월가 쇼크! FRB 「연내 경기침체 진입」 의사록 인정 이코노미스트 「금융위기, 제2 금융권인 4가지 이유」

[お持て成し]

월가 쇼크! FRB 「연내 경기침체 진입」 의사록 인정 이코노미스트 「금융위기, 제2 금융권인 4가지 이유」 / 4/13(목) / J-CAST카이샤워치

미국 경제의 앞날을 불안하게 하는 경제 데이터가 또 월가에 충격을 주고 있다. 2023년 4월 12일 미 노동부가 발표한 3월 미국 소비자물가지수(CPI) 상승률이 전년 동월 대비 5.0%로 인플레이션 둔화를 나타내는 내용이다.

그러나 미국 증시는 일제히 하락했다. 같은 날 발표된 3월 FOMC(미 연방공개시장위원회) 의사록 요지가 큰 걱정거리였다.

미국이 연내 경기침체에 들어갈 것으로 예상됐던 것이다. 도대체 미국 경제는 어떻게 되는가. 이코노미스트의 분석을 읽어보면--.

FRB 집행부 「연내 평온한 리세션 시작」

"CPI가 둔화되고 있고 그것은 확실히 좋은 소식이지만 (우리의 예상을) 크게 밑돈 것은 아니다." "연준이 금리 인상을 미루기에는 충분하지 않다" "경제성장 둔화를 시사하는 데이터는 주식 하락의 계기가 될 수 있다."

이런 분석가들의 목소리로 미 경제매체 블룸버그(4월 13일자)는 월가의 곤혹스러운 분위기를 전했다.

4월 12일, 3월 CPI에서 인플레이션 둔화가 나타나자 미 주식시장은 매수 우위로 거래를 시작했다. 하지만 내용을 자세히 들여다보니 인플레이션의 견고성을 다시 보여준 모양새로 나타나 실속. 몇 시간 뒤 FOMC 회의록 요지에 '배드뉴스'가 담겨 있다는 소식이 전해지면서 마이너스권으로 가라앉았다.

3월 CPI는 거의 시장 예상대로였다. 전년 동월 대비 상승률이 5.0%를 기록하며 9개월 연속 둔화. 5.1%의 시장 예상을 밑돈 것은 오히려 호재다. 상승률은 전월의 6.0%를 밑돌며 9개월 연속 축소. 5%대로 올라선 것은 2021년 9월 이후 1년 반 만이다.

다만 상승률 축소는 휘발유 가격이 전년 동월 대비 17.4%나 하락, 중고차 가격이 11.2% 감소한 것이 주요 요인이다. 반면 변동성이 큰 식품과 에너지를 제외한 핵심 CPI는 전년 동월에 비해 5.6% 상승했다. 상승률은 전월을 0.1%포인트 웃돌며 6개월 만에 확대로 돌아섰다.

더구나 CPI 하강에 기여한 휘발유 가격은 산유국인 OPEC 플러스가 5월부터 원유를 더 감산하겠다고 밝혀 다시 오를 가능성이 있다.

이 같은 불안감을 몰아붙인 것이 FOMC 의사록 요지다. 3월에 미 지방은행의 잇따른 파탄을 영향받아 금융 시스템 불안이 높아졌다고 해서, 복수의 참가자가 금리 인상의 보류를 검토하고 있었다. 또 신용경색이 경제를 더욱 둔화시킬 가능성에 경계를 계속하겠다는 뜻을 강조했다.

참가자들은 금융시스템 불안이 진정된 점을 평가했지만 향후 전개에는 불투명성이 높다는 이해도 공유했다. 공적으로는 "금융시스템 안전은 확보했다" 면서 금융당국 자신이 아직 안심할 수 없다고 속내를 밝힌 셈이다.

여기에 FRB(미 연방준비제도이사회) 직원들이 연내 평온한 리세션(경기후퇴)이 시작될 것으로 예상된다. 몇 명의 참가자가 경제활동에 대한 위험이 아래 방향으로 기울고 있다는 인식을 나타냈다.

