제3장 외환시장과 환율

[hotlip]

제3장 외환시장과 환율
제1절 외환시장의 개념과 구조
1. 외환시장의 개념과 특징
◇ 외환시장의 개념
-외환이란 대외결제수단으로 사용할 수 있는 일체의 외국 통화표시 청구권을 말한다. 따라서 외환은 달러, 유로 등 외국통화뿐만 아니라 외국통화로 표시된 채권․ 주식 등 금융자산을 포함한다.
-외환시장이란 자국통화와 외환의 매매가 이루어지는 시장을 말한다.
-외환거래는 국제무역과 국제자본거래를 바탕으로 발생하고 있으나, 1970년대 초반 이후 변동환율제도가 이행하면서 결제수단의 개념보다는 주식이나 채권과 같이 투자의 대상으로 바뀌었다.
-외환거래규모 : 2001년 4월 현재 하루거래량은 1조2천억 달러로 추정됨(연간 300조 달러)
-2001년말기준 WTO발표 : 전 세계 연간교역량은 13조1천억 달러이며 서비스금액이 연간 약 2조9천억 달러로 추정되어 실수요목적의 외환거래는 연간 16조에 미치지 못하여 전체 외환거래의 95% 정도는 투기목적임
◇ 외환시장의 특성
i) 범세계적인 시장 : 외환규제의 완화, 시장정보의 확산, 거래범위의 광역화
ii) '24시간 시장‘
iii) 'Zero-Sum 시장‘
iv) 도매거래위주의 시장 “ 대고객거래보다는 거의 대부분 ‘은행간거래’임
2. 외환시장의 구조
◇ 외환시장의 참가자
-외국환은행의 고객, 외국환은행, 외환브로커, 중앙은행, 증권회사, 보험회사, 투자신탁회사 등의 비은행 금융기관
◇ In US two level
i) direct interbank level : participating bank, market-makers
-calling bank : not specify, buy or sell and how much
-open-bid double auction : decentralized, continuous, open-bid double-auction market
-Ask for the market,
"Your market in Sterling please?"
=At what price are you willing to buy and at what price are you willing to sell British pound for US dollars?
-Once the rate has been quoted, it must be honored whatever the decision of the caller, upto a predetermined limit
-Standard-sized interbank limit : U$10mln
-after being quoted the market, the caller has only seconds to decide
ii) indirect level via brokers : deals for others
-a quasi-centralized, continuous, limit-book, single-auction market

◇ 외환시장의 거래 및 결제시스템
-거래와 결제를 원활화를 위해 통신시스템이 필수적임
-cable transfer : 1920년부터 외환의 지급과 수취에 사용
-SWIFT : 1973.5 유럽은행들을 중심으로 브뤼셀에 Society for Worldwide International Financial Telecommunication을 설치하여, 개별 참여은행들의 컴퓨터단말기로 각국의 데이터집중센터로 연결됨, 1992년 우리나라 가입
-외환의 결제계좌 : nostro account 또는 clearing account로 각 통화가 속하는 국가에 외화를 수취 또는 지급할 목적으로 개설
-미국은행의 경우
i) CHIPS(Clearing House Interbank Payment System) : 대부분 외환 및 금융거래결제
a computerized mechanism through which banks hold US Dollars to pay each other when buying or selling foreign exchange
Clearing : an institution at which banks keep funds which can be moved from one bank's account to another to settle inter-bank transactions
ii) Fed-Wire
-유럽 : 1999년부터 EU 회원국금융기관의 유로화 지급결제를 위해 범 유럽실시간통화시스템인 TARGET(Trabs-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer)를 운영
-CLSS(Continuous Linked Settlement Service) : 1995년 20개 국제은행들이 외환결제위험에 대한 해결방안을 모색하기 위해 1997년 영국 법에 따라 유한지주회사인 CLSS를 설립
-CLSB(CLS Bank International) : 미국 법에 따라 규제되고 뉴욕에 위치한 CLSB를 설립하여 국제통화의 거액결제에 대한 즉시 결제(payment versus)서비스를 제공하여 원본위험(principal risk)을 제거하려고 함
(prevents situation where a bank pays for a currency before receiving it, and then finds out the bank that was to provide the currency has become bankrupt.
-정보, 통신 및 결제 망을 통해 외환시장은 시장조성자(market maker)간 정보교환과 가격경쟁으로 완전시장에 가까운 효율적인 시장이라고 할 수 있음

