증시 지금 한국이 무너지면 일본도 무너진다… 부채로 삼성 주식을 사는 한국인이 초래하는 ‘주가 하락 도미노’라는 위기 시나리오

[お持て成し]

지금 한국이 무너지면 일본도 무너진다… 부채로 삼성 주식을 사는 한국인이 초래하는 ‘주가 하락 도미노’라는 위기 시나리오 / 7월 21일(화) / 프레지던트 온라인

■ AI 붐의 상징이 된 한국 시장

최근 전 세계 AI 주식 시장이 등장하고 있다. 세계 주요 투자자들은 AI=인공지능의 높은 성장 가능성에 주목했다. 이에 따라 엔비디아, 구글의 모회사 알파벳, 마이크로소프트, 메타 등 미국 AI 종목을 대거 매수했다. 그 결과, S&P500 지수의 시가총액 중 약 30%를 ‘매그니피센트 세븐’이 차지했다.

이어 AI에 필요한 대규모 데이터센터에서 사용되는 고성능 반도체와 전선 등 주변 부품의 수요가 크게 증가할 것으로 주목받았다. 그때 관심을 끈 것은, 유력 반도체 기업인 삼성과 SK하이닉스를 보유한 한국 시장과, 키오쿠시아 등을 포함한 일본 주식시장이었다.

특히 한국 주식시장의 시가총액 중 약 절반을 삼성과 SK하이닉스가 차지하고 있다. 말하자면, 한국 주식시장은 반도체 시장 상황 자체라고 해도 좋을지도 모른다. 대형 투자자들의 매수로 인해 해당 국가의 주식 지표인 ‘KOSPI’ 상승이 뚜렷해졌다. 해외 투자자뿐만 아니라 ‘개미 군단’ 등으로 불리는 개인 투자자들도 중요한 역할을 수행했다.

■ '약 절반'을 잡고 있는 두 회사가 무너지면…

그들은 SK하이닉스와 삼성전자, 두 AI 종목을 경쟁하듯이 매수했다. 그 중에는 빚을 내어 투자를 하는 사람도 있다.

그에 이끌리듯, 키오쿠시아 등 우리나라 AI 종목도 상승했다. 한국에서도 일본 AI 주식을 사는 개인 투자자가 늘었다. AI 종목이 주도하면서 한국 종합주가지수와 니케이 평균주가의 연동성이 높아졌다.

그 한국 주식시장은 지난 일주일 동안 불안정한 상황이 이어지고 있다. 7월 13일에는 SK하이닉스와 삼성전자가 10% 이상 하락했으며, KOSPI는 8.9% 하락을 기록했다. 이어 16일에도 반도체 주식에 대한 매도가 다시 불붙어 한때 7.6% 하락했다.

세계 경제에 있어 중장기적으로 AI가 수행하는 역할이 늘어나고 있다. 다만, AI 시장의 전개를 냉정하게 바라볼 필요가 있다. 언제까지나 AI 종목에 의한 견인으로 강세장이 지속될 것이라고 보기는 어렵다.

미국 등에서는 금리 상승에 대한 우려가 커졌다. 금리가 상승하고 한국에서 SK하이닉스 등 주가가 조정되면, 개인 투자자들이 부채를 이용한 투자를 지속하기 어려워질 것이다. 그 경우, 한국 주식의 하락에 끌려 일본 주식 등이 조정될 가능성도 있다. 그러한 전개에는 충분한 주의가 필요하다.

■ "AI가 성장한다"는 신화에 투자가 집중

2022년 11월 말, 미국 오픈AI가 ChatGPT를 공개했다. 이를 계기로 전 세계적인 AI 시장이 시작되었다. 미국에서는 AI 개발에 필요한 이미지 처리 반도체(GPU)를 설계·개발하는 엔비디아의 주가가 급등했다. AI를 성장 분야로 삼은 마이크로소프트, 메타, 구글, 아마존 등의 주가도 상승했다.