글쎄, 이런 내용이었기 때문에 월가에는 CPI 이상으로 불안감을 부추기는 결과를 낳았고, 시장의 이목은 이번 주말에 집중되는 은행들의 결산으로 옮겨가고 있다.

금융 불안이 가라앉는 가운데 시장은 인플레이션 둔화로 치닫고 있는데…

이번 CPI 결과와 FOMC 의사록을 이코노미스트는 어떻게 보고 있을까.

니혼게이자이신문 온라인판(4월 12일자) '미 소비자물가 5.0% 상승 3월, 9개월 연속 둔화'라는 기사에 붙는 씽크란의 '한마디 해설 코너' 에서는 게이오기주쿠대 종합정책학부 시라이 사유리 교수(국제경제학)는

「에너지 가격이 전년대비 크게 하락한 것에 가세해, 어느 정도 식량 가격의 상승률도 저하함으로써 인플레율은 6%에서 5%로 저하되고, 게다가 예상을 웃도는 저하가 되었다. 하지만 핵심 인플레이션율은 오히려 상승했고 그중에서도 주택 관련 증가율은 오히려 상승하고 있다.」

라고 지적. 향후 FRB의 움직임에 대해

「금융정책 판단으로는 핵심 인플레이션율을 중시할 필요가 있기 때문에 5월에는 금리를 올릴 것으로 예상됩니다. 다만 지방은행들의 문제가 아직 불거지고 기업대출 조건이 엄격해지는 조짐도 있어 더 이상의 금리인상은 이뤄지지 않을 가능성이 있다고 생각합니다. 시장은 일찌감치 비교적 빨리 금리 인하가 이뤄질 전망인데 금리 인하에 대해서는 연준이 신중하게 판단하지 않을까요?」

라고 예상했다.

이 란에서 니혼게이자이신문사 특임편집위원인 타키타 요이치 기자는

「미국 CPI는 항상 서프라이즈.3월 CPI 상승률은 전년 동월 대비 5.0%로 2월의 6.0%에 비해 1.0%포인트나 떨어졌습니다. 이번 CPI 발표에 누구보다 가슴을 쓸어내리는 사람은 옐런 재무장관과 파월 연준 의장일 것입니다. 다만 3월 CPI 둔화는 휘발유 가격 하락 덕이 크기 때문에 앞날에 방심은 금물입니다.」

하고 주의를 당부했다. 게다가,

「CPI 발표 전 강세였던 달러는 CPI 발표로 뚝 떨어졌습니다. 그 이상으로 눈에 띄는 것이 미국 주식. 다우 선물이 한때 3만4000달러대로 올라 솔직히 CPI 둔화를 기대하고 있습니다. 미국 금융 불안이 해소되는 가운데 시장 참가자들은 인플레이션 압력의 둔화를 시도하고 있습니다. 여러 번 본 광경입니다.」

라고 월가의 일희일비를 비꼬았다.

미국 은행의 대출 기피 현상이 경기를 악화시켜 인플레이션을 둔화시키고 있다

미 지방은행이 연달아 파탄한 것으로, 은행의 대출 기피에 의한 신용 수축이 퍼지고 있지만, 그것이 인플레의 둔화로 이어지고 있다--그렇게 지적하는 것은, 노무라 에셋 매니지먼트의 시니어·전략가 이시구로 히데유키 씨다.

이시구로 씨는 리포트 「미 인플레 압력 남는 것도 신용 수축이 물가를 억제한다」(4월 13일자)에서, 미 은행의 대출 태도와 CPI의 관계를 나타내는 그래프를 나타냈다【도표 1】. 이것을 보면, 최근, 미 은행의 고객에 대한 대출 태도가 엄격해지고 있는 것을 알 수 있다.

(도표 1) 미 은행 대출 태도와 미 CPI(노무라 에셋 매니지먼트의 작성)

이시구로 씨는 이렇게 설명한다.

