2024년 32권 8월 6일 화요일 ＜거인의 어깨1＞

[몬스터를꿈꾸며]

거인의 어깨1

별점 4.5(절대 낮지 않은)

일단 기대가 컸다. 막연하게 좋은 내용일 거라고 기대가 컸고 기대만큼 내용도 좋았는데 이상하게 뭔가 정말 살짝 아쉬운.

저자는 2016년 독립해서 라쿤자산운용을 설립해 지금까지 재표이사로 재직 중인 사람이라고 한다. 경제 전문 유튜브에도 많이 나왔다며.... 분명 유명한 사람 같은데 누군지는 모르겠다.

아무튼 저자는 가치투자의 원조인 벤저민 그레이엄과 그 뒤를 잇는 워런 버핏과 피터린치의 투자 철학과 방법에 대해 정리해 준다.
3인의 거장에 대한 자료들을 폭넓게 통찰하며 그 사람들이 어떤 부분에서 대단한지, 어떤 오해를 받고 있는지 언급하면서 그들의 투자법을 의미와 구체적인 방법까지 정리하고 있다.
애당초 2권 필립 피셔와 함께 두 권으로 집필을 했다.

필립 피셔는 2권에 단독으로 다룬다.

아 대체적으로 쉽게 쭉 읽힌다!

이것으로 밀린 책 정리는 끝!!!

추천사

7. 투자 원칙은 믿음의 대상이 아니라 의심과 검증의 대상입니다.

9. 워런 버핏은 많은 사람이 그의 간단한 투자 전략을 따라 하지 않는 이유를 "천천히 부자가 되고 싶은 사람이 없기 때문'이라고 했습니다.

01 굳이 열심히 해야 하나

62. 인간은 정확하게 알아내기 위해서가 아니라 불확실한 무력감에서 벗어나기 위해서 일단은 판단이라는 행위를 한다. -루이스 월퍼트

64. 주식에는 가치가 분명 존재하고, 가치를 계산해내는 나름의 방법도 존재하지만, 그 계산 과정에 들어가는 수치들이 아주 주관적입니다.

76. "에이, 그거 벌려고 주식투자를 합니까?"

77. '내가 저 정도로 노력할 수 있을까?'라는 질문을 하기 전에, '노력에 성과가 비례하는 게임인가?'를 물어야 합니다.

78. 수익률과 가장 밀접한 상관관계를 보이는 지표는 다름아닌 '회전율'입니다. 회전율이 높을수록 수익률은 낮아집니다.

84. 다른 분야에서는 열정이 성공의 열쇠가 될지 몰라도, 투자에서는 열정이 거의 틀림없이 재난을 부른다.

86. 귀무가설, 즉 결괏값이 순전히 운에만 좌우된다고 했을 때의 결과를 놓고, 실제 결과와 비교해서 유의미한 차이가 있으면 귀무가설을 기각합니다. 귀무가설을 기각한다 함은 결과가 운에만 좌우되지 않는다는 뜻입니다.

91. 맞서 싸워야 할 적은 시장이 아니라 내 마음 속의 조급함입니다.

02 거인의 어깨

어서 오게 인간

104. 중요한 건 사고 체계입니다. 돈을 버는, 즉 초과수익을 낼 수 있는 '패턴'은 생각보다 아주 희귀합니다. / 그러한 사고 체계를 갖추고 계속 다듬어나가는 것이 지속가능한 성과를 위한 핵심과제입니다. / 대가들을 공부하는 이유는 / 나만의 사고 체계를 만들어나가기 위함입니다.

110. 우리가 스승을 선택하기 위한 최종 관문은 '내가 배울 수 있어야' 한다는 점입니다.

그레이엄, 여전히 너무나 저평가된

131. 주식은 기업의 일부로 보아야 하고, 시장을 보는 적절한 관점을 유지해야 하며, 적정 안전마진을 확보해야 한다.

132. 그레이엄 '사고 체계'의 핵심은 '가치 기반 사고'입니다. 

136. 그레이엄은 초과수익의 원천 두 가지를 '시점 선택'과 '가격 선택'이라고 합니다. '시점 선택'이란 오를 타이밍이 되었다 싶을 때 샀다가 하락할 시기가 되었다 싶을 때 파는 방법입니다. '가격 선택'이란 적정가격보다 낮다 싶으면 매수하고, 높다 싶으면 매도하는 방법입니다.

137. <현명한 투자자>의 마지막 장인 20장에서 그레이엄은 "가장 사업처럼 하는 투자가 가장 현명한 투자"라고 요약하며 책을 마무리했는데요.