그 주가가 급등하면 투자자들의 시선은 미국 외 시장으로 향했다. 먼저 주목받은 것은 한국의 SK하이닉스다. 동사는 세계 최초로 AI 개발에 필요한 광대역 메모리(HBM)의 양산에 성공했다.

엔비디아 GPU에 적합한 HBM 공급에 있어 SK하이닉스는 세계 최고 점유율을 확보했다. 대만에서는 AI 칩 수탁 생산을 하는 대만 반도체 제조업체(TSMC)의 실적 기대가 상승했다. 게다가 지난해 이후 삼성전자는 HBM 공급 체계를 정비했다.

한편, SK하이닉스 등 공급 능력을 초과하는 속도로 AI 데이터센터 건설이 늘어나고 있다. 한국 주식시장에서 AI용 메모리 칩의 슈퍼 사이클이 도래한다는 기대가 커지고 있다. 기대는 점차 신화 수준으로 높아졌고, 투자·투기 자금은 AI 종목에 집중되었다.

■ 키오쿠시아 주식이 급성장한 이유

한국 개인 투자자들은 경제 격차가 심각한 상황에서 인생을 한 번에 뒤바꾸는 것을 목표로 양사의 주식을 한꺼번에 매입했다. 사면 오르고, 오르면 사는 식으로 강세 심리가 커졌다. 무엇을 해도 잘 될 거라고 자신하는 사람이 늘어났다.

올해 6월 22일, SK하이닉스 주식의 시가총액이 2084조 6544억 원(약 219조 엔)에 달해 삼성전자를 제치고 국내 1위가 되었다고 보도되었다. 올해 들어 상승률은 341.9%로, 삼성전자의 197.7%를 크게 웃돌았다. 사실상 이 두 기업의 주가 상승이 전국 종합 주가지수(KOSPI) 상승을 견인했다. 

한국 주식에 끌려가면서, 상대적으로 저평가된 느낌이 있던 일본 AI 종목에 자금이 유입되었다. 대표적인 기업은 우리나라에서 유일하게 AI 관련 반도체 메모리를 공급할 수 있는 키오쿠시아다. 동사는 AI 데이터센터에서 데이터 저장에 필요한 NAND형 플래시 메모리와 제어 유닛을 결합한 ‘솔리드 스테이트 드라이브(SSD)’ 제조 기술이 뛰어나다.

6월 중순, 한국 개인 투자자들의 키오쿠시아 주식 매수도 맞물려 해당 기업의 주가는 한때 112,700엔, 시가총액은 60조 엔에 달했다. 반도체 제조 장비 업체인 도쿄 일렉트론, 반도체 기판 업체인 이비덴, 콘덴서 업체인 무라타제작소 등도 매수되면서 한일 주가의 연동성이 높아졌다.

■ 20대가 빚까지 지고 두 회사에 투자한 결과

AI의 열광적인 성장 기대가 높아지면서, 한국에서는 차입을 통한 레버리지 투자가 급증했다. 돈을 빌려 SK하이닉스와 삼성전자의 주식을 사는 사람이 늘어난 것이다.

한국금융투자협회에 따르면, 연초 시점에서 신용거래용 대출 잔액은 27조 4207억 원(약 2조 8929억 엔)이었다. 5월 말, 대출 잔액은 38조 원(약 4조 엔), 6월 말에는 38조 6328억 원(약 4조 758억 엔)으로 증가했다. 세대별로 보면 20대 거래가 많다.

올해 5월에는 SK하이닉스와 삼성전자, 각각의 주가가 2배 움직이도록 설계된 두 개의 ETF 거래가 시작되었다. 이 ETF는 여러 종목을 조합한 지표=인덱스가 아니라, 개별 종목을 대상으로 하는 레버리지형 상장 투자신탁이다.

대출을 받아 양사의 현물 주식을 매입한다. 게다가 레버리지형 ETF도 보유하면 확실하다. 그러한 개인 투자자들이 급증했다. 그 결과, 7월 초 시점에서 삼성전자와 SK하이닉스 두 종목 및 이와 연동되는 레버리지형 ETF의 거래대금이 한국 주식시장의 전체 거래의 70% 이상을 차지했다. 비정상적인 정도의 집중이다.

