[주식]가치투자 TOOL _ PER(주가수익비율), PBR(주가순자산비율)

[joyjoy]

1. PER(주가수익비율)

투자의 신이 “너희들은 수익률이 너무 좋으니 너희들의 재능을 좀 빼앗아 가겠다. 대신 1개의 지표를 해석할 수 있는 능력을 주리라”라고 말한다면 필자는 “투자의 신님! 저에게 PER을 주십시오”라고 서슴없이 말하겠다. 재무제표를 해석하지 못하더라도 PER만 알면 그래도 가치투자 할 최소한의 자격은 생긴다.

섀넌은 “회사 경영진을 평가해 보고 그 회사의 제품에 대한 미래의 수요를 예상하면 다음 몇 년 동안 수익이 얼마나 늘어날지 미루어 추정할 수 있다. 그러므로 주가는 장기적으로 수익 성장을 따른다.”라고 했다. 이 말은 가격 모멘텀이나 변덕성에 대해서 크게 주의를 기울이지 않는다는 것이다.

그 동안의 주식 투자의 경험과 대가들의 성공방식을 따라가보면 장래 수익력에 기반하여 현재 가치와의 괴리가 큰 경우에 투자하여 수익을 얻는 것이 주식 투자에서 수익을 지속적으로 낼 수 있는 가장 중요한 방식이라는 결론을 내릴 수 있다. 워렌 버핏의 투자 방식도 정확히 일치한다. 그는 자신의 방식을 밝히고 싶지 않아서 단순히 자신의 투자 방식을 저평가된 주식을 장기간 보유한다는 아리송한 말로 덮어버린다. 과연 무엇이 저평가 주식이란 말인가?

필자가 보기에는 ‘핵심적 데이터는 지난 며칠 혹은 몇 달 동안 주가가 얼마나 많이 변화했는가가 아니라 과거 몇 년 동안 수익이 얼마나 변했는가’ 이다. 결국 주식 투자의 데이터는 과거 10년의 수익에 관련된 재무제표들이 되고 이 재무제표를 기반으로 미래의 수익력을 예상하여 투자한다. 워렌 버핏도 섀넌의 방법도 이것이다. 이들의 말처럼 향후 주가가 수익의 함수라면 수익성을 추정하는 것으로 충분히 수익을 낼 수 있다는 결론이 난다. PER이 가장 중요한 이유가 여기에 있다.

PER(Price Earnings Ratio)은 현재 주가를 전년도(전 회계년도)의 주당순이익(EPS)으로 나눈 값이다(PER=주가÷주당순이익). 현재 주가가 5만 원인데 전년도 주당순이익이 5천 원이면 PER은 50000÷5000=10이다. 간단하게 계산하는 방법은 이 회사의 시가총액을 당기순이익으로 나누면 된다. ‘시가총액÷당기순이익=PER’. 그렇다면 PER의 의미는 무엇일까? PER은 회수기간법과 유사한 의미를 갖는다. 주당순이익이 5천 원인데 주가가 5만 원이라면, 이 주식을 구입한 투자자는 회사가 앞으로 10년 동안 현재 수준의 주당순이익 5천 원을 계속 기록하면 본전이 된다. 만약 같은 회사가 PER이 5라면, 주당순이익 5천 원을 5년만 이어가면 본전이 된다.

또한 채권 혹은 은행 이자율로 생각해 보는 것도 편리하다. 필자는 이 방법으로 계산한다. PER이 10이라면 시가총액 10억 원짜리 회사가 매년 당기순이익을 1억 원씩 내는 것으로, 매년 10%의 이익을 내는 채권으로 보면 된다. 현재 중장기 국공채나 시중은행 이자율이 대략 4~5%로, PER이 10이라면 이자율 수준으로 10%이며, 국공채의 2배의 수익률을 올린다고 볼 수 있다. 은행 이자나 국공채 금리는 리스크가 전혀 없지만 회사는 부도가 날 수도 있다. 그래서 10%의 이자율은 받아야 된다.

[계산식]

당기순이익=시가총액/PER

이자율 =당기순이익/시가총액 = (EPS*발행주식수)/시가총액 = EPS/주가

주요 선진국들의 상장기업들의 PER의 평균이 10~20에서 결정된다(5~10%의 이자율로 볼 수 있다). PER이 20이라면 시가총액이 10억 원인 회사의 당기순이익은 5천만 원이 된다. 은행 이자율로 5%와 같은 수준이다. 정상적인 사고방식을 갖고 있다면 같은 5%인데 은행에 넣지 망할지도 모르는 회사에 왜 투자할까? 일반적으로 성장성이 별로 없는 회사라면 PER이 20까지 올라갔다면 쳐다볼 필요도 없다. 미국의 평균 PER이 20인 이유는 세계 최강국이라는 프리미엄과 성장성이 높은 우량기업을 다수 보유하고 있기 때문이다. 한국의 유가증권 시장의 평균 PER은 10으로 세계에서 가장 낮은 수준이다.

