디씨엠 분석

[김태민]

DCM

주가 8460원 | 시총 990억원

올해 예상순이익 160~180억원 PER 5.5~6.1, PBR 0.92

적정 가치를 비영업자산가치 + 영업가치로 나누어서 살펴보자.

 <자산구조>

<자산구조>

※ 09년 재고자산이 늘고 유형자산이 줄어든 것은 센텀스케퀘어 관련 용지 등이 재고자산으로 대체되었기 때문

먼저 비영업자산의 가치는 다음과같다.

현금성자산 126억원

단기금융자산 30억원

단기투자자산 371억원(CP 135억원, 주식 67억원, 주가연계증권 83억원, 수익증권 회사채 등)

매출채권 184억원

장기투자증권 55억원(사채 및 후순위채가 대부분, 10억원 가량은 주식관련)

도림통산지분 60억원(순자산 106억원, 반기매출 99억원 -> 동사에 100%납품, 순이익 17억원, 지분율 58.6%)

토지 90억원

매입채무 108억원

단기차입금 90억원

미지급금 28억원

미지급법인세 20억원

자사주 13.8%

자사주까지 현금성자산으로 치부하면 부채를 뺀 비영업자산가치가 시총의 85%에 달한다.

하지만 이는 '장부가치' 기준이다. 아래 센텀스퀘어 가치는 포함되지 않았다.

분양공사명	센텀스퀘어 오피스텔 신축사업
규모	지하 5층 ~ 지상 38층
개발용도	업무시설(오피스텔) 및 근린생활시설
부지 및 연면적	부지 : 4,117㎡, 연면적 : 64,689㎡
공사예정기간	2009. 7 ~ 2012. 8
비고	분양대상은 오피스텔에 한함

총분양세대수	465세대
분양율(%)	64%
공사진행율	12.82%
총분양예정수익	101,807,432천원
누적분양수익	7,707,844천원
당기분양수익	3,740,872천원
당기분양원가	2,246,346천원

자회사 도림통산 가치도 저평가되어있고, 센텀스퀘어 개발가치까지 더하면 괴리율은 더 커질것이다.

회사 예상보다 분양이 잘 되고 있다. 작년 예상으로 올 연말쯤에 60%를 예상했지만 벌써 64%

15평 17평 정도의 소형평수가 60%정도라고 한다. 인근의 3,40평 이상 고평수위주의 오피스텔 분양율은 30%정도도 안된다고 한다.

평일 밤에 홈플러스 갔다가 롯데 센텀점에 영화보러갔었는데... 홈플러스도 그렇고 영화관도 그렇고 사람이 정말 많았다.

일단 자리 좋고 유동인구 많으니 계속 분양 잘될 것 같다. 분양이 2013년까지 다 된다고 가정한다면 부동산 가치는 650억원 가량 늘어난다.

내년엔 IFRS시행하기 때문에 분양수익이 잡히지 않고 2012년에 크게 분양수익 잡힐 것.

즉 순이익은 2011년엔 분양수익이 잡히지 않기 때문에(IFRS) 이익이 올해보다 줄고, 2012년에 약 400억원의 순이익이 나고

2013년부터 50억원의 추가적적인 임대수입 예상

현금이 많아서 공사 자금에 대한 부담도 없다. 즉, 센텀스퀘어 가치를 포함하면 대충 봐도 비영업자산가치가 시총을 넘어선다.

센텀시티의 부동산시장이 180도 돌아설 것인가? 아니면 본업의 가치가 공짜인가?

<매출구조>

 2002년부터 매출이 지속 성장하고 있다. 유형자산 증가율에 비해 매출액증가율이 크며 현금이 쌓이는 구조다. 본업의 가치가 공짜이긴 커녕 꾸준히 성장하고 있는 매력적인 사업이다. 2009년에 영업이익률이 하락한 이유는, 포스코 강판에서의 원자재 공급이 일시적으로 차질이 생겨 다른 곳에서 급하게 원자재 매입을 해서 원래 들여오는 가격보다 비싸게 줬다고 한다.

	2010년반기	2009년	2008년	2007년	2006년
매출액	69,054	111,680	106,278	80,388	64,415
영업이익	8,463	11,318	17,897	9,343	7,281
당기순이익	9,290	13,484	10,513	13,070	6,303
기본주당순이익(원)	921	1,337	1,042	1,295	625

2009년 반기실적 - 매출액 514억원, 영업이익 55억원, 순이익 69억원

■ 제품별 매출 현황                                                                                                                   (단위 : 백만원)

구      분	2010년반기	2009년		2008년		2007년
	금   액	금   액	증가율	금   액	증가율	금   액	증가율
LAMINATED 칼라강판	58,536	97,071	1.92%	95,240	33.11%	71,550	25.48%
산업용 FILM	4,735	7,603	10.73%	6,866	0.42%	6,704	17.36%
제품매출합계	63,271	104,674	2.51%	102,106	30.48%	78,254	24.74%

라미네이팅 컬러 강판 생산업체 ; 다품종 소량생산 성격의 시장(중소기업에 적합), 국내 M/S 50%(가전, 특히 냉장고부문)

가전3사(삼성전자>LG전자>대우일렉) 75%(수출포함; 가전3사 현지법인)

선박, 건축에 25%

가전제품은 삼성전자, LG전자의 냉장고(& 김치냉장고), 에어컨 등, 건축부문에선 선박용 내장패널재, 건축내외장재가 주 수요처

도시바, 샤프에도 일부 납품하고 있다. 규모는 작지만 장기적임

컬러강판 vs 라미네이팅강판

컬러강판은 대량생산 가능하여 대기업, 라미네이팅은 선주문 방식으로 커스터마이징 능력필요한 시장

에어컨외관을 예로 들 경우 단순한 색깔을 입히면 컬러강판, 화려한 무늬까지 들어가면 라미네이팅 강판을 사용

라미네이킹강판 시장은 컬러강판 시장의 2~3%수준

=> 디자인 고급화 추세에 따라 수요 증가

Q가 증가할 요인

1) 동남아시아, 중국, 동유럽등 신흥국의 소득증가로 냉장고의 수요증가

2) 가전제품의 디자인 고급화 추세

3) 국내 조선사의 고급여객선 사업 강화

P는 방어할 수 있나?