Case) Bankhaus Herstatt 몰락과 외환결제위험
-1974.6.26 독일연방은행감독청은 외환부문과 기타부문의 과다한 손실(4억5천만 달러)을 초래한 Bankhaus Herstatt의 폐쇄명령
-BH는 1974.6.24일 New York 주재은행들로부터 구매한 독일 마르크의 청산대금을 6.26일 뉴욕의 업무종료시점에 지급키로 했음
-파산이 선고된 시간은 독일 6.26일 오후 4시로 독일에서는 영업종료시점이지만 뉴욕에서는 오전 10시로 외환이 거래되고 있는 시간임
-BH와 거래하던 은행들은 달러화지급을 받지 못해 단기금융시장이 혼란에 빠짐
-BH의 파산을 계기로 1975년 바젤위원회가 결성, 국제금융시장의 안정성을 높이려는 노력이 진행됨
◇ 외환시장과 단기금융시장
-유로시장-역외시장
i) 유로시장 : 각국의 금융규제로부터 자유로운 역외시장(offshore market)의 성격을 가지는 시장으로, 특정국 통화표시의 금융자산거래와 특정국 이외의 지역에서 이루어지고 있는 시장을 말함
ii) 유로시장에는 단기금융시장인 Eurocurrency Market과 중장기시장인 Eurocredit Market 및 Eurobond Market이 있음
-유로커런시시장은 유로예금과 대출 및 증권발행 등이 이루어지는 신용시장(Credit Market)인데 반해, 외환시장은 이종통화간의 지급수단이 교환되는 지급수단의 매매중개시장이므로, 신용거래에 필요한 유로커런시들을 외환시장에서의 거래를 통해 조성하여, 외환시장의 참여자는 단순히 환율뿐 아니라 교환되는 이자율을 함께 고려해야 하며, 이는 외환시장과 유로커런시시장이 통합된 시장을 이루고 있고, 유로커런시시장은 각국 국내 단기금융시장과 연결되어 있기 때문임

Case)
Effect of the Rising Yen
Concerns over the risky yen-to-dollar "carry trade" created recent market turmoil. (AP/Brian Hagiwara) March 14, 2007 Prepared by: Lee Hudson Teslik

One of the catch phrases dominating news coverage of this month's financial skittishness has undoubtedly been "carry trade." All of a sudden, a complicated and somewhat obscure strategy for making financial bets on interest rate disparities was front page news. The practice involves taking out loans in low interest rate currencies (like the Japanese yen), exchanging the money to a currency with higher rates (say, the U.S. dollar), and re-loaning it out. You make more money in interest than you are charged on your initial loan, and if you leverage the bet you can make a killing. Unless interest rates change. And that, of course, is precisely what's been happening (Bloomberg) of late in Japan.

There aren't firm numbers on the exact size of the global carry trade; many of its practitioners are hedge funds, which aren't required to report their holdings. Global size estimates vary wildly, from about $200 billion to over $1 trillion. February's quarter-point increase in Japanese interest rates does not in itself nullify the attractiveness of many of these investments—the Bank of Japan's benchmark rate is still only 0.5 percent (Nasdaq International Perspective), exceedingly low by developed market standards (the same benchmark rate in the United States is currently 5.25 percent).

Still, the hike was enough to frighten some investors into thinking more increases could be on the way. These concerns, coupled with a strengthening yen, fueled fears a rapidly unwinding carry trade could negate a major source of financial liquidity worldwide. This, in turn, helped prompt cascading global stock market declines. Some analysts predicted the "carry trade will carry on" (Forbes); but former Federal Reserve Chairman Alan Greenspan said he expected the carry trade would wane (CNN) over the long term: "At some point it's got to turn," Greenspan said. If a return to market equilibrium is indeed inevitable, the major question for markets is when and how a turn might happen.

The broader story is the Bank of Japan's nudging up interest rates. After five years of staunchly holding rates at zero percent (BBC) in an effort to stave off deflation and boost the Japanese economy, the Bank of Japan in July 2006 raised rates to 0.25 percent, then hiked them another quarter point in late February 2007, to 0.5 percent. Analysts say the hikes may reflect underlying confidence in the Japanese economy, an uptick in Japanese consumer spending, or perhaps most significantly eased fears of the crippling deflation that hobbled Japan's economy (BusinessWeek) in the late 1990s and early 2000s. That said, more rate hikes may not be in the cards, at least not in the near future. As the Economist points out, Japan's government faces a major round of local elections in July 2007, and a rate hike this spring could prove sufficiently detrimental to candidates from Japan's ruling Liberal Democratic Party that policymakers might pressure central bankers to hold steady.