시장에는 PER이 무척 높은 회사들이 있다. 대표적으로 NHN은 PER이 80이 넘는다. 이자율로 환산하며 1.25% 정도 된다. 여러분들은 매년 1.25%의 적금을 들지는 않을 것이다. 인플레이션을 적용하면 실질이자율은 마이너스가 된다. 그렇다면 NHN의 PER이 다른 주식들의 평균 PER인 10이 되려면 현재의 수익에 8배를 내면 된다. 앞으로 8배 이상의 수익이 예상되니 사람들이 이렇게 NHN의 주가를 올려놨다.

필자에게 이런 고 PER 주식을 성장성을 보고 매수하겠냐고 묻는다면 “현재 수익의 8배를 고대하기보다는 차라리 PER이 5이며 매년 20% 성장하는 회사의 주식을 사겠다.”고 말하겠다.

다음과 같은 방식을 사용하면 PER을 표준화하여 사용할 수 있다. PER이 10이고, 평균 순이익 성장률이 10%면 괜찮은 수준으로 본다. PER이 10, 성장률이 20%라면 현저하게 저평가 된 것으로 보고, PER이 10인데 성장률이 5% 라면 고평가로 간주한다. 물론 이러한 공식은 상대적일 수밖에   없다.

●● PER 공식의 적용법

1. PER 공식

PER=시가총액/당기순이익

PER=주가/주당순이익 = 주가/EPS

2. PER의 평가 공식 : 평균순이익성장률/PER

PER의 평가 공식이 2.0이상 : 매우 양호

PER의 평가 공식이 1.5이상 : 양호

PER의 평가 공식이 1미만 : 좋지 않음

위의 공식에서 1.5 이상이면 일단 괜찮은 것으로 보고, 2 이상이면 아주 좋은 주식으로 본다. 1 미만이라면 좋지 않다. 그렇다면 평균 순이익 성장률을 어떻게 산정하는게 옳을까? 대부분의 회사들은 수익자체가 들쭉날쭉 고르지가 않다. 이런 회사들을 어떻게 다룰 것인지? 어느 정도의 기간을 평균으로 계산해야 하는지? 어떠한 수익률의 패턴이 좋은 것인지? 등 고려해야 점들이 다양하게 존재한다.

2. PBR(주가순자산비율) 

PBR이란 주가순자산비율이라고 하며 주가를 주가순자산가치(BPS)로 나눈 비율로 주가와 1주당 순자산을 비교한 수치이다. 즉 주가가 순자산에 비해 1주당 몇 배로 거래되고 있는지를 측정하는 지표를 말한다.

순자산이란 대차대조표의 총자본 (=자산-부채총계)를 말한다. 장부상의 가치로 회사 청산시 주주가 배당받을 수 있는 자산의 가치를 의미한다. 따라서 PBR은 재무내용 면에서 주가를 판단하는 척도가 된다.

예를 들어 PBR이 1이라면 특정 시점의 주가와 기업의 1주당 순자산이 같다고 볼 수 있으며, 이 수치가 낮으면 낮을수록 해당 기업의 자산가치가 증시에서 저평가되고 있다고 볼 수 있다. PBR이 1 미만이면 주가가 장부상 순자산가치(청산가치)에도 못 미친다는 뜻이다. ‘PBR=시가총액÷자본총계’로 계산할 수 있다.

PBR에서 계산되는 1주당 순자산은 하나의 시점에서 계산된 자산의 평가치일 뿐이다. 수익은 지속적으로 들어오는 흐름을 합계한 숫자이므로 이 둘은 차이가 있다. 여러분들이 ‘무궁화꽃이 피었습니다’를 외치고 뒤를 돌아봤을 때 그 자리에 멈추어 버린 친구들처럼 PBR에서 자산가치의 계산은 하나의 시점에서만 의미가 있다. 이처럼 PBR은 시간변수를 반영하기 어렵다. 하지만 시간은 달려간다. 기업에 시간이 더해져 기업의 수입과 지출은 흐름이 되어버린다. 기업들의 경제 활동은 멈춰져있지 않다.
PBR은 기업 활동에서 시간을 고려하지 못한 불완전한 지표이다.

