달러화 폭락의 위험성과 기축통화 문제

[김광수경제연구소]

최근 달러화의 불확실성이 크게 증가하고 있다. 달러화의 유로화에 대한 환율이 2005년 1월 유로당 1.3476달러의 최저 수준을 기록한 이래로 지난 주말인 12월 1일에는 1.3316달러를 나타내 올 최저치를 기록하였다. 특히 지난 4월부터 미국 부동산시장 버블 붕괴와 미국경제 감속에 대한 우려감이 높아지면서 달러화에 대한 불안감이 높아지고 있다. 이러한 불안감을 해소하기 위해 12월 중순에 개최될 예정인 미중간 전략대화에 폴슨 미 재무장관이 버낸키 FRB의장을 포함시켜 양국 금융당국간에 위안화 환율문제를 집중 논의할 것으로 보인다.

 

이미 지난 9월 29일자 「최근의 한국경제 동향 분석」 경제보고서와 본 시평 등에서 여러 차례 지적한 바와 같이 달러화로부터 유로화로의 도피 현상이 가시화되고 있는 것으로 보인다. 이러한 도피 현상은 크게 4가지 요인에 기인한다. 첫째, 무엇보다도 기축통화로서의 미 달러화의 국제유동성이 90년대 말 국제금융시장 불안과 2003년부터 고유가로 인해 지나치게 공급과잉 상태에 있다는 점을 들 수 있다. 둘째, 그로 인해 전 세계적으로 자산시장 버블 특히 부동산시장 버블이 발생했고 그 버블이 이제는 다시 붕괴되기 시작하거나 붕괴되려는 조짐을 보이고 있다는 점을 들 수 있다. 셋째, 지난 7월 이후 미국내 부동산버블이 붕괴되기 시작하면서 미국경제 하강에 대한 우려가 높아지고 있다는 점이다. 넷째, 에너지자원 부국인 중동과 러시아, 중남미 국가들이 미국과의 대립 및 미국의 일방주의를 견제하기 위한 수단으로써 자원국유화 조치와 함께 고유가로 급증한 달러화를 유로화로 전환하려는 움직임을 보이고 있다는 점을 들 수 있다. 이상의 4가지 요인이 올해 들어 미 달러화에 대한 불안감을 가중시키고 있다고 할 수 있다.

그러나 미 달러화에 대한 불안을 가중시키는 가장 근본적인 원인은 뭐니뭐니해도 역시 기축통화로서의 달러화 국제유동성 공급과잉을 들 수 있다. 주지하는 바와 같이, 한 나라의 통화공급량은 피셔의 통화방정식에 의하면 ‘통화량(M)=명목GDP/통화속도’ 로 정의된다. 즉 한 나라의 통화량은 그 나라의 실물경제의 크기에 비례하여 결정된다. 따라서 미국 달러 공급량은 미국 실물경제의 크기에 비례하여 공급되는 것이 합당하다. 만일 실물경제의 크기에 비해 지나치게 과다한 통화량이 공급될 경우에는 인플레가 발생하게 되며 반대로 지나치게 적은 통화량이 공급될 경우에는 반대로 화폐부족으로 인해 실물경제가 원활하게 돌아가지 않게 된다.

이처럼 미 달러화는 미국 실물경제의 크기에 비례하여 공급되는 것이 바람직하지만 문제는 달러화가 단지 미국내에서만 통용되는 1국의 화폐에 그치는 것이 아니라는 점이다. 주지하는 바와 같이 미 달러화는 지난 1973년 변동환율제 이행 이후 불태환 지폐(종이화폐)로서 세계 기축통화의 역할을 하고 있다. 즉 세계 대부분의 나라들이 외국과의 국제무역 및 국제금융거래에 있어서 종이화폐인 달러화를 마치 금태환(hard currency)이 가능한 결제통화 내지는 기준통화처럼 사용하고 있다. 말하자면 종이화폐인 미 달러화는 미국의 화폐임과 동시에 세계경제에 대응하는 세계통화로서의 역할을 하고 있는 셈인 것이다. 이것은 미 달러화가 미국 실물경제의 크기에 비례해서 공급되는 것이 아니라 세계경제의 실물경제 크기 또는 국제교역의 크기에 비례하여 공급되고 있다는 것을 의미하기도 한다.