■ 레버리지 투자의 무서운 위험

한국 개인 투자자들의 강세 심리가 우리나라에도 번졌다. SK하이닉스 등 주가가 급등하는 모습을 보면서, 우리나라에서도 대출을 받아 키오쿠시아 주식 등을 사는 개인 투자자가 늘었다.

레버리지를 활용한 거래에는 상당한 위험이 따르기 마련이다. 자금을 차입해 운용할 경우, 잘 되면 효율적으로 이익을 늘릴 수 있다.

하지만 시장은 언제나 생각대로 되지 않는다. 우발적인 사건이 누적되면서 경제·금융 시장은 변한다. 예상치 못한 헤드라인이나 누군가의 매도 등을 계기로 주가가 급격히 하락하면, 레버리지를 걸어 투자한 포지션(보유량)의 평가 손실이 급증한다.

그렇다면 투자자는 보유 종목을 매도하고 차입금 상환을 서두른다. 주가 하락 속도는 그보다 더 빠르다. 그 결과, 많은 투자자들이 추가 증거금 제공 요청(마진콜)에 직면하는 경우가 많다.

그에 대응하지 못하면 주식을 매각해 강제 청산을 강요받게 된다. 튤립 버블, 1990년대 중반부터 이어진 미국 IT 버블(주식 버블) 등 과거의 버블이나 대규모 시장이 정점을 찍을 때마다 이러한 현상이 반복적으로 나타났다. 앞으로 한국에서도 유사한 변화가 일어날 가능성이 높아지고 있다고 볼 수 있다.

■ AI 시장의 '끝'은 한국에서 시작되는가?

그 경우 우리나라 주가에도 영향을 미치는 것은 피할 수 없을 것이다. 그만큼 한국 주식의 향후 전망은 신중히 고려하는 것이 좋다.

지난 약 3년간 AI 종목에 대한 자금이 과도하게 집중되면서 KOSPI는 약 3배 상승했다. 과거 경험칙에 따르면, 한국에서 AI 성장 기대에 영향을 받은 주식 버블이 발생하고 팽창해 절정기에 접어들고 있을지도 모른다.

게다가 이번 한국·일본 주식 상승은 소수의 AI 종목이 주도하고 있다. 대형 투자자들이 SK하이닉스와 삼성전자의 주가 상승이 지나치게 급격하다고 판단해 보유 주식을 매도하기 시작할 가능성도 있다. 그렇다면 한국 주식시장은 급락할 가능성이 있다.

이는 전 세계 주요 투자자들에게 AI 시장이 정점을 맞이했다는 위기감을 심어줄 것이다. 한편, 한국 개인 투자자들은 레버리지 투자를 급히 중단하고 있어, 일본 주식, 대만 주식, 나아가 미국 주식까지 매도 압력이 확산될 우려가 있다.

■ 당연히 일본도 남의 일로 넘길 수 없다

게다가 전 세계적으로 금리 상승에 대한 우려도 커지고 있다. 미국 중앙은행인 연방준비제도이사회(FRB)는 금리 인하보다는 금융 긴축을 중시하고 있다. 한국 중앙은행도 물가 안정을 위해, 원화 약세를 막기 위해 2023년 1월 이후 3년 반 만에 금리 인상을 결정했다.

물가와 관련해 AI용 메모리 칩 가격 상승이 인플레이션 우려를 높이는(칩 교체) 시나리오가 늘어나고 있다. 경제 전문가들 사이에서는 AI 개발에 필요한 반도체와 전력 가격 상승이 전 세계적으로 물가 상승 압력을 높인다(AI 인플레이션)고 보는 시각도 있다. 중동 정세도 세계적인 금리 흐름에 영향을 미친다.

