 차이 100은 앞으로 이 회사가 만들어 낼 것으로 예상되는 가치를 현재의 가격으로 환산한 것이다.
기업의 현재 가치=(1)현재까지의 가치(장부가격)+(2)미래 추가할 가치의 현재 가치
여기서 (1)은 쉽게 구한다. 장부을 보면 된다. 위 회사의 경우 100이다. 그러면 (2)는 어떻게 구하는가?
(2)는 경제적부가가치(Econmic Value Added), 즉 EVA라고 부른다. 부가가치란 말은 위의 설명으로 이해되지만 여기서 경제적이라는 말은 왜 붙었을까?
다시 위의 예로 돌아가자. 지금 이 회사가 사용하는 자산은 100이다. 이를 투자자본이라고 부르자(Invested Capital). 여기서 나오는 이익이 위의 예에서 20이다. 즉 이 20은 투자자본에서 회수한 수익 즉 ROIC(Return On Invested Capital)이다. 그런데 이를 보통 퍼센트로 표시한다. 그러면 20/100=20%다. 즉 이 회사의 ROIC는 20%다.
그런데 이 회사가 투자한 자본 100에는 당연히 비용이 있다. 만약 이 돈을 다른 곳에 투자했더라면 (예를 들어 100를 은행에 예금했더라면) 얼마을 벌었을 것이다. 이 비용을 얼마로 볼 것인가? 우리는 위의 예에서 할인율(기회비용이라고 보아도 좋다)은 10%로 보았다. 이것을 이 회사에도 적용하면 이 회사가 100를 집어넣어서 20%의 수익을 만들어 내기 위해 지불해야할 비용은 10%가 된다.
즉 이 회사가 새로 만들어 내는 경제적인 부가가치 EVA=IC*(ROIC-WACC) 는 100*(0.2-0.1)=10 이다. 이 회사가 매년 10의 부가가치를 새로 만들어 내므로 이를 현재가격으로 할인하면(할인률은 10%) 10/0.1=100이다. 즉 이 회사가 새로 만들어 낼 가치(*자본비용을 지불하고 난 뒤의 가치)의 현재가격은 100이다. 이를 이 회사의 지금의 장부가격 100과 합하면 이 회사의 총가치는 200이 된다.
*여기서 WACC는 Weighted Average Cost of Capital를 줄인 말인데 그냥 자본비용이라고 보면 된다. EVA, WACC, FCF 등의 용어는 이 사이트의 <투자기초->금융용어설명>으로 가면 더 자세히 볼 수 있습니다.
출처:하상주투자교실