제2절 환율, 외환포지션, 환율제도
1. 환율의 개념
◇ 환율
-일국 통화의 가격을 다른 나라의 통화단위로 나타낸 것을 환율임(foreign exchange rate)
◇ 평가절상(reval‎uation), 평가절하(deval‎uation), 절상(appreciation), 절하(depreciation)
-고정환율제도하에서 정부가 정책적 목적 등으로 자국통화의 대외가치인 환율을 인위적으로 일시에 조정하였을 경우이고, 절상(appreciation), 절하(depreciation)는 변동환율제도하에서 외환에 대한 수요 ․ 공급의 변화 등으로 환율이 외환시장의 수급기능에 의해 변동하였을 경우에 사용 됨
2. 환율표시방법
◇ 자국통화표시방법(직접표시법)
-환율을 외국통화 한 단위와 교환될 수 있는 국내통화단위로 표시하는 경우
예) $1=1,000, 대부분의 국가에서 이 방법으로 표시, 이를 유럽식표시법(European terms)라고 함
◇ 외국통화표시방법(간접표시방법)
-국내통화 한 단위와 교환될 수 있는 외국통화 단위수로 표시하는 경우
예) 1원=$0.00825 영국, 호주, 남아프리카공화국 등 영연방국가에서 이 방법으로 표시, 미국식표시법(American terms)이라고 함
◇ 매입율(bid price)과 매도율(offer price or ask price)
-은행딜러입장에서 고시, 매입율은 은행딜러가 매입, 매도율은 딜러가 매도하는 경우에 적용되는 환율
-spread : the difference between buying and selling prices
i) 거래규모가 적을 때는 커짐
(교환과 spread에 고정비용이 부과되는 경우)
i) 상이한 통화를 보유하는 위험(기회비용과 단기간 환율변동)
ii) bank note는 부리 되지 않음
iii) 도난위험(security 비용)
iv) 위폐문제
◇ 은행간환율(interbank rate)과 대고객환율(customer rate)
-은행간환율은 전신환율 뿐임
-대고객환율 : 현찰환율, 전신환환율, 여행자수표환율, 일람출급환율
-bank notes
-check : bank drafts, commercial drafts
i) lower risk of theft, 입금이 빠름
ii) get more favorable exchange rate
iii) no inventory cost(issuer)
iv) no transportation required
3. 교차환율(cross rate), 실질환율(real exchange rate), 실효환율(effective exchange rate)
◇ 교차환율
-대부분의 외환거래가 달러화 중심으로 이루어지기 때문에 달러화 이외의 다른 통화들 간의 거래에는 달러화를 거쳐서 이루어지고 있기 때문에, 적용환율도 달러화에 대한 환율을 통해 간접적으로 계산되는데 이를 교차환율이라고 한다. 만일 원/$환율이 $1=1,200원, 엔/$환율이 $1=120엔이라고 하면 원/엔 환율은
원 원/$ 1,200
엔 = 엔/$ = 120 =10
즉, 1엔=10원(100엔=1,000원)이 된다. 만일 두 통화의 달러환율을 이용해 개산한 교차환율과 다르면 세 통화간의 삼각차익거래(triangular arbitrage transaction)가 발생하게 되고, 이러한 차익거래는 세 통화간의 환율이 다시 균형관계로 일치하도록 만들어준다.

예) German trader : DM/$ 2.8285-2.8295
French trader : FF/$ 4.5525-4.5575 인 경우
1) if interested in purchasing French franc against German marks,
at which rate we may sell mark, and at which purchase franc?
i) if we want to sell mark against dollars, we mean that we want to purchase dollars against mark. As the German trader is offering dollars at 2.8295, that must be the rate we want to use for our calculation
ii) if we want to purchase franc against dollars, we mean that we want to sell dollars against dollars at 4.5525, that is the other rate to be used for calculations.
DM2.8295=$1=FF4.5525
DM=FF1.608942
2) if interested in purchasing German marks against French franc
I) if we want to sell franc against dollars, we mean that to purchase dollars against franc. As the French trader is offering dollars at 4.5575, that must be the rate we want to use for our calculation
ii) if we want to purchase mark against dollars, we mean that to sell dollars against mark. As the German trader is bidding dollars at 2.8285, that must be the rate we want to use for our calculation
FFR4.5575=$1=DM2.8285
DM=FF1.611278
So, the Cross Rate of FF/DM 1.608942-1.611278
문제) 뉴욕시장에서 현물환율 DM/U$가 2.3697-2.3725이고 US/￡가 1.5525-1.5535인 경우 파운드와 마르크 환율의 교차환율을 계산하시오
◇ 실질환율
-실질환율은 명목환율(S)에 양국의 물가수준(국내 P 및 외국 P*)을 반영하여 물가지수로 나눈 것으로 SP*/P 로 표시된다. 일정기간동안 실질환율이 일정하면 그 기간 동안 국제재화시장에서 가격경쟁력에 변화가 없음을 의미하며, 실질환율이 상승하면 자국재화의 가격이 상대적으로 싸져서 그만큼 가격경쟁력이 높아진 것을 의미하고 인하되면 가격경쟁력이 떨어졌음을 의미한다.
◇ 실효환율
-교역상대국은 한 나라가 아니라 다수의 국가이며, 특히 선진국들이 변동환율제도로 이행한 후 국가 간의 환율이 급변하면 특정 기축통화를 기준으로 한 환율로 재화의 경쟁력을 평가하는 데는 한계가 있다. 즉, 대미 환율에는 변화가 없지만 엔화의 가치가 달러에 비해 상승한다면 일본 엔화는 원화에 대해서도 가치가 상승하여 원화의 가격경쟁력은 높아진다.
-명목실효환율은 자국통화와 교역상대국통화 간의 개별적인 환율을 교역량을 가중치로 기하평균 하여 산출한 지수형태의 지표이다.
-실질실효환율은 자국과 교역상대국이 물가를 반영한 실효환율로서 교역상대국과의 상대 물가지수를 곱하면 실질실효환율(REER)이 산출된다.
◇ 명목실효환율 산출방식 :
우리나라 원화의 주요 교역국통화에 대한 명목실효환율과 명목실효환율지수의 산식을 표시해보면 다음과 같다.
n
NEER(t)=∑Wi(Gi)t ---t시점의 명목실효환율
I