AI 시장의 과열감이 커지는 가운데, 본격적인 금리 상승은 주가에 부정적인 영향을 미칠 것이다. 2022년부터 2023년에 걸쳐 미국에서는 금리가 상승했고, 당시 주목받던 IT 플랫폼 기업들의 주가 하락이 뚜렷해졌다.

지금 당장은 아닐 수도 있지만, AI 시장의 조정 위험이 커지고 있다고 보는 것이 좋겠다.

만약 조정 국면이 찾아오면, 레버리지 투자를 한 한국 개인 투자자들은 어려운 상황에 직면하게 될 것이다. 이에 따라 일본과 세계 주가에 조정 압력이 가해질 위험이 있다는 점을 머리 속 어딘가에 넣어두는 것이 좋겠다.

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마카베 아키오 / 다마대학 특별 초빙 교수
1953년 가나가와 현 출생. 히토츠바시 대학 상학부를 졸업한 뒤, 제일관업은행(현 미즈호은행)에 입행. 런던 대학교 경영학부 대학원 졸업 후, 메릴린치 사 뉴욕 본사 파견 근무. 미즈호 종합연구소 수석 연구원, 신슈 대학 경제학부 교수, 호세이 대학원 교수 등을 거쳐 2022년부터 현직. 
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다마대학 특별 초빙 교수 마카베 아키오

いま韓国が崩れれば日本も崩れる…借金でサムスン株を買う韓国人が招く｢株安ドミノ｣という危機的シナリオ

いま韓国が崩れれば日本も崩れる…借金でサムスン株を買う韓国人が招く｢株安ドミノ｣とい

いま韓国が崩れれば日本も崩れる…借金でサムスン株を買う韓国人が招く｢株安ドミノ｣という危機的シナリオ / 7/21(火) / プレジデントオンライン

■ AIブームの象徴となった韓国市場

　足元で、世界的なAI株相場が出現している。世界の大手投資家は、AI=人工知能の高い成長性に注目した。それに伴い、エヌビディア、グーグルの親会社アルファベット、マイクロソフト、メタなどの米国のAI銘柄を買い漁った。それによって、S＆P500インデックスの時価総額のうち、30％近くを「マグニフィセント・セブン」が占めた。

【写真をみる】サムスン電子と並ぶ韓国のAI銘柄

　それに続いて、AIに必要な大規模データセンターで使う、高性能半導体や電線など周辺部材の需要が大きく伸びることが注目された。そこで関心が行ったのは、有力半導体メーカーであるサムスンやSKハイニックスを抱える韓国市場や、キオクシアなどを擁する日本の株式市場だった。

　特に、韓国株式市場の時価総額の約半分は、サムスンとSKハイニックスが占めている。言ってみれば、韓国株式市場は半導体の市況そのものと言ってもよいかもしれない。大手投資家の買いによって、同国の株式指標「KOSPI」の上昇は鮮明化した。海外の投資家に加えて、“アリ軍団”などと呼ばれる個人投資家も重要な役割を果たした。

■「約半分」を握る2社が崩れると…

　彼らは、SKハイニックスとサムスン電子、2つのAI銘柄を競うようにして買った。中には借金をして投資を行う人もいる。

　それに引っ張られるように、キオクシアなどわが国のAI銘柄も上昇した。韓国でも日本のAI株を買う個人投資家は増えた。AI銘柄主導で韓国総合株価指数、日経平均株価の連動性は高まった。

　その韓国株式市場はここ1週間、不安定な状況が続いている。7月13日にはSKハイニックスとサムスン電子が10％以上下落し、KOSPIは8.9％安を記録した。続く16日にも、半導体株への売りが​再燃し、一時7,6％安となった。

　世界経済にとって、中長期的にAIが果たす役割は増えている。ただ、AI相場の展開を冷静に見る必要があるだろう。いつまでも、AI銘柄による牽引で強気相場が続くとは考えづらい。

　米国などでは金利上昇の懸念が高まった。金利が上昇して韓国でSKハイニックスなどの株価が調整されると、個人投資家は借金による投資を続けることが難しくなるだろう。その場合、韓国株の下落に引っ張られて日本株などが調整することも考えられる。そうした展開には十分な注意が必要だ。

