140220_＜타사 신규 레포트 1＞

<타사 신규 레포트 1> 한전KPS - 외형 확대, 비용 통제로 수익성 개선 - 하나대투증권 목표주가 80,000원, 투자의견 ‘매수’ 유지 한전KPS 목표주가를 기존의 70,000원에서 80,000원으로 14.3% 상향한다. 목표주가 상향은 2014년과 2015년 예상 실적 전망을 기존대비 각각 17.5%, 17.1% 상향했기 때문이다. 예상보다 실적 전망치가 상승한 이유는 정부의 공기업 경비 절감과 인건비 인상률 하락과 동시에 매출 성장세가 빠르게 증가하고 있기 때문이다. 투자포인트는 1)국내 매출 성장률은 발전 설비와 물가 상승률을 반영해 7~10%로 예상되며, 2)해외 매출은 2014년부터 요르단과 UAE원전 시운전이 반영되면서 30% 이상 고성장이 전망된다. 3)50% 수준의 배당성향을 통한 주당 3%의 배당 수익이 가능하며, 4)하반기 UAE원자력발전 정비 수주를 통한 외형 성장이 가능할 전망이다.   2013년 4분기 영업이익 801억원(88.9%YoY) 예상치 상회 매출액은 전년대비 25.0% 증가한 3,388억원을 기록했다. 화력부문은 계획예방정비가 기존의 16기에서 19기로 늘어나면서 매출액이 16.9% 증가했으며, 원자력은 연도말 공사비 정산금액 증가와 계획예방정비 증가의 영향으로 매출액이 증가하였다. 영업이익은 801억원으로 전년대비 88.9% 상승하여 당초 전망대비 200억원이 증가했다. 영업이익 개선은 매출액이 25.0% 증가한 것과 정부의 공기업 비용 절감 노력과 인건비 인상률이 낮아진 것 때문이다. 2014년 매출액은 13.8% 증가한 1조 2,810억원이 예상되며, 영업이익은 전년대비 10,2% 상승한 2,026억원이 전망된다. 해외 및 대외 매출 증가로 꾸준한 외형 성장이 기대된다. 해외 매출 성장 본격화, 하반기 UAE원전 정비 수주 기대 2013년 해외 수주금액은 3,440억원으로 2012년 1.3조원대비 급감했지만, 2012년 1.1조원의 요르단 프로젝트를 제외할 경우 수주는 꾸준히 증가하고 있다. 2014년 기대되는 해외프로젝트는 UAE원자력발전 정비 수주이다. 국내 원자력발전 정비 금액이 기당 연간 150~200억원을 감안하면, 조단위 이상의 수주가 가능할 전망이다.       원익IPS - 실적모멘텀 기대치를 상회하는 4분기 실적호조 전망 - 한화투자증권 4Q13 Preview: 매출액 1,775억원(+67%QoQ), 영업이익 376억원(+199%QoQ) 전망 동사의 4분기 연결실적은 매출액 1,775억원(+67%QoQ), 영업이익 376억원(+199%QoQ)에 달해 당사의 실적모멘텀 기대치를 상회하는 실적호조를 달성할 것으로 예상한다. 특히 원익IPS 별도기준 영업이익이 기존 추정치 259억원을 상회하는 292억원(+508%QoQ)에 달 해 전체 연결실적개선 모멘텀을 주도할 전망이다. 이처럼 4분기 영업이익률이 21%로 전 분기 12%에 비해 크게 높아지는 것은 수익성이 높은 반도체 장비매출액이 1,000억원에 달하기 때문이다.   2014년 연결 매출액 5,684억원(+34%YoY), 영업이익 924억원(+81%YoY) 전망 2014년 연결 매출액은 5,684억원(+34%YoY), 영업이익 924억원(+81%YoY)으로 추정되어 전년대비 큰 폭의 실적개선을 예상한다. 동사가 46.9% 지분을 보유한 연결자회사 원익머 티리얼이 영업이익 304억원(+14%YoY)으로 안정적인 성장을 이어가는 가운데, 원익IPS 별도기준 영업이익이 620억원(+152%YoY)으로 실적성장세를 주도할 전망이다. 다만, 금 번 실적추정에서는 삼성전자 시안공장 2단계 투자와 관련한 시기상의 불확실성을 반영 하여 종전 별도기준 영업이익 추정치 694억원을 하향 조정했다.   