n
NEER(t)=∑Wi[(Gi)t/(Gi)to]x100 ---t시점의 명목실효환율지수
I
Wi : I국과의 교역량가중치(∑Wi=1)
(Gi)t : 비교시점(t)에 있어 I국의 원화에 대한 명목환율
(Gi)to : 기준시점(to)에 있어 I국의 원화에 대한 명목환율

위 산출방식에 따라 t시점에 있어 명목실효환율지수가 108로 산출되었다면 이는 기준시점에 비해 원화가 8% 고평가 되었음을 의미하며, 여기서 산정된 명목실효환율은 주요 교역대상국간의 상대적 물가변동을 고려하지 않고 있다.

◇ 실질실효환율 산출방식 :
n
REER(t)=NEER(t) x ∑Wi(Pk/Pi)t ---t시점의 실질실효환율
I

REERI(t)=NEER(t) x PPPI(t)÷100 --- t시점의 실질실효환율지수
Pk: 우리나라의 물가지수
Pi : I국의 물가지수 n
PPPI(t) : t시점의 구매력평가지수(=∑Wi(Pk/Pi)to x 100
1
위의 식에 의하여 우리나라 원화의 실질실효환율지수가 110으로 계산되었다면 이는 기준시점 이후 일정기간 중의 물가변동을 감안하고서도 원화가 기준시점에 비해 실질적으로 10% 고평가된 것이기 때문에 국제상품시장에서 가격경쟁이 그 만큼 약화되었음을 의미한다. 즉, 실질실효환율지수가 비교시점에서 100을 상회하고 있다면 이는 우리나라 교역상품이 가격경쟁 면에서 불리해진 것이다. 동 지수가 100을 하회하였다면 가격경쟁 면에서 유리해졌음을 의미한다.
4. 외환포지션(Foreign Exchange Position)
◇ 정의
-외환포지션이란 각 통화별 외환의 차감잔액으로 정의 할 수 있다. 즉, 외화를 자국화에 대한 하나의 상품이라고 할 때 포지션은 외환상품 또는 외환채권 ․ 채무의 재고량, 즉 한 통화의 자산과 부채의 차이를 말한다.
-포지션은 각 통화별로 현물환과 선물환을 종합하여 외환의 매입과 매도의 결과로서 발생하며, 이 포지션의 크기에 따라 해당 통화 가격이 변동할 때, 즉 환율의 변화에 따라 외환차익과 차손이 발생하게 된다.
◇ 포지션의 세분화
-외환포지션은 자산과 부채의 상태와 산출기준, 그리고 기타 관리목적에 따라, 균형포지션(square position)과 불균형포지션(open position)으로 구분한다.
-균형포지션 : flat position이라고도 하며, 현물환 및 선물환을 종합한 외화표시자산과 부채가 동일하여 환율변동에 따라 어떤 손익도 발생하지 않는다.
-불균형포지션 : 자산 및 부채의 상대적인 크기에 따라 매입초과포지션(overbought position)과 매도초과포지션(oversold position)으로 나눈다.
-매입초과포지션(overbought position) : 주로 long position이라고 하는데, 현물환 및 선물환 포지션과 미래에 발생될 모든 현금흐름(cash flow), 즉 파생상품에서 발생되는 이자 및 손익포지션을 종합했을 때 외환매입액이 외환매도액을 초과함으로써 외화표시자산이 외화표시부채보다 많은 경우를 말한다. 이 경우 환율이 상승하면 이익이 발생하고 하락하면 손실이 발생한다.
-매도초과포지션(oversold position) : 주로 short position이라고 하는데, 현물환 및 선물환을 종합했을 대 외환매도액이 외환매입액을 초과하여 외화부채가 자산보다 많은 경우를 말한다. 이 경우 환율이 상승하면 손실이 발생하고 하락하면 이익이 생긴다.


