두산중공업(034020) 본사가 끌고 자회사가 밀고

[블루오크]

두산중공업(034020) 본사가 끌고 자회사가 밀고
 

 종목리서치 | HMC투자
 

1) 투자포인트 및 결론

- 투자의견 BUY와 목표주가 33,000원을 제시하며 커버리지 개시함
- 지난 2013년 이후 3년 연속 악화됐던 영업실적은 내년부터 본격적인 턴어라운드 국면에 진입할 전망. 글로벌 경기침체는 지속되고 있으나, 신규 수주 싸이클로 보면 추가적인 악화 보다는 내년부터 점진적 개선이 가능할 것

2) 주요이슈 및 실적전망

- 지난 2012년까지 호황기를 구가했던 업황이 2013년부터 중국을 비롯한 신흥시장의 침체와 함께 지속적으로 악화되어 왔음. 올해 3분기까지도 두산중공업 관리기준 외형축소 지속과 함께 영업이익의 감소 추세가 이어져왔고, 종속법인인 두산인프라, 두산엔진, 두산건설 등의 실적 부진으로 감익 추세에서 벗어나지 못하고 있음. 특히, 지난 3분기의 경우 원가율 악화 및 자회사들의 구조조정 관련 일회성 비용 발생 등으로 세전이익은 큰 폭의 적자를 기록했음
- 2014~2015년 최악의 상황을 경험했던 동사의 영업실적은 내년부터 점진적 개선 가능할 전망. 이는 1) 2012~2013년 바닥을 친 재무연결 기준 신규 수주가 지난해부터 원자력 및 다수의 해외 EPC를 통해 회복되면서 내년 영업실적 향상에 긍정적 동인으로 작용할 것이고, 2) 자회사들의 사업 및 인력 구조조정을 통한 수익성 향상이 가능할 것이기 때문임. 특히, 두산인프라코어와 두산엔진, 두산건설 등은 인력 및 해외법과 공장설비 축소 등 강도 높은 구조조정을 단행한 바 있음.
또한, 자회사들의 사업부문 매각(두산인프라코어 공기부문 매각, 두산건설 렉스콘 매각 및 대형 분양채권 회수) 등을 통해 순차입금 축소 성과가 나타나고 있음 올해 4분기까지는 영업이익의 감익 추세는 지속될 것이지만, 내년 1분기부터는 외형성장률의 회복과 함께 구조조정의 효과로 실적 턴어라운드가 가능할 전망. 영업이익률은 올해 3.7%에서 2016~2017년 각각 4.3%, 4.8%로 개선될 전망

3) 주가전망 및 Valuation

- 두산중공업 주가는 2007년 11월 고점(191,500원) 이후 업황 침체와 실적 부진으로 장기 하락 추세를 이어왔음. 올해 P/B는 0.7배로 역사적 band 하단
- 2016년부터 향후 3년간 매출액의 CAGR은 4.6%로 예상하고, 영업이익과 EBITDA의 CAGR도 각각 15.1%, 10.8%로 실적 개선이 가능함. 향후 실적 개선과 함께 주가재평가는 지속될 것. 중장기 관