차변에 이월결손금이 있을 때는 그 금액을 빼야 되며 부채 항목에 내부 축적성이 높은 충당금이 있을 경우에는 가산시키는 것이 바람직하다. 일반적으로 기업의 순자산이 많은 것은 재무내용의 양호함을 나타내므로 주가순자산비율은 재무내용에 비해 주가가 어느 정도인가를 나타내는 것이라고 볼 수 있다. 따라서 이 수치가 낮을수록 주가는 상대적으로 낮다고 볼 수 있다. 그러나 원가주의회계가 일반적인 현상에서는 자산장부가로부터 계산된 순자산액은 별의미가 없다. 숨겨진 자산, 즉 땅과 같은 부동산 자산은 실제가격을 알아내기가 쉬운 것이 아니다.

PBR을 중시하는 태도는 벤저민 그레이엄부터 시작된다.
그가 생각한 투자의 원칙에는 2가지가 있다. 첫 번째 원칙은 ‘절대 손해보지 말것’, 두 번째 원칙은 ‘절대로 손해보지 말아야 한다는 원칙을 절대로 잊지 말것’이다. 벤저민 그레이엄은 주가가 기업의 순자산가치보다 2/3 이하인 주식을 매집하라고 했다. 순자산가치를 구하기 위하여 그레이엄은 고정자산(공장, 건물, 기계 등)을 제외하고 장단기 부채도 차감하여 순유동자산만을 구했다. 만약, 현재 기업체의 주가수준이 순유동자산을 발행주식수로 나눈 가격보다 낮다면 원금의 안정성은 최소한 보장된다. 물론, 이 가치가 최소한 보장된다는 가정하에서이다. 여기서 벤저민 그레이엄은 증권투자에서 ‘시간’의 중요성을 인식하지 못했다.

 회사의 청산가치보다 싸다면 이 회사는 지금 당장 청산을 해도 투자한 금액보다 더 남기는 것이므로 남는 장사가 된다. 벤저민 그레이엄은 순유동자산이 시가총액보다 큰 종목에 투자하라고 했는데 우리나라 주식 시장에도 이렇게 싼 주식은 찾아보기 힘들다. 이 의미는 단순히 많이 저평가 된 주식을 사라는 정도로 받아들이면 된다. 워렌 버핏은 이러한 투자 방식을 ‘담배꽁초 투자’라고 하여 경시하고 있다. 왜냐하면 그는 1965년 초부터 이 방법(벤저민 그레이엄이 주장한 주가가 순자산가치를 밑도는 종목을 골라서 투자)을 사용했지만 결과는 주로 손해를 입었다. 싼 가격에 주식을 매수하였더라도 기업의 영업이 악화된다면 주가는 낮은 수준에 머물 수밖에 없다는 사실을 알게된 것이다. 결국 워렌 버핏은 벤저민 그레이엄의 방식을 포기하게 된다. 워렌 버핏은 스스로 자신을 ‘진화했다’고 술회한다. 결국 워렌 버핏은 주식 투자에 시간(time) 변수를 도입한 것이다.

구분                            벤저민 그레이엄         워렌버핏
고려지표                      PBR중시                    PER중시
시간변수 도입측면        시간개념 결여            시간개념 도입
패러다임                      뉴턴식 투자               아인슈타인식 투자

벤저민 그레이엄이 투자계의 뉴턴이라면, 워렌 버핏은 투자계의 아인슈타인이다. 진화는 생존의 조건을 우월하게 만드는 과정이다. 생존을 위해 들이는 노력을 줄이면서 기존의 생존조건을 유지할 수 있다면 진화된 것이다. 생존을 위해 가장 중요한 수단은 의식주이다. 의식주를 갖추기 위해서는 돈이 필요하다. 돈을 타인보다 많이 벌어들이는 능력을 갖춘 사람은 진화된 사람이다.

PBR 공식 적용 방법

-PBR(주가순자산비율)=주가/주가순자산가치(BPS)
-PBR=시가총액/자본총계

순자산이란?
(1)대차대조표의 총자본 또는 자산에서 부채(유동부채+고정부채)를 차감한 후의 금액
(2)장부상의 가치로 회사 청산시 주주가 배당받을 수 있는 자산의 가치

-PBR=1_주가와 기업의 1주당 순자산이 같은 경우
-PBR>1_주가와 기업의 1주당 순자산보다 큰 경우, 고평가 수준
-PBR<1_주가와 기업의 1주당 순자산이 작은 경우, 저평가 수준

수익력이 없으면서 자산가치가 높은 저평가된 기업은 주가가 오르기가 매우 힘듬
           → 주식투자시 자산가치를 수익가치보다 중시하는 투자가 위험한 이유
PER이 PBR보다 더 중요한 지표