5. 환율제도
◇ 고정환율제도(pegged exchange rate system)
-통화당국이 외환시장에 개입해 환율을 일정 수준으로 유지하려는 제도이다.
-금본위제도 : 각국 통화와 금과의 교환비율을 기준으로 환율을 유지하려고 하는 경우
-금환본위제도 : 일전한 외환(달러나 유로화)에 대해 환율을 유지하려고 하는 경우
-외환시장의 수요 ․ 공급변화에 딸 환율이 변할 수 없음으로 국제수지 불균형이 발생할 수 있으며, 이에 따라 국내통화량이 영향을 받을 수 있다, (국제수지흑자의 경우 통화량증가, 적자인 경우 통화량감소)
◇ 변동환율제도(floating exchange rate system)
-순수한 변동환율제도는 통화당국이 외환시장에서 아무런 개입을 하지 않음으로써 환율이 외환의 공급에 의해서 자유롭게 결정되는 제도이다.
-이론적으로는 변동환율제도에서는 외환시장에서 수요와 공급간에 불일치가 발생할 때 환율이 즉각적으로 조정되어 균형을 회복하므로 국제수지가 항상 균형을 이루게 된다. 따라서 변동환율제도에서는 국제수지 불균형에 따른 통화량변화가 발생하지 않는다.
◇ 조정가능 고정환율제도(adjustable pegged exchange rate system)
-현실적으로 각국의 환율제도는 이 두 가지를 절충한 환율제도를 사용하는 경우가 많다. 즉, 기본적으로 고정환율을 유지하더라도 경제에 심각한 구조적인 문제가 발생하는 경우 환율의 변화를 인정하는 제도
◇ 관리변동환율제도(managed floating exchange rate system)
-기본적으로 변동환율제도를 도입해 환율이 외환시장에서 자유로이 결정되도록 하되 필요에 따라 정부가 개입하는 경우
◇ 목표환율제도(pegged within horizontal bands or target zone system)
-환율이 변동할 수 있는 일정한 상한 및 하한을 정해 놓고 그 내부에서는 환율이 자유로이 변동할 수 있으나 한계에 달하면 외환당국이 개입해 한계를 유지하는 제도로 고정환율제도와 변동환율제도를 혼합한 경우이다.

제3절 외환거래의 형태
1. 현물환거래, 선물환거래, 스왑거래
-외환거래에는 거래계약이 이루어지는 거래일(contract date or deal date)과 거래일 이후 거래당사자간에 실제로 외환의 결제가 이루어지는 결제일(value date or settlement date)이 다를 수 있다.
◇ 현물환거래(Spot Exchange Transaction)
-모든 외환거래의 기본이 되는 거래로서, 외환의 거래가 이루어진 후 즉각적으로 대금결제가 이루어지는 거래 즉, 거래일과 결제일이 일치하는 거래를 말한다. 그러나 현실적으로 지역간의 시차가 있어 계약을 이행하고 최종 사무처리 하기 위한 시간이 필요하기 때문에 보통 대금결제가 2영업일 이내에 이루어지는 경우를 현물환거래로 분류한다.
-현물환거래는 약정일로부터 몇 번째 영업일에 외환의 수도와 대금결제가 이루어지는가에 따라 당일물(value today), 익일물(value tomorrow), 거래 후 2영업일에 결제되는 것을 익익물(value spot)이라고 한다.
◇ 선물환거래(Forward Exchange Transaction)
-외환매매계약체결일로부터 일정기간 경과 후 특정일에 외환을 결제, 인도하기로 약정한 거래로서 약정된 결제일까지 매매 쌍방의 현금결제가 유보된다는 점에서 현물거래와 다르다.(만기일결정에는 확정일 방식(outright forward)과 선택일(option forward)방식이 있으며,
표준적인 날을 결제일로하는 표준거래일(even date)과 그렇지 않은 경우는 비표준결제일(odd date)이라고 한다.)
-선물환율의 표시방법
i) 완전호가(outright rate quotation) : 현물환율과 같이 표시(대고객용)

DM/$ yen/$
현물 1.5885~1.5805 118.81~119.40
30일 선물환 1.5834~1.5864 118.45~119.14
60일 선물환 1.5917~1.5965 117.88~118.62
90일 선물환 1.6115~1.6171 116.97~117.80

ii) 스왑률호가(swap rate quotation) : 환율의 흐름을 신속하게 파악하기 위해

DM/$ yen/$
현물 1.5885~1.5805 118.81~119.40
30일 선물환 49~59 36~26
60일 선물환 132~160 93~78
90일 선물환 330~366 184~160
DM/$환율의 경우 매입스왑률보다 매도스왑률이 크면(ascending)선물환은 할증되어 있으므로 선물환율은 현물환율에 스왑률을 더하면 된다. 반대로 yen/$은 매입스왑률보다 매도스왑률이 작게(descending) 나타나는 경우이므로 현물환율에서 스왑률을 빼면 된다.
-the reason spreads increase with maturity is the increasing thinnes(smaller trading volume) of forward market as maturity increase( risky as bank offset the position they have just taken)
iii) 백분율호가(percentage rate quotation)
선물환율을 현물환율로부터 선물할증률(forward premium) 또는 선물환할인율(forward discount)로 나나내는 방법

선물환 할증률(또는 할인율)=Ft-St x 12 x 100
St 선물환만기월수
Ft : 선물환율, St : 현물환율
앞의 예에서 DM/$ 30일 선물환의 매입율과 매도율은 각각 3.73% 및 4.48% 할증상태에 있고 yen/$ 30일 선물환율은 각각 3.6% 및 2.61% 할인상태에 있다.

