140616_＜타사 신규 레포트 5＞

<타사 신규 레포트 5> 보험 - 삼성생명과 삼성화재간 보유지분 등 취득/처분 발표 - 하나대투증권 Event: 삼성생명과 삼성화재간 보유지분 등 취득/처분 공시 13일 양사는 보유지분 등의 취득/처분을 공시하였다. 삼성생명이 보유한 삼성물산 지분 약 4.6%(5,353억, 우선주 포함)을 삼성화재에 처분하고 그 대가로 삼성화재 보유 자기주식 약 4.0%(4,936억, 보통주)와 현금(416억) 등을 수령하는 내용이다. 동 이동으로 삼성생명(물산(4.6%→0%), 화재(10.9%→14.9%))과 삼성화재(물산(0%→4.6%), 자사주(13.5%→9.5%))에 지분비율 변동이 발생되었다. 삼성생명은 재무투자적 관점에서 안정적인 투자수익 확보, 삼성화재는 자금운용의 효율성 제고를 금번 교환의 목적으로 설명하였다.     Implication: 2가지 시사점. 1)양사 실적/투자지표 개선, 2)지배구조 변화진행. 다만, ‘방향’은 명확하지만 ‘속도’는 미지수 1) 양사는 동 거래로 실적/투자지표 개선이 예상된다. 삼성생명은 기존대비 약 3,494억 이익/자본의 일시적 증가가 예상된다. 하지만, 향후 지속가능 이익/자본 증가는 미미할 것으로 판단된다. 반면, 삼성화재는 기존대비 손익 영향은 없지만 약 4,283억 일시적 자본 증가가 예상되며, 지속가능 이익(74억) 및 자본(267억) 증가가 예상된다. 결국, 삼성생명은 일시적 이익개선으로 14E PER 5.9배, PBR 0.02배 하락이 예상되며, 삼성화재는 14E 일회성 PBR 0.04배 하락이 예상되며, 지속가능한 0.4배 PER 상승이 전망된다. 2) 금번 이벤트는 그룹 지배구조 변화의 일부로 판단된다. 삼성생명을 정점으로 한 금융지주회사 형성을 위한 지분이동이기 때문이다. 따라서, 그룹 지주회사 전환 ‘방향’과 궤를 같아하지만, 그 전환의 ‘속도’는 미지수로 판단된다. 특히, 1)삼성화재 자사주를 일부만 매입한 점, 2)삼성물산 지분을 삼성화재로 이동한 점은 의문이다. 보험업법 上 자회사 요건(15%) 회피를 위해 지분율 조절로 판단되지만 신속한 지주회사 전환에 反하며, 7월 시행되는 공정거래법 신규 순환출자 금지를 감안 시 금번 지분이동이 삼성물산과 삼성에버랜드 합병의 사전 수순이라는 논리가 성립하지 않기 때문이다. 따라서, 여전히 지주회사로의 신속한 변화를 기대하는 근거들은 희박한 상황으로 판단하고 있다. 하나대투증권은 여전히 삼성그룹의 지주회사 전환은 장기로 진행될 이슈로 최근 일련의 행보들은 1)상속준비, 2)계열별 구획 나누기, 3)출자구조 간소화 등의 범주 내 사안들로 판단하고 있다. 신속한 지주회사 체제로의 전환은 선택의 문제이지만 경제적/법적 제약을 감안하는 경우 합리적 관점에서 1~2년 내 실현가능성은 높지 않다고 판단하기 때문이다. 따라서, 신속한 전환을 가정한 투자전략들의 수익창출 가능성은 점차 희박해질 것으로 판단하고 있다.     Action: 1)일회성에 불구, 손익증가에 대해 시장평가는 소폭 긍정적일 전망. 2)지배구조 변화관련 모멘텀 요소로는 불충분. 후속 행보의 확인 필요 일회성이지만 실적 및 투자지표 개선으로 삼성생명, 삼성화재에 대한 긍정적인 평가가 소폭 발생될 전망이다. 반면, 동 이벤트를 통해 추가적인 지배구조 변화에 대한 기대감이 형성되는 것은 과도하다고 판단된다.           화장품 - 중국 상해 탐방기: 한국 화장품, 중국인들에게 친구 같은 존재 - 교보증권 코스맥스 중국 상해공장 탐방 (06/12~13) * 성공 요인: 중국 내 선도적인 진입과 신속한 고객 대응을 바탕으로 시장을 선점하면서 수주 가 엄청나게 몰리고 있음. 특히 중국 화장품 시장 경쟁이 치열해지면서 신속하고 유연한 주문 대응과 기술력이 뛰어난 코스맥스에게 유리한 상황 * 상해공장 증설계획: 1) 현재 월 Capa 1,050만개 생산에서 9월 550만개 추가, 연간 Capa 2 억개 도달할 것 2) 몇해 전 상해 본공장에서 약간 떨어진 곳에 건강기능식품을 위한 부지 매 입하였으나, 화장품의 폭발적인 성장으로 2015년 메이크업 중심의 제2공장을 증설할 계획 * 마스크시트 설비 강화에 중점을 두고 자동화된 일괄 공정을 구축하였으며, 2014년 매출액 70억원, 2015년 150억원 달성 전망. 