정책 巨額の補正予算編成：高市政権は市場の警鐘に耳を傾け『日本売り』を回避できるか

[お持て成し]

巨額の補正予算編成：高市政権は市場の警鐘に耳を傾け『日本売り』を回避できるか / 12/1(月) / NRI研究員の時事解説

補正予算の64％は国債発行で賄う

政府は11月28日の閣議で、既に概要を決定していた経済対策の予算上の裏付けとなる補正予算案を閣議決定した。一般会計の歳出総額は18兆3,034億円で、生活の安全保障・物価高への対応に8兆9,041億円、危機管理投資・成長投資による強い経済の実現に6兆4,330億円、防衛力と外交力の強化に1兆6,560億円をそれぞれ計上する。災害やクマ被害の拡大に備えるための予備費7,098億円も計上された。
 
財源には、2025年度の税収の上振れ分2兆8,790億円、2024年度の決算剰余金2兆7,129億円などが充てられる。それでも賄えない部分には11兆6,960億円の新規国債発行が充てられる。これは、補正予算の歳出総額の約64％にも達する。
 
2025年度の税収は80兆6,980億円となり、史上最高額を更新する。しかし税収の上振れとは、当初の見積もりを上回ることを意味するものに過ぎず、財政の余裕が生じたことを意味するものではない。依然として、税収などの歳入額は歳出額を大きく下回っており、お金は足りていない状況は変わらない。

補正予算の本来のあり方を改めて考えよ
日本では、秋に補正予算編成を伴う経済対策の実施が毎年繰り返されており、既に補正予算は本予算の一部になっているかの印象さえある。
 
政権は、政策の特色を出しにくい本予算よりも、補正予算でその政策を国民にアピールしようとする傾向が強い。他方、本予算よりも補正予算は審議にかける時間が短く、国会、国民の監視が及びにくい。そのため、無駄な支出が行われるリスクがある。
 
補正予算は本来、当初予算編成時には想定されていなかった不測の事態に対応する措置だ。7－9月期のGDP成長率は6四半期ぶりのマイナス成長となったが、それは、関税導入前の駆け込み輸出などによって上振れた4－6月期の成長率の上振れの反動という側面が強い。日本経済は、物価高と輸出環境の悪化から低調な動きが続いているものの、巨額の経済対策で景気を下支える必要がある状況ではない。
 
物価高が想定よりも長引いていることから、物価高対策を経済対策、補正予算に組み入れることは正当化されるとしても、それだけであれば数兆円規模に収まったのではないか。

財政健全化の一里塚であるプライマリーバランスの達成を目指せ
高市政権は、来年度予算編成に向けて積極財政姿勢を維持するとみられる。今回の大規模補正予算編成により、長らく政府が財政健全化の目標として掲げてきたプライマリーバランス（基礎的財政収支）の黒字化目標の達成は、一層遠のくことになる。
 
高市政権は、単年度のプライマリーバランス黒字化目標を取り下げ、多年度目標にすることを検討している。それには積極財政を制約する要因を取り除く狙いがあるが、プライマリーバランス黒字化目標を曖昧にすることは、政府の財政健全化に向けた取り組みが大きく後退することを意味する、と市場では解釈されるだろう（コラム「プライマリーバランス単年度黒字化目標の取り下げは財政健全化方針の転換か」、2025年11月10日）。
 
さらに、高市政権は、政府債務、あるいは金融資産を除く政府債務のGDP比率を新たな目標にすることも検討している。その背景には、政府債務のGDP比率は過去数年、横ばいからやや低下傾向を示していることがある。これを新たな目標とすれば、積極財政が正当化されることになる。
 
しかし、政府債務のGDP比率が頭打ちであるのは一時的な現象に過ぎない。3％に達する物価高の下で、同比率の分母となる名目GDPが増加する一方で、物価の上振れは一時的と債券市場が考えるため、物価の上昇と比較して長期金利の上昇幅は抑えられ、その結果利払い費によって膨らむ分子の政府債務の増加幅が抑制されていることが背景にある。また、日本銀行の異例の金融緩和政策がなお続けられていることも、長期金利の上昇幅を抑えている面がある。
 
しかし、金融市場が想定するように物価上昇率の上振れが一時的であれば、いずれ物価上昇率の低下とともに分母の名目GDPの成長率は下振れ、政府債務のGDP比率は再び上昇傾向に転じるだろう。
 