147. 안전마진은 기대수익률뿐만 아니라 '실수에 대한 여유공간'을 포괄하는 개념입니다.

149. 그레이엄의 제자 버핏은 이렇게도 이야기했습니다. "정밀하게 틀리는 것보다는 대략이라도 맞히는 게 낫습니다."

153. 핵심 키워드는 '가치주'입니다. 

158. 성장주 평가 공식 : 성장주의 적정 주가=EPS X(8.5+2X'기대성장률) / 여기서 기대성장률은 향후 7~10년 동안 예상된느 EPS(주당순이익)의 연평균 성장률입니다.

161. '가치투자'는 무작정 PER의 절댓값이 낮은 주식을 사는 게 아닙니다. '내가 생각하는 적정 PER' 대비 낮은 PER의 주식을 사는 겁니다. PER을 결정하는 핵심 변수는 기대성장률이고, 가격에 내재된 기대성장률 대비 내가 기대하는 성장률이 높은가 낮은가를 물으면 됩니다.

175. 투자 원칙은 믿음의 대상이 아니라 의심과 검증의 대상입니다. 지속가능하게 돈을 벌 수 있는 '사고 체계'를 갖추는 게 중요합니다.

177. 방어적 투자자는 어떤 투자자일까요? 그레이엄은 방어적 투자자는 '심각한 실수나 손실을 피하는 것', 그리고 '수고나 골칫거리, 빈번한 의사결정의 부담에서 벗어나는 것'을 목표로 하는 투자자라고 했습니다. 반면에 공격적 투자자는 '기꺼이 시간과 노력을 투입하여 평균보다 더 건전하고 매력적인 종목을 선정'하려는 투자자라고 했습니다.

180. 그레이엄은 방어적 투자자의 주식 선정에서 보수적인 기준을 제시하고, 이 기준을 공격적 투자자의 주식 선정에도 적용해야 한다고 했습니다.

181. 미래는 낙관과 비관을 동시에 보아야 합니다.

182. 투자는 철저한 분석을 통해서 원금의 안전과 충분한 수익을 약속받는 행위이다. 이 요건을 충족하지 못하면 투기이다.

184. '철저한 분석'이란 개별 기업에 대한 정보 수집과 가치에 대한 판단 뿐만 아니라, 가치와 가격이 작동하는 방식, 안전마진과 분산투자 등의 전반적인 의사결정 체계를 반영한 분석을 의미합니다. '원금의 안전'이란 개별 투자 건에서 손실이 발생하더라도 포트폴리오가 충분히 분산되어 한쪽에서의 손실을 다른 쪽에서 보상받을 수 있느냐는 이야기입니다. '충분한 수익'은 구매력을 보전할 뿐만 아니라 짊어진 위험을 보상하는 수준의 수익을 포트폴리오 전체에서 얻어낼 수 있느냐는 이야기고요.

깊이 고민하지 않은 사고 체계에 기반한 의사결정은 투기입니다.

186. 하나의 '스타일'은 어떤 '사고 체계'가 특정 '환경'에 구현되는 방식입니다.

189. 인간능력의 지형도(그림) :투자능력은 거의 따라 잡힘.

194. 그에게 주식투자는 하나의 지적인 행위일 뿐이었습니다. 그는 버핏에게 이렇게 조언했습니다. "워런, 이거 하나는 알아둬야 해. 돈은 자네나 내가 사는 방식에 그다지 큰 차이를 만들어내지 못한다는 거 말이야. 우리는 지금 함께 밥을 먹으러 가잖아. 날마다 함께 일하고 또 늘 재미있고 말야. 그리고 돈에 대해서 너무 걱정하지 말게. 돈 때문에 자네나 내가 세상을 사는 방식이 크게 달라지지는 않을 테니까. 알겠나?" - 내 생각은 많이 다르네..... 내 사는 방식은 많이 변해...

버핏, 범접할 수 없는 천재

216. 개인 자격으로 이렇게 하려면 배당소득세를 내야 하기 때문에 제약이 많습니다. 성장이 정체되었지만 현금이 잘 창출되는 회사를 버핏을 따라한답시고 매수하는 건 흔히 하는 실수 중 하나입니다. -회사를 매수하는 게? 암튼 난 보험회사를 인수할까 했지...

220. (가치를 계산할 때) 필립 피셔는 질적 요소를 주목했고, 그레이엄은 양적 요소를 주목했습니다. 처음에 나는 양적 요소를 더 중시했고, 찰리는 질적 요소를 더 중시했습니다.

정리해 볼까요.

1) 그레이엄이 제시한 원칙, 즉 가치 기반 사고는 전혀 변하지 않았다.