또한 중국 로컬 대표 브랜드(상해자화를 제외한 주요 로 컬 브랜드 ODM 생산)와 한국 화장품 고객사들의 생산 비중이 확대되고 있음     중국 로컬 화장품 전문가(B&D Sense Beauty-Diffusion) 초청 세미나 * 중국 백화점의 침투율은 2012년 100에서 2013년 90으로 하락했다면, 온라인의 침투율은 2012년 100에서 2013년 130으로 상승. 가격 성능비가 우월한 온라인이 합리적 소비 채널로 크게 성장. 향후 알리바바 등 온라인몰의 물류 강화는 오프라인 유통에게 위협이 될 수 있음 * 최근 중국 화장품 시장은 100% 완전경쟁시장으로서 로컬기업과 글로벌기업이 평등하게 경 쟁하고 있음. 시진핑/리커창 정부가 들어서면서 글로벌 수준으로 끌어올리기 위해 위생국과 식 약청 등을 압박하면서 무역상 장애물 요소들이 많이 줄어들고 있음 * 중국 로컬 OEM 업체들은 코스맥스 대비 격차가 여전히 매우 큰 상황. 이들은 기본적인 화 장품 원료의 중요성을 인지하지 못하고 있고, R&D와 현대적인 경영관리 역량이 크게 부족함     한국 화장품, 중국인들에게 친구 같은 존재 에이본, 가르니에 등 글로벌 화장품 브랜드들의 퇴출에도 한국 화장품 브랜드들이 크게 성장하 고 있는 이유는 중국인들이 친구같이 편하게 접할 수 있는 합리적인 가격대와 세련된 이미지 로 어필했기 때문. 특히 최근 이니스프리의 진입은 중국인들에게 브랜드샵이라는 새로운 채널 경험을 안겨준 것으로 판단됨. 따라서 당사는 최근 중국 화장품 시장 내 독보적인 높은 성장세 를 흔들림 없이 이어가고 있는 한국 화장품 기업들에 대한 긍정적인 시각을 유지함.         디스플레이 - AMOLED 태블릿 공개와 시사점 - 삼성증권 2년만의 AMOLED 태블릿 공개 삼성전자는 미국시간으로 12일 뉴욕에서 ‘삼성 갤럭시 프리미어 2014’행사를 개최해 8.4 인치, 10.5인치 AMOLED 태블릿 모델을 공개. AMOLED패널이 적용된 태블릿제품은 지 난 2012년 갤럭시탭 7.7인치 모델 출시 이후 2년만의 일. 이번 공개된 제품은 모두 WQXGA(2560 x 1600) QHD AMOLED패널로 해상도는 8.4제품이 다이아몬드 펜타일 구조 359ppi, 10.5 제품이 RGB 스트라이프방식 288ppi인 것으로 알려짐. 8.4인치 모델 의 경우는 두께가 6.6mm, 무게가 294g으로 7.9인치 아이패드 에어(두께 7.5mm, 무게 330g)보다 얇고 가볍게 만들어짐. 출시일은 정해지지 않았지만 7월부터 전세계 출시될 예정. 갤럭시탭S 출시가격은 16GB 와이파이 기준으로 8.4인치 모델이 399달러, 10.5인 치가 499달러로 알려짐.     AMOLED 제조원가 변화 삼성전자 AMOLED 태블릿에 대한 시장 기대감은 연초 1천만대에서 최근 6백만대로 낮 아졌는데 이는 삼성전자의 태블릿 전체 판매량에 대한 기대치가 1억대에서 6천만대로 낮 아졌기 때문. 이번 선보인 AMOLED 태블릿PC는 BLU와 컬러필터가 없는 AMOLED 패 널 구조의 장점을 두께면에서 분명히 보여줬다고 보임. 다만, 수요를 이끌어낼 요인이 명 확치 않은 상황에서 가격 경쟁력이 있는가가 중요. 출시가격만 보면 기존 동일 사이즈의 LCD 태블릿 모델(갤럭시노트 기준 10.1인치 549.99달러)과 비교해 볼 때 낮은 가격. 패 널가격이 중요한데 기존 모바일에서 AMOLED 패널 제조원가는 cm2당 0.88 (갤럭시S5 기준)달러 인데 갤럭시 탭S는 IHS 추정가격에 기반해 면적당 제조원가를 따져보면 0.64 달러로 27% 낮아진 것으로 보임. 갤럭시S2 이후 3년 동안 AMOLED패널 제조원가에 큰 변화가 없다가 올해 갤럭시S5 출시이후 추세적으로 빠지는 모습이긴 하나 수율 개선이나 물량증가에 따른 비용절감효과에 따른 가격 하락으로 판단하기는 어려움. 이는 패널제조 사인 삼성디스플레이와 관련 밸류체인업체들에게는 부담.     AMOLED 재료의 변화와 시사점 OLEDNET에 따르면 이번 갤럭시탭S에는 기존 갤럭시S5와 달리 덕산하이메탈의 레드인 광과 제일모직의 그린인광재료가 적용된 M6구조로 알려짐. 갤럭시탭S에 적용된 M6구조 가 향후 삼성전자의 신규 플래그십모델에 적용될 가능성이 높다고 보면 덕산하이메탈의 경우는 HTL에만 의존하던 구조에서 수익성이 좋은 발광재료의 본격 매출을 기대해 볼 수 있다는 점에서 긍정적인 변화 기대. 중저가 스마트폰으로의 AMOLED 패널 적용 확대 제약과 대면적 및 플렉시블로의 진행이 더딘 AMOLED산업에 대해서는 보수적 의견을 유 지하나, 인광재료 공급 본격화로 실적개선이 예상되는 덕산하이메탈에 대해서 목표가를 24,000원으로 상향조정하고 BUY투자의견 유지.