미국 명목GDP는 세계 전체 명목GDP의 20%를 차지하고 있다. 이로부터 미국의 달러 공급량은 미국내 달러 공급량보다도 이론상으로는 최대 5배까지도 공급해야 할지도 모른다는 것을 의미한다. 물론 실제로는 5배까지는 되지 않겠지만 적어도 미국내에 공급되는 달러보다는 훨씬 많은 달러가 공급되어야 한다는 것을 의미한다. 예컨대 2005년 세계 상품 및 서비스 교역량은 12.5조 달러에 달해 미국 명목GDP를 약간 상회하고 있다는 점을 감안하면 미국을 포함한 세계 전체의 달러 공급량은 최소한 미국내 공급량의 2배 이상을 공급해야 한다고 할 수 있다.

여기서 문제가 발생한다. 미 달러가 아무리 종이화폐라고 하더라도 미국 입장에서 보면 자국 화폐를 다른 나라에 공짜로 마구 뿌려줄 수는 없기 때문이다. 예컨대, 한국이 중국과 교역을 위해 또는 일본과 금융거래를 위해 미 달러를 필요로 한다고 해서 미국이 한국이나 일본, 중국에게 공짜로 달러를 찍어서 줄 수는 없는 것이다. 당연히 한국이 미 달러를 얻기 위해서는 그에 상응하는 대가를 지불하든지 아니면 빌려와야 한다. 즉 자동차든 반도체든 휴대폰이든 미국에 상품과 서비스 등을 수출하여 달러를 벌어 들이거나 한전이나 포철 등의 주식을 미국 금융시장에 팔아 달러를 얻든지 아니면 미국 은행들로부터 달러를 차입해야 한다. 여기서 이야기를 간단히 하기 위해 상품수출을 통해 미 달러를 얻는 경우만을 생각하기로 하자.

앞서 설명한 것처럼 미국이 달러유동성을 세계 각국에 공급해주기 위해서는 세계 각국으로부터 온갖 종류의 상품을 수입하지 않으면 안 된다. 달러를 그냥 공짜로 줄 수는 없기 때문이다. 그런데 모든 미국사람들이 세계 각국으로부터 온갖 수입품을 사서 쓸 정도로 엄청난 부자는 아니다. 이 경우 미국 정부로서는 어떻게든 세계경제의 지속적 성장을 위해서는 미 달러화를 충분히 공급해주어야 하는데 어떻게 공급해주어야 할 지가 문제라고 할 수 있다. 미국이 달러화를 공급해주는 방식에는 현실적으로 2가지가 있다. 하나는 민간부문의 경상수지 적자를 통해 공급해주는 방식이며 다른 하나는 미국 정부부문의 재정적자를 통해 공급해주는 방식이다. 즉 쌍둥이 적자를 통해 공급해주는 것이다.

먼저, 미국 민간기업이나 가계는 주식이나 회사채 발행 또는 은행차입 등을 통해 세계각국의 상품을 수입해서 쓰는 식으로 달러를 공급해줄 수 있다. 실제로 지난 11월 20일자 경제보고서 「한미일 3국의 금융산업 구조 비교분석」에서 볼 수 있는 바와 같이 지난 2000년 이후 미국의 회사채/외국채 발행과 주택담보대출을 위한 은행의 모기지론이 급증했다. 이것은 일견 미국내 기업과 가계의 주택대출관련 금융거래로서 기축통화로서의 미 달러화 공급증가와 무관한 것처럼 보이지만 바로 이것이 미 달러화의 국제유동성을 공급해주고 있는 통로인 것이다. 지난 2000년 이후 미 달러화의 국제유동성 과잉은 이미 미 FRB도 우려하고 있는 바이다. 그 이유는 미 달러화의 국제유동성 과잉이 곧 미국내 은행 모기지론과 미국기업의 회사채발행 급증을 바탕으로 이루어지고 있으며, 미 달러화의 국제유동성 과잉이 미국내 부동산버블과 서로 연계되어 있기 때문이다. 그런데 그 연결고리의 하나인 미국내 부동산버블이 지금 붕괴하기 시작하고 있는 것이다.