장기적인 두자릿수 영업이익률, 선주문 후생산구조, 원재료 상승시 가격전가능력 있음

진입장벽 : 대기업이 진출하기에는 협소한 시장규모, 다품종 소량생산의 사업구조

경쟁상황 : 동사 외에 BN스틸라, 네오스틸이 참여하고 있으며 네오스틸이 부도를 내어 동국산업이 인수되었다.

BN스틸라는 그룹쪽 비중이 크고 대부분이 선박관련제품이다. 즉 가전3사에서 소요되는 라미네이팅 강판은 동사가 독점적인 점유율을 가진다.

원재료 : 냉연강판 - 포스코에서 조달, 코팅필름 - 자회사인 도림통산에서 조달하여 원가절감에 일조

재고자산이 조금 늘었지만, 동사의 BM은 선주문 후생산 방식이고, 는 재고자산도 원재료가 큼.

가격전가능력의 원천 

선주문 후생산으로 포스코에 가격을 올리면 고객들과 협상을 한다.

숫자상 가격전가능력이 뛰어난 것 같지만, 영업직에 있는 분들이 고생을 많이 한단다.

=> 어딜가나 갑/을 관계는 존재하는 것 같다. 국내에서 독점적인 점유율 덕분에 그나마 협상이 가능한 듯

불량율이 얼마나 줄어들었을지 궁금한데, 7% 달성하였는지?

=> 불량율을 줄이는 것이 매우 어렵다고 한다. 한때 7%까지 줄였지만 다시 또 왔다갔다 한다고 한다.

그래도 과거 12~13%였던 불량율을 한자리로 줄였다.

전화를 해보니 회사가 꽤 바쁜듯. 공시담당자님은 6월부터 주문이 늘어 주 7일 특근이라고 하고 직원들이 바빠서 힘들어 한단다.

Risk

매출 중 냉장고 문짝 부문이 압도적으로 크고 다음으로 에어컨, 세탁기 등 소비가전 경기에 영향을 받게 된다.

그러나 고급 냉장고의 비중이 커지면서 과거 글로벌 금융위기때도 실적은 늘어났다.

즉, 경기위기로 인한 냉장고 전체 수요감소보다 고급냉장고 성장세가 더 컸다는 뜻

Cash Flow

1999년, 2002~2003년에는 CFO(Cash Flow from Operation)가 안좋아졌었는데, 라미네이팅 강판 부문이 의미있는 매출액이 나오기 전이며, IMF와 IT버블붕괴 등 대외변수도 부정적으로 작용한 것이 주된 요인으로 풀이된다.

CFO가 이익성장을 따라가지 못한 이유는 매출규모가 급증하여 재고자산과 매출채권이 늘었기 때문이다. 2008년에 크게 늘었던 재고가 줄어들면서 CFO가 급증하였다. 앞으로도 이 이상의 CFO를 보일 가능성이 크다. ROE에 비해 FCF는 적은 편이고 2006년부터 꾸준한 CAPEX가 나오고 있다. 즉, 성장을 위한 재투자를 멈추지 않고 있다. 이는 CEO의 성향으로 파악할 수 있는데, 현재에 안주하기 보다는 성장을 위해서 잉여자본을 적극적으로 활용하는 공격적인 성향이라고 판단된다.(타인자본을 활용한다는 말은 아니다.) 장기적으로 Capa가 두배가 될 때 까지 자본지출은 계속 이어질 것이다. 2013년 이후의 현금흐름이 기대가 된다.

[뒤팽]

사업모델이 맘에 드네요... 좋아보입니다. 근데 표가 왜 안보이지

[kiyn5915]

표가 안보임

[김태민]

수정했습니다. 네이버블로그에 적은글을 복사한건데 안보이나보네요^^;; 직접 올렸습니다.

[아카드]

잘봤습니다.

[찬하]

원래 주력사업인 라미네이팅 강판부분도 매력적이고...쎈텀씨티의 보유 부동산의 개발도 좋아 보이네요....

[송버린]

개안은 회사네..

[밥풀데기]

수고하셨네요

[두부전설]

세상에나 이렇게 상세하게 올려 주셔서 고맙습니다. 제 포트에 편입되어 있는 기업이고요.. 전 단순히 재무제표만 보고 배팅했는데 ;;;.... 어떻게 감사드려야 할지 ......

[떠벌이]

감사.... 좋은 회사인듯.

[널위한소나무]

2분기 실적 결과 눈에 띈 종목이네요... 전년동기 대비 영업익 75%, 순익 89% 상승... 또한 현금성 자산과 부동산 자산의 가치가 높다고 모 책에서 소개된 종목이기도 하네요...

[달무드]

신영자산, 한국투자밸류자산이 투자했다는 건 그 만큼의 매력 있다는 느낌을 줍니다.그런데 중소기업에 국민연금까지 들어 왔다는 건 곁치기가 어려울텐데 매력이 철철 넘친다는 것인가요..