-Forward exchange rate is the rate that is contracted today for the exchange of currencies at a specified date in the future
-forward premium : to pay more forward delivery than spot delivery of a currency, the currency is at a forward premium
-forward discount : to pay less than spot delivery
eg. Spot ￥117.23/$, 6 mos swap 0.69(=￥116.54)
Spot ￡0.6117/$, 6 mos swap 0.0071(=￡0.6188)
-the dollar is at a forward premium against the pound, and at a forward discount against yen

Premium/Discount($ versus ￥)
Fn(￥/$)-S((￥/$)
nS(￥/$) =-1.18% ==> 116.54-117.23
0.5 x 117.23 x100 =-1.18%
Negative value ==> $ is at a forward discount to ￥
Spot $0.008530/￥, 6mos forward $0.008581/￥

0.008581-0.008530
0.5 x 0.008530 x 100 =1.20 %
Positive value ==> ￥ is a forward premium to $

forward rate = sport rate ==> $ is flat to ￥
A currency is at a forward premium if the forward prices of that currency in terms of a second currency price is higher than the spot price.

※ Forward rates versus expected future spot rate
Fn(i/j)=Sn＊(i/j)
＊-->"expected"
n--> number of years ahead
i) if Sn＊(i/j)=$1.1600/?? 1 year expected rate
Fn(i/j)=$1.1500/?? 1 year forward rate
-speculators buy euro(??) forward and expect to make $0.0100 profit/??
-speculators drive up forward price until it was no longer lower than expected future spot rate
Fn(S/??)>Sn＊($/??) -->greater than or at most equal
ii) if expected rate is $1.1600/??
forward rate is $1.1700/??
-speculators sell euro forward and expect to make $0.0100 profit/??
-speculators drive down forward price until it was no longer above the expected spot price
Fn(S/??)<Sn＊($/??) -->either less than or equal

∴ Fn(S/??)=Sn＊($/??)



※ Payoff profiles on forward exchange
i) forward contract to buy ??1million at $1.15/??
Gain(+) or Loss(-) Unexpected changes in Spot Exchange



$20,000


$10,000


-0.04 -0,03 -0.02 -0.01 0.01 0.02 0.03 0.04


-$10,000


-$20,000



ii) forward contract to sell ??1million at $1.15/??


















◇ 스왑거래(swap transaction)
-A foreign exchange swap is an agreement to buy and sell foreign exchange at pre-specified exchange rate, where the buying and selling are separated in time
-swap rate : an exchange differential
-현물 vs 현물, 현물 vs 선물, 선물 vs 선물거래와 같이 결제일과 결제방향을 달리하는 외환거래가 동시에 이루어지는 거래를 말한다. (현물 vs 선물거래가 일반적임)
-스왑은 매입과 동시에 매도하거나 매도와 동시에 매입하기 때문에 2개의 결제일을 갖는데,
먼저 도래하는 것을 근일(near end or near date), 나중의 것을 원일(far end or far date)
-swap in : 근일에 외환을 매입하고 원일에 매도하는 거래 (buy spot, sell forward)
-swap out : 근일에 외환을 매도하고 원일에 매입하는 거래(sell spot, buy forward)
-forward-forward : buy 1mo forward , sell 2mos forward
-roll-over : purchase and sale are separated by only one day
-pure swap : 동일 당사자 간에 매입 ․ 매도가 이루어짐
-engineer swap : 거래당사자가 다른 경우
※ Forward transaction
i) outright forward : a contract for an exchange of currencies at some future dates.
"outright"generally occur only between market-making banks and their commercial clients. The inter-bank market for outright is very small.
ii) a wasp is simply a combination of two simultaneous trade : an outright forward contract and opposing spot deal.
※ The Use of Swap( Investing or Borrowing, Adjusting Bank's Position)
i) Investing
-Sell forward the foreign currency maturity value of the treasury bill
-Purchase spot foreign exchange to pay the bill
ii) Borrowing
-buy forward foreign currency needed for repayment of the currency borrowed
-convert the borrowed foreign funds into their own currency on the spot market
iii) Bank's Position : Long or Short
if Bank A : long Spot $, short on 30 day $
Bank B : opposite position
Bank A sell $ spot
buy $ forward
-Swap 거래 시 매입율과 매도율 중 어느 쪽을 적용하는 문제
원/$ ￥/$현물환 1,200-1,220 118.81-119.403개월 swap 20-40 180-160