■「AIが伸びる」神話で投資が集中

　2022年11月末、米オープンAIはChatGPTを公開した。それをきっかけに、世界的なAI相場が始まった。米国では、AIの開発に必要な画像処理半導体(GPU)を設計・開発する、エヌビディアの株価が急上昇した。AIを成長分野に位置づけたマイクロソフトやメタ、グーグル、アマゾンなどの株価も上昇した。

　それらの株価が急上昇すると、投資家の視線は米国外の市場に向かった。まず注目されたのは、韓国のSKハイニックスだ。同社は、世界で初めてAI開発に必要な広帯域メモリー(HBM)の量産に成功した。

　エヌビディアのGPUに適合するHBMの供給について、SKハイニックスは世界トップシェアを獲得した。台湾では、AIチップの受託製造を行う台湾積体電路製造(TSMC)の業績期待が上昇した。それに加えて、昨年以降、サムスン電子はHBMの供給体制を整備した。

　一方、SKハイニックスなどの供給力を上回るペースで、AIデータセンターの建設は増えた。韓国の株式市場では、AI向けメモリーチップのスーパーサイクルが到来するとの期待が高まった。期待は徐々に神話のレベルに高まり、投資・投機資金はAI銘柄に一極集中した。

■ キオクシア株が急成長した理由

　韓国の個人投資家は、経済格差が深刻な中で人生の一発逆転などを狙い、一斉に両社の株を購入した。買うから上がる、上がるから買うという具合に強気心理は膨らんだ。何をやってもうまくいくと過信する人は増えた。

　今年6月22日、SKハイニックス株の時価総額は2084兆6544億ウォン(約219兆円)に達し、サムスン電子を抜いて国内トップになったと報じられた。今年に入ってからの上昇率は341.9％で、サムスン電子の197.7％を大きく上回った。事実上、この2社の株価上昇が国総合株価指数(KOSPI)の上昇を牽引した。

　韓国株に引っ張られるかたちで、相対的に割安感があった日本のAI銘柄に資金が流入した。筆頭格は、わが国で唯一AI関連の半導体メモリを供給できるキオクシアだ。同社は、AIデータセンターでのデータ保存に必要なNAND型フラッシュメモリと、制御ユニットを組み合わせた“ソリッド・ステート・ドライブ(SSD)”の製造技術が高い。

　6月中旬、韓国個人投資家のキオクシア株買いも相まって、同社の株価は一時11万2700円、時価総額は60兆円に達した。半導体製造装置メーカーの東京エレクトロン、半導体基板メーカーのイビデン、コンデンサメーカーの村田製作所なども買われ、日韓の株価の連動性は高まった。

■ 20代が借金までして2社に投じた結果

　AIの熱狂的な成長期待が高まり、韓国では借入れによるレバレッジ投資が急増した。お金を借りてSKハイニックスとサムスン電子の株を買う人が増えたのである。

　韓国金融投資協会によると、年初の時点で信用取引向けの融資残高は27兆4207億ウォン(約2兆8929億円)だった。5月末、融資残高は38兆ウォン(約4兆円)、6月下旬には38兆6328億ウォン(約4兆758億円)に増加した。世代別にみると、20代の取引が多い。

　今年5月には、SKハイニックスとサムスン電子、それぞれの株価の2倍の値動きをするように設計された2つのETFの取引が始まった。このETFは、複数の銘柄を組み入れた指標=インデックスではなく、個別銘柄を対象にしたレバレッジ型の上場投資信託である。

　借り入れを行って両社の現物株を買う。さらに、レバレッジ型ETFも保有すれば間違いない。そうした個人投資家は急増した。その結果、7月上旬の時点でサムスン電子とSKハイニックスの2銘柄、およびこれらに連動するレバレッジ型ETFの売買代金は、韓国株式市場の取引全体の70％超を占めた。異常なまでの集中だ。