「미 은행 파산 전인 지난해 가을경부터 이미 미 상업은행의 대출 태도는 엄격해지고 있습니다. 게다가 FRB가 4월 7일에 공표한 데이터에서는 미 상업은행의 3월 29일까지 2주간 대출 잔액 감소액은 1047억 달러로 2주로는 통계 개시 이래 최대 감소했습니다. 3월에 나타난 미국 금융시스템의 혼란이 미 상업은행의 대출 기피를 가속화하고 있음을 확인할 수 있습니다.」

「미 상업은행의 대출 자세의 엄격화는, 미 고용 환경의 악화나 기업 활동의 축소를 통해서, 미 인플레를 억제하는 경향이 있습니다【도표 1】. 이러한 점을 감안하면, 미 인플레는 향후 한층 둔화할 것으로 전망되어 5월의 FOMC에서는 동회합을 마지막으로, 금리 인상을 정지한다는 견해가 제시될 가능성이 높다고 말할 수 있을 것 같습니다」

제2금융권 금융불안을 제2 스테이지로 하는 '4가지 이유'

그렇다면 앞으로 미국 경제는 어떻게 될까. FOMC 회의록에서 연준 집행부는 연내 완만한 경기후퇴가 시작될 것으로 예상하고 있는데.

「은행의 대출 기피 가속화에 의해서, 미국 은행 불안의 2라운드가 시작된다」라고 경고하는 것이, 노무라 종합연구소 이그제큐티브·이코노미스트 키우치 타카히데 씨다.

키우치씨의 리포트 「투자 펀드 등 비은행 금융 중개 기관)의 금융 리스크에 주목」(4월 13일자)에 의하면, 은행의 대출 기피는 투자 펀드 등 제2금융권에 지대한 악영향을 준다고 한다.【도표 2】는, 주요 비은행의 취약성과 금융 리스크를 정리한 일람표다.

(도표 2) 주요 비은행의 취약성(노무라 종합연구소 작성)

키우치 씨는 이렇게 지적한다.

「대출 억제는 위험자산을 압축함으로써 은행이 재무환경 건전성을 높이고 고객과 금융시장으로부터의 신뢰성을 회복하려는 시도다. 그러한 신용경색적 상황은 경제활동을 악화시키고 결국 은행의 대출자산을 열화시켜 부실채권 문제를 발생시킨다. 은행 불안에 대한 은행의 대응이 다음 은행 불안의 위험을 높이게 된다.」

그리고, 다음의 4가지 리스크를 낳는다고 한다.

(1) 첫 번째 리스크는 유동성 미스매치다.오 픈형 투자펀드는 언제든지 해지할 수 있어 금융환경이 악화되고 펀드의 퍼포먼스가 떨어지면 고객들은 해지를 서두른다 .하이일드 채권과 신흥국 채권을 중심으로 유동성이 낮은 것이 많아 펀드가 그런 상품을 환금 매도하면 가격이 크게 떨어지기 때문에 고객들은 손해를 키우지 않으려고 앞다퉈 해지에 나선다.

(2) 두 번째 리스크는 유동성 스파이럴이다. 헤지펀드는 스트레스 시 유동성이 일시에 떨어지기 쉬운 파생상품과 같은 금융상품을 이용해 자금을 조달하고 그것으로 투자를 한다. 이른바 레버리지(지렛대 작용)다. 현재 헤지펀드의 레버리지 비율이 높아지고 있다.

이런 상황에서는 금융자산 가격이 하락할 때 파생상품을 통한 자금 조달도 함께 어려워진다. 때문에 금융자산 환금 매도가 가속화되고 금융자산 가격이 더 하락하는 유동성 스파이럴이 일어나기 쉬워진다. 이는 지난해(2022년) 영국 연기금 위기에서 나타난 현상이다.

(3) 제3의 리스크가 '투자 대상의 유사성'이다. 제2금융권 투자 대상이 각각 크게 다르면 금융시장이 혼란스러워도 제2금융권 운용 퍼포먼스에 편차가 생겨 손실 위험이 전체적으로 분산된다.

그러나 실제로 제2금융권은 같은 금융자산에 투자하는 경향이 강해지고 있다. 금융시장 혼란 시에는 많은 제2금융권이 동시에 손실을 키우며 혼란을 증폭시키게 된다.