他方で、物価上昇率の上振れが一時的でないと債券市場が考えれば、長期金利が上昇し、それが利払い費によって膨らむ分子の政府債務をさらに増加させる。これに日本銀行による利上げの影響が加わると、政府債務のGDP比率は再び上昇傾向に転じるだろう。

プライマリーバランスが赤字の下では、国債金利の平均値と名目GDP比率が同水準の場合、政府債務のGDP比率は上昇する。高市政権がプライマリーバランスの黒字化目標を事実上放棄し、政府債務のGDP比率を新たな目標に据えても、いずれ同比率は上昇に転じるのである。

金融資産を除く純政府債務の名目GDP比率は政府債務の名目GDP比率よりも水準は低いが、それでも他の主要国と比べて高水準であることは変わらない（コラム「自民党総裁選（11）：積極財政政策の財源問題と新たな財政健全化目標」、2025年09月25日）。

積極財政は円安・物価高を助長し国民生活に逆風：市場の警鐘に耳を傾けよ
政権のカラーを打ち出す狙いで、経済対策の規模をいたずらに膨らませれば、財政悪化懸念を映して長期金利が上昇する。また、財政・通貨の信認低下から円安が進み、それが物価を押し上げてしまう。それらは、経済対策の効果を相殺し、中長期的な経済・金融市場の安定を損ねることになるだろう。これが、高市政権が掲げる積極財政政策が抱える矛盾であり、弱点だ。
 
日本経済新聞の報道によれば、自民党の麻生副総裁は、民間資金を含めた経済対策の事業規模が42兆円になるとの説明を受けて、「やり過ぎなんじゃないか」と周囲に語ったという。この先、高市政権の高い支持率が低下してくれば、麻生派など財政健全化を重視するグループが、高市政権に財政規律の尊重を働きかけ、政権もその声を無視できなくなるのではないか。
 
さらに、高市政権は、市場の声も無視できなくなるだろう。高市政権は「責任ある積極財政」を掲げ、財政規律に一定の配慮をしていると説明するが、「責任ある」姿勢は具体策としては見えていない。
 
高市首相が総裁に就任して以降、ほぼ一貫して長期・超長期金利の上昇と円安が進んできた。金融市場がここまで財政リスクを反映して動いたことは、近年は見られなかった異例の事態と言える。これは市場の警鐘だ。
 
この先、来年度予算に向けて高市政権が更なる積極財政姿勢を維持すれば、金融市場に燻ぶる財政悪化への懸念は大きな危機感へと発展し、大幅な株安、円安、債券安のトリプル安となって、日本からの資金逃避傾向、いわゆる「日本売り」を生じさせる可能性があるのではないか。
 
そうなれば、日本の経済や金融市場は混乱し、国民に大きな苦痛をもたらすことになってしまうだろう。高市政権は、市場の警鐘に謙虚に耳を傾けるべきだ。

（参考資料）
「18兆3034億円の補正予算案を閣議決定…高市首相「戦略的な財政出動で強い経済を構築」、2025年11月29日、読売新聞
「大型補正、市場の信認問う　遠のく基礎収支黒字化――財政膨張、自民内に異論　事業費42兆円に麻生氏「やり過ぎでは」、2025年11月29日、日本経済新聞

木内登英（野村総合研究所　エグゼクティブ・エコノミスト）
---
この記事は、NRIウェブサイトの【木内登英のGlobal Economy & Policy Insight】（https://www.nri.com/jp/media/column/kiuchi）に掲載されたものです。

木内 登英
 

https://news.yahoo.co.jp/articles/b588884c5d36b1c592eca4e0a9277b672aca882d?page=1

巨額の補正予算編成：高市政権は市場の警鐘に耳を傾け『日本売り』を回避できるか（NRI研究

타카이치 정권, 시장 경종에 귀 기울여 '일본 매물' 피할 수 있을까 / 12/1(월) / NRI 연구원 시사해설

◇ 추경 예산의 64퍼센트는 국채 발행으로 충당한다

정부는 11월 28일의 각의에서, 이미 개요를 결정하고 있던 경제 대책의 예산상의 뒷받침이 되는 추경안을 각의 결정했다. 일반회계의 세출 총액은 18조 3,034억엔으로, 생활의 안전 보장·고물가에의 대응에 8조9,041억엔, 위기 관리 투자·성장 투자에 의한 강한 경제의 실현에 6조 4,330억엔, 방위력과 외교력의 강화에 1조 6,560억엔을 각각 계상한다. 재해나 곰 피해의 확대에 대비하기 위한 예비비 7,098억엔도 계상되었다.
 