달러 국제유동성 공급의 또 다른 메커니즘으로 미국 정부의 재정적자 급증을 들 수 있다. 미국 정부의 재정수지는 클린턴 정부 말기인 90년대 말에 일시적으로 흑자로 반전되었으나 2001년 부시 정부 출범 이후 테러와의 전쟁과 경기부양을 위한 대규모 감세정책 등의 영향으로 적자가 급증세를 지속하고 있다는 점은 이미 주지의 사실이다. 그런가 하면 미국 정부의 재정적자 급증의 최대 원인은 사회보장비의 과다지출에 있다. 2006년도 미국 정부의 사회보장수지 적자규모는 6,100억 달러를 넘을 것으로 예상되고 있다. 말하자면 미국정부는 사회보장비 명목으로 연간 6,100억 달러가 넘는 공짜 돈을 미국 국민들에게 그냥 뿌려주고 있는 것이다. 그리고 미국 국민들은 미국 정부로부터 받은 이 공짜 돈과 세금 덜 낸 돈으로 세계 각국의 상품을 수입하여 세계경제에 미 달러화 유동성을 공급해주고 있는 것이다. 그리고 미국경제는 바로 그 소비에 의해 경제성장을 유지하고 있는 것이다.

이상으로부터, 미 달러화는 미국 민간부문의 경상적자와 미국 정부의 재정적자라는 두 가지 경로를 통해 세계경제에 공급되고 있는 것이다. 그런데 1990년대 말의 동아시아 외환위기와 2000년부터 중국을 비롯한 BRICs의 고도성장 그리고 2003년부터 시작된 고유가로 인해 세계경제에는 단기간 내에 엄청난 달러유동성 공급이 이루어졌다. 중국의 외환보유고는 1조 달러를 넘어섰으며 일본 역시 9천억 달러에 육박하고 있고 한국은 2천억 달러를 순식간에 훌쩍 뛰어넘었다. 그런가 하면 중동, 중남미, 러시아 등 산유국은 고유가로 오일머니가 넘쳐나고 있다. 이러한 엄청난 규모의 달러 유동성 공급을 위해서 반대로 미국은 엄청난 경상적자와 재정적자를 계속 늘려가고 있는 상황인 것이다. 앞서 설명한 바와 같이 엄청난 규모의 경상적자와 재정적자는 미국 가계의 엄청난 과소비를 의미한다. 말하자면 미국은 종이돈인 달러를 뿌려주는 대신에 미국경제가 감당할 수 있는 정상적인 소비수준을 훨씬 뛰어넘어 세계 각국으로부터 엄청난 양의 상품을 소비하고 있는 것이다.

지난 90년대 말 이후 미국 쌍둥이적자 확대를 통한 달러화의 과잉공급은 필연적으로 미국내 과소비와 전세계적으로 달러유동성 과잉으로 인한 자산시장 버블을 동시에 유발시키고 있다. 그리고 그 버블이 미국경제와 세계경제가 감당할 수 있는 수준을 넘어서 이제 붕괴하려는 조짐을 보이고 있다. 달러를 공급하는 미국이나 달러를 과다보유하고 있는 세계 각국들은 이제 달러화의 폭락 위험에 직면해있는 것이다. 세계 각국은 과연 이대로 계속 엄청나게 늘어나는 종이돈인 달러화를 언제까지 계속 벌어서 보유해야 할 것인가로 심각한 고민을 하기 시작했다. 미국 역시 과연 쌍둥이 적자로 유지되는 과소비 버블경제를 언제까지 유지할 수 있을 것인지에 대해 심각하게 고민하기 시작하고 있다. 말하자면 미국을 포함한 세계경제는 달러 유동성 공급과잉과 그로 인한 달러화 폭락의 위험성을 이제 깨닫기 시작하고 있는 것이다.