2) 훌륭한 기업, 즉 가치 있는 주식을 판단하는 기준은 많이 바뀌었다. 

3) 새로운 기준은 찰리 멍거와 필립 피셔로부터 배웠는데, 양적인 요소보다는 질적인 요소를 중시한다.

"훌륭한 기업을 적당한 가격에 사는 것이 적당한 기업을 훌륭한 가격에 사는 것보다 낫습니다."

1988년에 처음 등장한 이 문장은 버핏이 그레이엄의 가르침에서 독자적인 길로 나아가는 상징적인 표현입니다.

222. 버핏이 정의하는 투자는 '장래에 더 많은 구매력을 받으리라는 합리적인 기대에 따라 현재 구매력을 남에게 이전하는 행위'입니다.  / '장래에 더 많이 소비하려고 현재 소비를 포기하는 행위'입니다. 

이 관점에서 투자의 위험은 베타나 변동성 같은 지표가 아니라, '예정 보유 기간에 투자자에게 발생할 구매력 손실 확률'입니다.

224. 버핏은 분류 체계부터 다른 사람과 다릅니다. 액면금액과 이자 등으로 '고정된' 가치가 부여되었는가, 산출물이 있는가 등으로 자산을 나눕니다. / 버핏의 주안점은 내가 소유한 자산이 '무엇을 생산하는가'입니다.

228. PV(현재가치)= C1/(1+r) + C2/(1+r)² + C3/(1+r)³ + …

PV는 현재가치라는 뜻입니다. C1, C2, C3는 각 1년 후, 2년 후, 3년 후에 받게 될 현금흐름입니다. 소문자 r은 할인율입니다.

… 부분을 지칭할 때에는 CV(지속가치), TV(잔존가치), PV(영구가치) 등 다양한 용어를 사용합니다.

/ 기업의 가치는 그 기업이 창출하는 현금의 현재가치입니다.

230. 버핏과 멍거가 찾는 기업의 조건은 다음과 같습니다.

1) 사업을 이해할 수 있고

2) 장기 경제성이 좋으며

3) 경영진이 유능하고 믿을 수 있고

4) 인수 가격이 합리적인 기업입니다.

232. 실제 이해당사자들을 만나서 사실을 확인하는 과정을 필립 피셔의 '수소문 기법'이라고 합니다.

235. PV 값을 상향시키려면 분모가 증가, 분모가 감소, 새로운 항의 등장 세 가지가 있습니다.

240 버핏이 중요시한 '높은 가능성에 대한 통찰력'은 이런 요소들을 지칭합니다. 변화, 적응, 이미지, 민첩, 현명, 대처. 

244. CV는 영구성장률과 할인율을 넣는 것이어서 조금만 가정이 달라져도 수치가 크게 바뀝니다.

246. 이 개념을 버핏은 프랜차이즈라고 부릅니다. 버핏은 다음 세 가지 조건을 만족하면 기업은 '경제적 프랜차이즈'를 가진다고 하였습니다.

1) 소비자가 필요로 하거나 욕망한다.

2) 소비자의 마음 속에 대체재가 없다.

3) 가격 규제가 없다.

프랜차이즈를 가진 회사는 가격을 꾸준히 올려서 높은 자본이익률을 만들어낼 수 있습니다.

250. 버핏은 현금에 광적으로 집착합니다. / 사업의 모든 과정은 현금이 어디에 얼마나 잠겼다가 언제 얼마나 회수되는지의 관점에서 재구성할 수 있습니다. / 사업을 유지하기 위해서 자본투자가 적으면 현금이 잠기지 않기 때문에 훌륭한 사업입니다. 나중에 줄 돈을 미리 받아놓은 '플로트'가 있으면 더 좋습니다. 설비투자가 없어도 성장을 일궈낼 수 있으면 그야말로 환상적이고요. 

258. 1986년 주주서한에서 버핏은 '오너 어닝'이라는 개념을 소개했습니다. 

오너 어닝 = 당기순이익 + 감가상각비 - 자본지출

/버핏은 "유형자산이익률이 높은 정말 위대한 기업이라도 이익 대부분을 장기간 재투자하면 높은 이익률이 유지될 수 없다"고 했습니다.

264. 경제적 해자 개념은 '자본비용 이상의 초과수익을 낼 수 있게 하는 요인'을 통칭합니다. 자본비용이란 기업이 끌어온 자본에 대해서 치뤄야 할 대가를 의미합니다. / 해자는 브랜다, 네트워크 효과, 전환 비용, 원가우위 등입니다. 기술은 의외로 침식당하기 쉬운 해자입니다.