어느 부자가 있었다. 월급쟁이로 평생을 생활했으나 재테크에 뛰어난 부인 덕에 제법 큰 부자가 되었다. 이들은 부동산과 현금을 합쳐 대략 50억 원의 자산과 부채 10억 원을 가지고 있었다. 이는 40억 원의 자본총계(순자산)를 갖고 있는 것이다. 남편은 회사를 그만두고 돈을 더 벌어보겠다고 무작정 큰 음식점을 벌린다. 그 동안 재테크로 재산을 일군 아내는 남편의 고집을 꺾지 못하고 머리를 싸매고 눕는다. 결국 화려한 인테리어와 30명이 넘는 종업원을 가진 고급 레스토랑을 열면서 20억 원을 투자했다. 결과는 손님이 북적댔으나, 그 손님은 다름아닌 파리와 바퀴벌레뿐….

투자한 20억 원을 고스란히 날렸을 뿐만 아니라, 운영비로 지출하기 위해 은행에서 대출받은 10억 원의 단기부채(유동부채)까지 지게 된다. 결국 빚을 청산하기 위해 보유중인 강남의 20억 원짜리 아파트를 경매로 내놓는다. 급매물은 제값을 받기 어렵다. 시가의 70%를 받아 14억 원에 처분하고 10억 원의 단기부채를 변제하고 손에 남은 돈은 단돈 4억 원뿐이다. 40억 원의 순자산을 갖고 있었던 사람이 준비없이 시작한 사업으로 단 4억 원의 순자산을 갖게 되었다.

이 사례는 투자시 ‘청산가치’만 고려해서는 안되는 이유를 보여준다. 시간은 무능한 기업에게는 적이다. 워렌 버핏이 자산가치만 높고 수익가치가 낮은 회사를 ‘담배꽁초’라고 한 이유는 바로 위와 같은 경우가 발생할 가능성을 염두에 두고 한 말이다. 원래의 염가가 그렇게 헐값이 아니었다는 것은 금새 입증된다. 사양 산업에서는 한두가지 문제를 해결되어도 또 다른 문제가 발생한다. 수익이 나는 회사는 모든 문제가 가려지지만 적자가 나는 회사는 모든 게 문제가 된다. 또한, 이러한 회사가 초기에 얻은 이익은 기업이 벌어들이는 낮은 수익에 의해서 곧 잠식된다. 이익이 나기 전에 기업을 팔아버리면 된다고 생각한다면, 유능한 청산업자가 되어야 한다. 수익이 잘 나지 않는 기업을 매각하거나 청산하는 것은 쉬운 일이 아니다. 소액주주는 청산여부에 대한 결정권을 갖고 있지도 못하다. 물론 자산가치도 높고 수익 가치도 높은 양수겸장의 주식이 있다면 투자대상으로 이보다 적합한 회사는 없을 것이다. 그러나 시장에는 이런 누이 좋고 매부 좋은 매물 찾기는 매우 어렵다.

      업종별 PBR(2008년 3월 KOSPI기준)

        자료참고]권선물거래소(WWW.KRX.CO.KR)

위의 PBR 종목의 리스트를 보고 관련기업을 찾아 수익력을 점검해 보기 바란다. PBR이 낮은 업종은 비금속, 전기가스, 철강, 금속, 종이, 목재 등 사양산업이거나 가격경쟁이 치열해 높은 수익성을 갖기 어려운 업종이다. 성장성이 높고 현재 높은 수익성을 보이는 음식료, 제약, 반도체, 소프트웨어, 인터넷 등의 업종은 PBR이 2를 넘어 기업의 자산가치의 2배 이상 가격으로 거래되고 있다. 업종별로 PBR 수치가 매우 큰 격차를 보여주는 이유는 시간(time) 변수를 미리 반영하였기 때문이다. 개별종목도 마찬가지이다. 지속적인 성장, 독점성, 높은 수익성을 갖고 있으며 PBR 또한 낮은 기업을 발굴할 수 있도록 많은 기업을 연구해 보는 것은 중요하다. 돌을 10개 뒤집어 1개의 보석을 발견했다면, 1000개를 뒤집어 100개의 보석을 발견할 수 있다. 종목에 대한 연구와 스스로의 추천종목을 갖는 것은 여러분의 몫이다. 누구나 발굴할 수 있는 것은 보석이 아니다.

PER과 PBR 비교 

                                 PER                                                       PBR
평가기준                    수익                                                      자산
중요성               가장 중요한 지표                                         고려사항
특징                흐름중시, 시간성 반영                 시간성 제외. 하나의 시점에서 파악
기타          시장, 개별종목 모두에 적용가능                    청산가치 계산에 유용

 [출처] 한국경제신문>증권>투자정보>투자고수 성공비법>부자아빠의 1% 주식선택기술

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