그런데 아이러니컬하게도 달러화 가치는 미국에 의해 유지되고 있다기보다는 중국이나 일본 한국 또는 중동 산유국 등처럼 달러화를 대량으로 보유하고 있는 국가들의 달러 환류에 의해 유지되고 있다고 할 수 있다. 이들 국가들은 대량으로 보유하고 있는 달러를 모두 그냥 금고에 쌓아둘 수는 없는 노릇이다. 하다못해 미국 국채 등에 투자하여 이자라도 벌어야 하기 때문이다. 해외 민간부문 역시 마찬가지로 그냥 달러를 가지고만 있을 수는 없으며 미국의 주식이나 채권 또는 부동산 등에 투자하여 수익을 얻어야 한다. 그렇게 하지 않으면 달러가치가 폭락하게 되어 자신들이 보유하고 있는 엄청난 달러가 하루아침에 말 그대로 종이돈 즉 휴지조각이 되어버릴 수 있기 때문이다. 말하자면 달러를 벌어들이는 대로 계속 미국으로 그 달러를 다시 환류시켜 달러가치가 떨어지지 않도록 유지시켜야만 하는 것이다. 그렇게 하지 않으면 자신들이 열심히 일해 미국에 자동차나 반도체, 의류 등을 수출한 대가로 받은 달러화가 폭락하여 하루아침에 종이쪽지가 될 수 있기 때문이다.

달러화 폭락은 미국 입장에서 보면 대외채무를 일순간에 탕감해버리는 엄청나게 좋은 것이 될 수 있지만 중국이나 일본, 한국 등 입장에서는 하루아침에 엄청난 손해를 보는 것이 된다. 물론 만일 달러화 폭락 사태가 발생한다면 미국경제도 신뢰도 상실과 인플레 압력으로 온전치 못할 것이라는 점은 두말할 필요도 없다.

역사적 사례를 들어보자. 지난 80년대 말 일본의 부동산과 주가 버블 때에 일본기업들과 금융기관 및 개인들은 미국내 상업용 건물과 호텔, 주택, 골프장 등 부동산을 대거 매입했다. 그 결과 미국으로 대규모 달러 환류가 일어나 1987년~1990년까지의 버블기간 동안 계속 증가하는 엔고 압력을 130엔~150엔대 수준에서 억제할 수 있었다. 그러나 1990년 버블이 붕괴되기 시작하면서 구입했던 부동산가격이 매입가의 절반 내지는 1/10 수준까지 폭락했다. 미국 입장에서는 일본 자동차 수입 등으로 발생한 엄청난 대외채무가 일본의 투자손실 형태로 공중으로 사라진 셈이 된 것이다. 거꾸로 일본은 하루아침에 엄청난 규모의 대미채권이 투자손실로 인해 사라져버린 것이다.

또 버블붕괴로 인해 일본으로부터 미국으로의 달러 환류가 멈추게 되자 이번에는 미일간 무역불균형 압력을 이기지 못하여 달러화 폭락 즉 달러당 150엔 대에서 80엔 대까지 폭락하는 초엔고 현상이 발생한 것이다. 그로 인해 일본정부와 민간이 보유한 달러화의 엔화환산 가치는 절반 가량으로 줄어버렸다. 즉, 달러화 폭락으로 일본의 대미채권 보유액의 절반가량이 공중으로 날아가버리는 엄청난 환차손이 발생한 것이다. 당시 미국경제 역시 버블붕괴 여파로 금융기관 부실채권이 크게 늘어나 신용경색 현상이 심화되었다. 이에 FRB는 1991년부터 1993년까지 FF금리를 시중 대출금리인 6%보다도 훨씬 낮은 3%로 낮추어 3년간 유지함으로써 금융기관의 예대마진을 3% 가량 보장해주었다. 그 결과 미국 금융기관들은 자력으로 부실을 정리할 수 있는 체력을 확보할 수 있었던 것이다. 더욱이 1994년부터 미국경제는 본격화하기 시작한 IT혁명의 신경제 호황 초기단계에 진입하면서 위기일발의 상황을 벗어날 수 있었다고 할 수 있다.   

앞서의 도표에서 볼 수 있는 것처럼 이미 일부에서는 ‘달러화로부터의 도피’가 발생하고 있다. 올해 상반기부터 달러화에서 유로화로의 도피가 시작되고 있는 것으로 보인다. 그 결과 유로화에 대한 달러환율이 급등하는 모습을 보이고 있다. 만일 이러한 달러 폭락에 대한 불안심리가 중국과 일본, 한국 등 미 달러화를 대량으로 보유하고 있는 국가로 전파된다면 세계경제는 걷잡을 수 없는 혼란에 빠질 것이다. 이번 12월 중순에 개최되는 미중간 전략대화에서 폴슨 미재무장관이 버낸키 FRB의장의 참가를 결정한 것도 달러화와 세계경제의 ‘연착륙’을 위한 위안화 평가절상 협상이 절실함을 반영한 것이라고 할 수 있다. 일본과 한국 등의 경우에는 중앙은행간 환율안정을 위한 달러화 수급조절 협력이 가능하지만 중국은 미국 입장에서 아직 전략적 대화가 필요한 나라이기 때문이다.