예1) 시장조성자가 원화에 대해 달러 현물환을 사고 3개월 달러 선물환을 파는 swap을 행하는 경우
-처음 거래의 적용환율은 합의에 의해, 일방적으로 근일에 적용될 환율(reference price)은 중간 율 1,215원이 됨
-원일의 적용환율은 swap 기간 동안 보유하고 있는 통화의 금리를 고려해야함, 여기서 선물환 할증으로 달러가 저금리통화임을 알 수 있다. 따라서 저금리 통화를 운용하는 시장조성자는 두 통화간의 금리차이를 보상받아야 하므로 가능한 많이 보상받고자, 상대적으로 큰 40 포인트의 premium을 적용, 1,255원이 됨
예2) ￥에 대해 $를 swap하는 경우, 근일 적용은 119.10이며 이 경우 시장조성자는 고금리를 운용하므로 금리차를 보상해주어야 함. 따라서 시장조성자는 가능한 적게 보상하고자 할 것이므로 160포인트의 discount를 적용, ￥117.50이 됨

◇ 차익거래
-재정거래(arbitrage transaction)라고 하는데 아무런 위험이 없는 이윤, 차익거래로서, 통화차익과 이자차익이 있음
-환차익
i) 공간적 차익(space arbitrage) : 직접차익으로서 도쿄시장에서 ￥120/$, 뉴욕시장에서는 ￥115/$이라고 하면, 뉴욕시장에서 115yen을 가지고 1달러를 바꾼 후 도쿄시장에서 바꾸면 1달러당 5yen 차익시현가능(도쿄시장에서 1달러를 120yen에 바꾼 후, 뉴욕시장에서 1.04달러를 바꿀 수 있음)
ii) 삼각차익(triangle arbitrage) : 간접차익으로서 ￦1,000/$, ￥100/$, ￦950/￥100 인 경우, won/yen cross 환율은 ￦1,000/￥100 이므로, 950원으로 100yen을 바꾸고 다시 1달러로 바꾼 후, 1,000원으로 1달러를 바꾸면 50원의 차익시현가능
- 이자차익(interest arbitrage)
i) 시간 차익거래(time arbitrage) : 외환의 만기일에 환율차이가 발생
1개월 2개월 3개월백분율 매입호가 +0.3% +0.45% +0.7%

3개월물을 매입하고 2개월물을 매도함으로서 차익시현가능
ii) 커버된 금리차익(covered interest arbitrage) : 국가 간 금리차이에 따라 국제적으로 자본이동이 발생하는데 이 때 외환의 절하가능성에 따른 환위험이 존재함. 만일 이러한 환위험이 커버된 금리차익거래(covered interest arbitrage)라고하고 그렇지 않은 경우 커버되지 않은 금리차익거래(uncovered interest arbitrage)라고 함
예) 3개월 만기 원화의 연이자율 : 7%
3개월 만기 달러의 연이자율 : 5%
현물환율 : ￦1,200/$
3개월 선물환율 : ￦1,202/$ 인 경우 미 달러의 선물환 premium은
swap rate : 1,202-1,200 360
1,200 x 90 x 100 = 0.67% 인 경우 두 통화간의 금리차인 2%보다 낮으므로, 투자자는 달러를 차입, 현물시장에서 원화로 전환 ․ 운용함과 동시에 달러를 대가로 원화의 선물환을 매도(달러매입)하는 금리차익거래를 할 수 있음 즉,




현물환 $ 계정 ￦ 계정

+$1million 차입 +$1million 원화매입(@1,200)
5% p.a -원화대출 7% p.a

90일 후 $ 계정 ￦ 계정
-$1million 원리금상환 +원화대출금입금
[1+(0.05x3/12)] [1+(0.07x3/12)]
=$1.012,500 =￦1,221,000,000
$1million 선물환매입, ￦1,202/$
+$1,015,806.90 -$1,015,806.90
차액=$3,306.90

i) 두 통화간의 금리차이보다 swap rate가 더 작으면 금리차익거래계속-->달러차입증가-->달러금리상승-->원화는 예금증가로 공급이 늘어나 원화금리하락으로 금리차이는 축소
ii) 금리차익거래과정에서 원화의 현물환 매입과 선물환매도가 계속됨으로서-->원화의 현물환율은 하락-->선물환율은 상승-->원화의 선물환 discount는 확대 됨
iii) 이러한 과정이 계속되면 결국 두 통화간의 금리차이와 연율로 표시되는 swap rate가 동일하게 되어 금리차익거래를 통한 이익은 더 이상 가능하지 않음. 이 때 환위험이 커버된 이자평가(interest parity)가 이루어짐
즉, 원화의 연평균금리 i
달러의 연평균금리 i＊
현물환율을 S(￦/$)
1년 만기선물환율을 Fn(￦/$)이라고 하면, 1원의 1년 후 원리금은 (1+i),
1원을 달러로 환산하면 1/S, 1년 후의 원리금 1/S(1+i*)
이것을 원화를 대가로 선물환매도, 1년 후 1/S(1+i*)F 원
따라서 원화예금 원리금과 원화로 환산한 달러예금 원리금이 같아지려면
1+i=F/S(i=i*)
1+i/1+i*=F/S
=1+i/1+i* -1=F/S -1
=i-i*/1+i* =F-S/S
1+i*가 1이라고 가정하면
i-i* =F-S/S