(4) 네 번째 리스크는 각국의 금융정책 대응 불확실성이다. 제2금융권을 통한 금융시장 혼란은 국경을 넘어 전파된다. 특히 신흥국 채권펀드의 리스크가 크다. 투자펀드가 신흥국 시장의 리스크를 높이고 선진국과 신흥국 간 자금 흐름을 크게 교란하기 때문이다.

키우치씨는 이렇게 맺고 있다.

「과거 같으면 경제 금융에 큰 충격이 올 때 FRB 등 중앙은행들이 대폭 금리 인하를 실시해 경제 금융 안정 회복에 기여했다. 그러나 현재는 중앙은행이 물가 급등이라는 과제를 안고 있기 때문에 적극적인 금융완화책 시행에 신중할 가능성이 있다.」

「이러한 금융정책 대응의 불확실성이 은행 불안이나 제2금융권 위기와 같은 금융쇼크가 발생했을 때 금융시장의 혼란이 심화될 위험을 강하게 의식하게 하고, 결과적으로 금융시장의 안정성을 더욱 해치게 된다.」

(후쿠다카즈로)

https://article.yahoo.co.jp/detail/ba1c827cdb432e5f6383bcf8e8afea30f9ef7136

ウォール街ショック！

ウォール街ショック！ FRBが「年内に景気後退に入る」と議事録で認めた...エコノミストが指摘「金融危機に、ノンバンクが火をつける4つの理由」
4/13(木) 19:50配信

J-CAST会社ウォッチ

米国経済の先行きに不安をもたらす経済データが、またウォール街にショックを与えている。2023年4月12日、米労働省が発表した3月の米消費者物価指数（CPI）上昇率が、前年同月比5.0％とインフレ鈍化を示す内容となった。

しかし、米国株式市場は軒並み下落した。同じ日に発表された3月のFOMC（米連邦公開市場委員会）議事録要旨が大きな懸念材料となった。

米国が年内に景気後退に入ると予想されていたのだ。いったい米国経済はどうなるのか。エコノミストの分析を読み解くと――。

FRB執行部「年内に穏やかなリセッションが始まる」
「CPIは鈍化しつつあり、それは確かに良いニュースだが...」「（我々の予想を）大幅に下回ったわけではない」「FRBが利上げを見送るには十分ではない」「経済成長の減速を示唆するデータは、株下落のきっかけとなる可能性がある」


FRBのパウエル議長（FRB公式サイトより）
こんなアナリストたちの声から、米経済メディアのブルームバーグ（4月13日付）はウォール街の困惑した空気を伝えた。

4月12日、3月CPIでインフレ鈍化が示されたことを受けて、米株式市場は買い優勢で取引を開始した。だが、内容を詳細に検討すると、インフレのしぶとさを改めて示したかたちであることがわかり、失速。さらに数時間後、FOMC議事録要旨に「バッドニュース」が織り込まれていることが伝わり、マイナス圏に沈んだ。

3月CPIは、ほぼ市場予想通りだった。前年同月比の上昇率が5.0％となり、9か月連続で鈍化。5.1％の市場予想を下回ったのはむしろ好材料だ。上昇率は前月の6.0％を下回り、9か月連続で縮小。5％台となったのは2021年9月以来、1年半ぶりだ。

ただし、上昇率の縮小はガソリン価格が前年同月に比べて17.4％も下落、中古車価格が11.2％減少したことが主な要因だ。一方、変動の大きい食品やエネルギーを除いたコアCPIは、前年同月に比べて5.6％上昇。上昇率は前月を0.1ポイント上回り、6か月ぶりに拡大に転じた。

しかも、CPI下降に貢献したガソリン価格は、産油国でつくるOPECプラスが5月から原油をさらに減産すると表明したため、再び値上がりする可能性がある。


米ドル紙幣
こうした不安材料に追い討ちをかけたのが、FOMC議事録要旨だ。3月に米地銀の相次ぐ破綻を受け、金融システム不安が高まったとして、複数の参加者が利上げの見送りを検討していた。また、信用収縮が経済を一段と減速させる可能性に警戒を続ける姿勢を強調した。