265. '버핏이 경제적 해자를 중요시한다'라는 말은 좀 더 엄밀하게 이야기하자면 '경제적 해자 구축이 완료되어ㅣ 현금 회수기에 진입했음을 확인한 이후에 투자한다'라고 볼 수 있습니다.

270. 사업이 실제로 어떻게 굴러가는지 파악할 수 있는 영역을 버핏은 '능력 범위'라고 불렀습니다.

278. 능력 범위의 가장 중요한 면은 능력 범위도 변해간다는 것입니다. 버핏은 능력 범위가 넓은 것보다는 능력 범위가 어디인지를 파악하는 게 훨씬 중요하다고 하였습니다. 

279. 그레이엄의 안전마진은 꾸준히 투자자가 노력해서 찾아내야 하는 안전마진이었습니다. / 버핏의 안전마진은 '사람에 대한 믿음'입니다.  / 투자자가 해야할 일이란 아주 단순합니다. 능력 범위를 확인하고, 능력 범위 내에서 믿을 만한 경영진을 발굴하고, 믿고 맡기고, 기다리고, 능력 범위를 차츰 넓혀가면 됩니다.

280. 버핏의 '사고 체계'를 정리해 볼까요?

레슨 1: 기업은 유기체다. 불확실한 외부 환경의 변화에 능동적으로 대응한다.

레슨 2: 기업의 행동은 가치를 창출하기도 하고 파괴하기도 한다.

레슨 3: 투자자는 가치를 창출하는 경영진을 발굴하는 능력을 갖추고 위임하고 기다림으로써, 경영진이 창출해낸 가치를 함께 누릴 수 있다

283. 그레이엄의 핵심 사고 체계는

1) 주식은 (범위로 표현할 수 있는) 가치를 지닌다.

2) 가격은 시장의 변덕에 따라 가치와 일치하지 않는 경우가 많다.

3) 불확실성에 대비하기 위하여 최악의 상황을 고려해도 충분한 수익을 기대할 수 있는지 살펴보아야 한다.

/버핏은 이를 그레이엄으로부터 전수받았습니다.

286. '돈을 잃지 마라' 발언의 실제 뜻을 살펴 봅시다. / 버핏: "무슨 뜻이냐면, 가치보다 훨씬 낮은 가격에 사고, 그걸 묶음으로 사면, 웬만해서는 돈을 잃지 않는다는 겁니다."

287. 가치투자는 '가격이 잘못 매겨진 도박'을 찾아내는 행위입니다.

288. 자주 인용되는 버핏의 말은 "우리는 주식을 영원히 보유한다"입니다. / "해당 페이지는 시장성 증권이 아니라 종속회사에 대한 원칙"일 뿐이고, 오해를 없애기 위해 "시장성 증권은 언제든 팔 수 있다"는 문구를 추가했다고 합니다.

290. 10년간 보유할 수 없으면 10분도 보유하지 마라: 웬만하면 장기 보유하라는 말이 맞긴 맞는데, 장기 투자를 해야 돈을 벌 수 있음을 강조하기보다는 1) 장기투자를 해서 돈을 벌 수 있는 기업을 잘 발굴하였는가, 2) 그런 기업들로 포트폴리오를 구성하였는가. 이것이 핵심입니다.

292. '버핏은 기업의 가치를 평가할 때 DCF를 쓰는가' / 버핏은 사업의 가치는 사업이 벌어들일 미래 현금흐름의 현재가 할인의 합이라고 하였습니다. 이는 DCF의 사전적 의미에 정확히 부합합니다. DCF는 현금흐름할인의 약자거든요. -실무적으로 사용하기는 어렵다고 말한다.

296. 버핏은 "변동성은 절대로 위험이 아닙니다."라고 했습니다. / 위험은 영구적인 구매력 손실의 가능성입니다. 

298. 버핏은 어떤 할인율을 쓰느냐는 질문에 그냥 '국채수익률'이라고 대답했습니다.

300. 'BPS는 내재가치보다 대체로 낮게 평가되는 지표지만, 변화 방향을 추적하는 데는 용이하다.

린치, 단 한 명의 영웅

304. 투자의 세상에서 제가 온전히 보고 배울 수 있는 한 명의 영웅을 꼽으라면 저는 주저없이 피터 린치를 꼽겠습니다.

318. "장세에 연연하지 마라. 이 한 가지만 이해해도 이 책을 다 읽은 것과 같다."

325. 피터 린치의 빛나는 사고 체계는 '어떻게 분류했느냐'가 아니라, '주식을 유형별로 분류했다'라는 사고방식 그 자체에 있습니다. 