목표주가 11,000원, BUY 투자의견 유지 동사에 대한 BUY 투자의견과 목표주가 11,000원을 유지한다. 최근 삼성전자 3D NAND 논란에 따른 주가영향이 있었으나, 현 시점에서 시안공장 2단계 투자시기에 대한 논쟁은 불필요한 것으로 판단한다. 전체적으로 기존에 예상한 실적개선 추세에 큰 변화가 없다.       동부화재 - 사업계획 충격은 없다! 예측가능성이 미덕 - 대우증권 FY13 3Q 순이익 835억 원, 손상차손 인식이 부진 초래, EV 성장과 마진 개선은 유효 동부화재의 3Q 실적은 835억 원으로 우리의 프리뷰 추정치 930억 원을 소폭 하회하였다. 오차는 손상차손의 인식이 예상보다 컸기 때문이다(손상차손 230억 원, 12월 당월 투자이 익률 2.4%). FY13 연간 이익은 3,062억 원으로 목표치 2,960억 원을 초과 달성하였다. FY13 결산 내재가치는 5.3조 원으로 전년 4.9조 원 대비 7.8% 증가하였다. 금리 상승 효 과를 제거(순자산 조정과 경제적 가정 변경을 상호 상쇄하여)하면 12% 증가로 추정된다. 특히 신계약 마진이 개선된 점은 긍정적이다(5.5% 6.3%). 저축성 비중이 줄어든 효과도 있지만, 전체 보장성보험의 마진 관리가 상대적으로 잘 이루어지고 있다는 것을 반증한다.   사업계획 충격은 없다! FY14의 순이익 계획은 3,870억 원, 보장성 신계약은 3.0% 성장을 제시하였다. 전반적으로 과하지도, 비관적이지도 않아 보인다. 효율 지표 중에서는 1) 손해율 하락(자동차 -0.4%p, 위험손해율은 -0.6%p)과 2) 사업비 +0.7%p 상승을 예상하는 점이 특징적이다. 손해율 하락은 언더라이팅 등 관리 능력을 발 휘하여 개선하겠다는 의지이다. 사업비율 상승은 0.3%p 정도의 예비비(혹시 모를 신계약 특수 에 대비한) 성격이 반영되어 있고, 작년 실적에 대한 보상이 녹아있다는 설명이다. 이 러한 요인들이 나타나지 않는다고 가정해도 이익 감소 폭은 100억 원 수준에 그친다. 투자이익률은 4.1%를 제시하였다. 동사는 120bp 가량의 Spread(국고5년 금리 대비)를 꾸 준히 시현하였는데, 최근 국고5년 3.1%에 100bp 정도 설정한 것이 과하지는 않아 보인다. 성장에서 이익관리로 보험주 투자포인트가 전환되는 국면에 가장 부합 우리가 보험주를 투자 판단하는데 있어 가장 중요한 기준은 예측 가능성이다. 1) 꾸준한 신 계약과 2) 안정적인 손해율과 사업비 관리 능력, 3) 시장 금리 대비 적정 위험Spread를 시 현하면서 투자이익률 방어, 마지막으로 4) 자본비율의 관리 등이 그 범주이다. 특히 올해는 업계 전반의 신계약 기대치가 낮아지면서 이익관리 능력이 더욱 중요하게 부 상할 것이다. 동사의 경우 이러한 관점에서 2위 권 중 가장 높은 관리 능력을 보여주고 있 다. 최근 보험이익의 흐름에서 타 2위권사 대비 안정적이고, 최근 몇 년간 투자이익률의 방 어력은 삼성화재를 능가한다. RBC 규제 강화에 의한 우려에서도 2위권 중에서는 가장 멀 어져 있다. 유일한 할인요인이던 그룹리스크는 축소 중이다. 동부그룹 자산 매각의 속도에 따라 일부 잡음이 생긴다면, 이는 저가매수의 기회를 부여할 것이다. 투자의견 매수, 목표주가 77,000 원, Top Picks를 유지한다.       유나이티드제약 - 점진적인 실적 턴어라운드 기대 - SK증권 2013 년 주요 제품 및 개량신약 매출 현황 - 2013년 고혈압제, 항혈전제, 고지혈증제 등 순환기 주요 제품 매출액이 35%내외 증가, 소화기계는 14% 내 외 감소, 소염진통제는 11%대 감소, 피부비뇨기계는 15% 감소, 항생제는 2%대 감소한 것으로 추정 - 2013년에는 25개의 신제품을 출시했음. 