■ レバレッジ投資の恐ろしいリスク

　韓国個人投資家の強気心理は、わが国にも飛び火した。SKハイニックスなどの株価が勢い良く上昇するのを見て、わが国でも借り入れでキオクシア株などを買う個人投資家は増えた。

　レバレッジをきかせた取引には、かなりのリスクがつきまとう。資金を借り入れて運用する場合、うまくいくと効率的に利得を増やすことはできる。

　ただ、相場は常に思った通りに行かない。偶発事象の積み重ねで経済・金融市場は変化する。想定外のヘッドライン、誰かの売りなどをきっかけに急速に株価が下がると、レバレッジをかけて投資したポジション(持ち高)の評価損は急増する。

　そうなると、投資家は保有銘柄を売却し借入資金の返済を急ぐ。株価の下落スピードはそれを上回る。結果として、多くの投資家が追加の証拠金差し入れ要請(マージンコール)に直面することは多い。

　それに対応できないと、株式を売却して強制決済に追い込まれる。チューリップ・バブル、1990年代半ばからの米国のITバブル(株式のバブル)など、過去のバブルや一大相場がピークを迎えると、こうした展開が繰り返し発生してきた。今後、韓国でも同様の変化が起きる可能性は高まっているといえる。

■ AI相場の「終わり」は韓国から始まる？

　その場合、わが国の株価にも影響が及ぶことは避けられないはずだ。それだけに、韓国株の先行きは慎重に考えたほうがよい。

　過去約3年間、AI銘柄への資金の過度な集中でKOSPIは3倍程度上昇した。過去の経験則で考えると、韓国でAI成長期待に影響された株式バブルが発生、膨張し、絶頂期を迎えつつあるかもしれない。

　しかも、今回の韓国や日本株などの上昇は、一握りのAI銘柄主導だ。大手の投資家が、SKハイニックスやサムスン電子の株価上昇があまりに急とみて、保有株式を売却し始めることもありそうだ。そうなると、韓国の株式相場は急落することになるだろう。

　それは、世界の主要な投資家に、AI相場がピークを迎えたとの危機感を与えることになる。一方、韓国個人投資家はレバレッジ投資の解消を急ぎ、日本株、台湾株、さらには米国株式にまで売り圧力が波及する恐れがある。

■ 当然、日本も他人事では済まない

　それに加え、世界的に金利上昇の懸念も高まっている。米国の中央銀行である連邦準備制度理事会(FRB)は、利下げではなく金融引き締めを重視しつつある。韓国の中央銀行も物価の安定、ウォン安の阻止のため、2023年1月以来3年半ぶりの利上げを決めた。

　物価について、AI用のメモリーチップの値上がりが、インフレ懸念を高める(チップフレーション)との見方は増えた。経済の専門家の中には、AIの開発に必要な半導体、電力の価格上昇が、世界的に物価上昇圧力を高める(AIインフレーション)との見方もある。中東情勢も世界的な金利の動向に影響する。

　AI相場の過熱感が高まる中、本格的な金利上昇は株価にマイナスに働くだろう。2022年から2023年にかけて、米国では金利が上昇し、当時注目されたITプラットフォーマーなどの株価下落が鮮明になった。

　今すぐではないかもしれないが、AI相場の調整リスクは高まっているとみたほうがよい。

　仮に、調整局面が訪れると、レバレッジ投資を行った韓国の個人投資家は厳しい状況に直面するだろう。それに伴い、日本、世界の株価に調整圧力がかかるリスクがあることは、頭のどこかに入れておいたほうがよいだろう。

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真壁 昭夫（まかべ・あきお）/ 多摩大学特別招聘教授
1953年神奈川県生まれ。一橋大学商学部卒業後、第一勧業銀行（現みずほ銀行）入行。ロンドン大学経営学部大学院卒業後、メリル・リンチ社ニューヨーク本社出向。みずほ総研主席研究員、信州大学経済学部教授、法政大学院教授などを経て、2022年から現職。
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多摩大学特別招聘教授 真壁 昭夫