327. "이 주식이 앞으로 오를까요, 떨어질까요?"라는 질문보다는 "이 주식이 앞으로 오른다면 어떤 이유로 오를까요? 떨어진다면 어떤 이유로 떨어질까요?"라는 질문이 훨씬 유효합니다. 이런 식의 사고는 여러 사람의 다양한 투자 방식에 대해서 유연한 태도로 받아들일 수 있게 해주며, 자신만의 사고 체계를 쌓아 올리는 데 큰 도움을 줍니다.

334. 매력도에 따라 각 종목을 얼마씩 사겠다고 결정한다면 그 비율은.... 어쩌고.

338. 그러나 가치가 장기적으로 상승할 주식에 대해서는 이렇게 매매했을 경우 여러 위험이 있습니다. 첫 번째는 마찰비용입니다. 두 번째로 심리적인 비용도 존재합니다. / '행동의 후회'와 비행동의 후회'라고 하는데요. / "그냥 가만히만 있었어도 저 돈을 벌 수 있었는데..."라는 아쉬움은 견디기 어렵습니다. /  세 번째는 리서치의 효율성입니다.

341. 피터 린치의 '10루타'는 / 다음과 같은 의미입니다.

1. 우리가 사는 종목들 중 일부는 10루타의 씨앗이다.

2. 10루타는 장기간 보유했을 때 발현된다.

3. 10루타로 가는 동안 매도하고 싶은 충동을 굉장히 많이 받는다.

4. 단지 높은 수익률이 났다고 기계적으로 매도해버리는 행위는 포트폴리오의 장기수익률을 크게 훼손한다.

344. 그럼 개인투자자 입장에서는 이러한 '수익률 평탄화'가 필요할까요. / 저는 '그렇다' 쪽에 약간은 손을 들고 싶습니다. 먼저, 개인투자자라도 돈이 필요해서 빼서 써야할 때가 있습니다. / 둘째는 심리적인 요인입니다. / 셋째는 장기적인 성장을 위해서입니다.

347. 세 사람 중 누구도 한 종목의 성공으로 명성을 얻지 않았습니다. 여러 개의 투자 건을 뿌려놓고, 실패했을 때의 손실보다 성공했을 때의 이익이 더 컸기 때문에 지금의 자리에 오른 것입니다.

중요한 건 종목의 개수가 아니라 각 종목을 편입할 때의 허들입니다. 버핏은 능력 범위 밖에서 투자하면 안 된다고 강하게 경고했고, 그레이엄도 적절한 분석과 계산 없이 투자에 나서면 안 된다고 했습니다. 린치 또한 "1) 당신에게 강점이 있고, 2) 모든 조사 기준을 충족하는 흥미로운 전망을 발견했다면, 해당하는 종목을 모두 보유하는 것이 최선이다"라고 했습니다. 

/여기서 도움이 되는 개념이 린치의 '2분 연습'입니다. / "10살짜리 아이에게 2분 이내에 주식을 보유한 이유를 설명할 수 없다면 그 주식을 소유해서는 안된다"고도 하였습니다.

350. GARP는 성장주를 적정가격에 투자한다는 의미이며, PEG는 PER과 주당순이익 성장률을 비교한 값입니다.

351. 중요한 건 얼마만큼의 성장에 얼마만큼의 가격을 지불해야 '합리적이냐'입니다. 

355. 피터 린치의 PEG 기준이 현대에도 통하느냐 아니냐는 지엽적인 질문입니다. PER의 결정변수가 성장률이라는 것만 이해하면 됩니다. 어느 정도의 성장률에 어느 정도의 PER을 지불할지는 각 투자자가 평생에 걸쳐 고민해야 할 사항입니다.

356. 초과수익의 핵심 메커니즘은 남들이 무언가를 간과하고 있다가 나중에 인정하게 되는 과정입니다.

주석

405. 기업의 가치는 '현재 자기자본 + 회사가 미래에 창출할 EVA의 현재가 할인'이라고 볼 수 있다.

413. 상승폭과 하락폭의 평균값으로 할 수도 있고, 평균값을 하락폭 절대값으로 나눈 값으로 할 수도 있다. 혹은 상승폭과 하락폭의 편차를 분모에 넣어서 변동폭이 작은 주식에 더 큰 가중치를 둘 수도 있다. 정교하게 '켈리 기준'이라는 공식을 쓸  수도 있는데, 실제 투자에 적용하기에는 많은 고민이 필요하다. 일단은 '2:1 이상의 손익비에서만 투자한다' 정도의 원칙으로도 충분하다.