参加者は、金融システム不安が沈静化した点を評価したが、今後の展開には不透明性が高いとの理解も共有した。公的には「金融システムの安全は確保した」と言いながら、金融当局自身が、まだまだ安心できないと本心を明かしたわけだ。

さらに、FRB（米連邦準備制度理事会）のスタッフ（執行部）が、年内に穏やかなリセッション（景気後退）が始まると予想。数人の参加者が、経済活動へのリスクは下方向に傾いているとの認識を示した。

とまあ、こういった内容だったから、ウォール街にとってはCPI以上に不安をあおる結果となり、市場の注目は今週末に集中する銀行の決算に移っている。

金融不安がくすぶるなか、市場はインフレ鈍化にすがろうとしているが...

経済指標に一喜一憂するウォール街
今回のCPI結果とFOMC議事録を、エコノミストはどう見ているのか。

日本経済新聞オンライン版（4月12日付）「米消費者物価5.0％上昇　3月、9か月連続で鈍化」という記事に付くThink欄の「ひと口解説コーナー」では、慶應義塾大学総合政策学部の白井さゆり教授（国際経済学）は、

「エネルギー価格が前年比大きく下落したことに加え、いくぶん食料価格の上昇率も低下したことでインフレ率は6％から5％へ低下し、しかも予想を上回る低下となった。しかし、コアインフレ率はむしろ上昇しており、中でも住宅関連の伸び率はむしろ上昇している」

と指摘。今後のFRBの動きについて、

「金融政策判断としてはコアインフレ率を重視する必要があるため、5月は利上げをすると予想されます。ただ、地方銀行の問題がまだくすぶっており、企業への貸出条件が厳格化している兆しもあるため、これ以上の利上げは行われない可能性があると思います。市場は早々と比較的早く利下げが行われる見通しに傾いていますが、利下げについては、FRBは慎重に判断をするのではないでしょうか」

と予想した。

同欄で、日本経済新聞社特任編集委員の滝田洋一記者は、

「米CPIはいつもサプライズ。3月のCPI上昇率は前年同月比で5.0％と、2月の6.0％に比べて1.0ポイントも低下しました。今回のCPI発表に誰よりも胸をなで下ろしているのは、イエレン財務長官とパウエルFRB議長でしょう。ただし3月のCPI鈍化はガソリン価格の低下のおかげが大ですから、先行きに『油断』は禁物です」

と注意を呼びかけた。そのうえで、

「CPI発表前に強含んでいたドルは、CPIの発表を受けストンと下落しました。それ以上に目立つのが米国株。ダウ先物が一時3万4000ドル台に乗せ、率直にCPIの鈍化を寿（ことほ）いでいます。米金融不安がくすぶるなか、市場参加者はインフレ圧力の鈍化にすがろうとしています。幾度となく見た光景です」

と、ウォール街の一喜一憂を皮肉った。

米銀行の貸し渋りが景気を悪化させ、インフレを鈍化させている

ニューヨーク証券取引所
米地銀が相次いで破綻したことで、銀行の貸し渋りによる信用収縮が広がっているが、そのことがインフレの鈍化につながっている――そう指摘するのは、野村アセットマネジメントのシニア・ストラテジスト石黒英之氏だ。

石黒氏はリポート「米インフレ圧力残るも信用収縮が物価を抑制へ」（4月13日付）のなかで、米銀行の貸出態度とCPIの関係を表わすグラフを示した【図表１】。これを見ると、最近、米銀行の顧客に対する貸出態度が厳格化していることがわかる。


（図表１）米銀行貸出態度と米CPI（野村アセットマネジメントの作成）
石黒氏はこう説明する。

「米銀破綻前の昨秋頃から、すでに米商業銀行の貸出態度は厳格化しています。さらに、FRBが4月7日に公表したデータでは、米商業銀行の3月29日までの2週間の融資残高減少額は1047億米ドルと、2週間としては統計開始以来最大の減少となっています。3月に顕在化した米金融システムの混乱が米商業銀行の貸し渋りを加速させていることが確認できます」

