131202_＜타사 신규 레포트 1＞

<타사 신규 레포트 1> 신세계인터내셔날 - 일회성 요인의 영향이 마무리되는 시점 - 대우증권   3Q13 review: 국내 브랜드 철수 비용 반영으로 영업이익은 기대를 하회 신세계인터내셔날의 3Q13 별도 기준 실적은 매출액 1,911억원(+5.5% YoY), 영업이익 18 억원(-91.3% YoY), 순이익 98억원(-44.3% YoY)을 기록했다. 매출액은 당사 추정치와 컨센 서스에 부합하는 수준이었지만 국내 브랜드 철수 관련 재고평가손실이 발생한 영향(약 -30억원으 로 추정)으로 영업이익은 기대를 하회했다. 반면 세전이익과 순이익은 환율 하락 효과로 예상 보다 큰 규모의 외환관련이익이 발생해 컨센서스 대비 89.4% 높았다. 2012년 5월 분더샵 매각과 8월 코치 브랜드 이탈, 국내 브랜드 구조조정으로 인한 장기간 의 실적 훼손은 상당부분 마무리된 시점으로 판단된다. 4분기부터는 의류 사업의 계절적 성 수기 돌입과 함께 브랜드 조정 이후 기고효과 제거로 이익 성장 재개 모멘텀을 기대할 수 있을 것으로 보인다. Catalysts: 1) 해외사업 성장 지속, 2) 국내 실적 안정화, 3) 신세계 사이먼 확장 모멘텀 해외사업의 고성장 모멘텀은 중장기적인 프리미엄 요인이다. 2013년 3분기까지 2012년 브랜드 이탈 효과를 제거한 매출 성장률은 19.3%에 달한다. 해외브랜드 유통 사업에 있어 특정 브 랜드가 고성장을 거듭한 이후 직접 진출의 가능성은 부정할 수 없는 내재 리스크다. 하지만 장기간 축적된 브랜드 선정 안목과 MD인력, 강력한 유통망 등 특유의 강점은 해외사업 고 성장이 지속될 수 있는 근거가 된다. 국내사업 부진과 브랜드 정리로 인한 재고평가손실 발생에 대한 리스크는 대부분 마무리된 것으로 보인다. 3분기에도 약 30억원의 재고평가손실이 발생했지만 국내사업 매출액은 전년과 유사 한 수준(+0.6 YoY)을 기록해 향후 실적 반등과 수익성 개선이 동시에 기대된다. 신세계인터내셔날의 또 한 가지 중요한 프리미엄 요인인 신세계사이먼 아울렛의 확장 모멘텀에 대 한 기대감이 높아질 것으로 보인다. 신세계사이먼 아울렛은 브랜드 가치를 크게 훼손하지 않는 범위에서 자체 재고 유통을 활성화할 수 있어 유통 채널의 측면에서 중요한 역할을 담당한 다. 기존 여수, 파주점의 증축과 부산점 오픈으로 중장기 매출 성장이 예상된다. 투자의견 매수 유지, 목표주가 116,000원으로 5.5% 상향조정 신세계인터내셔날에 대해 투자의견 매수와 목표주가 116,000원을 제시한다. 목표주가 산출에 있 어 2014년 추정 EPS 5,610원에 신세계사이먼의 지분 가치를 반영하기 위한 EPS 1,900원 을 합산했다. 적정 배수는 2012년 분기 평균 P/E 15.5배를 적용하는 기존 방식을 유지한 다. 2014년 별도 EPS 추정치가 5,260원에서 5,610원으로 소폭 상향되어 목표주가도 기존 110,000원에서 116,000원으로 조정하였다. 현재 주가 대비 24%의 상승여력이 있으며 매 수 투자의견을 유지한다   신한지주 - 4분기 실적이 시장 우려만큼 과도하게 저조하지는 않을 듯 - 대신증권 투자의견 매수, 목표주가 53,000원 유지 - 목표주가는 2014년말 추정 BPS 59,472원대비 목표 PBR 0.9배를 적용해 산출 - 신한지주의 4분기 실적이 크게 부진할 것이라는 우려가 확대 중인데 그 이유는 1) 국세청으로부 터 브랜드 사용료 지급 관련 법인세 1,350억원 추징, 2) 경남기업 워크아웃 재신청에 따른 추가 충당금 1,040억원, 3) 자율협약여신의 충당금 개별평가에 따른 추가 충당금 약 1,000~1,200억 원 등 세후 약 3,000억원 가량의 일회성 비용 요인들이 발생할 가능성이 높기 때문 - 그러나 실적이 시장 우려만큼 과도하게 저조하지는 않을 전망. VISA카드, 하이닉스 외에도 여타 보유 주식 매각에 따른 유가증권 매각익이 큰폭 발생할 것으로 추정되기 때문. 3분기 중 비이자부문에서 세전 약 1,700억원의 일회성 이익이 발생했었는데 4분기에는 보유 주식 매각익만 세전 약 2,500억원 정도 발생할 것으로 예상. 