따라서 상기 예에서 두 통화의 금리차이 와 swap rate 가 같으려면 3개월 후의 원화선물환매도율은 ￦1,206/$이 되어야 함
1,206-1,200/1,200 x 360/90 = 2% 즉, 달러를 spot으로 매각하여 2%높은 금리차익을 보게 되므로 3개월 선물환 달러매입 시에는 2%만큼 높게 원화(discount)를 결제해야함



eg. ￡의 금리 : 13% p.a
$의 금리 : 10% p.a
$/￡의 spot 환율 : $2.4/￡ 인 경우


Box A Box B

Currency ￡
Date June 30
Balance +￡1 million(inflow from
deposit)
-￡1million(outflow from sale
of ￡'s against $'s in spot
market
Currency $
Date June 30
Balance -$2.4million(outflow from
loan granted)
+$2.4million(inflow from
purchase of $'s against ￡'s
in spot market
Net cash flow ∅Net cash flow ∅

Box C Box D
Currency ￡
Date September 30
Balance -￡1million plus interest
(outflow from termination of deposit)
+￡1million(inflow from purchase of ￡'s against $'s in the forward market)
Currency $
Date September 30
Balance +$2.4million plus interest
(inflow from repayment of loan)
-$2.4million(outflow from sale of $'s against ￡'s in the forward market)
Net cash flow ∅Net cash flow ∅

What is the price of three-month ￡ in terms of $ ?

-Convert interest differential(3 % p.a) into an exchange differential

Spot rate x interest rate differential x time(days)
100x 12(360 days)
=2.4000 x 3 x 3 =21.6
100 x 12 1200 =0.0180

Spot rate : $2.4000/￡
Swap rate : -0.0180
Three month forward rate $2.3820/￡


-Convert exchange rate differential into interest differential
Swap rate x 100 x time(12or 360 days)
Spot rate x time(days)

0.0180 x 100 x 12
2.4000 x 3 =3 % p.a

◇ 헤징거래(hedge transaction)
-환율변화에 수반하여 발생하는 환위험을 회피하기 위한 거래, 즉 외환거래자가 open position 을 취하는 경우, 환위험이 발생할 경우가 있는데, 이 경우 반대거래를 통하여 square position을 취함으로서 환위험을 감소, 국가 간 상품 및 서비스거래를 활발하게 진행할 수 있게 함
-금융거래를 통한 헤징비용이 선물환거래에 의한 헤징비용과 동일한 경우에 일반적으로 선물환거래를 통한 헤징방법을 더 많이 사용하는 이유는
i) 선물환 헤징의 경우 자금의 대차거래가 일어나지 않음
ii) 거래절차가 간단하고 신용공여한도상의 제약이 없음
-수출의 경우 향후 환율하락이 예상되는 경우, 3개월 후의 지급받을 동액을 외화를 차입하여 현물시장에서 원화를 매입, 은행에 예치하여 3개월 후 현물환 하락의 손실을 제거할 수 있음. 이 때 양 통화의 이자차액은 헤징비용이 됨
-수입의 경우 환율상승이 예상되는 경우 원화를 차입하여 외화 매입한 후 예치하여 3개월 후 채무청산 함. 외화자산예금 수취 액이 원화지급이자액을 초과해야함
◇ 투기거래 : 투자자가 위험을 감수하고 예상되는 위험을 취하는 거래로서
I) 강세시장예상 : 현물시장에서 외환매입, 재매도
ii) 약세시장예상 : 현물시장에서 외환매도, 재매입
iii) 안정적 투기 : 낮은데서 사서 높을 때 팔거나, 높을 때 팔고 낮을 때 사는 경우
iv) 불안정적인 투기 : 상승할 때는 지속적인 상승을 예상 매입, 하락할 때는 지속적인 하락을 예상 매도하는 경우, 환율변동이 커지고 외환시장을 불안정하게 함
◇ 역외시장의 차액결제선물환거래(Non-delivery forward, NDF)
-만기에 계약원금의 교환 없이 계약 선물환율과 만기 시 현물환율간의 차액만을 미 달러로 경제하는 선물환거래임
예) A 은행이 ￦1,210/$의 선물환율로 6개월 후 B 기업으로부터 1억 달러를 매입하는 NDF거래를 한 경우 만기 시 현물환율이 ￦1,250/$ 이면 A 은행은 B 기업으로부터 $320,000을 수령하는 거래 {=(1,250-1,210)x 1억불/1.250}
-NDF거래는 선물환계약에 비해 결제위험이 상대적으로 적고 해당통화의 국제화가 미흡한 상태에서도 역외시장에서 거래형성이 가능함. 또한 NDF는 결제를 미 달러로 할 경우 해당통화가 필요 없으므로 역외에서도 시장형성이 가능함(홍콩, 싱가포르시장) 특히 NDF 계약은 일반 선물환거래 시의 경제금액에 비해 작은 금액이 소요되므로 투기적인 거래에 많이 활용됨