당리서치의 2013년 전체 연간 매출액 추정치는 전년대비 1.5% 증가 한 1,369억원 - 연구개발비는 12%~13%를 투자하고 있으며 그 중에 50%는 개량신약개발에, 나머지 50%는 제네릭품목 개 발에 투자되고 있음. 도세탁셀 개량신약개발은 작년 8월부터 임상 2상이 진행중이며 금년 4월까지 임상2상을 마무리하는 목표임 - 개량신약은 2010년 5월에 출시된 소염진통제 클란자 CR이 2013년에 40억원대 매출되었는데 금년에는 50 억원대 매출을 기대하고 있음. 2013년 3월에 출시한 항혈전 복합제 클라빅신듀오캡슐은 작년에 20억원대 매 출했고 금년에 30억원 내외의 매출이 예상됨. 2013년 6월에 출시한 항혈전제 실로스탄 CR정은 2013년에 10억원대 중반 매출했고 금년에는 40억원대 매출을 기대하고 있음 - 향후 개량신약 신제품을 2014년에 1개, 2015년에 5개, 2016년에 1개, 총 7개 품목을 출시할 계획 - 따라서 2013년 기준 개량신약의 매출비중은 5%에 불과, 2015년에는 20%까지 끌어올린다는 계획임 수출증대 추진중 - 2013년 수출액은 2,000만 달러로 추정되고 2014년에는 2,200만 달러로 전망(현재 수출비중은 14~15%) - 수출부문을 나누어 보면 테바에 기술수출한 클란자 CR은 임상을 진행하여 2015년 2분기에 우크라이나, 3분 기에 카자흐스탄, 2016년 2분기에 러시아에 출시한다는 목표 - 중국 JJK사에 라이센싱 아웃한 클란자 CR과 실로스탄 CR은 임상을 거쳐 2018 년 출시를 목표로 하고 있음 - 이란 MEPH사에 250만 달러 수출계약을 맺고 2013년에 90만달러 수출했고 금년에는 나머지 수출 예상 - 폴란드 세팜사에 5년 동안 1,000만 달러 수출계약을 맺었는데 금년 말부터 수출이 시작되어 2015년에 연 200만 달러 수출 기대 - 현재 수출비중은 베트남 20%, 필리핀 20% 등 동남아시아가 60~70%이고 나머지가 중동, 남미, 아프리카 등 임, 또한 수출은 항암제 50%, 비타민 30%, 항생제가 20%임, 비타민은 아프리카 비중이 높은 상태 - 특히 항암제 제네릭품목의 미국등록을 추진중임. 금년에 6개 항암제 제네릭 품목의 미국 등록 신청을 추진중 임. 또한 내년에 추가 등록신청을 진행하여 전체 10개 이상의 품목등록을 목표로 하고 있음. 미국 클린팩사와 MOU를 체결하고 클린팩사가 등록비용을 부담하고 동사는 공장의 CGMP투자를 담당. 품목등록 신청부터 Inspection 기간이 27개월이므로 2017년 미국시장 출시를 목표로 하고 있음 금년 1분기 실적 호조 기대, 2014년 매출액은 10% 성장 기대 - 금년 1분기 영업실적은 호조를 보일 가능성이 높은 상태. 작년 하반기에 일부 수출이 금년 1분기로 이연 계상 되고, 1~2월에 독감이 유행하면서 동사의 항생제 매출이 호조를 보였을 것으로 추정되기 때문임 - 2014년에 매출액이 10% 내외 증가한 1,500억원, 영업이익률은 13%로 추정됨. 이 경우 영업이익은 200억원 에 근접할 것임. 2013년 3분기에 신공장 완공에 따라 감가상각비 등 원가상승으로 영업이익률은 소폭 하락 - 2014년 내수는 신제품 17개 품목(16개의 제네릭과 1개의 개량신약) 출시로 10% 증가 예상되고 수출도 10% 내외 증가기대 - 공장 CAPEX투자는 작년까지 신공장에 3년 동안 200억원의 투자가 마무리 되었음. 구 공장은 CGMP수준으 로 업그레이드 시킬 계획으로 연간 50억원의 경상투자로 가능한 상황 - 현재 순현금은 50억원 정도