또한 환율 하락에 따른 선물환 CVA 조정 기타충당금 환입 발생도 기대 - 따라서 4분기 순이익은 전년동기대비 34.3% 감소한 2,500억원으로 추정. 원래의 시장 예상치보 다는 다소 부진한 실적이기는 하지만 시장 우려만큼의 어닝쇼크 수준은 아닐 것으로 판단 - 4분기 은행 순이자마진은 전분기대비 1bp 상승한 1.74%로 추정. 2011년 2분기 이후의 매분기 지속적인 하락세에서 처음으로 반등할 것으로 예상. 신규 연체와 NPL 순증 규모도 미미해 건전성 도 매우 안정적일 듯. 4분기 표면 순이익은 상당부분 부진하지만 경상 수익성은 양호할 전망 은행업감독규정 변경 예고(채권재조정기업 자산건전성 분류 정비)로 추가 충당금 영향 불가피 - 금융위는 지난 10월 21일 은행업감독규정 중 일부 규정안 변경 예고. 예고 종료일은 12월 2일 - 주요 내용 중 하나는 채권재조정기업 자산건전성 분류 정비 방안으로 거래기업이 채권재조정을 신청하고 채권재조정 조건이 공식적으로 확정되는 경우 은행은 예상되는 은행 손실 등을 고려해 거래기업의 채무상환능력을 재평가하고 건전성을 재분류해야 한다는 것. 이는 충당금 평가를 개별 평가로 해야 하며 자산건전성도 대체로 고정이하로 내릴 것을 요구하는 것으로 추정됨 - 신한지주의 경우 채권단이 공동관리하는 자율협약기업이면서 요주의로 분류되어 있고 충당금을 집합평가하는 업체는 삼부토건, 대한전선, 신성솔라에너지 등으로 추정되는데 11월말 현재 이들 업체에 대한 익스포져는 약 3,200억원을 상회하는 것으로 파악. 이들 업체에 대해 충당금 개별평 가를 진행할 경우 4분기 중 약 1,000~1,200억원 내외의 추가 충당금이 소요될 것으로 예상 다만, 4분기 중 보유 주식 매각익만 약 2,500억원 이상 발생할 것으로 예상 - 신한지주는 3분기에 하이닉스 200만주, VISA카드 20.5만주, 그 외 여타 보유 주식 매각으로 약 1,020억원의 유가증권 매각익을 시현. 3분기말 현재 하이닉스는 238만주, VISA카드는 185만주 를 보유하고 있어 4분기 중 이들 주식 매각에 따라 추가적인 매각익 시현 가능. 그 외 S사, L사, P 사 등의 보유 주식도 매각이 진행되고 있는 것으로 추정되어 이들 주식을 전량 처분시 4분기 중 보유 주식 매각익만 약 2,500억원 이상 발생할 수 있을 것으로 예상 - 따라서 이들 유가증권 매각익이 4분기 일회성 비용 요인인 법인세 추징액과 경남기업 및 자율협 약기업 건전성 재평가에 따른 추가 충당금 중 일부를 상쇄할 수 있을 것으로 판단 카드사 대출금리 인하의 영향은 카드 경상 이익의 7% 내외. 다만 비용 절감 노력 수반될 것 - 지난 8월 발표된 여전사 대출금리 모범규준(대출금리 합리화 방안)을 12월부터 적용받게 됨에 따라 금일부터 카드사들이 일제히 대출금리를 인하하는데 신한카드의 경우 카드론과 현금서비스 금리 평 균 인하 폭이 각각 0.7%p와 1.2%p인 것으로 언론에 보도되고 있음 - 3분기말 카드론과 현금서비스 잔액 4.2조원과 2.4조원에서 일괄적으로 평균 0.7%p와 1.2%p 금 리를 인하한다고 가정할 경우 연간 손익 감소 효과는 각각 293억원과 287억원(총 580억원)으로 세후 약 440억원의 이익이 감소할 것으로 추정. 이는 신한카드 2013년 경상 이익의 7% 내외. 그 러나 성장과 판관비 절감 노력 등을 통해 손익 감소 효과를 상당부분 상쇄할 수 있을 것으로 예상   덕산하이메탈 - 단기 모멘텀 부재 - 신한금융투자 3분기 실적 부진은 예상된 수준 IFRS연결 기준 3분기 매출 342억원(-5.1% YoY, +15.7% QoQ)과 영업이익 89억원(-18.0% YoY, +18.3% QoQ)을 기록했다. 