재원에는, 2025년도의 세수의 상승분 2조 8,790억엔, 2024년도의 결산 잉여금 2조 7,129억엔 등이 충당된다. 그래도 감당할 수 없는 부분에는 11조 6,960억엔의 신규 국채 발행이 충당된다. 이는 추경 세출 총액의 약 64%에 이른다. 
 
2025년도의 세수입은 80조 6,980억엔이 되어 사상 최고액을 갱신한다. 그러나 세수의 상승은 당초의 견적을 웃도는 것을 의미하는 것일 뿐, 재정의 여유가 생겼다는 것을 의미하는 것은 아니다. 여전히, 세수등의 세입액은 세출액을 크게 밑돌고 있어 돈은 부족한 상황은 변하지 않는다. 

◇ 추경의 본 모습을 다시 생각하라

일본에서는 가을에 추경 편성을 수반하는 경제대책의 실시가 매년 반복되고 있어, 이미 추경은 본예산의 일부가 되고 있는 듯한 인상마저 있다. 
 
정권은 정책의 특색을 내기 어려운 본예산보다는 추경으로 그 정책을 국민에게 알리려는 경향이 강하다. 한편, 본예산보다 추경예산은 심의에 들이는 시간이 짧아 국회, 국민의 감시를 받기 어렵다. 그 때문에, 쓸데없는 지출이 행해질 리스크가 있다. 
 
추경은 당초 예산 편성 시 예상되지 않았던 예상치 못한 사태에 대응하는 조치다. 7~9월기 GDP 성장률은 6분기 만에 처음으로 마이너스 성장을 기록했는데, 관세 도입 전의 진입 수출 등에 의해 상승한 4~6월기의 성장률 상승의 반동이라는 측면이 강하다. 일본 경제는 고물가와 수출 여건 악화로 저조한 움직임이 이어지고 있지만 거액의 경제대책으로 경기를 뒷받침할 필요가 있는 상황은 아니다. 
 
고물가가 예상보다 길어지니 고물가 대책을 경제대책, 추가경정예산에 넣는 것은 정당화된다고 해도 그것만 하면 몇 조엔 규모에 그친 게 아닌가. 

◇ 재정 건전화의 이정표인 프라이머리 밸런스 달성을 목표로 하여라

타카이치 정권은, 내년도 예산 편성을 향해서 적극 재정 자세를 유지할 것으로 보여진다. 이번 대규모 추가경정예산 편성으로 오랫동안 정부가 재정건전화 목표로 내걸었던 프라이머리(기초재정수지) 흑자화 목표 달성은 더욱 요원해진다.
 
타카이치  정권은, 단년도의 프라이머리 밸런스 흑자화 목표를 취하해, 다년도 목표로 하는 것을 검토하고 있다. 거기에는 적극 재정을 제약하는 요인을 제거하려는 목적이 있지만, 프라이머리 밸런스 흑자화 목표를 애매하게 하는 것은, 정부의 재정 건전화를 향한 대처가 크게 후퇴하는 것을 의미한다, 라고 시장에서는 해석될 것이다(칼럼 「프라이머리 밸런스 단년도 흑자화 목표의 취하는 재정 건전화 방침의 전환인가」, 2025년 11월 10일).
 
게다가 타카이치 정권은, 정부 채무, 혹은 금융자산을 제외한 정부 채무의 GDP 비율을 새로운 목표로 하는 것도 검토하고 있다. 그 배경에는, 정부 채무의 GDP 비율은 과거 몇 년, 보합으로부터 약간 저하 경향을 나타내고 있는 것이 있다. 이를 새로운 목표로 삼으면 적극재정이 정당화되는 것이다.
 
그러나 정부 채무의 GDP 비율이 포화상태인 것은 일시적인 현상에 불과하다. 3%에 달하는 고물가 하에서, 동비율의 분모가 되는 명목 GDP가 증가하는 한편, 물가의 상승은 일시적으로 채권시장이 생각하기 때문에, 물가의 상승과 비교해 장기 금리의 상승폭은 억제되고, 그 결과 이자 지급비에 의해서 부풀어 오르는 분자의 정부채무의 증가폭이 억제되고 있는 것이 배경에 있다. 또 일본은행의 이례적인 금융완화 정책이 계속되고 있는 것도 장기금리 상승폭을 억누르고 있는 면이 있다. 
 
그러나 금융시장이 상정하는 것처럼 물가상승률의 상승이 일시적이라면 머지않아 물가상승률의 저하와 함께 분모의 명목 GDP의 성장률은 하락하고 정부채무의 GDP 비율은 다시 상승세로 돌아설 것이다. 
 