결론을 맺자. 지난 1973년 변동환율제로 이행해간 후로 1985년의 미일간 플라자합의, 1990년대 후반의 동아시아 외환위기, 최근의 달러화 폭락 위험 등 거의 10년을 주기로 세계경제가 통화위기에 노출되고 있다. 그 근본 원인은 미국 달러화가 세계 기축통화라는 점에 기인한다.

미국이 계속적으로 엄청난 양의 세계 각국의 상품을 소비해주는 데는 한계가 있다. 그 결과, 소비증가 속도가 생산력의 증가속도를 따라가지 못하여 세계 각국의 대미 수출은 갈수록 증가세가 둔화되고 치열한 가격경쟁에 노출되고 있다. 대미 수출가격경쟁의 심화는 미 달러화의 상대적 고평가를 의미한다. 미국 정부로서도 달러 고평가에 따른 무한정 경상수지적자와 재정적자 확대를 용인할 수만은 없는 노릇이다. 어느 지점에선가는 미국 국민들에게 달러를 공짜로 뿌려주는 것을 중단하고 경상수지적자와 재정적자를 줄여야 한다. 그러나 미국이 쌍둥이 적자를 줄이면 줄일수록 이번에는 반대로 세계경제는 달러화 유동성 부족에 직면하여 지속적인 성장이 어려워지게 된다. 달러화 유동성 부족이 발생하게 되면 달러화는 당연히 고평가될 수 밖에 없다. 미국 소비자 입장에서 달러화 고평가는 보다 더 적은 달러로 보다 더 많은 수입상품을 보다 더 저렴한 가격에 소비가 가능해진다는 것을 의미한다. 그 결과, 달러화의 고평가를 유지하면 할수록 수입증가로 인해 쌍둥이 적자를 줄일 수 없다는 자기모순에 빠지게 된다.

기축통화로서 달러화의 구조적 유동성 과잉과 고평가의 모순에 기인하는 주기적인 환율 혼란과 미국소비자들의 무임승차를 해소하고 세계경제와 국제교역이 지속적이고 안정적으로 성장하기 위해서는 SDR과 같은 ‘세계통화’의 부활이 절대적으로 필요하다고 할 수 있다. 물론 SDR과 같은 세계통화의 도입을 위해서는 해결해야 할 난제들이 많은 것도 사실이다. 그럼에도 불구하고 세계경제의 운명을 미 달러화에 맡기는 것은 이제는 너무나도 위험한 도박이 되고 있다고 하지 않을 수 없다.

세계경제는 과거와는 달리 미국경제가 감당할 수 없을 정도로 커버렸으며 빠르게 성장하고 있다. 미국뿐만 아니라 미국경제에 필적할만한 유로경제권과 BRICs 등 거대 경제권이 계속 빠르게 성장하는 작금의 세계경제 상황을 감안할 때 세계경제의 기축통화를 더 이상 미 달러 하나에만 의존할 수는 없다. 최근 유로화로의 도피 현상은 기축통화로서의 달러화에 내재된 폭락위험을 분산하여 연착륙시키기 위한 국제금융시장의 본능적인 움직임이라고도 볼 수 있다.  

마지막으로 국내 기업들과 금융기관들은 이러한 세계경제의 변화를 감안하여 당분간 미 달러화의 폭락 위험성이 해소될 때까지 그에 대비할 필요가 있을 것으로 보인다.

[경제사랑]

아시아 공용화폐인 Acu(Asian Currency Unit)에 대한 논의가 절실함에도 아시아는 독특한 문화특성 때문인지 통합에 대한 논의 진전이 없는 것이 안타깝습니다. 그리고, 결제금액이 클 경우 통화의 바스켓 거래를 하면 좋으련만 이 또한 첨예한 마찰을 불러일으킬 수 있어 문제를 더욱 어렵게 하고 있어 보입니다.