전체적으로 매출과 영업이 익의 성장세가 꺾인 상황이다. 삼성전자의 Flagship 스마트폰의 출하량은 매년 비슷한 수준이기 때문에 규모의 경제 효과가 부족하다. 물량은 크게 늘지 않는 상황에서 단가인하를 피할 수 없기 때문에 실적이 다소 정체되는 상황이다. 4분기도 실적 모멘텀은 부재, 2014년은 지켜봐야 할 듯 OLED패널을 채용한 스마트폰의 성장은 이미 한계가 도달했다. 스마트폰 뿐만 아니라 Tablet PC à TV로의 확대가 이루어져야 한다. 이러한 Application의 확대는 2013년 내에는 이루어지지 않는다. 4분기 실적이 제한적인 이유다. 4분 기는 매출 339억원(-11.6% YoY, -0.9% QoQ)과 영업이익 85억원(-22.1% YoY, -4.3% QoQ)이 예상된다. 2014년에도 OLED TV의 대중화는 본격화되지 않을 전망이다. 삼성전자도 2015년 이후에야 OLED TV시장의 대중화를 예상하고 있다. 따라서, 폭발적인 실적의 성장세는 당분간 나타나지 않을 가능성이 높다. 물론, OLED패널을 채용 한 Tablet PC가 출시된다면 성장 둔화를 어느정도 방어할 수 있다. 투자의견 ‘중립’ 유지 2014년 예상 P/E 16배 수준으로 과거 30배를 넘었던 점을 감안하면 매우 부 담없는 수준으로 내려온 건 사실이다. 하지만, 경쟁사의 본격 시장진입과 기대 를 모았던 OLED TV의 시장 성장 정체가 해결되어야 한다. 솔더볼과 최근 인수한 유엠티(반도체 전구체 생산업체)의 사업은 견조하지만, OLED유기재료 부문의 성장이 다시 시작되어야 한다. 적어도 당분간은 시간이 필요한 상황이다. 이러한 상황을 반영해 투자의견 ‘중립’을 유지한다.   내츄럴엔도텍 - NDR 후기: 색안경이 벗겨지다 - 유진투자증권 홈쇼핑 의존도 높은 리스크 - 수출 확대: 글로벌 건강기능식품 회사, 미국 홈쇼핑 방송 등에 원료 공급 추진 중이며, ‘14 년 수출 매출 200억원 전망(‘13년은 금액 미미함) - 현재 홈쇼핑에서 판매하는 ‘백수오 궁’ 등 제품 가격 인하 가능성 없으며, 원료 공급 받는 타 제품이 홈쇼핑으로 진출도 불 가능 - 신 제품 출시 및 신약 파이프라인: 남성 호르몬 관련 제품, 성장 호르몬 관련 신 제품 출시 및 예정, 약물전달시스템 기술을 통한 경피흡수제, 고 흡수성 마이크로 칼슘 등 신소재 파이 프라인 준비 중 - 아직 초기 단계라 향후 유통채널 확대 가능성 높음 특허의 범위와 기간은? - ‘03년 백수오, 속단을 갱년기 증상에 이용하는 용도 및 조성물 특허, ‘08년 주요 지표물질에 대한 특허 등록. 향후 20년간 배타적 권리 보유. 한국, 미국, 일본 등록, 16개국 특허 출원 중 - 여타 건강기능식품 회사들이 특허 컨설팅을 받았으나 특허 회피 불가하다 판단해 동사 원료 를 공급받는 제품들을 출시함 생산 관련 문제는? - 생약은 계약재배를 통해서 확보하고 있으며, 이에 따른 백수오 등 복합추출물 예상 출고량 은 ‘13년 55톤에서 ‘14년 115톤까지 증가 - 향후 자체 농장 및 LED식물농장 검토 중 - 원료 생산 라인 월 8톤에서 자체 신규라인 월 8톤 추가해 ‘14년 중 월 16톤 capa 확보 - 캡슐화 및 포장은 국내 업체 OEM으로 하고 있으며, 생산능력 충분함 1개월 보호예수 해제에 따른 오버행 - 11월 30일 1개월 보호예수 해제로 기관투자자 12만주, 벤처캐피털 20만주 매도 가능 향후 실적 - 3분기 추석기간 중 제품 매출 호조 및 4분기 홈쇼핑의 겨울 의류편성 증가로 4분기 매출액 은 3분기 대비 감익 예상 - ‘14년 매출액 가이던스는 1,200억원으로 기존 1,400억원에서 하향했지만, 특정 매출 품목 또는 거래처의 문제가 아니라 보수적 관점에서 낮게 제시