다른 한편으로, 물가상승률의 상승이 일시적이지 않다고 채권시장이 생각하면, 장기 금리가 상승해, 그것이 이자 지불비에 의해서 부풀어 오르는 분자의 정부채무를 한층 더 증가시킨다. 여기에 일본은행에 의한 금리인상의 영향이 더해지면 정부채무의 GDP비율은 다시 상승세로 돌아설 것이다. 

프라이머리 밸런스가 적자 아래에서는 국채 금리의 평균값과 명목 GDP 비율이 같은 수준일 경우 정부 채무의 GDP 비율은 상승한다. 다카시 정권이 프라이머리 밸런스의 흑자화 목표를 사실상 포기해, 정부 채무의 GDP 비율을 새로운 목표로 설정해도, 머지않아 동비율은 상승으로 돌아서는 것이다. 

금융자산을 제외한 순정부 채무의 명목 GDP 비율은 정부 채무의 명목 GDP 비율보다 수준은 낮지만, 그래도 다른 주요국과 비교해 높은 수준인 것은 변하지 않는다(칼럼 「자민당 총재 선거(11): 적극 재정 정책의 재원 문제와 새로운 재정 건전화 목표」, 2025년 09월 25일). 

◇ 적극재정은 엔저·고물가를 조장해 국민생활에 역풍: 시장의 경종에 귀를 기울여라

정권의 색깔을 내세우려는 의도로 경제대책의 규모를 쓸데없이 부풀리면 재정 악화 우려를 반영해 장기금리가 상승한다. 또, 재정·통화의 신인 저하로부터 엔저가 진행되어, 그것이 물가를 끌어올려 버린다. 그것들은 경제대책의 효과를 상쇄하고 중장기적인 경제금융시장의 안정을 해치게 될 것이다. 이것이, 타카시 정권이 내건 적극 재정 정책이 안고 있는 모순이며, 약점이다. 
 
니혼게이자이신문 보도에 따르면 아소 자민당 부총재는 민간자금을 포함한 경제대책 사업 규모가 42조엔이 될 것이라는 설명을 듣고 너무 한 것 아니냐고 주변에 말했다고 한다. 이 앞으로, 타카이치 정권의 높은 지지율이 저하하면, 아소파 등 재정 건전화를 중시하는 그룹이, 타카이치 정권에 재정 규율의 존중을 재촉해, 정권도 그 소리를 무시할 수 없게 되는 것은 아닌가. 
 
더욱이 타카이치 정권은 시장의 목소리도 무시할 수 없을 것이다. 타카이치 정권은 「책임 있는 적극 재정」을 내걸어 재정 규율에 일정한 배려를 하고 있다고 설명하지만, 「책임 있는」자세는 구체책으로서는 보이지 않는다.
 
다카이치 수상이 총재에 취임한 이후, 거의 일관적으로 장기·초장기 금리의 상승과 엔저가 진행되어 왔다. 금융시장이 이렇게까지 재정 리스크를 반영해 움직인 것은 최근에는 볼 수 없었던 이례적인 사태라고 할 수 있다. 이것은 시장의 경종이다. 
 
앞으로, 내년도 예산을 향해서 타카이치 정권이 한층 더 적극적인 재정 자세를 유지하면, 금융시장에 훈제하는 재정 악화에의 염려는 큰 위기감으로 발전해, 큰폭의 주가하락, 엔저, 채권하락의 트리플 약세가 되어, 일본으로부터의 자금 도피 경향, 이른바 「일본 매도」를 발생시킬 가능성이 있는 것은 아닌가.
 
그렇게 되면 일본의 경제와 금융시장은 혼란스럽고 국민에게 큰 고통을 안길 것이다. 타카이치 정권은 시장의 경종에 겸허히 귀를 기울여야 한다.

(참고 자료)
"18조3034억엔 추경안 각의 결정…다카이치 총리 "전략적 재정출동으로 강한 경제 구축" 2025년 11월 29일 요미우리신문

「대형 보정, 시장의 신인 묻는 먼 기초 수지 흑자화--재정 팽창, 자민내에 이론 사업비 42조엔에 아소씨 「지나친 것은 아닌가」, 2025년 11월 29일, 니혼게이자이신문 

키우치 타카히데(노무라 종합연구소 이그제큐티브 이코노미스트)
---
이 기사는 NRI 웹사이트의 [키우치 타카히데의 Global Economy & Policy Insight](https://www.nri.com/jp/media/column/kiuchi )에 게재된 것입니다.

키우치 타카히데