「米商業銀行の貸出姿勢の厳格化は、米雇用環境の悪化や企業活動の縮小を通じて、米インフレを抑制する傾向があります【図表１】。こうした点を踏まえると、米インフレは今後一段と鈍化することが見込まれ、5月のFOMCでは同会合を最後に、利上げを停止するとの見方が示される可能性が高いといえそうです」

ノンバンクが金融不安を第2ステージにする「4つの理由」

米国経済の行方は？（写真はイメージ）
さて今後、米国経済はどうなるのか。FOMCの議事録ではFRB執行部は「年内に緩やかな景気後退が始まる」との予想を示しているが...。

「銀行の貸し渋りを加速化によって、米国銀行不安の第2ラウンドが始まる」と警告するのが、野村総合研究所エグゼクティブ・エコノミストの木内登英氏だ。

木内氏のリポート「投資ファンドなどノンバンク（非銀行金融仲介機関）の金融リスクに注目」（4月13日付）によると、銀行の貸し渋りは投資ファンドなどノンバンクに多大な悪影響を与えるという。【図表２】は、主なノンバンクの脆弱性と金融リスクをまとめた一覧表だ。


（図表２）主要なノンバンクの脆弱性（野村総合研究所の作成）
木内氏はこう指摘する。

「貸出抑制は、リスク資産を圧縮することで銀行が財務環境の健全性を高め、顧客や金融市場からの信頼性を回復しようとする試みである。そうした信用収縮的な状況は、経済活動を悪化させ、結局は銀行の貸出資産を劣化させて、不良債権問題を生じさせてしまう。銀行不安への銀行の対応が、次の銀行不安のリスクを高めることになってしまう」

そして、次の4つのリスクを生むという。

（1）第1のリスクは「流動性のミスマッチ」だ。オープン型投資ファンドはいつでも解約できることから、金融環境が悪化し、ファンドのパフォーマンスが低下すると、顧客は解約を急ぐ。ハイイールド債や新興国債券を中心に、流動性が低いものが多く、ファンドがそうした商品を換金売りすると、価格が大きく下がるため、顧客は損を拡大させないように、我先へと解約に動く。

（2）第2のリスクは「流動性のスパイラル」だ。ヘッジファンドは、ストレス時に流動性が一気に低下しやすいデリバティブのような金融商品を用いて資金調達を行い、それで投資を行う。いわゆるレバレッジ（てこの作用）だ。現在、ヘッジファンドのレバレッジ比率が高まっている。

こうした状況では、金融資産価格が下落する際に、デリバティブを通じた資金調達も同時に困難となる。そのため、金融資産の換金売りが加速して、金融資産の価格がさらに下落する「流動性のスパイラル」が起きやすくなる。これは、昨年（2022年）英国の年金基金危機で見られた現象だ。

（3）第3のリスクが「投資対象の類似性」だ。ノンバンクの投資対象がそれぞれ大きく異なっていれば、金融市場が混乱しても、ノンバンクの運用パフォーマンスにばらつきが生じ、損失リスクが全体として分散される。

しかし実際には、ノンバンクは同じ金融資産に投資する傾向が強まっている。金融市場の混乱時には、多くのノンバンクが同時に損失を拡大させ、混乱を増幅させることになる。

（4）第4のリスクは「各国の金融政策対応の不確実性」だ。ノンバンクを通じた金融市場の混乱は、国境を越えて伝播する。特に、新興国債券ファンドのリスクが大きい。投資ファンドが、新興国市場のリスクを高め、先進国と新興国との間の資金の流れを大きくかく乱するからだ。


マンハッタンの超高層ビル群
木内氏はこう結んでいる。

「かつてであれば、経済、金融に大きなショックが生じる際には、FRBなど中央銀行が大幅な利下げを実施して、経済、金融の安定回復に貢献してきた。しかし現在は、中央銀行は物価高騰という課題を抱えているため、積極的な金融緩和策の実施に慎重となる可能性がある」

「こうした金融政策対応の不確実性が、銀行不安やノンバンク危機などといった金融ショックが生じた際に、金融市場の混乱が深まるリスクを強く意識させ、結果として金融市場の安定性をより損ねることにもなるのである」

（福田和郎）